谷歌の決算は十分に好調だったが、なぜウォール街は納得しなかったのか？

オリジナル｜Odaily 星球日报（@OdailyChina）

著者｜Azuma（@azuma_eth）

日本時間7月22日早朝、グーグルの親会社Alphabetは米国株式市場終了後、2026年第2四半期の決算を発表した。

単に業績数字を見る限り、これはほぼ完璧な成績表である。第2四半期、Alphabetの売上高は1198億ドル（前年同期比24%増）、営業利益は408億ドル（同30%増）に達した。同社は12四半期連続で二桁の売上成長を維持しており、中核事業は引き続き強力な成長の底堅さを示している。

• Odaily注：上表の通り、多くの投資家はグーグルの今四半期の爆発的なEPS（1株当たり純利益）9.11ドルに注目し、この数字が前年同期の2.31ドルを大幅に上回っていることを強調している。しかし、これは主に保有するAnthropic株式14%の評価額上昇を計上したためであり、関連收益を除いた場合のEPSは2.85ドルにとどまり、市場予想の2.95ドルを下回る。

中でも、最も市場の関心を集めたGoogle Cloudは、予想を大幅に上回る結果を発表した。第2四半期、グーグルのクラウド事業収入は247.7億ドルに達し、前年同期比82%増となり、Alphabetで最も成長が著しい事業セグメントとなった。

同時に、グーグルの伝統的な基盤事業は依然として堅調で、Google Servicesの収入は945.4億ドル（前年同期比15%増）、うち検索およびその他事業の収入は632.7億ドル（同17%増）、YouTubeの広告収入は110.6億ドル（同13%増）となった。

収入、利益、AI事業の進捗に至るまで、グーグルは全ての投資家が期待する答えをほぼ提示した。しかし興味深いことに、決算発表後、Alphabetの株価は上昇せず、逆に時間外取引で約3%下落した。

市場がなぜ受け入れなかったのか？その理由は難しくない。「グーグルがどれだけ稼いだか」よりも、市場が現在より重視しているのは「AI時代に勝利するために、グーグルは結局どれだけの代償を払わなければならないのか」という点である。

Capexが2000億ドルに急増、フリーキャッシュフローが初のマイナスに

過去数年間、グーグルは検索や広告などの事業で継続的に利益を生み出し、世界のハイテク大手の中で最もキャッシュフローが潤沢な企業の一つであった。しかし、AI競争が白熱化するにつれ、このモデルは急速に変化しつつある。

AIインフラの主導的地位を争うため、Alphabetは投資を拡大し続けている。第2四半期、Alphabetの設備投資は449億ドル（市場予想の442億ドルを上回る）に達し、2026年通年の設備投資ガイダンスを従来の1800～1900億ドルから1950～2050億ドルに引き上げた。

支出項目別に見ると、資金の大部分はサーバー、データセンター、ネットワーク機器などのAIインフラ構築に充てられる。これは、グーグルが今年1年だけで約2000億ドルをAIに投じる可能性があることを意味する。

巨額の投資は、グーグルに新たな圧力をもたらしている。第2四半期、設備投資の急増により、Alphabetのフリーキャッシュフローは初めてマイナスに転じた。営業活動によるキャッシュフローが391億ドルであったのに対し、設備投資は449億ドルに達し、最終的なフリーキャッシュフローは-58.55億ドルとなった。

決算発表後の投資家向け電話会議で、AlphabetのCFO Anat Ashkenazi氏はキャッシュフローの問題について次のように認めた。「AIインフラへの投資は、今後も損益計算書とキャッシュフローに圧力をかけ続けるでしょう。」

さらに注目すべき点として、このAIインフラ拡大を支えるため、グーグルは大規模な借り入れを開始している。今年6月、Alphabetは株式および転換優先株式の発行を完了し、純調達額は約496億ドルに達した。また、同社は資本需要を補うため、203億ドルのシニア無担保社債も発行した。

長年にわたりキャッシュフローの強みで投資家の支持を得てきた同社にとって、これは間違いなく重要な変化である。もちろん、市場はグーグルがAIへの継続的な投資に反対しているわけではない。本当の問題は、「これらの投資が、いつになったら新たな成長曲線に転換できるのか？」ということである。

Google Cloudは好調だが、まだ十分ではない

幸いなことに、第2四半期決算におけるGoogle Cloudの収益は、投資家の不安をある程度和らげるものとなった。

企業がモデルを訓練し、AIアプリケーションを展開するには、大量の計算リソースが必要であり、クラウドサービスはAI機能とビジネス顧客を結びつける重要な入り口である。第2四半期、グーグルのGoogle Cloud収益は247.7億ドルに達し、前年同期比82%増と、市場予想を大幅に上回っただけでなく、近年で最も速い成長率を記録した。

さらに重要なのは、クラウド事業成長の中心的な原動力が、従来のクラウドコンピューティング需要から、AIインフラやエンタープライズ向けAIソリューションへと徐々にシフトしていることである。Alphabetは決算説明資料で、今四半期のGoogle Cloudの成長は主に、企業向けAIインフラ需要、Google Cloud Platform（GCP）のAIソリューション、および中核となるクラウドサービスの成長によるものだと述べている。

同時に、Google Cloudの受注残も拡大を続けている。第2四半期末時点で、Google Cloudの残存履行義務（RPO）は5140億ドルに達し、前期からさらに増加した。このうち、半数以上が今後24ヶ月以内に収益として認識される見込みである。少なくとも現時点では、グーグルのAIインフラへの投資は、単に技術競争を追求するためではなく、実際のビジネス成長へと転換し始めていると言える。

他のAI大手と比較して、グーグルの最大の強みは、より完全な産業チェーンを持っていることにある。GeminiモデルからTPU自社開発チップ、そしてGoogle Cloudプラットフォームに至るまで、グーグルはAIインフラの複数の側面をカバーすることができる。

Google Cloudの現在の急成長傾向は、AI投資のリターンに対してひとまずの説明をつけたとも言えるだろう。しかし、これでもまだ十分ではない。何故なら、Google Cloudの年換算収入規模は約1000億ドルに達しているものの、Alphabetの年間設備投資はすでに2000億ドルにまで上昇しているからである。

AIインフラへの投資が拡大し続ける中で、将来の収益成長が十分な速度を維持し、最終的にこの資本投資をカバーできるのか？市場は未だに答えを持っておらず、時間外取引の下落幅から判断すると、市場はこれに対してより慎重な姿勢をとっている可能性が高い。

Geminiの知能、最大の懸念材料に？

Google CloudがグーグルにAIの波からビジネス上の利益を得る能力があることを証明したとすれば、Geminiはこの長期的な競争において、グーグルが果たしてリードを維持できるかを決定づけるものである。

過去数年間、グーグルは自社の「フルスタックAI」戦略を強調してきた。基盤となるTPUチップ、データセンターからGeminiモデル、そしてGoogle Cloudプラットフォームに至るまで、グーグルはAIインフラとアプリケーションエコシステムをカバーする完全なシステムの構築を目指している。

決算発表で開示されたデータによれば、Geminiのユーザー数も急速に増加している。現在、Gemini Appの月間アクティブユーザー数は9.5億人に達し、GeminiモデルAPIは毎分約220億トークンを処理している。また、フォーチュン100企業の約90%がGemini Enterpriseを利用している。

これらのデータは、グーグルがAIの商業化の波を逃していないことを証明している。しかし同時に、市場におけるGeminiへの懸念は依然として存在する。

その理由は、AI競争の核心は単にユーザー数やインフラの規模だけではなく、モデルの性能がエコシステムの魅力を左右するからである。先日、グーグルが当初計画していたGemini 3.5 Proのリリース延期は、そのモデルの競争力に対する市場の懸念を引き起こした。特にAIプログラミングやスマートエージェント（Agent）といった高付加価値のアプリケーション領域では、AnthropicやOpenAIなどの競合他社が急速に進化しており、Geminiは明らかに遅れを取っている兆候が見られる。

グーグルにとって、現在最も重要な問題は、Geminiが再び自らが第一線であることを証明できるかどうかである。

かつて、グーグルの最大の強みは、世界をリードする検索エントリ、強力なエンジニアリング能力、そして膨大なデータリソースを持つことだった。しかし、AI時代の競争ルールは変わりつつある。ユーザーの習慣は従来の検索からAIアシスタントへと移行する可能性があり、開発者はより強力なモデルエコシステムを優先的に選ぶ可能性もある。もしGeminiが自らを証明できなければ、グーグルが最も包括的なインフラを持っていたとしても、アプリケーション価値が他のモデルに奪われるリスクに直面する可能性がある。

AI競争、より「価値の実現」に焦点が移る

振り返ってみると、Alphabetの今回の決算は非常に明確な二面性を示している。

一方で、グーグルのAI投資が単なる資本市場の幻想ではないことを証明している。Google Cloudの急成長、AIインフラ需要の継続的な増加、そしてGeminiユーザー数の拡大は、AIが徐々に技術の波から真のビジネス需要へと変わりつつあることを示している。しかし他方で、市場の慎重姿勢にも理由がないわけではない。約2000億ドルに上る年間設備投資、初のマイナスとなったフリーキャッシュフロー、そして競争圧力の大きいモデルのパフォーマンスは、グーグルが投資家に対して、このAIへの大勝負が最終的に投資コストを上回る長期的なリターンをもたらすことを証明する必要があることを意味している。

そしてグーグルが直面する課題は、実はAI業界全体が直面している問題でもある。過去数年間、マイクロソフト、アマゾン、メタなどのハイテク大手も同様にAIインフラへの投資を拡大し続けており、データセンター、計算能力、そしてチップの調達はすでに大手企業間の競争の主要戦場となっている。

そして将来、市場の注目の焦点は、誰が最も多く投資するかではなく、誰がより早く資本投資を商業的価値に転換できるかになるだろう。グーグル、そして他の大手企業にとって、AI競争はまだ重要な段階に入ったばかりかもしれない。