Lớp ứng dụng nắm bắt giá trị và chuỗi bên dưới lưu trữ giá trị?

Tác giả gốc: Ryan Watkins, đồng sáng lập Synracy Capital

Bản tổng hợp gốc: 1912212.eth, Tin tức tầm nhìn xa

Có một quan điểm phổ biến trong ngành là ngoài Bitcoin và stablecoin, không có ứng dụng nào có giá trị khác. Chu kỳ trước, ngành này hoàn toàn được thúc đẩy bởi sự đầu cơ, với rất ít tiến triển kể từ cuộc khủng hoảng năm 2022. Cơ sở hạ tầng của ngành đã quá bão hòa và các quỹ đầu tư mạo hiểm tài trợ cho họ có thể phải trả giá cho việc phân bổ vốn không đúng cách.

Nửa sau của tuyên bố trên có ý nghĩa khi thị trường bắt đầu trừng phạt khoản đầu tư cơ sở hạ tầng mù quáng và những người chiến thắng xuất hiện trên cơ sở nền kinh tế tiền điện tử. Tuy nhiên, khi chúng tôi xem xét dữ liệu, có rất ít ứng dụng liên quan đến cơ sở hạ tầng và tương tự như vậy, có rất ít tiến bộ được thực hiện kể từ chu kỳ trước. Nửa đầu của cuộc tranh luận là không thể đứng vững được.

Trái với suy nghĩ của nhiều người, kỷ nguyên ứng dụng đã đến và nhiều ứng dụng đã vượt xa cơ sở hạ tầng về mặt doanh thu. Các nền tảng chính thống như Ethereum và Solana có số lượng ứng dụng lớn, doanh thu hàng năm từ 8 đến 9 con số và mức tăng trưởng hàng năm ở mức ba chữ số. Tuy nhiên, mặc dù những con số này rất ấn tượng nhưng các ứng dụng vẫn được giao dịch ở mức giá thấp hơn đáng kể so với cơ sở hạ tầng, vốn có mức doanh thu trung bình cao hơn khoảng 300 lần. Trong khi các tài sản cơ sở hạ tầng như ETH và Solana là trung tâm của hệ sinh thái hợp đồng thông minh có khả năng duy trì mức phí bảo hiểm về giá trị lưu trữ, bội số của các tài sản cơ sở hạ tầng phi tiền tệ như mã thông báo cấp hai có thể sẽ bị nén theo thời gian. Syncracy tin rằng thị trường vẫn chưa nhận ra đầy đủ thực tế này và khi vốn chảy vào cơ sở hạ tầng phi tiền tệ, các ứng dụng hàng đầu sẽ chuẩn bị định giá lại cao hơn từ đây.

Điểm bùng phát cho các xu hướng trong tương lai có thể là các ứng dụng chiếm tỷ trọng lớn hơn trong nhóm phí blockchain và kiếm được nhiều tiền hơn hầu hết các tài sản cơ sở hạ tầng. Dữ liệu từ hai hệ sinh thái ứng dụng lớn là Ethereum và Solana đã cho thấy rằng các ứng dụng đang chiếm một phần doanh thu từ nền tảng mà chúng dựa trên đó. Xu hướng này có thể sẽ tăng tốc hơn nữa khi các ứng dụng chiếm thị phần lớn hơn trong nền kinh tế và được tích hợp theo chiều dọc để kiểm soát trải nghiệm người dùng tốt hơn. Ngay cả các ứng dụng Solana, vốn tự hào về khả năng kết hợp đồng bộ, cũng đang giữ một số hoạt động ngoài chuỗi và đẩy chúng chạy ngoài chuỗi, đồng thời sử dụng L2 và chuỗi bên để cho phép mở rộng quy mô.

Sự gia tăng của các ứng dụng béo

Lý thuyết Rollapp có phải là tất yếu? Khi các ứng dụng cố gắng khắc phục những hạn chế của một máy trạng thái toàn cầu duy nhất không thể xử lý hiệu quả tất cả các giao dịch trên chuỗi, thì tính mô đun giữa các chuỗi khối dường như là điều bắt buộc. Ví dụ: mặc dù hiệu suất của Solana rất ấn tượng nhưng vào tháng 4, nó bắt đầu gặp vấn đề chỉ vì hàng triệu người dùng giao dịch MEME mỗi ngày. Mặc dù Firedancer sẽ trợ giúp nhưng vẫn chưa rõ liệu nó có thể mang lại những cải tiến hiệu suất ở mức độ lớn cần thiết cho hàng tỷ người dùng hoạt động hàng ngày hay không (và thậm chí hơn thế nữa, bao gồm cả các đại lý và doanh nghiệp AI). Như đã đề cập ở trên, quá trình mô-đun hóa Solana đã bắt đầu.

Câu hỏi thực sự là sự thay đổi này sẽ phát triển đến mức nào và cuối cùng có bao nhiêu ứng dụng sẽ chuyển hoạt động ra khỏi chuỗi. Việc vận hành toàn bộ hệ thống tài chính toàn cầu trên một máy chủ duy nhất, một lập luận cơ bản cho bất kỳ chuỗi khối tích hợp nào, sẽ yêu cầu các nút đầy đủ phải được chạy trong các trung tâm dữ liệu siêu quy mô, điều này khiến người dùng cuối gần như không thể xác minh độc lập tính toàn vẹn của chuỗi. Điều này sẽ làm suy yếu các thuộc tính cơ bản của một blockchain có khả năng mở rộng toàn cầu, đó là đảm bảo quyền sở hữu vững chắc và có khả năng chống lại sự thao túng và tấn công. Ngược lại, Rollup cho phép các ứng dụng trải rộng các yêu cầu băng thông này trên một tập hợp các trình sắp xếp độc lập có thể đồng thời đạt được hiệu suất ở quy mô rất lớn đồng thời đảm bảo xác thực người dùng cuối thông qua lấy mẫu DA của lớp cơ sở bên dưới. Ngoài ra, khi các ứng dụng mở rộng và bắt đầu phát triển mối quan hệ chặt chẽ với người dùng, chúng có thể yêu cầu sự linh hoạt tối đa từ cơ sở hạ tầng cơ bản để đáp ứng tốt nhất nhu cầu của người dùng.

Điều này đã xảy ra ở Ethereum, nền kinh tế trực tuyến trưởng thành nhất, nơi các ứng dụng hàng đầu như Uniswap, Aave và Maker đang tích cực phát triển Rollups của riêng họ. Các ứng dụng này không chỉ tìm kiếm khả năng mở rộng mà còn yêu cầu các tính năng như môi trường thực thi tùy chỉnh, mô hình kinh tế thay thế (chẳng hạn như lợi suất gốc), kiểm soát truy cập nâng cao (chẳng hạn như triển khai quyền) và cơ chế đặt hàng giao dịch tùy chỉnh. Bằng cách này, các ứng dụng không chỉ có thể tăng giá trị người dùng và giảm chi phí vận hành mà còn giành được quyền kiểm soát kinh tế lớn hơn so với cơ sở hạ tầng lớp cơ sở của chúng. Sự trừu tượng hóa chuỗi và ví thông minh sẽ chỉ làm cho thế giới lấy ứng dụng làm trung tâm này trở nên liền mạch hơn và giảm ma sát hiện tại giữa các không gian khối khác nhau theo thời gian.

Trong ngắn hạn, các nhà cung cấp DA thế hệ tiếp theo như Celestia và EigenLayer sẽ là những người thúc đẩy xu hướng này, cung cấp các ứng dụng có quy mô lớn hơn, khả năng tương tác và tính linh hoạt hơn trong khi vẫn đảm bảo khả năng xác minh với chi phí thấp. Tuy nhiên, về lâu dài, rõ ràng là mọi blockchain hướng tới mục tiêu trở thành nền tảng của hệ thống tài chính toàn cầu sẽ cần đảm bảo xác minh giá rẻ cho người dùng cuối đồng thời mở rộng băng thông và DA. Ví dụ: mặc dù Solana được tích hợp trong ý tưởng nhưng nó đã có các nhóm làm việc về xác thực ứng dụng khách nhẹ, nén không có kiến thức và lấy mẫu DA để đạt được mục tiêu cuối cùng này.

Một lần nữa, trọng tâm ở đây không phải là công nghệ mở rộng quy mô cụ thể hoặc kiến trúc blockchain. Có khả năng là, đối với các chuỗi khối tích hợp, tiện ích mở rộng mã thông báo, bộ đồng xử lý và cuộn sẽ đủ để cho phép mở rộng quy mô và cung cấp khả năng tùy chỉnh cần thiết cho các ứng dụng mà không phá vỡ khả năng kết hợp của chúng. Bất chấp điều đó, các xu hướng trong tương lai đều cho thấy các ứng dụng tiếp tục hướng tới khả năng kiểm soát kinh tế và tính linh hoạt kỹ thuật cao hơn. Có vẻ như không thể tránh khỏi việc doanh thu ứng dụng sẽ vượt xa cơ sở hạ tầng cơ bản của nó.

Nắm bắt giá trị trên chuỗi

Câu hỏi quan trọng hơn hiện nay là giá trị sẽ được phân bổ như thế nào giữa các ứng dụng và cơ sở hạ tầng khi các ứng dụng giành được nhiều quyền kiểm soát kinh tế hơn trong những năm tới. Liệu sự thay đổi này có phải là một điểm uốn, thúc đẩy các ứng dụng tạo ra kết quả giống như cơ sở hạ tầng trong những năm tới không? Syncracy tin rằng mặc dù các ứng dụng sẽ tiếp tục chiếm tỷ trọng lớn hơn trong nhóm phí blockchain toàn cầu theo thời gian, nhưng cơ sở hạ tầng cơ bản (L1) vẫn có khả năng tạo ra kết quả lớn hơn, mặc dù có ít người chơi tham gia hơn.

Lập luận cốt lõi củng cố quan điểm này là về lâu dài, tất cả các tài sản lớp cơ sở như BTC, ETH và SOL sẽ cạnh tranh với tư cách là kho lưu trữ giá trị kỹ thuật số không có chủ quyền – TAM lớn nhất trong nền kinh tế tiền điện tử. Mặc dù có quan niệm chung rằng Bitcoin tương tự như vàng và các tài sản L1 khác tương tự như cổ phiếu, nhưng sự khác biệt này phần lớn là do tường thuật. Về cơ bản, tất cả các tài sản blockchain gốc đều có chung đặc điểm: chúng không có chủ quyền, không dễ bị tịch thu và có thể được chuyển trong môi trường kỹ thuật số xuyên biên giới. Trên thực tế, những thuộc tính này rất cần thiết cho bất kỳ blockchain nào nhằm mục đích thiết lập một nền kinh tế kỹ thuật số độc lập, không chịu sự kiểm soát của nhà nước.

Sự khác biệt chính giữa chúng nằm ở chiến lược được sử dụng để đạt được sự áp dụng toàn cầu. Bitcoin trực tiếp thách thức các ngân hàng trung ương bằng cách tìm cách thay thế các loại tiền tệ fiat để trở thành kho lưu trữ giá trị thống trị toàn cầu. Ngược lại, các L1 như Ethereum và Solana nhằm mục đích xây dựng nền kinh tế song song trong không gian mạng, tạo ra nhu cầu hữu cơ về ETH và SOL khi chúng phát triển. Trên thực tế, điều này đã xảy ra rồi. Ngoài vai trò là phương tiện trao đổi (thanh toán phí) và đơn vị tài khoản (định giá NFT), ETH và SOL còn là phương tiện lưu trữ giá trị chính trong hệ thống kinh tế tương ứng của chúng. Là tài sản bằng chứng cổ phần, chúng trực tiếp thu phí và Giá trị khai thác tối đa (MEV) được tạo ra bởi hoạt động trên chuỗi và cả hai tài sản đều mang lại rủi ro đối tác thấp nhất trong hệ sinh thái tương ứng, khiến chúng trở thành tài sản thế chấp trên chuỗi. Đồng thời, với tư cách là tài sản bằng chứng công việc, Bitcoin không cung cấp tài sản thế chấp hoặc phí cho chủ sở hữu và hoạt động hoàn toàn như một loại tiền tệ hàng hóa.

Mặc dù chiến lược xây dựng một nền kinh tế song song có vẻ đầy tham vọng và gần như không thể đạt được, nhưng cuối cùng nó có thể chứng tỏ việc cạnh tranh với các nền kinh tế quốc gia dễ dàng hơn thay vì trực tiếp chống lại chúng, như Bitcoin đã làm. Trên thực tế, cách tiếp cận của Ethereum và Solana phản ánh cách các quốc gia trong lịch sử cạnh tranh để giành được vị thế tiền dự trữ: trước tiên là thiết lập ảnh hưởng kinh tế và sau đó khuyến khích các quốc gia khác sử dụng tiền tệ của bạn cho thương mại và đầu tư.

Mặc dù rất dễ bỏ qua quá trình kiếm tiền không thể tính toán được để ủng hộ quá trình tích lũy giá trị có thể định lượng được đo lường thông qua việc tạo phí, nhưng quá trình sau có thể dẫn đến kết quả đáng thất vọng. Ngoài sự phức tạp tuần hoàn rõ ràng của việc blockchain tạo ra phí bằng loại tiền tệ tự phát hành, không được hỗ trợ, khả năng thu phí tiềm năng có thể không lớn như người ta nghĩ trong tương lai gần.

Lấy MEV làm ví dụ. MEV khó có thể trở thành một ngành đủ lớn để hỗ trợ việc định giá hiện tại và tỷ trọng của nó trong hoạt động trên chuỗi có thể giảm theo thời gian và ngày càng tích lũy vào các ứng dụng. Trong tài chính truyền thống, thứ gần gũi nhất với MEV là giao dịch tần số cao (HFT), có doanh thu toàn cầu ước tính từ 10 tỷ đến 20 tỷ USD. Ngoài ra, các chuỗi khối hiện có thể kiếm quá nhiều tiền từ MEV, số tiền này có thể giảm theo thời gian khi cơ sở hạ tầng ví và định tuyến đơn hàng được cải thiện cũng như khi các ứng dụng hoạt động để nội bộ hóa và giảm thiểu MEV. Chúng tôi có thực sự mong đợi doanh thu MEV trên một chuỗi sẽ vượt quá doanh thu của toàn bộ ngành giao dịch tần suất cao toàn cầu và được sở hữu 100% bởi những người xác nhận không?

Cũng cần lưu ý rằng mặc dù phí thực hiện và DA có thể là nguồn doanh thu hấp dẫn nhưng chúng vẫn có thể không đủ để chứng minh mức định giá hàng trăm tỷ hoặc thậm chí hàng nghìn tỷ đô la trong tương lai gần ( Chỉ có rất nhiều tổ chức trên Trái đất có giá trị này). Khối lượng giao dịch sẽ cần tăng theo cấp số nhân trong khi phí vẫn đủ thấp để tạo điều kiện cho việc áp dụng chính thống đạt đến mức chấp nhận được—một quá trình có thể mất cả thập kỷ.

Vậy điều gì sẽ cung cấp đủ giá trị cho người xác nhận để tiếp tục các dịch vụ quan trọng của họ? Như đã làm trong suốt lịch sử, blockchain có thể sử dụng lạm phát tiền tệ như một khoản trợ cấp lâu dài tương tự như thuế để duy trì hoạt động. Về cơ bản, chủ sở hữu tài sản sẽ mất một phần nhỏ tài sản của mình theo thời gian để trợ cấp cho những người xác thực cung cấp không gian khối rộng rãi cho các ứng dụng, từ đó mang lại giá trị tiền tệ cho tài sản cơ bản của blockchain.

Tất cả những gì đã nói, đáng để xem xét một quan điểm bi quan hơn ở đây, đó là giá trị của blockchain phải được đánh giá dựa trên phí và theo thời gian, khi các ứng dụng giành được quyền kiểm soát kinh tế lớn hơn, những khoản phí đó có thể không chứng minh được mức định giá là hợp lý. Đây không phải là một tình huống chưa từng có - trong thời kỳ bùng nổ dot-com những năm 1990, các công ty viễn thông đã thu hút rất nhiều khoản đầu tư quá mức vào cơ sở hạ tầng, nhưng nhiều công ty cuối cùng lại trở thành hàng hóa. Trong khi các công ty viễn thông như AT&T và Verizon thích nghi và tồn tại, phần lớn giá trị đã chuyển sang các ứng dụng được xây dựng trên cơ sở hạ tầng này, chẳng hạn như Google, Amazon và Facebook. Khả năng mô hình này lặp lại trong nền kinh tế tiền điện tử không phải là 0. Chuỗi cung cấp cơ sở hạ tầng, nhưng giá trị được nắm bắt và chuyển giao ở lớp ứng dụng. Tuy nhiên, hiện tại, trong những ngày đầu mang tính đầu cơ của nền kinh tế tiền điện tử, tất cả chỉ là một giao dịch lớn có giá trị tương đối – Bitcoin đuổi theo vàng, Ethereum đuổi theo Bitcoin và Solana đuổi theo Ethereum.

Kỷ nguyên ứng dụng, kỷ nguyên tiền điện tử

Từ góc độ vĩ mô, nền kinh tế tiền điện tử đang trải qua một sự thay đổi địa chấn từ thử nghiệm đầu cơ sang thương mại tạo doanh thu và các nền kinh tế trực tuyến tích cực mang lại giá trị tiền tệ thực sự cho các tài sản gốc blockchain. Mặc dù các hoạt động hiện tại có vẻ nhỏ nhưng chúng đang phát triển theo cấp số nhân khi các hệ thống này mở rộng quy mô và cung cấp trải nghiệm hấp dẫn hơn cho người dùng. Syncracy tin rằng khi nhìn lại thời đại này sau một vài năm nữa, chúng ta sẽ nhìn lại với sự hài hước và tự hỏi tại sao vẫn có người nghi ngờ giá trị của lĩnh vực này khi có rất nhiều xu hướng lớn rõ ràng đang nổi lên vào thời điểm đó.

Kỷ nguyên ứng dụng đã đến và cùng với nó, blockchain sẽ tạo ra một kho lưu trữ giá trị kỹ thuật số không có chủ quyền mạnh mẽ hơn bao giờ hết.

Đặc biệt cảm ơn Chris Burniske, Logan Jastremski, Mason Nystrom, Jonathan Moore, Rui Shang và Kel Eleje vì những phản hồi và thảo luận của họ