800倍大金狗，「抽卡」拯救NFT交易

先月、私たちはオンチェーンTCGカードというナラティブについて詳しく紹介しました。「カードを引く」ことは、現在では Hyperliquid やpump.funに次ぐ、暗号ネイティブな「印刷機」とも言える存在です。

「CARDSは2ヶ月で5倍に、オンチェーンTCGカードはHYPEの次の大きなナラティブか？」

そして先週、ついに「カードを引く」という流れがイーサリアムメインネットに到達しました。Fake World Assetsという新しいプロトコルは、開始からわずか1週間余りで約130万ドルの収益を上げ、過去7日間の暗号アプリ収益ランキングで15位にランクインしました。

同時に、プロトコルトークン$FWAも、初回のオープニング時価総額約47,550ドルから最高で約3,880万ドルまで上昇し、800倍のビッグゴールドドッグとなりました。一方、Collector Cardsは依然として力強い収益の勢いを維持しているものの、そのトークン$CARDSは、1ヶ月前に9,000万ドル近くあった時価総額の高値から、現在は約2,887万ドルまで下落しています。

なぜでしょうか？

FWAの仕組み

FWAの背後にいるチームTokenWorksをご存知の方も多いでしょう。このチームの前回の大当たりプロジェクトは「パンク戦略」PunkStrategyで、1ヶ月で最高時価総額3億ドルに達しました。

しかし、TokenWorksが常に大当たりプロジェクトを生み出すわけではありません。前のプロジェクトTTT（Ten Thousand Tokens）は、Uniswap v4フックブームの中盤から後半にかけてリリースされました。基本的な仕組みは、NFTを持っている場合にのみトークンを発行できるランチパッドで、NFTの総供給量は10,000、つまりこのプラットフォームでは10,000のトークンしか発行できません。手数料はトークン発行者、全NFT保有者、プロトコル運営者の間で分配されます。

人気のあるターゲットを生み出せなかったため、プラットフォーム開始後すぐにNFTの価格は暴落しました。

今回のFWAも当初は見逃してしまい、単純な「NFTカード引き」の仕組みだと思っていました。しかし、これはトークンフライホイールを設計しており、$FWAがポンジ的に成長できるようになっています。

$FWAトークンは、外部から直接購入することはできません。このトークンを取得するには、実際に「カードを引く」必要があります。

このプール内のNFTは、プレイヤーが自発的に預け入れたものです。NFTを預け入れる際、プレイヤーは同時にETHも両面流動性として預け入れる必要があります。つまり、資産を預け入れる各プレイヤーは、実際には自分自身のプールを開設していることになります。

預け入れられたETHが多いほど、対応するNFTが引き当てられる確率は低くなります。以下のCryptoPunksを例にとると、それにペアリングされたETHは276枚で、引き当てられる確率はわずか0.0000061%、つまり1000万回以上引いてようやく引き当てられる可能性がある程度です。一方、プロトコルは7月3日の開始以来、合計73,884回の抽選が行われ、1日平均3,000回強です。

また、このCryptoPunksの預け入れ者は、1日余りで12.7213 ETHの収益を得ていることがわかります。この収益は以下のように発生します。

- 誰かが抽選を行うたびに、固定で1%の手数料がかかる

- 抽選で気に入ったNFTを引き当て、それを保持することを選択した場合、そのNFTを預けたプレイヤーの収益から、その発生収益の1%が差し引かれる

- ほとんどのプレイヤーは一般的なNFTを引き当て、そのNFTを即座に85%の割引価格で対応する預け入れ者に売り戻す。この差額が収益となる

プロトコルにNFTとETHを預けた各プレイヤーがどれだけの収益を得られるかは、預け入れた資産の額ではなく、預け入れたNFTがプール内でどれだけ長く生き残るかに依存します。つまり、預け入れたNFTが引き当てられなければ、引き続き利益の分配を受けることができます。引き当てられると分配は終了し、新しいNFTを預け入れる必要があります。

そして、プール内で長く生き残るためには、より多くのETHを預け入れる必要があり、これがプールをますます厚くするインセンティブとなります。

ここで明確にまとめると、これはカード引きメカニズムを組み込んだNFT AMMのようなものだと言えます。

FWAのフライホイール

このプロトコルトークン$FWAの最も興味深い点は、外部から直接購入する方法がないことです。このトークンを手に入れるには、実際にこのNFTガチャガチャをプレイする必要があります。

トークンの総供給量の50%は初期流動性の追加に使用され、30%は開始後最初の半月のエミッション（毎日、資産預け入れプレイヤーとカード引きプレイヤーそれぞれに1%ずつ）に使用され、残りの20%は初期のスナップショットエアドロップ用です。

$FWAを最も広く入手する方法はカードを引くことです。そして先述したように、不要なNFTを引いた場合、そのNFTを85%の割引価格でNFTの預け入れ者に売り戻すことができます。この際、ETHで受け取ることも、$FWAで受け取ることも選択できます（プロトコルが自動的に返却されたETHを$FWAに交換します）。

ほとんどのプレイヤーは、不要なNFTを売り戻した後、$FWAで受け取る操作を選択しています。統計データによると、過去7日間で、抽選直後に売り戻して$FWAを取得する操作が最大82.3%に達しており、特にトークン価格がまだ上昇していなかった初期段階で顕著でした。最近は$FWAの価格が高値圏に達して調整に入ったため、売り戻し後にETHを取得する選択が徐々に増えていますが、$FWAを取得する選択は依然として1日で60%以上を占めています。

$FWAの取得コストを直接換算してみると、実は抽選のたびにマイナスの期待値であり、抽選を通じて$FWAを取得するコストは実際には常にその日の$FWAの価格よりも高く、プレミアムでの購入となっていることがわかります。

しかし、$FWAを取得した後にすぐに売却せずに保有し続けた場合、7月20日から23日にかけての期間、抽選ごとに$FWAと交換する操作はまさに狂ったような印刷でした。これは、かつてOfferの摩耗を承知でBlurのエアドロップを荒稼ぎしたのと大差なく、どちらも後のトークンの急騰を賭け、時間をかけて空間を賭けるものです。しかし、いくつかの違いもあります。これは比較対象期間が非常に短く、主に注目を集めるゲームだからです。このメカニズムがすぐに発見され、注目の的となれば、新しいユーザーがカードを引きに来る限り、大量の$FWA買い注文が発生します。後から来た人々は、先に$FWAを保有していた人々の保有価値を押し上げ続けます。

これが、FWAが非常に短い期間でCollector Cardsのトークン時価総額を超えた理由です。両者のコアな仕組みはカードを引くことであり、コアな収益源は即時買い戻しによる割引差額です。さらに、Collector Cardsのカード引きコンテンツ（ポケモンカード）のテーマはNFTよりも幅広い層にアピールでき、収益性も優れています。しかし、Collector Cardsのトークンの実用性はコミュニティから広く批判されています。プロジェクト運営者による買い戻し（さらにClarity法案が可決されず、詳細な開示が遅れている）以外に、Collector Cardsのトークンにはほとんど実用性がありません。

pump.funでさえ、かつてあれほど多額の毎日の買い戻しを行っていても、市場はそれを認めていませんでした。ましてや、買い戻しの規模がはるかに小さいCollector Cardsが認められるはずがありません。

結論

FWAのこのようなフライホイールは、おそらく長期間持続することは非常に難しいでしょう。トークン価格が上昇している間は、誰もがカードを引きに来て、NFTを救った素晴らしいイノベーションだと賞賛するでしょう。しかし、トークン価格が下落し、カードを引くことによる損失が$FWAの継続的な上昇でカバーできず、ましてや超過収益を生み出せなくなれば、このプロトコルは徐々に忘れ去られ、NFTの「偉大なる復興」も突然終わるでしょう。

しかし、ここから得られるより貴重な教訓は、収益性は暗号通貨市場において非常に忘れられやすいナラティブであるということです。私たちが注目度と買い注文への転換との関係で理解すれば、おそらく高値で掴むという状況を避けることができるでしょう。