달리오 경고: 미국 국채 약세장은 "아직 끝나지 않았다", 수급 불균형 리스크 지속 누적

원문 작성자: 리단

원문 출처: 월스트리트견문

헤지펀드 거물 브리지워터 공동 창업자 레이 달리오(Ray Dalio)가 다시 한번 미국 국채에 경고를 보냈다: 미국 국채 매도세는 아직 바닥을 치지 않았으며, 수급의 구조적 불균형이 미국 국채를 역사적 수준의 부채 위기로 밀어넣고 있다.

달리오는 미국 동부시간 13일 화요일 링크드인에 글을 올려, 미국이 부채 확장과 수요 위축이 서로를 강화하는 악순환에 진입하고 있다고 밝혔다. 금리 상승이 차입 비용을 끌어올리고, 이는 다시 부채 규모를 키우는 나선형 상승이 "경제와 금융시장에 충분한 압력을 가해 수급이 다시 균형을 찾을 때까지" 지속될 것이라는 설명이다. 그는 "(미국) 채권의 약세장은 아직 갈 길이 멀다"고 썼다.

달리오의 이번 발언은 블랙록, 모건스탠리 투자운용 등 기관의 입장과 뚜렷한 대비를 이룬다. 이들은 10년물 미국 국채 수익률이 이달 초 2002년 이후 최고치인 약 5.4%까지 치솟은 뒤 강세로 돌아선 상태다. 보도에 따르면 미국 국채를 추종하는 블룸버그 지수는 올해 들어 약 2.4% 하락했으며, 미국 국채 가격은 2022년 이후 첫 연간 하락을 기록할 전망이다.

미국 정부 부채, 2차 세계대전 이후 최고 수준으로 상승

달리오는 글에서 대량의 데이터로 자신의 판단을 뒷받침했다. 그는 총 차입 규모와 부채 상환 비용 대비 정부 수입 비율을 기준으로 볼 때, 미국 정부의 현재 부채가 2차 세계대전 이후 최고 수준으로 올라섰으며 향후 수년간 계속 악화될 것으로 예상된다고 추산했다.

2026년 9월 말 기준 미국의 유통 시장성 국채는 약 32조 달러로 1년 전보다 8% 증가했다. 미국 재무부는 올해 들어 약 1.5조 달러의 신규 채권을 순발행했으며, 연간 순발행 규모는 2.1조 달러에 달할 것으로 예상된다. 동시에 재무부는 약 10조 달러의 만기 부채를 차환해야 한다.

달리오는 투자자들이 재투자 의향을 조금만 낮춰도 거대한 자금 조달 공백이 발생할 수 있다고 경고했다.

부채 구조 측면에서 미국 재무부는 장기채 수급 불균형 압력을 완화하기 위해 점점 더 단기 어음 발행으로 전환하고 있다. 현재 단기 어음 발행량은 전체 발행량의 약 50%로, 역사적 정상 수준인 20%를 크게 웃돈다. 이 비율은 통상 경제 침체기에만 나타난다.

달리오는 단기화 발행이 일시적으로 이자 지출을 낮추는 데는 도움이 되지만, 동시에 부채 차환 위험을 크게 높이고 금리 상승 주기에서 부채 상환 비용을 더욱 끌어올린다고 지적했다.

해외 미국 국채 수요 전환, 중국과 일본이 특히 관건

달리오는 해외 수요 위축을 미국 채권시장 압박의 핵심 요인 중 하나로 본다. 그는 해외 투자자가 현재 약 9.3조 달러의 미국 국채를 보유하고 있어 규모가 가장 큰 단일 보유 집단이며, 미국 국채의 약 32%를 보유하고 있지만 매수 속도는 둔화되고 공급량은 계속 늘고 있다고 지적했다.

주요 해외 미국 국채 보유국 중에서 일본과 중국의 동향이 가장 주목할 만하다. 달리오는 일본이 약 1.1조 달러의 미국 국채를 보유하고 있으며, 그중 약 6000억 달러는 정부 준비금, 약 2300억 달러는 일본 정부연금투자기금(GPIF)이 보유하고 있다고 밝혔다.

그는 일본 정책 입안자들이 엔화를 지지하고 일본 국채 시장을 안정시키기 위해 국내 기관의 미국 국채 매도를 유도하고 자금을 본국으로 환류하도록 강한 동기를 갖고 있다고 본다. 일본 국채 수익률 상승은 이 추세를 더욱 강화할 것이며, 관련 엔 캐리 트레이드 청산도 시장에 격렬한 충격을 줄 수 있다.

중국에 대해 달리오는 미국 공식 통계가 중국의 실제 보유 규모를 크게 과소평가하고 있다고 밝혔다. 그는 중국 기업과 개인이 약 1조 달러의 미국 국채를 보유하고, 중국 외환보유액이 별도로 약 2조 달러를 보유하고 있어 중국의 대미 금융자산 총규모가 4조 달러에 달할 수 있다고 개략적으로 추산했다. 위안화가 절상되면서 중국이 보유한 달러 자산은 환차손에 직면해 매도 동기가 커진다.

그는 민간 달러 보유분 중 10%만 헤지하거나 전환해도 약 4000억 달러의 달러 매도가 촉발되어 환율과 신용시장에 중대한 영향을 미치기에 충분하다고 경고했다.

달리오는 "종합해 보면 신규 채권 공급과 수요의 예상 변화는 오랫동안—지금도 여전히—미국 국채를 공매도하는 것이 매수하는 것보다 더 쉽게 만들고 있다"고 썼다.

회사채와 AI 자금 조달 붐이 자금 쟁탈전 심화

달리오는 재무부가 시장에서 고립되어 자금을 조달하는 것이 아니라 다른 모든 차입자 및 자산 발행자와 같은 무대에서 경쟁하고 있다고 지적했다. 약 2.1조 달러의 연방 순신규 차입 외에도 회사채가 약 1.4조 달러 추가될 것으로 예상되며, 가계와 지방정부 차입을 더하면 2027년全年 순고정수익 자금 조달 수요는 약 4.4조 달러에 달하고, 이는 차환이 필요한 만기 부채를 제외한 수치다.

회사채 시장의 구조적 변화는 특히 주목할 만하다. 달리오는 미국 회사채 총규모가 약 15.7조 달러이며, 인공지능(AI) 자본지출 붐에 힘입어 올해 회사채 총발행량이 전년 대비 거의 30% 증가했다고 지적했다. 그중 AI 초대규모 컴퓨팅 기업(hyperscaler)의 채권 발행은 2026년 상반기에만 약 2200억 달러에 달했으며, 2025년全年은 약 1080억 달러에 불과했다.

더 경계할 점은 높은 자본지출이 기업의 잉여현금흐름을 압박하고 있고, 신용 스프레드가 이미 확대되기 시작해 투자자들이 신규 공급을 흡수하려면 더 높은 '양보(concessions)'를 요구하고 있다는 것이다.

달리오는 기업 신용시장을 "광산 속의 카나리아(the canary in the coal mine)"에 비유하며, 이것이 전체 금융시장 압력이 더욱 드러날 조기 신호라고 본다.

부채 상환 비용이 재정 여력 잠식

수급 불균형 외에도 달리오는 부채 상환 비용이 재정 여력을 압박하는 효과를 중점적으로 분석했다.

그는 약 32조 달러의 시장성 국채 규모에서 전체 금리 수준이 최종적으로 1%포인트 상승하면 이자 지출만 매년 약 3100억 달러가 추가되고, 10년 누적 시 정부 부채에 약 3조 달러가 더해진다고 지적했다.

현재 미국 기존 부채의 평균 금리는 약 3.5%인 반면, 시장 금리는 이미 4%에서 5.5% 구간에 있다.

달리오는 금리가 더 이상 오르지 않더라도 기존 부채가 차례로 만기되어 더 높은 금리로 차환되면서 이자 지출은 계속 증가할 것이라고 지적했다. 재무부 데이터에 따르면 2026 회계연도 전 3분기 순이자 지출은 전년 동기 대비 780억 달러 증가해 10% 늘었다.

그는 나아가 부채 원금 차환 규모가 연방 세수의 약 185%에 해당하는 수준으로 올라섰고, 총 부채 상환 비용이 정부 세수에서 차지하는 비율은 약 200%이며 여전히 상승하고 있어 "죽음의 나선(death spiral)" 위험을 무시할 수 없다고 지적했다.

글로벌 부채 경쟁 심화, 주식시장도 비켜가기 어려워

달리오는 분석 시야를 글로벌 차원으로 확장했다.

그는 데이터를 인용해 OECD 회원국 정부의 2025년 총차입 규모가 이미 기록적인 17조 달러에 달했고, 2026년에는 약 18조 달러로 더 늘어나 2024년보다 17% 증가하며 약 10년 전의 두 배에 달할 것으로 예상된다고 지적했다. 유럽 각국은 국방과 인프라 자금 조달을 위해 국채 발행을 늘리고 있으며, 독일은 2027년 총발행 규모가 약 5760억 유로에 달할 전망인 반면 유럽중앙은행은 같은 기간 정부 채권 보유를 늘리는 것이 아니라 줄이고 있다.

주식시장에 대해서도 달리오는 경고를 보냈다. 그는 지난 1년간 기업이 주식시장의 순매수자에서 순매도자(자금 조달자)로 바뀌었으며, 2026년 상반기 주식 발행 규모는 연율 환산으로 1.8조 달러에 달했고 주로 AI 건설 붐이 이를 견인했다고 지적했다. 그는 향후 IPO, 증자 및 사모 등 채널을 통한 주식 자금 조달 압력이 계속될 것으로 예상했다.

달리오는 "금융자산(부채와 주식 포함)의 공급이 수요가 소화할 수 있는 양을 크게 초과하는 것으로 보인다"고 요약했다.

그는 현재 시장이 금리가 크게 상승한 이후이지만 아직 주식시장과 위험자산의 뚜렷한 하락을 초래하지는 않은 주기 중간 단계에 있으며, 수급 불균형이 축소되기 시작할 때까지 금리는 계속 상승할 것이고, 그때가 되면 금리에 민감한 시장과 경제 부문이 가장 먼저 압박을 받을 것이라고 지적했다.