30% 연간 고정 수익률 뒤에 숨은, Pendle의 새로운 차익거래 상품 기회와 리스크 분석

오리지널 | Odaily (@OdailyChina)

저자｜Azuma (@azuma_eth)

암호화폐 세계의 오래된 플레이어라면 '김치 프리미엄'(Kimchi Premium)을 한 번쯤 들어봤을 것이다.

초창기 한국 거래소의 비트코인 가격은 해외 시장보다 현저히 높았고, 수많은 얼리 어답터들이 이를 통해 큰 수익을 올렸다. 유명한 Sam Bankman-Fried(SBF)의 첫 번째 종잣돈도 여기서 나왔다.

그러나 시장이 점차 성숙해지고 차익거래자들이 끊임없이 유입되면서 이런 기회는 점차 줄어들었다. 이제 Pendle 산하의 펀딩레이트 거래 프로토콜인 Boros가 유사한 기회를 암호화폐 시장에 다시 가져오려 하고 있다.

10월 15일, Boros는 Spread Markets를 공식 출시하며 BTC와 ETH를 첫 대상으로 발표했다. 사용자는 단일 포지션으로 서로 다른 플랫폼 간의 무기한 선물 펀딩레이트 차이를 거래할 수 있다. 홍보 문구에서 Boros는 이 상품을 다음 '김치 프리미엄'급 기회라고 대대적으로 선전했다. 그렇다면 Spread Markets는 구체적으로 어떻게 작동하며, 일반 사용자는 어떤 수익을 얻을 수 있고 어떤 위험을 감수해야 할까?

두 시장의 펀딩레이트 차이를 하나의 거래로 만들다

무기한 선물은 만기가 없기 때문에 거래소는 일반적으로 펀딩레이트를 통해 롱과 숏 양측의 포지션 수요를 조절한다. 같은 자산이라도 플랫폼마다 펀딩레이트가 다른 경우가 많다.

BTC를 예로 들면, 거래소 A의 펀딩레이트를 연환산하면 20%, 거래소 B는 8%라고 가정하자. 두 시장 사이에는 12%포인트의 연환산 펀딩레이트 차이가 존재한다 —— 이러한 차이는 트레이더 구조, 시장 심리, 유동성, 그리고 각 플랫폼의 서로 다른 펀딩레이트 산정 메커니즘에서 비롯될 수 있다. 두 시장의 롱·숏 수요가 완전히 동기화되지 않는 한, 가격 차이는 지속될 수 있다.

가격 차이가 존재하면 차익거래 수요도 생긴다. 하지만 전통적인 펀딩레이트 차익거래는 일반적으로 두 거래소에 각각 무기한 선물 포지션을 구축해야 하며, 서로 다른 펀딩레이트, 증거금, 청산 메커니즘을 동시에 처리해야 한다. 미래 수익을 추가로 확정하고자 한다면 펀딩레이트 변동에 따른 위험도 별도로 관리해야 한다.

앞서 Boros는 사용자가 단일 시장의 펀딩레이트를 직접 거래할 수 있는 상품도 출시한 바 있다. 이번에 출시된 Spread Markets는 서로 다른 플랫폼의 펀딩레이트 차이를 하나의 거래 대상으로 통합하려는 것이다.

예를 들어 BTC Spread A-B에 대응하는 변동 펀딩레이트는 거래소 A의 BTC 펀딩레이트에서 거래소 B의 BTC 펀딩레이트를 뺀 값이다. 사용자는 더 이상 플랫폼을 넘나들며 각각 운영할 필요 없이 이 차이값을 직접 롱 또는 숏할 수 있다.

구체적으로 Boros는 사용자가 이 가격 차이에 대해 롱·숏 양방향 거래를 할 수 있도록 허용한다.

• 스프레드 롱: 즉 미래 두 시장의 평균 펀딩레이트 차이가 현재 진입 시점의 내재 연환산 펀딩레이트보다 높을 것이라고 판단하는 것이다.
• 스프레드 숏: 즉 미래의 평균 펀딩레이트 차이가 현재 내재 연환산 펀딩레이트보다 낮을 것이라고 판단하는 것이며, 양측의 무기한 선물 포지션과 조합하여 펀딩레이트 차익거래 수익을 확정하는 데 사용할 수도 있다.

여기서 주의할 점은 Boros의 포지션이 본질적으로 고정 펀딩레이트와 변동 펀딩레이트 간의 교환(swap)이라는 것이다. 롱이라고 해서 두 거래소의 펀딩레이트 차이를 직접 얻는 것이 아니라, 실제 변동 가격 차이와 진입 시점에 확정한 펀딩레이트에 따라 손익을 결제한다 —— 따라서 이 신상품이 실제로 낮춰주는 것은 펀딩레이트 가격 차이 거래의 운영 복잡도이지, 모든 차익거래 단계를 자동화된 원클릭 거래로 만들어주는 것은 아니다.

개인 투자자에게 어떤 거래 기회가 있을까?

방향성 펀딩레이트 베팅

가장 간단한 방법은 펀딩레이트 가격 차이를 하나의 독립적인 거래 대상으로 취급하는 것이다.

어떤 시장의 현재 내재 연환산 펀딩레이트가 10%인데, 앞으로 일정 기간 동안 두 플랫폼의 평균 펀딩레이트 차이가 20%에 도달할 수 있다고 판단한다면, 스프레드 롱으로 정방향 결제 수익을 얻을 기회가 있다. 반대로 현재 내재 연환산 펀딩레이트가 20%인데 시장 심리가 식으면서 두 플랫폼의 펀딩레이트 차이가 5%로 하락할 것이라고 본다면, 스프레드 숏이 더 유리할 수 있다.

이 전략은 양측의 무기한 선물을 동시에 보유할 필요가 없으므로, 가격 차이를 포착하기 위해 암호화폐 자산 가격 익스포저를 완전히 추가로 감수할 필요가 없다. 상대적으로 자본 효율이 더 높다. 다만 펀딩레이트 가격 차이는 변동성이 큰 경우가 많으므로, 실제 거래 시 반드시 레버리지 위험에 주의해야 한다.

유사 고정 수익 차익거래

펀딩레이트 방향에 베팅하기보다 수익률에 더 관심이 있는 사용자라면, 또 다른 방법을 더 연구해볼 가치가 있다.

거래소 A의 BTC 펀딩레이트가 거래소 B보다 현저히 높다고 가정하면, 사용자는 고펀딩레이트 시장에서 BTC 무기한 선물을 숏하고, 저펀딩레이트 시장에서 동일 금액으로 BTC 무기한 선물을 롱하여 양측의 가격 익스포저를 최대한 상쇄할 수 있다. 동시에 사용자는 Boros에서 해당 Spread Market을 숏하여 변동 펀딩레이트 차이를 고정 펀딩레이트 포지션으로 전환해야 한다. 반대의 경우도 마찬가지다.

이 세 가지 거래를 조합하면 두 시장 간의 펀딩레이트 차이를 확정할 기회가 생긴다. Boros 공식의 차익거래 도구도 이러한 아이디어를 중심으로 설계되었다 —— Spread Market이 존재하는 거래쌍에서는 원래 각각 관리해야 했던 두 개의 펀딩레이트 포지션을 하나의 스프레드 포지션으로 통합할 수 있다.

공식 홍보 문구에서 Boros는 25%—35%의 고정 수익을 달성할 수 있다고 예시했지만, 이 수치를 일반 사용자가 실제로 얻을 수 있는 순수익으로 직접 간주해서는 안 되며, 진입 펀딩레이트, 보유 기간, 레버리지, 비용을 떼어놓고 단독으로 비교해서는 더더욱 안 된다.

개인 투자자에게 진정으로 주목할 만한 것은 특정 시점의 최고 연환산 수익률이 아니라, 가격 차이가 지속될 수 있는지, 진입 가격이 합리적인지, 그리고 거래 비용을 차감한 후 얼마나 남는지이다.

높은 수익 뒤에 숨은 함정은?

높은 변동성: 과거 데이터 ≠ 미래 결과

서로 다른 플랫폼의 펀딩레이트는 실제로 자주 차이가 발생하며, 장기간에 걸친 대규모 표본에서의 크로스플랫폼 가격 차이 패턴에도 어느 정도 규칙성이 있다. 그러나 과거 데이터는 판단에 도움을 줄 뿐, 미래의 결제 결과를 보장할 수는 없다.

시장 심리 반전, 트레이더 포지션 변화, 또는 특정 플랫폼에 갑자기 대량의 롱 또는 숏이 몰리는 경우 펀딩레이트가 급격히 변할 수 있다. 원래 유리했던 가격 차이가 빠르게 확대되거나 축소될 수 있고, 심지어 역방향 가격 차이로 바뀌어 롱 또는 숏 전략의 결과에 직접 영향을 미칠 수 있다.

기초 플랫폼 리스크는 여전히 존재

크로스플랫폼 차익거래 전략을 하나의 스프레드 거래로 패키징하면 여러 펀딩레이트 포지션을 관리하는 복잡도는 낮아지지만, 기초 리스크가 사라지는 것은 아니다. 전체 전략은 여전히 관련 거래소의 펀딩레이트 결제, 그리고 Boros 자체의 유동성·결제·청산 메커니즘에 의존한다.

특정 기초 거래소에 이상 변동, 유동성 고갈, 거래 중단이 발생하면 차익거래 조합을 적시에 조정하지 못할 수 있다. 이론적으로 기초 자산의 가격 익스포저를 이미 헤지했다고 해서 실제 위험이 완전히 상쇄되었음을 의미하지는 않는다. 극단적 시장 상황에서는 단일 레그 포지션의 청산, 크로스플랫폼 가격 괴리 등의 문제로 조합이 추가 손실을 입을 수 있다.

용량에 상한이 존재

Boros는 크로스플랫폼 펀딩레이트 가격 차이를 더 쉽게 거래할 수 있는 대상으로 만들었지만, 이런 기회 자체가 무한히 공급되는 것은 아니다.

점점 더 많은 트레이더가 같은 시장에 유입되면 차익거래 자금이 기존의 펀딩레이트 차이를 점차 압축시킨다. 이것이 바로 Boros가 말하는 가격 차이 수렴(Premium Narrowing)이다. 가격 차이가 줄어들면서 새로 진입하는 사람이 확정할 수 있는 수익률도 함께 낮아진다.

도구의 단순화가 전략의 단순화를 의미하지는 않는다

요약하면, Boros의 Spread Markets는 펀딩레이트 차익거래에 더 직접적인 거래 방식을 제공한다. 두 시장 간의 펀딩레이트 차이를 별도로 추출하여 트레이더가 여러 펀딩레이트 포지션을 관리하는 복잡도를 낮추고, 자본 활용 효율을 높이며, 가격 차이를 직접 거래하고 고정 수익 전략을 구축하는 새로운 도구를 제공한다.

그러나 도구의 단순화가 전략 자체가 단순해졌음을 의미하지는 않는다. 수익을 실제로 결정하는 것은 여전히 진입 시점의 펀딩레이트 수준, 가격 차이의 지속성, 거래 비용, 그리고 전체 포지션의 리스크 관리이다.

일반 트레이더라면 홍보에서 강조하는 높은 연환산 수익률을 서둘러 쫓기 전에, 최소한 전통적인 크로스마켓 차익거래 방식을 먼저 익히고 그 위에서 업그레이드를 진행해야 한다.