Robinhoodの予測市場は大きく稼いだが、暗号資産収入は半減

著者：SoSoValue Research



Robinhoodの第3四半期決算は明暗がはっきりと分かれる内容となった。オプション、予測市場、オンチェーン事業が収益を過去最高に押し上げた一方、暗号資産取引収益は前年同期比で半減したままで、利益も前年同期比の増益を回復できなかった。同社は収益源を徐々に拡大しているが、新たな取引活動を利益へと効率的に転換できるかが、今回の決算の核心的な試練となっている。

Q3の売上高は14億2400万ドルで、前年同期比11.8%増、前四半期比8.9%増となったが、市場予想の約14億3000万ドルをわずかに下回った。純利益は4億7600万ドルで前年同期比14%減。決算発表後、株価は時間外取引で約7%下落した。収益構造と今後の経営動向から見ると、市場の懸念は成長の質に集中している。高成長事業はすでに旧事業の穴を埋め始めているが、収益の増加分は費用拡大、利息収入の減少、取引の収益化圧力を吸収する必要がある。

評価損が利益の減少幅を拡大、中核利益はなお前年同期比増益を欠く

Q3のGAAPベース1株当たり利益（EPS）は0.51ドルで前年同期比16%減。これには主にRobinhood Ventures Fund Iの評価変動に関連する6700万ドルの未実現損失が含まれ、EPSへの影響は約0.07ドルだった。この影響を除くとEPSは約0.58ドルとなり、前年同期の0.61ドルから約5%減少する。

同社は今四半期、新たな非GAAP調整後EPSを初めて開示した。投資損益などを除いた値は0.60ドルで前年同期比3%減だが、前四半期の0.50ドルからは20%増加した。この変化は、前四半期比の経営成績が改善している一方で、報告利益が投資評価の変動に大きく影響されていることを示している。

費用と税負担も利益を圧迫した。四半期の営業費用は前年同期比16%増の7億3900万ドルで、収益の伸び率を上回った。信用損失引当金は2600万ドルから7100万ドルに増加し、主にクレジットカード融資事業の拡大に伴うものだ。税引前利益は前年同期比でわずか約1%減だったが、法人所得税費用が7800万ドルから1億4900万ドルに増加し、純利益の減少幅をさらに拡大させた。

調整後EBITDAは前年同期比9%増の8億800万ドル、利益率は約57%で、前年同期の58%をわずかに下回った。Robinhoodは依然として高い収益性を維持しているが、過去最高の収益は前年同期比での利益率拡大にはつながっておらず、新事業への成長投資がコスト面に現れ始めている。

暗号資産取引量は回復、収益の修復はオンチェーン増分に依存

暗号資産事業の前年同期比の圧力は依然として顕著だ。Q3の暗号資産収益は1億2000万ドルで前年同期比55%減。名目取引額は498億ドルで前年同期比38%減となった。うちRobinhood自社アプリの取引額は前年同期比48%減、Bitstampは28%減で、リテール取引側の縮小がより顕著だった。

一方、前四半期比では回復が見られた。総取引額はQ2比23%増で、うち自社アプリは13%増の206億ドル、Bitstampは32%増の292億ドルだった。7月から9月にかけて、月間取引額は109億ドルから175億ドル、214億ドルへと回復し、取引の活発さは月を追うごとに改善した。

しかし、取引量の回復と収益増加の間には落差が生じている。Robinhood Chainの貢献を除くと、Q3の暗号資産取引収益は9400万ドルで、Q2の1億ドルから6%減少した。自社アプリの収益は9400万ドルから8800万ドルに減少し、Bitstampの収益は600万ドルで横ばいだった。最終的に暗号資産の総収益を前四半期比20%増加させたのは、Robinhood Chainの新規純収益2600万ドルだった。

経営陣は電話会議で、暗号資産事業の総合的な収益化率がステーブルコイン商品「Robinhood Earn」の比率上昇の影響を受けたと説明した。こうした事業の収益化水準は通常の暗号資産取引よりも低い。

したがって、暗号資産事業は現在、需要と構造の両面での変化に直面している。リテール取引は依然として前年の高水準を下回り、新たな活動はより機関投資家、ステーブルコイン、オンチェーン商品に由来するものになっている。プラットフォームがカバーする資産と顧客はより広範になったが、取引額1単位当たりがもたらす収益もそれに伴って変化している。高金利、継続的な資金流出、地政学的不確実性による暗号資産リスク選好への抑制は、依然としてリテール現物事業の回復における重要な制約となっている。

予測市場は暗号資産の穴をほぼ埋め、オプションは依然として収益の柱

予測市場はRobinhoodの収益構造において無視できない存在となっている。Q3のイベントコントラクト収益は1億7300万ドルに達し、前年同期の6倍超、前四半期比11%増となった。コントラクト取引量は164億枚で前年同期の7倍超、前四半期比約21%増だった。うちRotheraは2800万ドルの収益を貢献した。

絶対的な増加分で見ると、予測市場の収益は前年同期比で約1億4600万ドル増加し、暗号資産収益は約1億4800万ドル減少しており、両者はほぼ相殺する水準に達している。予測市場は重要な収益補填の役割を担っているが、その高成長はまず暗号資産事業が残した穴を埋めるために使われている。

取引関連収益を前年同期比19%増の8億6700万ドルへと押し上げたもう一つの柱はオプションだ。収益は前年同期比31%増の3億9900万ドルで、取引関連収益の約46%を占めた。株式取引収益は前年同期比41%増の1億2100万ドルだった。事業の多角化はすでに実際の貢献を生み出しており、Robinhoodが単一の暗号資産サイクルへの依存を減らすことにもつながっている。

予測市場自体の成長の質も注目に値する。経営陣は、非スポーツコントラクトの比率が前四半期の約15%から30%に上昇したと開示した。決算や企業経営指標に関するコントラクトは最終承認を待っており、ローンチ準備中だ。金融イベント関連商品は、既存の株式・オプション顧客基盤を活用してクロス取引需要を拡大できる可能性がある。

同時に、イベントコントラクトの取引量の前四半期比伸び率は収益の伸び率を上回っており、オプション取引量は前年同期比48%増と、収益の31%増よりも速いペースで伸びている。より多くの取引が事業規模を支えているが、商品構成と価格設定の変化によって、これらの増分が最終的にどれだけの利益に貢献するかは変わり得る。

Robinhood ChainとAIエージェント、新たな収益経路を提供し始める

Robinhood Chainは今四半期で最も商業化の進展が明確な新事業の一つだ。同社は、メインネット稼働初四半期に800億ドル超のDEX取引量と5000万ドル超のオンチェーン手数料を生み出し、収益と取引量で世界トップ5のチェーンに入ったと開示した。決算で確認された関連純収益は2600万ドルで、当四半期の暗号資産収益の約22%を占める。

この貢献はすでに財務的な意味を持っている。Robinhoodは自社チェーン、トークン化資産、永久先物を通じて取引範囲を拡大し、リテール取引の入口から取引インフラへと徐々に領域を広げている。一部の顧客がオンチェーン市場に移行しても、同社はその取引活動に引き続き関与し収益を得る機会がある。

AIエージェント取引はより初期段階にある。現在約20万人の顧客がAgentic Trading口座を開設し、累計で16億ドル超の名目取引額をもたらしている。その商業的価値は主に、戦略実行のハードルを下げ、取引頻度を高め、より多くの資産クラスがプラットフォーム内で利用されるよう促すことにある。

二つの経路はそれぞれ取引シーンと取引ツールを拡大するものだが、今後の利益貢献は依然として継続的な活発さ、手数料水準、顧客獲得と技術投資にかかっている。オンチェーン事業はすでに当期収益を補い始めているが、AIエージェント取引は安定した新規需要と収益を形成できることをさらに証明する必要がある。

顧客資産は増加を続けるが、アクティブユーザーと入金速度に分化

Robinhoodの顧客資産基盤は依然として拡大している。Q3のプラットフォーム総資産は前年同期比19%増の3960億ドル、入金顧客数は7%増の2870万人、Gold購読ユーザーは34%増の約520万人で、購読普及率は18%に達した。退職口座資産は前年同期比51%増の366億ドルで、長期資金事業が規模を蓄積していることも示している。

しかし、四半期純入金はQ2の217億ドルから157億ドルに減少し、月間アクティブユーザーは1300万人に減少、前年同期比で80万人減、前四半期比で110万人減となった。資産の成長、有料ユーザーの増加、全体のアクティブ人数との間の分化は、Robinhoodが現在、顧客資産の蓄積と深い利用により収益を押し上げることに、より依存していることを意味している。

10月から決算開示時点までに、純入金はすでに130億ドルを超え、うち約60億ドルはデル家による「トランプ・アカウント」への出資によるものだった。この資金は資産拡大を強化したが、その来源は集中しており、今後の成長の持続性は依然として日常的な顧客入金、口座利用、金融サービスの転換に依存する必要がある。

Gold、退職口座、銀行業務は継続的な収益を増やし、取引サイクルの変動を緩和するのに役立つ。クレジットカードと融資事業は同時に引当金需要をもたらす。プラットフォームが総合金融サービスへと拡大するにつれて、収益構造は改善しつつあるが、管理すべきコストとリスクも増加している。

Q4の鍵は収益化の改善にあり、単なる取引量の維持ではない

同社は通年の調整後営業費用および株式報酬費用のガイダンス上限を2500万ドル引き下げ、26億7500万〜27億5000万ドルに収めた。ただし、同社の開示によれば、これは依然としてQ4の約7億6500万〜8億4000万ドルの費用に相当し、Q3の6億6400万ドルを上回る。費用ガイダンスの引き下げは効率改善を示すが、第4四半期の投資圧力は依然として存在する。

電話会議で経営陣は、10月初旬の株式、オプション、暗号資産の1日平均取引量はQ3の水準とほぼ同程度で、イベントコントラクトの1日平均取引量は約10%増加したと述べた。同時に、四半期初めの取引スプレッドはわずかに縮小した。

これは、高い取引量を維持するだけでは収益の同時加速を保証するには不十分であることを意味する。商品構成が引き続き収益化水準の低い事業へ傾き、新商品や口座サービスの投資が増加するならば、利益の回復には依然としてより強い収益増分が必要だ。

金利の影響にも双方向性がある。Q3の純利息収入は前年同期比9%減の4億1500万ドルだった。信用取引残高が59%増の221億ドルに増加したにもかかわらず、資産規模の拡大は証券貸借活動や金利変動の影響を完全には相殺できなかった。今後、比較的高い金利は一部の利息収入を支える可能性がある一方で、暗号資産やその他のリスク資産の取引需要を引き続き抑制する可能性がある。

Robinhoodの転換は実質的な進展を遂げている。予測市場は暗号資産収益の前年同期比の損失をほぼ補い、Robinhood Chainは純収益を貢献し始め、Goldと長期顧客資産は拡大を続けている。しかし、市場がこの成長モデルに求める水準も高まっている。今後のバリュエーションがより強い裏付けを得られるかどうかは、新事業が旧事業の穴と拡大コストをカバーした上で、1株当たり利益の持続的な成長を押し上げられるかどうかにかかっている。