毎年恒例のテザー論争が再燃しています。まずは事実から見ていきましょう。テザーが開示している準備金構造を見ると、USDTは確かに長らく資産と負債（USDT発行額）の構造的なミスマッチに悩まされてきました。これは資本不足（現在、自己資本／総資産は約3.7%）の問題ではなく、むしろミスマッチの問題です。負債1USDTに対して約1.037ドルの資産があり、そのうち0.88ドルは流動性の高い米ドル資産（米国債など）、0.15ドルはボラティリティの高い資産（BTC＋金）です。アーサー氏の分析によると、BTC／金の価格が急落した場合、この1.037ドルの資産が負債1ドルを下回り、USDTが担保不足になる可能性があります。これは論理的に妥当な指摘です。テザーが準備金の一部を流動性の高い米ドル資産に全額割り当てるのではなく、BTC／金に割り当てているのは誤りです。これが、米国/欧州でコンプライアンスを達成できない根本的な理由です。Tetherは発行されるUSDTごとに、国債の利息を全額受け取るだけでなく、保有者にBTC/金のロングポジションに0.15ドルのレバレッジを無料で提供しています。しかし、市場の懸念は依然として高まっていると考えています。Tetherは完全な財務諸表ではなく、準備金報告書を公開しており、最大の不確実性は配当にあります。過去9ヶ月間で、約100億ドルの配当（親会社への利益送金など）を分配しました。近年の高金利サイクルを考慮すると、配当を通じて既に200億ドルから300億ドル相当のオフバランス資産を抱えていると推測するのは妥当ですが、これは現在の準備金証明には反映されていません。これらの権利がグループシステム内に留まる場合、真の安全クッションは現在の見かけの数字よりもはるかに高くなる可能性があります。しかし、Tetherの規模は既にグローバルシステムレベルに達しています。ユーザーが生み出した資金を方向性のある賭けに使うよりも、真の100%米ドル裏付けを実現することの方がはるかに重要です。毎年恒例のFUD（資金、不確実性、負債）によるブランドへのダメージと、この追加利益は、中国語で言うところの「ゴマを拾ってスイカを失う」ようなものです。