7月に大敗した「AI株の神様」が、すでに戻ってきた

オリジナル | Odaily（@OdailyChina）

著者｜Azuma（@azuma_eth）

「AIの株神」Leopold Aschenbrennerを覚えているだろうか？

Leopoldと彼のファンドSituational Awarenessは、数ヶ月前までウォール街が最も追捧した新世代の投資神話だった。しかし7月末、AI関連株の大幅な調整と高レバレッジが重なり、同ファンドは重大な損失を被り、公開市場のポジションを大規模に清算せざるを得なくなり、株式ポートフォリオの大部分を割引価格でKen Griffin率いるCitadelに売却した。

• Odaily注：詳細は『ウォール街の「AI株神」墜落、レバレッジに死す』、『今日、世界はついに「AI株神」がなぜ倒れたのかを理解した』を参照。

華々しいAI投資神話は、これで終わったかのように思われた。しかし市場の予想に反し、翼を折られながらも生き延びたLeopoldは沈黙したわけではなかった。惨敗からわずか1ヶ月余りで、かつての「AI株神」は再び公開市場に舞い戻ったのだ。しかも、お馴染みのAI株で、ただ今回は違うやり方に切り替える準備をしているようだ。

「AI株神」とは何者か？（既知の方はスキップ可）

今年3月、我々は『SBFの弟分、1年で2.25億を55億に変えた』という記事で初めてLeopoldを紹介した。

Leopoldは2022年にFTX傘下のFuture Fundに勤務し、FTX破綻までチームで働いていた。2024年、Leopoldは165ページに及ぶ超論文『Situational Awareness: The Decade Ahead（状況認識：今後10年）』を執筆し、同年に同論文と同名のファンドSituational Awarenessを設立、自身が最高投資責任者（CIO）を務めた。

Situational AwarenessはAI産業チェーンの投資機会に焦点を当てている。同ファンドの2024年Q4の公開ポジション規模はまだ「わずか」2.25億ドルだったが、今年2月に公表された2025年Q4のポジション開示ではこの数字が急速に55億ドルに成長し、今年5月に開示されたQ1ポジションでは137億ドルにまで上昇した……今となってはこれらの数字は意味をなさないが、本日開示されたQ2ポジション報告書では、同ファンドの名目ポジション総額はさらに202億ドルに達している。

• Odaily注：米国株の13Fファイルの統計基準では、オプション資産の表示時価総額は通常、対応する原株の「名目価値（Notional Value）」であり、ファンドが実際に支払ったオプション権利金（Premium）コストではない点に注意が必要だ。

爆発的な投資リターンのパフォーマンスにより、LeopoldとSituational Awarenessの名声は大いに高まり、一時はネット全体で最も注目されるAI投資の風向きの一つとなった。Leopoldもまた、神を作り出すことに熱心な市場から「AI株神」の称号を授けられた。

巻き返し

「AI株神」復帰の噂は早くも9月10日に始まった。まず異常に集中したAI株オプション取引の一連があり、市場は再びLeopoldの気配を感じ取った。

米国株アナリストのParadisは同日Xで、先週金曜日以来、市場に高度に集中したAI関連の巨額カスタムオプション（FLEX Options）の買い注文が一連出現し、合計で支払われた権利金は約3.15億ドル、対応するDeltaエクスポージャーは約11億ドル、Vegaエクスポージャーは約580万ドルに相当すると明かした。

• SNDK：1月満期2040/2200コールオプション —— 権利金5,700万ドル、Delta 1.98億ドル、Vega 104万ドル。
• BE：1月満期250/310コールオプション —— 権利金4,800万ドル、Delta 1.40億ドル、Vega 56.5万ドル。
• INTC：1月満期105/115コールオプション —— 権利金4,800万ドル、Delta 1.85億ドル、Vega 87万ドル。
• CRWV：1月満期105/115コールオプション —— 権利金4,300万ドル、Delta 1.60億ドル、Vega 77万ドル。
• DRAM：1月満期65/70コールオプション —— 権利金4,300万ドル、Delta 1.73億ドル、Vega 85.5万ドル。
• SKHY：1月満期190/210コールオプション —— 権利金3,900万ドル、Delta 1.48億ドル、Vega 71万ドル。
• AMD：1月満期540/580コールオプション —— 権利金3,600万ドル、Delta 1.93億ドル、Vega 108万ドル。

Paradisは当時、これがLeopoldの操作だと確認したわけではなく、ポジション構造（具体的な銘柄がSituational Awarenessが以前開示した公開市場ポジションと高度に重複している）の観点からLeopoldが市場に戻ってきたのではないかと疑っただけであり、野村（NMR）とゴールドマン・サックス（GS）のトレーディングデスクがいずれもこれらのオプション操作の背後に「同一の謎の買い手」が存在すると考えていると強調した。

そしてその後、CNBCは事情に詳しい関係者の話として、Leopoldが本当に戻ってきたと確認した！

関係者はCNBCに対し、Situational Awarenessが確かにオプション市場で再び活発化しており、最近AMD（AMD）、Bloom Energy（BE）、CoreWeave（CREV）、SK Hynix（SKHY）、SanDisk（SNDK）およびDRAM ETF（DRAM）などの関連オプションを再び購入したと伝えた。取引は先週後半と今週初めに行われた。

明らかに、Leopoldは7月の惨敗によって自身のAI投資判断を完全に変えたわけではない。むしろ逆に、現在までに明らかになったポジションから見ると、彼は依然として同じメインライン —— AI算力とインフラに賭けている。

これこそが、Leopoldの今回の復帰で最も注目すべき点だ。7月の災難は、LeopoldのAIに対する判断が誤っていたことを単純に証明するものではない。本当に致命的だったのは、方向性の判断、ポジションの集中、レバレッジが同時に重なったことであり、今再び戻ってきたLeopoldも明らかにこの点を認識している。

核心的な変化、レバレッジ！

現在までに明らかになったポジションだけを見れば、Leopoldの投資方向はほとんど変わっていないが、7月以前のやり方と比べると、今回は明らかにかなり抑えている。

Financial Timesの9月11日の報道によると、Situational Awarenessは公開市場ポートフォリオを再構築しており、新たなブローカーであるClear Streetとの協業を開始している。Leopoldは同ブローカーに対し、ファンドは今後、以前よりも著しく低いレバレッジを使用すると述べている。

これはおそらく7月の惨敗が残した最も直接的な教訓だろう。以前のSituational AwarenessはAI株で高ポジションと高レバレッジを同時に賭けており、市場が逆方向に動けば損失は急速に資金調達側に伝わり、最終的には最悪のタイミングでポジションを処理せざるを得なくなった。

そして今回は、明らかにそうする勇気はない。以前7月の惨敗時に投資家に送った書簡で、Leopoldはすでに、今後の公開市場投資はより「fully paid-for」の方式、つまり自己資金で株式を保有するか、すでに権利金を全額支払ったオプションを購入する方法を多く採用し、資金調達と強制清算のリスクを低減すると述べていた。

これは今回の再建玉において、FLEX Callsがかなり重要な位置を占めている理由も説明している。コールオプションの購入に必要なコストは権利金であり、原資産が最終的に完全に逆方向に動いたとしても、損失は通常この権利金の範囲内に限定される。Leopoldにとって、この方法でも依然として大きな上昇エクスポージャーを得られるが、以前の資金調達ポジションのように、証拠金圧力によって強制清算されることはない。

もちろん、ここには実はもっと現実的で、やや気まずい理由もある —— 今回の低レバレッジは、必ずしもLeopoldが自発的に選択した結果ではない。

9月11日、ロイターは事情に詳しい関係者の話として、JPモルガン・チェースがSituational Awarenessとの融資関係を終了したと報じた。以前JPモルガンはSituational Awarenessの主要な貸し手の一つだった……つまり、Leopoldが今回レバレッジを下げたのは、自発的にリスクを収縮させた要素もあれば、資金調達環境の変化という現実的な要因もある。

「AI株神」の第二幕

2.25億ドルから200億ドル超への万人の注目、7月の轟音のような崩壊、そして今再び市場に舞い戻るまで、Leopoldのこの経験はもはや簡単に「AI株神」の四文字で概括できるものではない。しかし少なくとも現時点では、7月の惨敗は彼にAI産業チェーンへの判断を放棄させたわけではなく、むしろポジションとレバレッジを再検討し始めさせた。

もちろん、レバレッジを下げることはリスクが消えたことを意味しない。AMD、Intel、SanDisk、CoreWeave、SK Hynix……これらは依然として極めて変動の大きいAIトレードであり、Leopoldが今回賭けているのは依然として混雑し高価なレースだ。

前回、彼は市場が判断を実現する日を待てずに負けた。今回、その日まで生き延びられるかどうかが、おそらく「AI株神」第二幕の本当の見どころだろう。