宇树IPO的财富盛宴，注定只有少数人赚到

原文作者：顾翎羽

原文编辑：徐青阳

原文来源：腾讯科技

Mùa đông năm 2017, vì tàu cao tốc không cho phép mang pin lithium dung lượng lớn, Wang Xingxing ôm một chú chó robot, ngồi tàu hỏa hơn mười tiếng đồng hồ từ Hàng Châu đến Bắc Kinh để roadshow tại Sequoia China. Lúc đó, công ty của anh gần như không đủ tiền trả lương.

9 năm sau, Unitree Technology sắp trở thành "Cổ phiếu robot hình người đầu tiên" trên sàn A-share của Trung Quốc. Tin mới nhất là, ngày 6/8, Unitree Technology công bố giá phát hành là 150,80 NDT/cổ phiếu, ngày 7/8 roadshow trực tuyến, ngày 10/8 sẽ mở đợt mua trực tuyến.

Nhiều người dự đoán vốn hóa thị trường của công ty sẽ vượt mốc 100 tỷ NDT. Nhiều chuyên gia hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán thứ cấp đã bày tỏ với Tencent Technology cùng một quan điểm: Mặc dù thị trường chứng khoán gần đây biến động rất lớn, nhưng việc mua cổ phiếu mới phát hành (IPO) của Unitree vẫn sẽ rất khan hiếm, "bởi vì mọi người cho rằng đây là ngành công nghiệp được chính sách hỗ trợ, cổ phiếu đầu ngành chắc chắn sẽ tăng."

Theo bản cáo bạch dự kiến, công ty phát hành mới 40,4464 triệu cổ phiếu lần này, chiếm 10% tổng vốn cổ phần sau phát hành. Ngày 6/8, giá phát hành cuối cùng được xác định là 150,80 NDT/cổ phiếu, số tiền huy động thực tế khoảng 6,1 tỷ NDT, tương ứng với mức định giá sau phát hành khoảng 61 tỷ NDT. Lượng phát hành ban đầu cho nhà đầu tư trực tuyến chỉ 6,471 triệu cổ phiếu, tính theo mỗi lô 500 cổ phiếu, toàn thị trường chỉ có 12.942 mã trúng thầu, chưa đầy 13.000 mã. Điều này có nghĩa là cứ mỗi 10.000 mã đăng ký mua hợp lệ, chỉ có khoảng 2 mã trúng thầu.

Theo thống kê chưa đầy đủ, trong hai năm qua, ngành công nghiệp trí tuệ nhúng (embodied intelligence) của Trung Quốc đã chứng kiến sự ra đời của hơn 300 công ty khởi nghiệp. Đến tháng 8 năm nay, ít nhất 5 công ty có định giá vượt 20 tỷ NDT, và gần 50 công ty đang chuẩn bị niêm yết trên sàn Hong Kong hoặc A-share. Đối với các công ty này, giá cổ phiếu của Unitree sẽ tạo thành mức neo định giá cho sàn A-share và là tham chiếu định giá cho sàn Hong Kong.

Đây là thời điểm then chốt — tuy nhiên, trong bữa tiệc vốn được chống đỡ bởi khái niệm trí tuệ nhúng này, đang xuất hiện một sự đứt gãy giữa thực tế tạo ra của cải ở thị trường sơ cấp và thực tế ở thị trường thứ cấp.

Những người kiếm được nhiều tiền nhất nhờ Unitree

Wang Xingxing không phù hợp với hình mẫu điển hình của một nhà sáng lập công nghệ phần cứng — điều này chính là nguồn gốc của chiến lược "ngược dòng quan điểm phổ biến" (anti-consensus) của những nhà đầu tư đầu tư sớm vào Unitree.

Anh tốt nghiệp Đại học Thượng Hải, lý lịch không mấy nổi bật. Trong giai đoạn gọi vốn ban đầu, anh đã gặp nhiều khó khăn. Trong thập kỷ hoàng kim của sự đổi mới mô hình internet, các quỹ VC có khuôn mẫu để nhận diện nhân tài: xuất thân từ trường danh tiếng, quản lý cấp cao tại các công ty lớn, nhân tài du học trở về hoặc doanh nhân khởi nghiệp nhiều lần. Những yếu tố này ở một mức độ nhất định đảm bảo giới hạn dưới cho các dự án khởi nghiệp, nhưng cũng ở một mức độ nhất định đã sàng lọc ra những nhà sáng lập như Wang Xingxing.

Điền Giang Xuyên, đối tác của quỹ đầu tư New Vision Capital (初心资本), đã từng công khai suy ngẫm về trải nghiệm này. Cuối năm 2017, Điền Giang Xuyên lần đầu gặp Wang Xingxing tại một quán cà phê ở Hàng Châu. Vào thời điểm đó, sản phẩm của Unitree đã thể hiện tư duy giảm chi phí tối đa và lộ trình công nghệ khác biệt, nhưng Điền Giang Xuyên cuối cùng đã quyết định không đầu tư. "Sau đó tôi nhìn lại, vấn đề chủ yếu nằm ở sự 'ngạo mạn tinh hoa' của tôi: Xingxing tốt nghiệp Đại học Thượng Hải, còn tôi cho rằng ngành robot cần nền tảng từ các trường đại học hàng đầu." Điền Giang Xuyên sau này thẳng thắn thừa nhận. Mãi đến năm 2020, New Vision Capital mới theo đuổi lại Unitree với mức giá cao gấp hơn 4 lần.

Một nhà đầu tư đã theo dõi thị trường robot trong nước hơn mười năm nói với Tencent Technology rằng, khi Unitree mới thành lập, lĩnh vực robot bốn chân chưa được quan tâm nhiều trong nước, và rất ít tổ chức tiếp xúc với nó trong giai đoạn đầu.

Thời gian đã thưởng cho những "người ngược dòng quan điểm" đầu tiên tham gia. Năm 2016, Yin Fangming, người từng làm việc tại MediaTek, Sogou và Qihoo 360, đã đầu tư 2 triệu NDT ở vòng hạt giống và nhận được 15% cổ phần của Unitree Technology. Khoản đầu tư này tương ứng với mức định giá sau đầu tư chỉ 13,33 triệu NDT. Ngày nay, khoản đầu tư này gián tiếp nắm giữ cổ phần Unitree Technology thông qua công ty cổ phần Tianjin Junwan Hongyi (天津君万弘毅). Tianjin Junwan Hongyi nắm giữ tổng cộng 3,0699% cổ phần của Unitree, là cổ đông lớn thứ mười, sau khi xuyên qua các lớp, Yin Fangming thực tế nắm giữ gián tiếp khoảng 0,46% cổ phần của Unitree. Nếu tính theo mức định giá ban đầu 42 tỷ NDT, giá trị sổ sách của số cổ phần mà Yin Fangming nắm giữ gián tiếp là khoảng 200 triệu NDT, tỷ lệ hoàn vốn tổng thể khoảng 100 lần. Ông đã thu về 58 triệu NDT vào năm 2025 thông qua việc chuyển nhượng một phần cổ phần cũ để rút tiền trước.

Xét về tỷ lệ hoàn vốn, tổ chức kiếm được nhiều nhất là quỹ Variable Capital (变量资本). Quỹ đầu tư giai đoạn đầu này chỉ đầu tư 2,09 triệu NDT vào vòng hạt giống của Unitree Technology vào năm 2018, đến nay tỷ lệ hoàn vốn đạt 174,62 lần, cộng với phần đã thoái vốn, tổng lợi nhuận khoảng 364 triệu NDT.

Sequoia China cũng có tỷ lệ hoàn vốn không nhỏ. Buổi roadshow mà Wang Xingxing có được nhờ chuyến tàu hỏa đó đã khiến quỹ hạt giống Sequoia lập tức gửi thư bày tỏ ý định đầu tư. Khoản đầu tư 15 triệu NDT này tương ứng với mức định giá sau đầu tư chỉ 150 triệu NDT. Trải qua nhiều vòng tăng vốn, Sequoia China đã đầu tư tổng cộng khoảng 102 triệu NDT, hiện nắm giữ tổng cộng 7,11% cổ phần. Theo định giá phát hành 42 tỷ NDT, giá trị thị trường tương ứng khoảng 2,98 tỷ NDT, số tiền tuyệt đối vượt 2,5 tỷ NDT.

Meituan là tổ chức kiếm được số tiền tuyệt đối lớn nhất. Meituan thông qua các chủ thể như Hanhai Information (汉海信息), Chengdu Longzhu (成都龙珠), nắm giữ tổng cộng 9,65% cổ phần của Unitree Technology, trở thành cổ đông tổ chức bên ngoài lớn nhất. Theo định giá phát hành, giá trị thị trường tương ứng với số cổ phần Meituan nắm giữ là khoảng 4,05 tỷ NDT. Xét đến việc Meituan đã đầu tư tổng cộng khoảng 400 triệu NDT trong các vòng như vòng B2 năm 2024, lợi nhuận sổ sách của Meituan vượt 3,6 tỷ NDT.

Vương Tân Vũ, đối tác của Longzhu Capital thuộc Meituan, đã gặp Wang Xingxing vào tuần đầu tiên chính thức đi làm năm 2016, nhưng mãi đến năm 2024 mới đầu tư vào công ty. Cuối năm 2023, Vương Tân Vũ đến Mỹ khảo sát các phòng thí nghiệm robot của các trường đại học hàng đầu như Harvard, MIT, Stanford, và phát hiện ra rằng những tổ chức đại diện cho lực lượng nghiên cứu tiên tiến nhất toàn cầu này đều đang sử dụng chó robot của Unitree để phát triển thứ cấp. "Nếu những nghiên cứu sinh tiến sĩ giỏi nhất thế giới đều đang dùng robot của Unitree để làm những nghiên cứu tiên tiến nhất, thì năng lực AI của nó sẽ không được giải quyết sao?" Vương Tân Vũ từng nói như vậy trong một cuộc phỏng vấn với báo chí.

Các nhà đầu tư khác tham gia ở giai đoạn đầu hoặc giữa cũng thu được lợi nhuận đáng kể. China Renaissance (经纬创投) tham gia vào khoảng thời gian vòng B năm 2022 với mức định giá khoảng 1,12 tỷ NDT, hiện nắm giữ tổng cộng 5,45%, tương ứng giá trị thị trường khoảng 2,29 tỷ NDT, tỷ lệ hoàn vốn sổ sách khoảng 45 lần; Shunwei Capital (顺为资本) lần đầu tham gia vào tháng 1/2021 với mức định giá 380 triệu NDT, hiện nắm giữ 3,98%, tương ứng giá trị thị trường khoảng 1,67 tỷ NDT, tỷ lệ hoàn vốn sổ sách khoảng 26 lần; hệ thống CITIC tham gia ở vòng B2 năm 2024, hiện nắm giữ 4,49%, tương ứng giá trị thị trường khoảng 1,88 tỷ NDT; hệ thống Shenzhen Capital Group (深创投) đầu tư tổng cộng hơn 90 triệu NDT, hiện nắm giữ khoảng 2,55%, tương ứng giá trị thị trường khoảng 1,07 tỷ NDT, tỷ lệ hoàn vốn sổ sách đều khoảng 10 lần. Shanghai Yuyi (上海宇翼) với vai trò là nền tảng nắm giữ cổ phần cho nhân viên nắm giữ 10,94% cổ phần, tương ứng giá trị thị trường khoảng 4,59 tỷ NDT, trong đó 14 nhân viên cốt cán nắm giữ khoảng 5,92 triệu cổ phiếu, giá trị sổ sách bình quân đầu người gần 48,9 triệu NDT.

Vào tháng 6/2025, Unitree Technology xác nhận đã hoàn tất quá trình chuyển giao vòng C, do quỹ thuộc China Mobile, Tencent, Jinqiu, Alibaba, Ant Group và Geely Capital cùng dẫn dắt, định giá sau đầu tư đạt 12,7 tỷ NDT. Tính theo mức định giá vòng hạt giống năm 2016, định giá của công ty đã tăng vọt gần 1000 lần trong 9 năm. Tính đến trước khi phát hành IPO, tổng tỷ lệ nắm giữ của mười cổ đông lớn nhất đạt 71,50%.

Đối với các nhà đầu tư giai đoạn đầu, mức định giá 61 tỷ NDT đã đủ để họ hoàn thành sứ mệnh và rút lui thành công.

Thị trường sơ cấp kỳ vọng Unitree tăng mạnh

Đối với thị trường sơ cấp, việc niêm yết của Unitree là vô cùng quan trọng. Hiện tại, định giá của một số công ty trí tuệ nhúng hàng đầu chưa niêm yết đã đạt 20 đến 30 tỷ NDT. Nếu không có sự tăng mạnh của Unitree trên thị trường thứ cấp làm "điểm neo", các dự án có định giá cao sau đó sẽ bị ảnh hưởng.

CEO của một công ty robot có định giá vượt 10 tỷ NDT nói với Tencent Technology, giống như cổ phiếu của NIO sau khi niêm yết từng liên tục giảm, khiến việc gọi vốn sau đó của XPeng gặp khó khăn, "mặc dù các công ty trông có v