大摩目标价砍到38：Circle的财报，暴露了"稳定币第一股"的尴尬
- 핵심 관점: Circle의 최신 실적 보고서는 비즈니스 모델이 USDC 준비금 이자에 크게 의존하고 있으며(총 수익의 95% 차지), 수익 구조에 개선이 없음을 보여준다. CEO가 Coinbase와의 재계약을 확인했지만, 회사는 성장 부진, 촉매 부재, 장기 내러티브 미실현이라는 핵심 과제에 직면해 있으며 주가는 단기적으로 하락 압력을 받고 있다.
- 핵심 요소:
- 2분기 총 수익은 7억 130만 달러로 전년 동기 대비 7% 증가, 전분기 대비 1% 증가에 그쳐 시장 기대치인 7억 1,300만 달러를 하회했다. 준비금 이자 수익이 전체 수익에서 차지하는 비중은 전분기 94%에서 95%로 상승한 반면, 기타 수익 비중은 약 6%에서 5% 미만으로 하락했다. 수익 구조가 악화되며 이자 의존도가 더욱 심화됐다.
- EPS는 0.18달러로 예상치(0.16달러)를 소폭 상회했고, RLDC 마진은 41.2%로 높은 수준을 유지했지만, 수익 성장의 주요 원인은 이자 수익으로 신규 사업의 기여는 반영되지 않았다.
- 핵심 리스크로는 연준의 금리 인하로 인한 준비금 수익률 하락, Coinbase 및 Binance 등 채널의 수수료 분배 증가, OpenUSD의 시장 진입으로 인한 경쟁 심화가 있다. 결제, 정산, AI 에이전트 결제 등 신규 사업은 아직 규모 있는 수익을 창출하지 못하고 있다.
- CEO는 Coinbase와 기존 조건으로 재계약을 체결했으며 USDC가 Coinbase 전체 상품 생태계에서 핵심 위치를 유지하도록 보장했다고 밝혔다. 그러나 이는 기존 물량을 유지하는 것에 불과할 뿐, '보유로 수익 창출'에서 '사용으로 수익 창출'로 전환해야 하는 근본적인 문제를 해결하지는 못했다.
- 장기적 돌파구는 USDC 사용률을 높이고 거래 수수료 수취 경로를 구축하는 데 달려 있다. 은행 라이선스는 획득했지만, 현재로서는 자체 보관과 보관 수수료 절감만 가능할 뿐 수익성 개선에는 제한적이다. 새로운 내러티브가 등장하기 전에는 투자 가치를 기다리는 인내심이 필요하다.
自从 OpenUSD 加入稳定币战局，Circle 的市场地位就不断遭遇质疑，股价持续承压。此前 8 月 3 日，摩根士丹利更是毫不留情——目标价从 106 美元直接砍到 38 美元，评级从中性下调至低配。而就在昨日，Circle 发布了最新财报，这场财报会议，正好在一定程度上回应了当下市场最关注的一些疑虑。
但在拆解财报之前，得先搞清楚一个问题：Circle 到底怕什么？
一、核心挑战：95%的收入，押在"别人把钱放着不动"上
Circle 目前的商业模式，说穿了就一句话：绝大部分收入来自 USDC 储备产生的利息。
这个模式有两个关键敏感因素。一是美元短期利率——美联储降息会直接压低储备收益率；二是 USDC 流通量——Coinbase、Binance 这些渠道正在拿走越来越多的分成。而支付、结算和网络服务这些被寄予厚望的新业务，至今没有形成足够大的收入。OpenUSD 的入局，显然又进一步加大了营收端的压力。
带着这个背景再看财报，很多数字就不意外了。
二、财报拆解：一份"非常一般"的成绩单
Q2 总收入 7.013 亿美元，同比增长 7%，环比只增长 1%，低于市场预期的 7.13 亿美元。
拆开看结构，问题更直观。Q2 储备收入 6.68 亿美元，占总收入约 95%——上个季度这个比例是 94%，不降反升。其他收入从 4,200 万美元下降到 3,400 万美元，占比从大约 6%降至不到 5%。
利润端稍好一些：EPS 0.18 美元，略高于市场预期的 0.16 美元；RLDC 利润率 41.2%，维持高位，与上季度基本持平。
一句话总结：这份财报的数据非常一般，进一步凸显 Circle 当前面临的挑战
。收入结构不但没有改善，反而对利息的依赖更深了。
三、CEO 的回应：续约 Coinbase，但没碰到真正的痛处
财报会议上，CEO 也放出了一些正面信息：Circle 与 Coinbase 的协议已按现有条款完成续约，确保 USDC 继续在 Coinbase 的所有产品体系中占据核心地位。
但这种回应显然有些乏力——它稳住了存量，却没有触及核心问题。Circle 若想破局，必须从"依靠用户持有 USDC 赚钱"，转向"依靠 USDC 被使用赚钱"。公司一直在强调支付网络、企业服务、Arc 和 AI 代理支付，但这些业务目前仍未形成足够大的收入规模。
四、长期怎么看？新叙事出现之前，耐心比信仰重要
短期来看，无论怎么分析，Circle 股价都缺乏上涨动力。那长期呢？
目前 Circle 的盈利过于单一，所谓 AI 支付从现在看暂时还形成不了规模——但这也正是它必须长期投入去突破的方向。银行牌照虽然已经拿到，但能做的事情太少：现阶段无非是实现自我托管、省下托管费，即便开放帮其他机构托管，对盈利也没有本质帮助。
Circle 现在最需要的，是在提高 USDC 使用率的前提下，找到收取交易手续费的路径。在这个新叙事真正出现之前，长期投资的价值还需要耐心等待。
五、写在最后
Circle 这个案例，其实给所有投资者提了个醒：像它这样盈利结构单一、短期没有催化剂、长期叙事又未兑现的股票，市场上还有一大把。这类标的的共同特征是——每一次议息、每一份财报、每一条竞品新闻，都可能引发股价剧烈摆动，而且方向极难提前预判。
面对这类股票，散户最容易犯的错就两个：重仓押注一个方向，或者被套之后死扛装死。而成熟的做法，是在出手之前就把风险边界划好。
这正是 BIT 上线期权买入和两融功能要解决的问题。期权买入适合用来交易这类高波动标的：不管是押注反弹，还是博弈股价继续下探，都能用一笔小成本参与，而且最大亏损在下单那一刻就锁死在权利金——看错了，亏得明明白白；看对了，收益跟着波动放大。
判断总有对错，但风险敞口是可以提前设计的。先把亏多少的主动权握在手里，再谈赚多少。
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