以太坊社区吵翻了！EIP-8363动了谁的蛋糕？

原文作者：KarenZ，Foresight News

直感的には、ステーキングに預けられるETHが多ければ多いほど、ネットワーク攻撃の経済的コストは高くなると考えられます。

しかし、ステーキング規模の拡大が、必ずしも同等のセキュリティ向上をもたらすわけではありません。新規のステーキングが主に少数の大規模プロバイダーに流れれば、バリデータエコシステムはむしろ集中化が進む可能性があります。

8月4日、EthCC創設者のJérôme de Tychey氏、イーサリアム財団のJustin Drake氏ら6人の研究者が共同で「段階的発行・焼却」（Tapered Issuance Burn）提案を提出し、増え続けるステーキング率に「収益の下降線」を設けようとしています。そして、ステーキング量がETHの総供給量の50%に近づくと、バリデータが獲得するコンセンサスレイヤーの発行報酬は完全に相殺されます。

この提案は当初EIP-8361という番号で公開されましたが、この番号がすでに別の提案に割り当てられていたため、その後EIP-8363に変更されました。まだ初期のドラフト段階ですが、急速にイーサリアムコミュニティで最も議論を呼ぶ議題の一つとなっています。

この提案は一体何を目的としているのか？

現在、イーサリアムのコンセンサスレイヤー報酬はステーキング総量の増加に伴って減少しますが、たとえすべてのETHがステーキングに参加しても、単一バリデータの名目上のコンセンサス收益率には約1.5%という理論上の下限が存在します。

EIP-8363の著者らは、これはプロトコルが常により多くのステーキングに対して正のインセンティブを提供し続けており、真の「ストップボタン」がないことを意味し、ETHが大手カストディアン、取引所、ステーキングデリバティブへ集中する可能性を高めると考えています。

さらに、ステーキングされていないETHは継続的に新規発行によって薄められ続けます。LSTは利回りを内包しているため、ネイティブETHを代替してDeFiの担保資産や貯蓄資産となりやすくなります。提案者らはこの希薄化圧力を低減し、ネイティブETHを再びより競争力のある中立的な資産にすることを目指しています。

提案が示す方法は、新しいバリデータの参入を禁止したり、ステーキング率を50%に固定したりするのではなく、通常通りバリデータ報酬を計算した後、その一部を差し引いて焼却するというものです。焼却比率はネットワーク全体の有効ステーキング残高に依存し、「ネットワーク全体の有効ステーキング残高と6025万ETHの比率の1.5乗」として計算され、上限は100%です。すなわち：

6025万ETHは現在のETH総供給量のおおよそ半分に相当します。ステーキング量がこの値に近づくにつれて、バリデータのコンセンサスレイヤー純収益は徐々にゼロに向かって減少します。この値に達するか超えると、正常かつ完全に職務を遂行するバリデータが獲得するコンセンサスレイヤー発行報酬は、新たな焼却による控除によって完全に相殺されます。補足すると、6025万ETHは提案がハードフォーク時にプロトコルに書き込む予定の固定値です。

ここで誤解されやすい点が2つあります：

第一に、50%はステーキング上限でも、目標ステーキング率でもありません。バリデータは引き続き参加できますが、提案は収益が流動性、運用、スラッシング、規制リスクをカバーできなくなる前に、市場が自ら成長を止めることを期待しています。

第二に、いわゆる「収益ゼロ」はコンセンサスレイヤーの純発行報酬のみを指します。優先手数料やMEVなどのエグゼキュージョンレイヤーの収入はこの提案の影響を受けません。

現在の発行曲線とEIP-8363曲線におけるコンセンサスレイヤー純収益

提案の曲線によると、年間コンセンサスレイヤー発行量は約19.8%のステーキング率付近でピークに達し、その後ステーキング率の上昇に伴って減少します。現在の約33%のステーキング率で推定すると、フォーク時にこの曲線が完全に実施された場合、コンセンサスレイヤー收益率は約2.6%から約1.2%へ低下します。

現在の発行曲線とEIP-8363曲線における年間発行量

収益の急激な半減を避けるため、提案は18ヶ月の移行期間を設計しています。アクティベーション時には基本報酬係数を64から一時的に128へ引き上げ、その後65の段階を経て64へと徐々に戻します。各段階は約8.6日間続きます。したがって、アクティベーション初期の純収益は現在の水準に近く、その後徐々に低下します。ただし、「50%以降はコンセンサスレイヤー発行インセンティブを提供しない」という曲線はアクティベーション初日から有効であり、18ヶ月を待つことはありません。

現在、この提案はまだマージされていないCore EIPドラフトであり、編集レビューとコンセンサス評価段階にあります。著者らは別途PR #12087を提出し、これをHegotáアップグレードのProposed for Inclusion、すなわち「議論への提案」としてリストアップしようとしています。このPRもまだマージされておらず、現在の正式なHegotá Meta EIPには含まれていません。

イーサリアムコア開発者は8月6日のACDC第184回会議で、Hegotá提案の締切事項を議論する予定です。Proposed for Inclusionに入ったとしても、実施が確定したわけではなく、その後も開発者による評価、クライアント実装、テスト、Scheduled for Inclusionなどのプロセスを経る必要があります。

コミュニティの反応は明らかに否定的

EIP-8363の著者の一人であるJérôme de Tychey氏は、これは「最小限で、市場主導の」変更であると述べています。また、フォーラムでの回答では、発行に関する議論は2023年から始まっており、この提案は正式なフィードバックの窓口を開いただけで、採用が確定したわけではないと述べています。

彼はさらに、バリデータ参入が満載のままで退出が少ない場合、2028年初頭までにステーキング量が7000万ETHを超え、供給量の55%以上を占める可能性があると警告しています。その時点で逆転させようとすると、退出規模と市場の混乱はより大きくなる可能性があります。

発行削減を支持する側の主な理由は3つあります：

• イーサリアムはすでに十分に豊富な経済的セキュリティに対して過剰なコストを支払っている可能性がある；
• ステーキングしていない保有者は継続的に希薄化され、「希薄化を受容する」か「ステーキングリスクを負う」かの選択を迫られている；
• LST、ETF、カストディサービスがステーキングの摩擦を継続的に減らし、最終的には少数の仲介者が大量のETHと検証権を同時に支配する可能性がある。

しかし、現在公開されている反応では反対意見の方がより集中しています。

Aave創業者のStani Kulechov氏は、コンセンサスレイヤーのステーキング収益がステーキング率に応じて変動し、最終的にゼロに近づくことは、機関投資家がETHを配分する際に重視するキャッシュフローの予測可能性を弱め、ETH貸付やLST循環ステーキングなどの正のスプレッド戦略を圧迫すると考えています。

Obol共同創業者のOisín Kyne氏は、イーサリアムの真のセキュリティはステーキングされたETHの量だけでなく、検証権が十分に分散されているかにも依存すると指摘しています。収益が極端に低い水準まで低下すれば、資本コストが低く収益に敏感でない大規模機関が長期的に市場に留まる能力を持ち、高コストの独立オペレーターを締め出す可能性があります。

ether.fi CEOのMike Silagadze氏は、この提案がHegotáの締切直前に提出されたことで、エコシステム開発者への事前の議論時間が不足していると批判しています。彼は低収益がステーキング関連プロトコルに打撃を与え、イーサリアムのガバナンス安定性に対する機関の信頼を低下させることを懸念しています。

イーサリアムコミュニティメンバーのRyan Berckmans氏は、反対者には少なくとも、ゼロ収益下で誰がバリデータを運営するのかを懸念する人々、ステーキング収益の低下を望まない人々、ETHの金融政策の再変更に反対する人々、そして論争の激化がエコシステムの成長を妨げることを避けたい人々が含まれると総括しています。彼自身は適度な発行削減を支持しますが、収益がゼロまで低下することには反対であり、現在の提案はコミュニティをあまりにも分裂させるとも考えています。

比較的中間的な見解は、ARK Investのリサーチ責任者であるLorenzo Valente氏から示されています。彼はETHの資産としての位置づけからこの議論に切り込みます。ETHの「インターネット債券」としての特性を重視するなら、ステーキング収益の削減は確かに貸借市場と利回り曲線を損なうでしょう。一方、ETHを中立な通貨および価値保存手段と見なすなら、循環ステーキングによって得られる基礎収益は主にプロトコルの新規発行に由来し、その代償としてステーキングしていない保有者が希薄化を受けています。発行を減らすことは、ステーキングしていない保有者が負担し、ステーキング者とそのレバレッジ戦略に流れるこの収益移転を減らすことを意味します。

誰が恩恵を受け、誰が圧力を受けるのか？

この提案が可決された場合、最初に影響を受けるのはSolo Stakerです。

18ヶ月の移行期間は収益低下を分散させることができますが、ハードウェア、電力、運用などの固定費を削減することはありません。提案は既存のオフライン罰則の強度を維持しつつ純収益を引き下げるため、一度の障害はその後の収益で埋め合わせるのにより長い時間がかかります。提案自身の推計では、現在の約33%のステーキング率では、ダウンタイム損失を埋め合わせるのに必要な時間は現在の約3.8倍に増加する可能性があります。

予備電源、地理的冗長性、24時間体制の運用を備えた大規模オペレーターにとって、この変化は比較的容易に吸収できます。一方、家庭用バリデータにとっては、数回のネットワーク切断や機器故障が年間収益を大幅に削る可能性があります。

税務処理もこの格差を拡大させる可能性があります。EIP-8363提案は、一部の司法管轄区域では、税務当局が控除前の報酬を収入として認識するかどうかについて明確な回答がないと指摘しています。焼却された部分がキャピタルロスとしてのみ認識される場合、solo stakerの税引き後所得は表面上の純収益を下回る可能性があります。

影響はさらにLSTへと波及します。stETH、rETHなどの製品の基礎収益は基盤となるバリデータに由来しており、コンセンサスレイヤー発行が減少すると、LSTとネイティブETHの間の収益格差も縮小します。ユーザーが1〜2パーセントポイントの収益のために、スマートコントラクト、ガバナンス、カストディ、デペッグのリスクを負担する価値があるかどうかが、新たな価格決定の問題となるでしょう。

LST収益に依存する循環戦略はより早く圧力に直面します。一般的な手法は、ETHを借り入れ、LSTを購入またはミントし、そのLSTを担保にさらにETHを借り出すというものです。ステーキング収益が借入コストに徐々に近づくにつれて、これらの取引の正のスプレッドは徐々に消滅し、レバレッジポジションは自発的に縮小する可能性があります。Aave、Morpho、Pendle、そしてLST収益を中心に構築された製品は、ETH借入需要、資本利用率、流動性の低下に直面する可能性があります。

最終的に影響はDeFiの金利体系全体に及びます。ステーキング収益はETH建て市場における重要な基準金利であり、LST貸借、固定収益、収益分割、循環レバレッジはすべてこの基準を中心に価格設定されています。

もちろん、LSTがすべての用途を失うわけではありません。実際に変わる可能性があるのは、LSTのネイティブETHに対する相対的な優位性です。

さらに上流を見ると、ETF、取引所、カストディアン、ETHを財務資産として保有する企業のステーキング収入も減少します。ステーキング収益によって資産収益率を高めることに依存している機関にとって、ETHの予測可能なキャッシュフローは弱まり、新規配分の意欲に影響が出る可能性があります。Aave創業者のStani Kulechov氏は、この提案が機関投資家によるETH収益の評価を難しくし、他の利回り資産に対するETHの競争力を弱めると考えています。

機関が受ける実際の影響は必ずしも同じではありません。基礎収益が低下すると、高コストの参加者が先に退出し、ステーキング収益に最も依存しない大規模機関がむしろ留まる能力を持つことになります。これは反対派がバリデータのさらなる集中を懸念する理由です。

一般のETH保有者にとって、影響の方向性は比較的明確です。焼却された発行は特定のプロトコルやファンドに入るのではなく、希薄化の減少を通じてすべてのETH保有者が共同で恩恵を受けます。

ただし、発行減少はETHが必然的にデフレになることを意味せず、価格が必然的に上昇すると結論付けることもできません。最終的な供給変動は依然としてEIP-1559手数料焼却、ネットワーク使用量、バリデータ発行、そして市場状況に依存します。低収益が同時に機関の配分、LST需要、オンチェーン貸借活動を弱める場合、需要側の変化が供給側の利益の一部を相殺する可能性もあります。