수년 만에 가장 '불확실한' 한 번, 오늘 밤 연준이 '충격'을 줄까?

원문 저자: 자오잉(赵颖)

원문 출처: 월스트리트 지앤원(华尔街见闻)

오늘 밤 연방준비제도(Fed)의 금리 결정은 대부분 동결될 가능성이 높지만, 시장이 진정으로 두려워하는 것은 기본 시나리오가 아니라 드문 surprise 금리 인상 또는 충분히 매파적인 발언과 함께한 동결이다.

한국 시간 7월 30일 오전 3시(현지 시간 7월 29일 오후 2시), 연준은 최신 금리 결정을 발표할 예정이다. 이번 회의에는 점도표와 경제 전망 업데이트가 없으며, 연방기금금리 목표 범위는 3.50%-3.75%로 유지될 것으로 예상된다. 로이터 조사에 따르면, 응답한 104명의 예측가 모두 금리 동결을 예상했다. 그러나 통화 시장은 여전히 이번 주 금리 인상 확률을 약 32%로 반영하고 있으며, 연내 약 42bp(베이시스 포인트)의 긴축폭을 가격에 반영하고 있어, 이번 회의는 최근 몇 년간 '불확실성'이 가장 큰 회의가 될 전망이다.

불확실성은 두 가지 힘의 충돌에서 비롯된다. 6월 CPI가 전반적으로 예상치를 하회하고, 비농업 고용이 예상보다 약했으며, 회의 전 유가가 하락하면서 연준이 기다릴 여지를 제공했다. 그러나 인플레이션은 여전히 목표치를 웃돌고, 중동 정세와 유가가 반복되며, 일부 연준 위원들의 최근 발언이 매파적이며, 의장인 워시(沃什)가 아직 명확한 정책 이력을 확립하지 못한 점을 고려할 때, 시장은 금리 인상 리스크를 완전히 배제하기 어렵다.

UBS의 수석 미국 경제학자 조나단 핀글(Jonathan Pingle)은 다가오는 연준 결정에 대해 느끼는 불확실성 정도가 20년 만에 가장 크며, 이와 유사한 감정을 느낀 것은 버냉키가 연준 의장직을 막 인수했을 때가 마지막이었다고 밝혔다. "워시 의장은 향후 몇 차례 회의에서 정책 방향을 주도할 것이며, 우리는 그가 통화 정책을 어떻게 바라보는지에 대해 거의 아는 바가 없습니다."

투자자들에게 리스크는 단기 금리, 달러, 그리고 미국 주식의 즉각적인 반응에 집중된다. JP모건의 Market Intel 추정에 따르면, 만약 연준이 surprise로 25bp를 인상한다면, S&P 500 지수는 1.5%-2% 하락할 수 있다. 50bp를 인상한다면, 하락폭은 2%-4%로 확대될 수 있다. 금리를 동결하더라도, 성명서와 기자회견이 매파적이라면 위험 자산의 반등을 제한할 수 있다.

시장 컨센서스는 동결이지만, 가격은 평온하지 않다

전통적인 예측 기준으로 볼 때, 이번 결정은 이견이 없는 것처럼 보인다. 로이터 조사에 따르면, 104명의 경제학자 모두 연준이 금리를 동결할 것으로 예상했다. 이 중 78명은 올해 남은 기간 동안에도 금리를 조정하지 않을 것으로 예상했고, 단 6명만이 금리 인하를 예상했다.

그러나 동일한 조사에서 응답자의 66%는 올해 금리 인상 가능성이 '높다'고 답했는데, 이는 6월 당시 '낮다'는 주류 판단과 확연히 다른 것이다. 시장 가격 결정 또한 투자자들이 금리 인상의 꼬리 리스크(tail risk)에 대해 비용을 지불하고 있음을 보여준다. 트레이더들은 현재 이번 주 약 30%의 금리 인상 확률을 반영할 뿐만 아니라, 9월까지 25bp 인상을 완전히 가격에 반영하고 있으며, 내년 3월까지 약 50bp에 가까운 금리 인상폭을 반영하고 있다.

골드만삭스는 이러한 가격 결정이 이번 회의 결과를 '매우 불확실하게' 만든다고 분석했다. 만약 연준이 금리를 인상한다면 역사적으로 드문 surprise 행동이 될 것이고, 인상하지 않는다면 시장은 이전에 반영했던 금리 인상 리스크를 신속하게 재평가할 것이다. BMO 캐피탈 마켓츠의 이안 린겐(Ian Lyngen)은 2015년 이후 트레이더들이 연준 결정 하루 전 최종 금리 결정에 대한 예측 평균 오차가 2.4bp에 불과했지만, 이번에는 시장이 평소보다 더 극적인 즉각적인 반응을 보일 가능성이 크다고 말했다.

데이터는 기다림을 지지하지만, 인플레이션 리스크는 여전하다

연준의 동결을 지지하는 주된 근거는 최신 데이터에서 나온다. 6월 CPI가 예상을 하회하면서, 월러(Waller)의 매파적 발언으로 촉발되었던 금리 인상 베팅이 약화되었다. 월러는 이전에 6월 근원 CPI가 예상보다 높다면 단기 금리 인상을 고려해야 하지만, 데이터가 예상보다 낮다면 이를 명확한 신호로 간주하기 위해 더 많은 유사한 수치를 확인해야 한다고 밝힌 바 있다.

노동 시장 또한 연준에 더 많은 관찰 시간을 제공했다. 6월 비농업 고용이 예상을 하회했고, 전월 수치는 하향 조정되었으며, 두 달간 순 수정치는 7만 4천 명 감소로, 이전에는 9만 3천 명 증가였다. 실업률이 소폭 하락했지만, 자료에 따르면 이는 주로 전체 경제 활동 참가율 하락에 기인한 것일 수 있다.

유가 또한 핵심 변수다. 미국과 이란 간의 갈등은 지난 회의 이후 새로운 국면으로 접어들었고, 관련 양해각서가 위반되면서 양측이 다시 공격을 개시했다. 그러나 회의 전 주말 동안 공격이 중단되면서 지정학적 리스크 프리미엄이 하락했고, 유가도 함께 하락하여 인플레이션 기대를 완화하는 데 도움이 되었다. 연준 위원들은 이전에도 일시적일 수 있는 공급 충격에 너무 빠르게 대응해서는 안 된다고 경고한 바 있다.

문제는 잠재 인플레이션이 여전히 목표치를 크게 웃돌고 있다는 점이다. 모건스탠리는 상방 리스크로 지속적인 고유가, 연준의 반응 함수가 더 매파적으로 변하는 점, AI 주도 투자가 중립 금리를 상승시키는 점을 지적했다. 골드만삭스 또한 관세, 전쟁 및 AI 통계 오차가 월간 인플레이션에 미치는 복합적인 영향은 향후 약화될 수 있지만, 불확실성은 여전히 크며, 인플레이션 개선이 중단되면 연준 내부의 금리 인상 논의가 다시 활발해질 것이라고 전망했다.

워시 시대의 커뮤니케이션 자체가 리스크

워시가 주재한 지난 FOMC 회의는 그의 첫 번째 회의이기도 했다. 당시 성명서는 대폭 축약되었고, 전향적 지침 언어가 삭제되었으며, 위원회가 인플레이션을 2% 목표로 되돌리겠다는 약속이 강화되었다. 이는 이번 회의에서 사소한 표현 변화만 있어도 시장이 과대 해석할 수 있음을 의미한다.

모건스탠리는 이번 성명서가 대부분 변경되지 않을 것으로 예상하며, 여기에는 '충분한 지준' 정책 재확인, 경제 활동이 높은 불확실성 속에서도 '견고한 속도로 확장'되고 있다는 설명, 실업률이 '거의 변동이 없다'는 점, 인플레이션이 여전히 '높다'는 점 등이 포함될 것으로 내다봤다. 이번 달에는 경제 전망 요약이 없기 때문에, 정책 결정자들이 점도표를 통해 시장 기대치를 재설정할 필요성도 없다.

기자회견이 더 중요할 수 있다. 워시 의장은 중동 분쟁이 인플레이션에 미치는 영향, 새로 발표된 의장 작업반, 그리고 최신 데이터가 정책 행동 일정을 앞당길 수 있는지에 대한 질문을 받을 것으로 예상된다. 골드만삭스는 워시 의장이 명확한 정책 신호를 주지 않고, 모든 옵션이 여전히 열려 있으며 향후 결정은 데이터에 달려 있다는 점을 강조할 가능성이 높다고 예상했다.

크레디 아그리콜(Credit Agricole)은 연준이 전향적 지침이 더 제한적인 새로운 단계에 접어들고 있으며, 이는 더 많은 회의를 진정한 '라이브 회의(live meeting)'로 만들 것이라고 분석했다. 이 은행은 연준이 이번에도 여전히 동결할 것이며, 지난 회의 이후 데이터는 적어도 추가 동결을 위한 시간을 벌어주었다고 판단했다. 워시 의장이 신설한 5개 작업반에 대해 크레디 아그리콜은近期에 큰 업데이트가 있을 것으로 예상하지 않으며, 관련 권고는 연말에 가까워서야 완료될 가능성이 높아, 대차대조표 정책이 당분간 변경될 가능성은 낮다고 덧붙였다.

의견 차이 확대, 동결에도 반대표 가능성, 반대표 주시

연준 내부의 의견 차이는 이번 회의 불확실성의 핵심이다. 6월 예측에서 예측을 제출한 18명의 참가자 중 9명은 올해 최소 한 번의 금리 인상을 예상했다. 이후 다수 위원의 발언은 인플레이션 둔화가 정체될 경우 추가 긴축을 고려할 의향이 있음을 시사했다.

월러와 쿡(Cook)은 모두 디스인플레이션(disinflation) 과정이 정체될 경우 긴축 정책을 고려할 수 있다고 밝혔다. 2026년 FOMC 투표권을 가진 로건(Logan)과 해맥(Hammack)의 발언은 더 매파적이었다. 로건은 정책 금리가 전망과 리스크 균형을 더 잘 맞추기 위해 적당히 더 높아야 하며, 인플레이션을 목표치로 되돌리는 데 여전히 어느 정도의 긴축 정책이 필요하다고 주장했다. 해맥은 연준이 금리 인상을 고려해야 할 수도 있다고 직접 언급했다.

따라서 금리를 동결하더라도 반대표가 나올 수 있다. 최근 발언만으로 볼 때, 연준이 동결을 선택할 경우 금리 인상을 찬성하는 2~4장의 반대표가 나올 수 있다. 골드만삭스는 이번 성명서가 지정학적 갈등으로 인한 인플레이션 상방 리스크를 인정하고, 최소 한 명의 위원이 금리 인상에 투표할 가능성이 있다고 예상했다.

뱅크 오브 아메리카(Bank of America) 애널리스트 마크 카바나(Mark Cabana)는 연준이 수요일에 금리를 동결할 것으로 예상하지만, 로리 로건(Lorie Logan)과 베스 해맥(Beth Hammack) 같은 지역 연방준비은행 총재들의 반대를 불러일으킬 수 있다고 전망했다. 그는 또한 시장이 금리 인상 리스크를 배제하지 않는다면, 전략가들도 이를 배제하지 않을 것이라고 덧붙였다.

소수의 기관, 금리 인상 'surprise'에 베팅

주류 의견이 여전히 동결이지만, 일부 기관들은 명백히 surprise 금리 인상에 베팅하고 있다. 시타델 증권(Citadel Securities)이 뚜렷한 이질적인 존재로 부상했으며, 해당사의 거시 전략 책임자 프랭크 플라이트(Frank Flight)는 이번 주 기본 시나리오를 이번 주 25bp 인상으로 변경했다. 그는 이것이 인플레이션 퇴치에 대한 워시 의장의 신뢰성을 강화하고 '전향적 지침 시대를 명확히 종식시킬 것'이라고 생각한다.

PGIM의 글로벌 채권 책임자 겸 수석 투자 전략가 로버트 팁(Robert Tipp) 또한 시장이 수요일 행동의 확률을 과소평가했을 수 있다고 지적했다. 그는 워시 의장이 사실상 이미 금리 인상을 위한 무대를 마련했으며, 지금 결정을 미룰 경우 9월에 한 번에 50bp를 인상할 확률을 높일 수 있다고 분석했다.

라이트슨 ICAP(Wrightson ICAP)의 수석 경제학자 루 크랜달(Lou Crandall)은 연준이 금리를 인상하지 않을 충분한 이유가 없다고 말했다. 채권 시장 베테랑 할리 배스먼(Harley Bassman)은 연준이 인플레이션 퇴치 신뢰도를 강화하기 위해 한 번에 50bp를 인상해야 한다고 주장하기도 했다.

그러나 골드만삭스는 여전히 대부분의 FOMC 위원들이 6월 인플레이션 데이터가 약세를 보인 후 이번 주 금리 인상을 추진할 가능성은 낮다고 보고 있다. 이 은행은 또한 연준이 역사적으로 회의에서 surprise 금리 인상을 일으키는 것을 피해왔으며, 특히 경제 전망 요약이 없는 회의에서는 위원들이 시장이 자신들의 의도를 과도하게 해석할 것을 더 우려할 수 있다고 지적했다.

자산 반응: 금리 인상이 최대 충격, 매파적 동결도 쉽지 않아

JP모건 Market Intel은 '매파적 동결'을 기본 시나리오로 설정하고 확률을 50%로 제시했다. 이 시나리오에서 S&P 500 지수는 0.25% 상승에서 0.50% 하락 사이의 변동을 보일 수 있다. 논리는 연준이 노동 시장과 성장이 여전히 견고함을 이유로