「裏切り」か「WIN-WIN」か？TradeXYZがHyperliquidから独立する可能性はどのくらいか

オリジナル｜Odaily星球日報（@OdailyChina）

著者｜Golem（@web3_golem）

TradeXYZのビジネス規模が拡大を続け、HyperliquidのHIP-3市場において長期間にわたり90%以上のシェアを占める中、最近コミュニティではTradeXYZがHyperliquidから離脱し、独自の取引プラットフォームを構築する可能性についての議論が活発化しています。

元MessariリサーチャーのSam氏はXプラットフォーム上で、RWA先物契約市場の爆発的成長によりHYPEに強気の投資家は自問すべき3つの質問があると投稿しました。一つ目はTradeXYZがHyperliquidを離れて独自の取引所を立ち上げた場合、ユーザーはどこで取引することになるのか。二つ目はTradeXYZが独自の株式・トークンを発行した場合、HYPEの評価にどのような影響を与えるのか。三つ目は上記の2つの状況が発生する可能性は実際どの程度なのか。

この投稿は数日間で47万回以上閲覧され、この問題への関心が急速に高まった背景には、多くの市場参加者がTradeXYZとHyperliquidの協力関係において、双方の価値貢献度に変化が生じており、TradeXYZがHyperliquidと比較して徐々に強い市場影響力と交渉力を蓄積していることに気付き始めたことがあります。

ビジネス上の協力関係において、一方が徐々に多くのリソースと市場での発言権を掌握し、双方の利益配分に明らかな偏りが生じた場合、「裏切り」はしばしば発生します。

最近の例はAI業界にあります。Cursorはかつて市場最大のプログラミングAIコーディングツールであり、その基盤にはAnthropicのClaudeモデルが使用されていました。両者は「黄金のパートナー」のような関係でしたが、Anthropicが裏切り行為に出て、Cursorの直接的な競合製品であるClaude Codeをリリースしました。2026年半ばまでに、Claude CodeのARRは正式にCursorを追い抜き、Cursorを市場から締め出しました。

ブロックチェーン業界にも同様の例があります。単一の製品が大きくなると、常に既存のインフラから離脱し、独自のチェーンエコシステムを構築します。例えばUniswapやdYdXなどが挙げられます。今サイクルで最も人気のあるプロジェクトであるPolymarketも、既存のPolygonインフラから離脱し、独自のインフラを構築するという噂が何度も流れました。

現在の問題に戻ると、TradeXYZがHyperliquidを離れて独立する可能性はどの程度あるのでしょうか？仮にそのような事態が発生した場合、HyperliquidとTradeXYZの双方にどのような影響があるのでしょうか。Odaily星球日報は本稿で簡潔に分析します。

独立は必然なのか？

ブロックチェーン業界には、プロジェクトがまず特定のパブリックチェーンやインフラ上で立ち上がり成長した後、パフォーマンス、コントロール権、基盤となる手数料の獲得、あるいはより大きなストーリーでの資金調達のために、独自のインフラ（L2または独立したL1）を構築することを選択するという現象があります。TradeXYZは現在、確かに十分に大きくなっています。

flowscanのデータによると、現時点でHyperliquid HIP-3の総取引高は4696.2億ドルを超え、そのうちTradeXYZが4374億ドル以上を貢献し、93%を占めています。稿を執筆する時点で、Hyperliquid HIP-3の総OI建玉は39億ドルに達し、そのうちTradeXYZが38億ドル以上を貢献し、99.7%を占めています。

Hyperliquid HIP-3の総取引高とTradeXYZのシェア

残りの取引プラットフォームを合わせてもシェアは10%未満であり、HIP-3はすでに大きなマタイ効果を形成しています。このように見ると、HyperliquidのHIP-3市場が完全にTradeXYZに掌握されていると言っても過言ではありません。RWAオンチェーン先物の発展がHyperliquidにもたらしたストーリー上のプレミアムは、本質的にはTradeXYZがHyperliquidにもたらしたストーリー上のプレミアムなのです。

評価額であれプロトコル収入の観点であれ、TradeXYZはHyperliquidにとってもはやあってもなくてもいい存在ではなく、暗号市場の低迷やビットコインなどの暗号デリバティブ取引高の減少の中でも大黒柱の役割を担う重要な存在です。

公式データによると、Hyperliquidの総取引高に占めるHIP-3の割合は71.92%に達し、過去最高を更新しました。HIP-3市場におけるTradeXYZの圧倒的な地位に基づけば、TradeXYZが貢献する取引高はHyperliquidの総取引高の70%以上を占めることになります。また、Hyperliquidの総OIに占めるHIP-3の割合は36%であり、これはTradeXYZが貢献するOIがHyperliquidの総OIの35%以上を占めることを意味します。

Hyperliquidの総取引高および総OIに占めるHIP-3の割合

したがって、TradeXYZはHyperliquidのインフラを活用して、従来の金融市場に影響を与えるまでに成長した巨獣です。現在では、Hyperliquidとの協力関係において、そのレバレッジ影響力と発言権も主導的な地位を占め始めています。では、子どもは大きくなれば独立すべきなのでしょうか。TradeXYZはどのような要因が引き金となって自前のインフラ構築を選択するのでしょうか？

資金調達やトークン発行など予測困難な資本運営の要素を除けば、純粋に実際のビジネスの観点から見ると、TradeXYZが本当に独立を選ぶとすれば、その最も可能性の高い理由は基盤となる手数料の獲得です。

HyperliquidのHIP-3市場において、TradeXYZとHyperliquidの取引手数料の分配は固定で50/50です。また、HIP-3資産の標準取引手数料はコアのperp市場の手数料の2倍であるため、Hyperliquidは各HIP-3取引からコアのperp市場と同額のプロトコル手数料を実際に得ています。

統計によると、原稿執筆時点でTradeXYZが生み出した総手数料収入は5000万ドル近くに達し、HIP-3の規定に基づく分配比率に従えば、TradeXYZが受け取れるのは最大でも2500万ドルです。

TradeXYZが生み出した手数料

4000億ドル以上の取引高を生み出したプロジェクトの総収入が、総取引高の1万分の1にも満たないとは想像し難いものです。収入の約半分を他人に譲り渡すことは、ほとんどのプロジェクトにとって耐え難いことです。現在のTradeXYZのHyperliquidに対するレバレッジ影響力を考慮すれば、TradeXYZはHyperliquidと交渉し、収益分配を70/30またはそれ以上に変更することも十分可能です。最終的に交渉が決裂した場合、TradeXYZが独立の道を歩む可能性は非常に高いです。

TradeXYZが離れない理由

もちろん、TradeXYZにとって、独立には魅力がある一方で、制約もあります。

最初の制約要因はHyperliquidの強力なパフォーマンスです。TradeXYZの先物契約はすべてHyperliquidのHIP-3プラットフォームにデプロイされており、そのマッチング、注文タイプ、資金調達、清算、自動デレバレッジはすべてHyperCoreによって管理されています。技術的には、TradeXYZが管理しているのはオラクル価格、マーク価格、外部価格、および関連するコンポーネントのみです。

TradeXYZが独立を選択した場合、自らチームを編成して基盤となるインフラを構築する必要があります。これは本質的に難しいことではありませんが、短時間でHyperliquidと同等の強力なパフォーマンスを持つL1を構築することは難しい課題です。TradeXYZの創業者Shoku自身もHyperliquidチームの優秀さを認めており、2024年3月にShokuはXプラットフォーム上で、HyperliquidがL1として最終的にTVLや取引高などの従来の指標でどこまで成長できるかは確信がないが、Hyperliquidのオンチェーン製品とdAppの品質と厳密さにおいては、暗号分野全体で敵う者はいないと完全に確信していると投稿しました。

これらの競争相手にはもちろん彼自身も含まれます。もしTradeXYZが独立して構築したインフラがHyperliquidに対抗できるレベルでなければ、その製品体験や、従来の金融市場よりも早い価格発見というストーリーに悪影響を及ぼすでしょう。

2番目の制約要因は、チャネルと流通も極めて重要であるということです。なぜCircleはUSDCの貯蓄収益の50%以上をCoinbaseに譲り渡すことをいとわなかったのでしょうか？その理由は、Coinbaseが実際にUSDCの市場流通とプロモーションに多大な貢献をしてきたからです。Coinbaseの最新Q2決算報告によると、流通しているUSDCの30%以上がCoinbaseに保管されています。チャネルと流通を掌握すればすべてを掌握したも同然です。このルールはTradeXYZとHyperliquidの間にも同様に当てはまります。

本質的に、HyperliquidのフロントエンドはTradeXYZの流動性市場にアクセスするための単なるインターフェースですが、それが唯一の経路ではありません。ユーザーは現在、TradeXYZの公式ウェブサイトから直接TradeXYZの流動性市場にアクセスすることもでき、取引ページはHyperliquidと非常に似ています。さらにユーザーの利便性を高めるため、TradeXYZの内部アカウントとHyperliquidは連携しており、TradeXYZの公式ウェブサイトで同じウォレットを接続すれば、Hyperliquidに残高がある場合、直接使用できます。

TradeXYZ独自の取引フロントエンド

しかしそれでも、TradeXYZの35万人以上の取引ユーザーの大部分は、依然としてHyperliquidのフロントエンドを介してTradeXYZの流動性市場にアクセスしています。これはユーザーが長期間にわたって培われた使用習慣であり、簡単には変わりません。さらに、一定割合の取引ユーザーはTradeXYZとHyperliquidの違いをまったく理解しておらず、単にHyperliquidのブランドを信頼して受動的にTradeXYZの製品を取引しています。

したがって、HyperliquidはTradeXYZに技術的支援を提供するだけでなく、TradeXYZの流動性流通の主要チャネルでもあります。インフラ構築のコストと時間は計算できますが、チャネルを失う価値は計り知れません。

3番目の制約要因は、両プロジェクトの創業者が元々互いに信頼し合い、「幼なじみ」のような関係であることです。Solanaの著名なKOLであるAnsem氏は、TradeXYZが独立する可能性はほぼゼロだと考えています。その理由は、TradeXYZとHyperliquidが暗号通貨分野で最も相性の良い2つのチームであり、「両方の創業者には貪欲さがまったくなく、非常に賢明で、双方のチームにとって最も有益な発展の道を選択できると信じています」と述べています。

この見解には一理あります。ShokuはHyperliquidに最初に賭けた投資家の一人です。早くも2023年にShokuはJeffと関係を築き、Hyperliquidエコシステムへの貢献を始めました。2024年にはHyperliquidのビットコインクロスチェーンブリッジ「Unit」を開発しました。彼は友人に対し、Hyperliquidは暗号世界で数少ないエキサイティングなことの一つだと語ったことがあります。（関連記事：TradeXYZの謎に包まれた創業者Shoku、常に非対称な機会を探し求める男）

さまざまな兆候から、ShokuはHyperliquidとJeffを非常に高く評価しており、人情的な観点から「裏切り」を行う可能性は低いと言えます。

もしTradeXYZが独立すれば、結果は共倒れ

このテーマを最後まで議論するならば、この記事はここで終わるべきではありません。極めて低い確率の事象、すなわちTradeXYZが本当にHyperliquidから離脱して独立した場合、その結末はどうなるのかについても議論すべきです。私が導き出した答えは共倒れです。

なぜなら、現在の状態ではTradeXYZとHyperliquidはウィンウィンの関係だからです。もしTradeXYZが分裂すれば、大きな不確実性が双方に傷をもたらすでしょう。TradeXYZが独立した後、HyperliquidはHIP-3市場の他の参加者を支援することはできますが、TradeXYZとは協力者から競争者に変わります。Hyperliquidの収入にはそれほど大きな影響はありません。なぜならHyperliquidの主要収入の70%以上は依然としてコアのPerp市場からのものであり、HIP-3市場はごく一部を占めるに過ぎず、最大の影響はその評価額に対するものです。

まず、TradeXYZが移行した後、Hyperliquidの総取引高は50%以上減少し、HYPEも半減する可能性があります。なぜならHyperliquidはもはやオンチェーンRWA先物取引プラットフォームのリーダーではなくなり、最大の成長ポイントとストーリー基盤を失った暗号デリバティブ取引プラットフォームとして再定義されるからです。

TradeXYZ自身も状況は良くありません。インフラとユーザー習慣をゼロから育てる必要があり、前述したパフォーマンスとチャネルがTradeXYZの発展における最大の制約要因となります。同時に、このような裏切り行為は世論の批判を招く可能性が極めて高く、TradeXYZの信用をさらに低下させるでしょう。

さらに、TradeXYZとHyperliquidは互いに競争しているだけではありません。RWA取引市場全体には他の競争相手も存在します。「鷸蚌相争（しつぼうそうあらそ）う、漁夫利を得る」という言葉の通り、Hyperliquidが新しいHIP-3市場を育成するには時間がかかり、TradeXYZのインフラ構築にも時間がかかります。そして彼らが振り返った頃には