収入が急増、99%ステーキング：PaperTradeは好調なスタート、PAPERはどう価格設定されるべきか？

1.15兆ドルの累計名目取引量、6755万ドルのTVL、4671万USDCの累計ステーキング報酬。

PaperTradeはローンチから1週間足らずで、すでにこうした成績を打ち出している。「累計ステーキング報酬」とは、PAPERステーカーに分配された収益を指す。

PAPERを巡る議論も、それによって変化した。当初、トレーダーが気にしていたのは、いくら損失を出せばどれだけのトークンを得られるかだった。今では、得たPAPERが結局どれだけの収益を分配できるのか、そしていくらの価値があるべきなのか、という問いがますます重要になっている。

収益は増え続ける

PaperTradeの立ち上がりがどれほど強烈かは、まず一组の比較を見ればわかる。

DefiLlamaのデータによると、PaperTradeは10月10日に2397万ドルの持幣者収益（Holder Revenue）を創出し、10月10日から13日までの累計は3394万ドルに達した。一方、Hyperliquidの単日収益ピークは881万ドル、4日連続の収益ピークはわずか2230万ドルで、PaperTradeの1日分の収益にも届かない。

単日の記録は初回の熱狂によって膨らみやすいため、その後のパフォーマンスのほうが説得力を持つ。PaperTradeのローンチ後数日間の1日あたりステーキング報酬は徐々に上昇している。

プロトコルのユーザーも着実に増えており、PaperTradeの初回入金アドレスは累計約1万4900件に達し、累計入金は約2億4100万USDCとなっている。これらの指標と増え続ける日次報酬を並べれば、PaperTradeがすでに活発な参加者層を形成していることを十分に示している。

収益分配

PaperTradeの魅力は、取引体験、トークン発行、収益分配を一体化している点にある。

トレーダーは資金プールをカウンターパーティとし、別のユーザーが注文を引き受けるのを待つ必要がない。ポジションには資金調達率がなく、建玉と損失に手数料はかからず、最大1000倍のレバレッジに対応する。取引で損失を出した後、条件を満たす損失はPAPERを生み出すことができる。PAPERを保有してステーキングすれば、プロトコルのUSDC収益分配に参加できる。

高頻度トレーダーにとって、この組み合わせは異なるコスト構造を提供する。リスクを取ることを厭わない早期参加者にとっては、損失が将来の収益権を獲得する機会を伴う。トレーダーとプラットフォーム収益の参加者は、同じ集団であり得る。

Ansemが評価しているのはまさにこの点だ。彼は、トレーダーの損失がもたらす収益の余地は、1件ごとに徴収するわずかな手数料よりもはるかに大きいと考えている。

PAPERの発行メカニズムも参加者のコストを変えている。当初、条件を満たす1ドルの損失につき最大100枚のPAPERを鋳造できた。プロトコルが追跡するLPが200万ドルの閾値を超えると、鋳造率は逓減し始める。PAPERの新規供給量は、初日に集中的に放出された後、明らかに縮小している。

同時に、PAPERの収益はLP収益の分配から生まれ、LPが500万ドルを超えると、超過分の資金がPAPERステーカーへの分配に充てられる。収益が継続的に発生し、初期の増発速度が鈍化することで、すでにPAPERを蓄積した保有者にはステーキングを続ける理由がより強くなる。

現在、PAPERの総供給量は約81.6億枚で、約81億枚がステーキング状態にあり、ステーキング比率は99.23%に達している。トークンのほぼ全てがステーキングに参加しているため、PAPERの価値は収益実績と直接結びついている。

価格設定

10月16日時点で、PaperTradeの歴史的な1日平均ステーキング収益は約506万ドルと表示されており、これは約18.5億ドルの年換算収益に相当する。

しかし、この数字を大幅に割り引いたとしても、PAPERには依然として議論に値するバリュエーションがある。

ほぼ全てのトークンがステーキングされている条件下では、簡単なモデルで1枚あたりのPAPERの価値を推定できる：

PAPER参考価格 = 持幣者日次収益 × 365 × 持幣者収益倍数（年換算）÷ トークン供給量。

ここでは持幣者に流れる収益を使用している。すでに分配された4671万USDCの歴史も、資産として再度加算することはしない。

現在のPUMP、HYPE、LITの流通時価総額の持幣者利益に対する比率は、それぞれ6.53倍、21.46倍、27.33倍である。ここではまず、そのうち低い方の6.53倍を採用する。

トークン供給側では、現在すでに81.6億枚のPAPERトークンが発行されており、今後も増発が続けば1枚あたりに分配される収益は希薄化する。以下では同時に140億枚と180億枚を将来の供給シナリオとして採用する。

Paper Strategy

PAPERトークンは現在まだ取引が開放されていない。PaperStrategyはHyperEVM上の「PAPER」トレジャリーであり、現在OTC以外でPAPERエクスポージャーを得る数少ない方法の一つである。

PAPERを巡る収益について、PaperStrategyは蓄積メカニズムを構築している。PaperStrategyのトークンであるPSTRは売買それぞれに10%の税がかかり、税収の9割が国庫に入り、1割がチームに渡る。国庫は取引戦略を通じてPAPERを蓄積・ステーキングし、さらにステーキング収益の9割をPSTRの買い戻し・焼却に充て、残りの1割はチームに帰属する。

現在、PaperStrategyは約1.54億枚のPAPERをステーキングしている。同期間のPSTRの時価総額は約850万ドルで、まだPAPERに転換されていない約60万ドルのアカウントおよび国庫残高を差し引き、さらに売買それぞれ10%の税を加えると、粗い計算で1枚あたりのPAPERは約0.064ドルに相当する含意価格となる。これはPAPERの市場価格設定を観察する窓を提供する。

PaperTradeはすでに十分に力強い立ち上がりを見せており、PAPERの価値も収益に支えられ始めている。次に注目すべきは、収益の持続性がPAPERに十分強固なバリュエーションの基盤を提供できるかどうかである。