Khi cả tiền điện tử và thị trường chứng khoán đều gặp khó khăn, liệu cổ phiếu của các công ty DAT có hoạt động tốt không?

Liên kết gốc: David, TechFlow

Chiều ngày 10, Tổng thống Trump tuyên bố trên Truth Social rằng ông sẽ áp thuế 100% đối với hàng hóa Trung Quốc. Tin tức này ngay lập tức gây ra sự hoảng loạn trên thị trường tài chính toàn cầu.

Trong 24 giờ tiếp theo, thị trường tiền điện tử đã trải qua sự kiện thanh lý lớn nhất trong lịch sử, với hơn 19 tỷ đô la các vị thế đòn bẩy buộc phải đóng. Bitcoin lao dốc từ 117.000 đô la xuống dưới 102.000 đô la, giảm hơn 12% trong ngày.

Thị trường chứng khoán Mỹ cũng không tránh khỏi thảm họa. Kết thúc phiên giao dịch ngày 10 tháng 10, chỉ số S&P 500 giảm 2,71%, chỉ số Dow Jones Industrial Average giảm 878 điểm và Nasdaq Composite giảm 3,58%, tất cả đều ghi nhận mức giảm trong một ngày lớn nhất kể từ tháng 4.

Tuy nhiên, những khu vực thực sự bị ảnh hưởng nặng nề là các công ty DAT (Kho bạc tài sản kỹ thuật số) sử dụng tài sản tiền điện tử làm dự trữ kho bạc.

MicroStrategy, công ty nắm giữ Bitcoin lớn nhất, đã chứng kiến giá cổ phiếu giảm, trong khi các công ty dự trữ tài sản tiền điện tử khác thậm chí còn giảm mạnh hơn. Theo dữ liệu giao dịch sau giờ làm việc, các nhà đầu tư vẫn đang bán ra.

Đối với những công ty chịu rủi ro từ cả thị trường tiền điện tử và thị trường chứng khoán, liệu điều tồi tệ nhất đã qua chưa?

Tại sao các công ty DAT lại sụt giảm nghiêm trọng hơn?

Điều đầu tiên mà các công ty DAT phải đối mặt là tác động trực tiếp đến bảng cân đối kế toán của họ. Lấy MicroStrategy làm ví dụ. Công ty nắm giữ khoảng 639.835 Bitcoin. Khi giá Bitcoin giảm 12%, giá trị tài sản của công ty ngay lập tức bốc hơi gần 10 tỷ đô la.

Theo chuẩn mực kế toán, loại tổn thất này phải được ghi nhận là "lỗ chưa thực hiện". Mặc dù đây không phải là khoản lỗ thực sự miễn là cổ phiếu không được bán, nhưng các số liệu trong báo cáo tài chính là có thật.

Là một nhà đầu tư, bạn đang chứng kiến tài sản cốt lõi của công ty mất giá nhanh chóng. Điều này cũng tác động theo cấp số nhân đến niềm tin của thị trường.

Vào đầu năm 2025, cổ phiếu của MicroStrategy được giao dịch ở mức phí bảo hiểm gấp 2 lần giá trị tài sản ròng (NAV), nhưng đến cuối tháng 9, mức phí này đã giảm xuống còn 1,44 lần; hiện tại là khoảng 1,2.

Đối với một số công ty khác, mNAV gần như đang trở lại mức 1, và một số thậm chí còn giảm xuống dưới 1. Những thay đổi về số liệu này phản ánh một thực tế khắc nghiệt: niềm tin của thị trường vào mô hình DAT đang bị lung lay trong điều kiện thị trường khắc nghiệt.

Trong một thị trường tăng giá, các nhà đầu tư sẵn sàng trả mức giá cao hơn cho các công ty này, và câu chuyện có thể là họ đang đi đầu trong đổi mới tiền điện tử. Nhưng khi thị trường đảo chiều, câu chuyện tương tự lại trở thành rủi ro không cần thiết.

Các loại tiền điện tử không phải Bitcoin đã chịu thiệt hại kỹ thuật rất lớn trong đợt lao dốc do đòn bẩy này, một số thậm chí còn lao dốc xuống mức 0 ngay lập tức; ngay cả các altcoin vốn hóa lớn cũng chứng kiến giá trị của chúng giảm một nửa hoặc thậm chí giảm nhiều hơn do tính thanh khoản không đủ.

Cổ phiếu của các công ty nắm giữ những tài sản này đã trở thành mục tiêu bán khống được ưa chuộng khi tâm lý thị trường xấu đi.

Khi thị trường hoảng loạn, các nhà đầu tư cần nhanh chóng giảm vị thế. Mặc dù thị trường Bitcoin hoạt động 24/7, nhưng những đợt bán tháo lớn có thể tác động đáng kể đến giá. Ngược lại, việc bán các cổ phiếu như MSTR hoặc COIN trên Nasdaq dễ dàng hơn nhiều.

Việc bán vàng trị giá hàng chục tỷ đô la sẽ không làm gián đoạn thị trường, nhưng việc bán Bitcoin trị giá 70 tỷ đô la có thể khiến giá sụp đổ và gây ra tình trạng thanh lý hàng loạt; sự chênh lệch thanh khoản này khiến cổ phiếu của các công ty DAT trở thành kênh rút vốn nhanh chóng.

Tệ hơn nữa, nhiều nhà đầu tư tổ chức có các nguyên tắc quản lý rủi ro nghiêm ngặt. Khi biến động vượt quá một ngưỡng nhất định, họ phải giảm tỷ lệ nắm giữ, dù muốn hay không. Và DAT lại nằm trong số những cổ phiếu biến động mạnh nhất.

Nếu dùng phép ẩn dụ không phù hợp, nếu các công ty công nghệ thông thường đang ngồi trên một chiếc thuyền, thì các công ty DAT giống như hai chiếc thuyền buộc vào nhau, một chiếc lướt trên sóng thị trường chứng khoán, còn chiếc kia đang vật lộn trong cơn bão của thị trường tiền điện tử.

Khi cả hai bên cùng gặp phải thời tiết khắc nghiệt cùng một lúc, tác động mà họ phải chịu không chỉ tăng thêm mà còn tăng lên gấp bội.

Ai là người chịu thiệt thòi nhất và ai là người kiên cường nhất?

Khi xem qua danh sách các công ty DAT có mức giảm lớn nhất trong ngày giao dịch trước đó, bạn có thể thấy rõ ràng rằng công ty càng nhỏ thì mức giảm càng lớn.

Forward Industries giảm 15,32%, với mNAV chỉ còn 0,053. BTCS Inc. giảm 12,70% và Helius Medical Tech giảm 12,91%.

Những công ty nhỏ này, với vốn hóa thị trường dưới 100 triệu đô la, gần như không tìm được người mua trong cơn hoảng loạn. Ngược lại, MicroStrategy, công ty nắm giữ Bitcoin lớn nhất, chỉ chứng kiến cổ phiếu giảm 4,84%.

Lý do đằng sau điều này rất đơn giản: tính thanh khoản.

Khi sự hoảng loạn xuất hiện, chênh lệch giá mua-bán của các cổ phiếu vốn hóa nhỏ tăng đáng kể và lệnh bán lớn hơn một chút có thể đẩy giá cổ phiếu tăng lên.

Tesla nổi bật trong danh sách này. Mức giảm 5,06% của công ty gần như là mức giảm nhỏ nhất, nhưng nếu tính cả dữ liệu, giá trị tài sản ròng (mNAV) của công ty lên tới 985,96. Con số này có nghĩa là thị trường đang định giá Tesla gần gấp 1.000 lần giá trị cổ phiếu mà công ty nắm giữ.

Vì Tesla về cơ bản không phải là một công ty DAT, việc tích trữ tiền điện tử chỉ là một hoạt động phụ. Các nhà đầu tư mua Tesla vì họ lạc quan về mảng kinh doanh xe điện của hãng, và biến động của Bitcoin ít ảnh hưởng đến định giá của công ty. Lập luận tương tự cũng đúng với Coinbase, vốn đã giảm 7,75%, nhưng với tư cách là một sàn giao dịch, nó vẫn tạo ra thu nhập phí đáng kể.

Mặt khác, tình hình lại hoàn toàn khác đối với các công ty DAT thuần túy.

mNAV của MicroStrategy chỉ là 1,28 lần, giao dịch gần như chính xác với giá trị cổ phiếu mà công ty nắm giữ. mNAV của Galaxy Digital là 5,49 lần, và của MARA Holdings là 1,29 lần. Định giá thị trường của các công ty này về cơ bản là giá trị tài sản tiền điện tử của họ cộng thêm một khoản chênh lệch nhỏ. Khi thị trường tiền điện tử sụp đổ, các công ty này không còn mảng kinh doanh nào khác để bù đắp thiệt hại.

Khi vốn hóa thị trường của một công ty gần bằng giá trị tiền điện tử mà công ty nắm giữ (mNAV gần bằng 1), điều đó có nghĩa là thị trường tin rằng công ty không có giá trị gia tăng nào khác ngoài việc tích trữ tiền điện tử.

Giá trị tài sản ròng (mNAV) của Bitmine là 0,98, và American Bitcoin chưa công bố giá trị tài sản ròng (mNAV) của mình, nhưng ước tính là thấp. Các công ty này thực chất đã trở thành các quỹ ETF Bitcoin trá hình dưới dạng công ty đại chúng.

Câu hỏi đặt ra là, vì hiện tại đã có các quỹ ETF Bitcoin thực sự có thể mua, tại sao các nhà đầu tư vẫn cần phải nắm giữ gián tiếp thông qua các công ty này?

Điều này có thể giải thích tại sao các công ty có mNAV thấp này có xu hướng giảm mạnh hơn trong thời kỳ khủng hoảng. Chúng mang theo cả rủi ro tài sản tiền điện tử và rủi ro thị trường chứng khoán mà không mang lại thêm giá trị nào.

Thị trường chứng khoán Mỹ sẽ mở cửa trong vài giờ nữa. Liệu tâm lý thị trường có cải thiện sau đợt hạ nhiệt cuối tuần? Liệu làn sóng bán tháo các cổ phiếu DAT nhỏ hơn, vốn đã giảm hơn 10%, có tiếp tục hay các quỹ săn hàng giá rẻ sẽ tham gia thị trường?

Xét từ dữ liệu, các công ty có mNAV dưới 1 có thể có cơ hội bán quá mức, nhưng cũng có thể là bẫy giá trị. Xét cho cùng, khi bản thân mô hình kinh doanh còn đang nghi ngờ, thì giá rẻ chưa chắc đã là lý do để mua.

Liên kết gốc