はい。指示に従い、正確かつ専門的な翻訳を提供いたします。 **出力：** 長年のうちで「最も不確実」な今回、今夜のFRBは「サプライズ」となるか？

原文著者：趙穎

原文出典：華爾街見聞

今晩のFRBの金融政策決定は、引き続き「現状維持」となる可能性が高い。しかし市場が真に懸念しているのは、ベースシナリオではなく、稀なサプライズ利上げ、または十分にタカ派的な文言での据え置きである。

日本時間7月30日午前3時、FRBは最新の金融政策決定を発表する。今回の会合ではドットチャートや経済見通しの更新はなく、フェデラルファンド金利の誘導目標レンジは3.50％〜3.75％に維持される見込み。ロイター調査によると、回答した104人の予測者の全員が金利据え置きを予想している。しかし、マネーマーケットは今週の利上げ確率を約32％と見積もっており、年内の金融引き締め幅は約42ベーシスポイントを織り込んでいる。これにより、今夜は近年で最も「不確実性」の高い会合となっている。

不確実性は2つの力の拮抗に起因する。6月のCPIは全面的に予想を下回り、非農業部門雇用者数は予想を下回り、会合前には原油価格も下落した。これらすべてがFRBに様子見の余地を与えている。しかし、インフレ率は依然として目標を上回っており、中東情勢と原油価格の変動、一部のFRB高官による最近のタカ派的な発言、そしてウォ―シュ議長の明確な政策実績がまだないことなどから、市場は利上げリスクを完全には排除できていない。

UBSのチーフ米国エコノミスト、ジョナサン・ピングル氏は、今回のFRBの金融政策決定に対する不確実性の度合いは過去20年で最大だと述べている。同様の感覚を覚えたのは、バーナンキ前議長がFRB議長に就任した直後だったという。「ウォ―シュ議長が今後の数回の会合で政策の方向性を主導することになるが、我々は彼が金融政策をどのように見ているかについてほとんど何も知らない。」

投資家にとって、リスクは短期金利、米ドル、米国株の即時の反応に集中している。JPモルガンのMarket Intelの試算によると、FRBがサプライズで25ベーシスポイントの利上げを実施した場合、S&P500指数は1.5％〜2％下落する可能性がある。50ベーシスポイントの利上げの場合は、下落幅は2％〜4％に拡大する可能性がある。金利が据え置かれても、声明や記者会見がタカ派的であれば、リスク資産の反発は抑制される可能性がある。

市場コンセンサスは据え置きだが、価格は平静ではない

従来の予測から見ると、今回の決定にサプライズはなさそうだ。ロイター調査によると、104人のエコノミスト全員がFRBの金利据え置きを予想している。そのうち78人は年内の残りの期間も金利は変わらないと予想し、利下げを予想したのはわずか6人だった。

しかし、同じ調査によると、回答者の66％が今年の利上げの可能性は「高い」と回答しており、6月時点の「低い」という主流の判断とは明らかに異なる。市場の価格設定も、投資家が利上げのテールリスクに対してプレミアムを支払っていることを示している。トレーダーは現在、今週の利上げ確率を約30％と見積もっているだけでなく、9月までの25ベーシスポイントの利上げを完全に織り込み、来年3月までに約50ベーシスポイントの利上げ幅を織り込んでいる。

ゴールドマン・サックスは、このような価格設定は今回の会合の結果が「異常に不確実」であることを意味すると見ている。FRBが利上げすれば、歴史的に見て稀なサプライズとなる。利上げしなければ、市場はこれまで織り込んでいた利上げリスクを急速に再評価することになるだろう。BMOキャピタル・マーケッツのイアン・リンジェン氏は、2015年以来、トレーダーがFRBの政策決定前日に最終的な金利決定に対して犯した平均誤差はわずか2.4ベーシスポイントだったが、今回は通常よりも激しい即時の反応が起こりやすいと述べている。

データは様子見を支持するが、インフレリスクは依然として存在

FRBの据え置きを支持する主な根拠は、最新のデータにある。6月のCPIが予想を下回ったことで、ウォラー氏のタカ派的な発言を受けて強まっていた利上げ観測は弱まった。ウォラー氏は、6月のコアCPIが上振れた場合、近く利上げを検討すべきだと述べていた。データが下振れた場合でも、明確なシグナルと見なすには、さらに同様の数値を確認する必要があると述べていた。

労働市場もFRBに観察のための時間を与えている。6月の非農業部門雇用者数は予想を下回り、前回の数値は下方修正され、2ヶ月間の純修正はマイナス7.4万人（前回はプラス9.3万人）となった。失業率は小幅に低下したが、これは主に全体的な労働参加率の低下によるものと考えられる。

原油価格も重要な変数である。前回の会合後、米国とイランの紛争は新たな段階に発展し、関連する了解覚書が違反され、双方が再び攻撃を開始した。しかし、会合前の週末に攻撃は停止し、地政学的リスクプレミアムは低下し、原油価格は下落した。これはインフレ期待を和らげるのに役立つ。FRB高官は以前、一時的な供給ショックである可能性があるものに過剰に反応すべきではないと警告していた。

問題は、基調的なインフレ率が依然として目標を大幅に上回っていることである。モルガン・スタンレーは、原油価格の高止まり、FRBの反応関数のタカ派化、AI主導の投資による中立金利の押し上げなどを上振れリスクとして挙げている。ゴールドマン・サックスも、関税、戦争、AIの統計誤差が月次のインフレに与える複合的な影響は今後弱まる可能性があるが、不確実性は依然として大きく、インフレ改善が途切れた場合、FRB内部での利上げ議論が再燃する可能性があると見ている。

ウォ―シュ時代のコミュニケーション自体がリスク

ウォ―シュ氏が議長を務めた前回のFOMC会合は、彼にとって初めての会合でもあった。その際、声明は大幅に短縮され、フォワードガイダンスの文言は削除され、委員会がインフレを2％目標に戻すというコミットメントが強化された。これは、今回たとえわずかな文言の変更であっても、市場によって増幅されて解釈されることを意味する。

モルガン・スタンレーは、今回の声明はおそらく変更されず、「十分な準備金」政策の再確認、経済活動が「堅調なペースで拡大」し、失業率は「ほとんど変化がなく」、インフレは依然として「高止まりしている」との記述が続くと予想している。今月は経済見通しの要約が発表されないため、政策担当者がドットチャートを通じて市場の期待を修正する必要もない。

記者会見の方が重要になる可能性がある。ウォ―シュ氏は、中東紛争がインフレに与える影響、新たに発表された議長作業部会、そして最新のデータが政策行動のスケジュールを前倒しするかどうかについて質問される見込みだ。ゴールドマン・サックスは、ウォ―シュ氏は明確な政策シグナルを発することはなく、全ての選択肢は依然として開かれており、今後の決定はデータ次第であると強調する可能性が高いと予想している。

クレディ・アグリコルは、FRBはフォワードガイダンスがより限定的な新たな段階に入っており、これによりより多くの会合が真の「ライブ会合」になると見ている。同行は、FRBは今回も現状維持にとどまり、前回会合以降のデータは少なくとも継続的な様子見のための時間を稼いだと見ている。ウォ―シュ氏が新設した5つの作業部会について、クレディ・アグリコルは近く大幅な更新はないと予想しており、関連する提言は年末近くまで完了しない可能性があり、これはバランスシート政策が当面変更される可能性が低いことを意味する。

意見の相違拡大、据え置きでも反対票が出る可能性、反対票に注目

FRB内部の意見の相違が、今回の会合の不確実性の核心である。6月の予測では、予測を提出した18人の参加者のうち9人が年内に少なくとも1回の利上げを予想していた。その後、複数の高官の発言は、インフレ鈍化が停滞した場合、さらなる引き締めを検討する用意があることを示している。

ウォラー氏とクック氏はともに、ディスインフレのプロセスが停滞した場合、引き締め政策を検討する可能性があると述べている。2026年の投票権を持つローガン氏とハマック氏の発言はさらにタカ派的だった。ローガン氏は、政策金利は見通しとリスクのバランスをより良くするために適度に高くなるべきであり、インフレを目標に戻すためには依然として一定の制限的な政策が必要だと主張した。ハマック氏は、FRBは利上げを検討する必要があるかもしれないと直接述べた。

したがって、金利が据え置かれても、反対票が出る可能性はある。最近のコメントだけを見ても、FRBが据え置きを選択した場合、利上げに賛成する2〜4票の反対票が出る可能性がある。ゴールドマン・サックスは、今回の声明は地政学的紛争によるインフレ上振れリスクを認識し、少なくとも1人の委員が利上げに投票する可能性があると予想している。

バンク・オブ・アメリカのアナリスト、マーク・カバナ氏は、FRBは水曜日に金利を据え置くが、ローリー・ローガン氏やベス・ハマック氏などの地区連銀総裁からの反対票を招く可能性があると予想している。同氏は同時に、市場が利上げリスクを排除しないのであれば、ストラテジストも排除しないと述べている。

少数の機関が利上げの「サプライズ」に賭ける

主流の見解は依然として据え置きであるが、一部の機関は明らかにサプライズ利上げに賭けている。シタデル・セキュリティーズは顕著な異端児であり、そのマクロ戦略責任者であるフランク・フライト氏は今週、ベースシナリオを今週の25ベーシスポイント利上げに変更した。同氏は、これによりウォ―シュ氏のインフレ対策における信頼性が強化され、「フォワードガイダンスの時代に明確な終止符を打つ」ことになると考えている。

PGIMのグローバル債券責任者兼チーフ投資ストラテジストのロバート・ティップ氏も、市場は水曜日の行動の可能性を過小評価している可能性があると述べている。同氏は、ウォ―シュ氏は実際に利上げの舞台を整えており、今決定を先送りすれば、9月に50ベーシスポイントの利上げが行われる確率が高まる可能性があると考えている。

ライトソンICAPのチーフエコノミスト、ルー・クランドール氏は、FRBに利上げしない十分な理由はないと述べている。債券市場のベテラン、ハーレー・バスマン氏は、FRBはインフレ抑制の信頼性を強化するために、一度に50ベーシスポイントの利上げを実施すべきだと主張している。

しかし、ゴールドマン・サックスは、ほとんどの投票権を持つメンバーは6月のインフレデータが軟調だった後、今週の利上げを推進する可能性は低いと見ている。同社はまた、FRBは歴史的に会合でのサプライズ利上げを避けており、特に経済見通しの要約がない会合では、当局者は市場が自らの意図を過大解釈することをより懸念する可能性があると指摘している。

資産の反応：利上げが最大の衝撃、タカ派的据え置きも容易ではない

JPモルガンのMarket Intelは、「タカ派的据え置き」をベースシナリオとし、その確率を50％としている。このシナリオでは、S&P500指数は0.25％上昇から0.50％下落の範囲と予想される。その論理は、FRBは労働市場と成長に依然として底堅さがあるとして据え置くが、インフレに対する警戒を続けることを強調するというものである。

サプライズで25ベーシスポイントの利上げが行われた場合、JPモルガンはS&P500指数が1.5％〜2％下落し、ナスダック100指数の下落幅はさらに大きくなる可能性があると予想している。50ベーシスポイントの利上げの場合、S&P500指数は2％〜4％下落する可能性がある。「ハト派的据え置き」、すなわち金利据え置きでコミュニケーションが緩和された場合、S&P500指数は0.50％〜1％上昇する可能性がある。オプション市場では、7月29日満期のオプションはS&P500の変動を約0.8％織り込んでおり、最近のCPIイベントの約1.1％の価格設定を下回っている。

為替分野では、ゴールドマン・サックスの為替チームは、FRBが据え置いた場合、米ドルは戦術的に弱含む可能性があるが、エネルギー価格が依然として高い限り、この弱含みは短命に終わる可能性があると見ている。中期的には、FRBが同行のエコノミストの予想通り年内に金利を据え置いた場合、G10通貨に対する米ドルへの影響は緩やかであるが、管理可能な範囲の圧力となるだろう。

金利市場の焦点はフロントエンドにある。ゴールドマ