国会がCLARITY Actを停滞させる中、SECは自らの手で動くことを決定：暗号資産規制は立法の行き詰まりを迂回しつつある

原文作者：小饼

8月11日夜、SECは発表を行った。今週金曜日（8月14日）午前10時、委員会は公開会議を開催し、議題はただ一つ：暗号資産投資契約に関する「カスタマイズ型発行制度」（Regulation Crypto）を正式に提案するかどうかの表决である。

これはPaul AtkinsがSEC委員長に就任して以来、初めての正式な暗号規則制定であり、発表から会議開催まで僅か3営業日しか残されていない。

3人の委員は全て共和党員であり、このステップが承認される見込みだ。ただし明確にすべき点は、金曜日の投票で決定されるのは「提案を発表し、パブリックコメントを求めるかどうか」であり、最終規則ではない。提案公表後、通常60日から90日のパブリックコメント期間が設けられ、その後SECがフィードバックに基づいて修正し、正式に発効するのは最短でも2027年になる。

市場にとって、シグナルはタイムラインよりも重要である。

CLARITY Actはどこで詰まっているのか？

背景には議会の立法行き詰まりがある。

CLARITY Act（デジタル資産市場明確化法案）は、現在米国で最も法律になる寸前にある暗号市場構造に関する立法である。下院は2025年7月に294:134で可決し、上院銀行委員会は今年5月に15:9で可決した。順風満帆に見えたが、上院本会議表决の関門で足踏みしている。

上院多数党院内総務のThune氏は、8月の休会前に投票を推進する予定だった。8月6日、彼は記者団に対し、民主党が投票に応じないと主張していると述べた。8月8日午前4時52分、Thune氏は徹夜会議の終盤に手続き上の動議を提出し、投票を9月15日午後2時15分、すなわち上院議員らが休暇から戻る初日に先送りした。

詰まる理由は具体的である。3つの論点が未解決のままだ：マネーロンダリング防止と執行条項の詳細、ステーブルコイン収益の規制帰属、そして大統領の暗号資産保有に関わる政府倫理条項である。Elizabeth Warren氏の態度は民主党反対派の立場を代表しており、彼女はこのバージョンの法案は「暗号業界によって書かれ、暗号業界のために機能する」と述べた。

表决には60票が必要である。共和党は53議席を有しており、少なくとも7人の民主党議員の超党派投票が必要だ。TD Cowenのアナリスト、Jaret Seiberg氏は8月10日のリサーチノートで75%の失敗確率を示した。Polymarketでは、CLARITY Actが年内に署名されて法律となる確率が2月の82%から21%に低下し、550万ドル以上がこの結果に賭けられている。

SECが空白を埋める

SECの動きはCLARITY Actの頓挫に直接続くものである。SECは議会を待たず、自ら規則を策定している。TD Cowenは今回の会議を「上院での頓挫後、SECが規制の確実性を提供するために開始する一連の規則制定の起点」と位置づけている。

Regulation Cryptoの枠組みは、Atkins氏の3月の公開講演に由来する。彼は当時、3つのカテゴリーの免除を提示した：

創業免除：初期段階の暗号プロジェクトが特定の条件を満たす場合に限定された資金調達を可能にし、完全な証券登録義務を発動させない。Atkins氏が3月に用いた参考数字は、12ヶ月以内に7500万ドル以下というものだ。

資金調達免除：より大規模な資金調達に簡素化された経路を提供する。情報開示は上場企業の完全なS-1目論見書ではなく、暗号ホワイトペーパーに近い形式になる可能性がある。

投資契約の安全港：これが最も重要な部分であり、トークンに「証券規制からの退出」経路を提供する可能性がある。プロジェクトの開発チームがもはやネットワーク運営を継続的に主導しなくなった場合、トークンはもはや投資契約とは見なされず、SECの管轄から外れる。

安全港条項が正式規則に盛り込まれれば、暗号プロジェクトのコンプライアンス論理を根本から変えることになる。これまでの中心的な問題は：トークンが一度証券と認定されれば、永遠に証券であり、プロジェクト側は無期限に証券法上の義務を負わなければならない。安全港の論理は、証券性がプロジェクトの分散化の程度に応じて消退し得るというものである。

二つの軌道

現在ワシントンには、暗号規制を推進する二つの並行した軌道がある。

CLARITY Actは立法の軌道を進んでいる。その強みは、権威が最も高いこと（法律は行政規則に優先する）、適用範囲が最も広いこと（SECとCFTCの管轄権を同時に区分する）、そして持続性が最も強いことである。ただし60票が必要であり、超党派の支持が必要であり、3つの論点を解決する必要があり、さらに9月15日の手続き投票を通過したとしても、その後には討論、修正案、最終表决があり、年内に全プロセスを完了する窓は極めて狭い。

Regulation Cryptoは行政規則の軌道を進んでいる。議会の投票は不要で、3人の共和党委員で推進するに十分である。正式規則が一度可決されれば、スタッフ声明よりも次のSEC政権によって覆されるのが難しい。なぜなら正式規則を覆すには、同じ通知・コメント・表决のプロセスを経る必要があるからだ。弱点は、その権限が限られており、SECの管轄範囲のみをカバーし、CFTCには関与しないこと、そして法的異議申し立てに直面する可能性があることだ。

元SEC職員のBrett Redfearn氏のXでの反応は、業界の感情をよく代表している：「もう議会がCLARITY Actを可決するのを待つ必要はない！規制当局が自ら行動する時だ。」

二つの軌道は相互排他的ではない。CLARITY Actが最終的に可決されれば、それはRegulation Cryptoに取って代わる。CLARITYが議会で失敗すれば、Regulation Cryptoが業界が得られる最良の結果である。SECは行政権力を用いて議会へのセーフティネットを設定しているのだ。

暗号業界にとって、短期的にはコンプライアンス義務に何ら変化はない。金曜日の投票は規則制定プロセスの起点に過ぎず、提案から最終発効までには少なくとも6ヶ月かかる。

しかしシグナルレベルの影響は即時的である。過去1年間、米国における暗号業界が直面してきた最大の不確実性は、「規則が一体いつ来るのか」ということだった。議会とSECが同時に前進しており、たとえそれぞれの進捗が異なっても、少なくともワシントンが「暗号を規制すべきかどうか」という議論から、「どう規制するか」という実務段階に入ったことを意味する。

9月15日と8月14日、二つの日付、二つの軌道、一つの方向性。