価格メカニズムの失効：相反するナラティブの中で迷走するビットコイン

原文著者： Luis Flavio Nunes

原文翻訳： 深潮 TechFlow

ガイド：2026年1月29日、ビットコインは1日で15%暴落し、96,000ドルから80,000ドルに下落した。奇妙なのは：株式市場が暴落した時、それは安全資産として上昇すべきだったが、下落した。FRBが強気のシグナルを出した時、それはリスク資産として下落すべきだったが、やはり下落した。ビットコインは相反する二つの出来事の両方で崩壊した。

この記事は、ビットコインが同時に四つの矛盾するアイデンティティを演じていると指摘する：インフレヘッジ、ハイテク株、デジタルゴールド、機関の準備資産。これら四つのアイデンティティが支配権を争う時、結果は混乱である。

著者は四つの可能な解決策を提示し、どの道筋がビットコインを15万ドルに押し上げるかを分析する。

全文は以下の通り：

2026年1月29日、ビットコインは1日で15%暴落し、96,000ドルから80,000ドルに下落した。注目すべきは暴落そのものではなく、ビットコインが相反する二つの出来事が同時に発生した際に、両方で下落したことである。

株式市場が暴落した。これはビットコインが安全資産として機能するのに役立つはずだった。

FRBが引き締め政策のシグナルを発した。これはビットコインがリスク資産として打撃を受けるはずだった。

ビットコインは両方の出来事で崩壊した。株式と逆の動きをするはずの時に、株式と一緒に動いた。デジタルゴールドが上昇すべき時に、強気のニュースで下落した。ビットコインが一体何であるかを市場が理解する根本的な論理が破綻した。

共存できない四つのアイデンティティ

ビットコインは同時に四つの異なる資産として取引されている。それぞれのアイデンティティは異なる価格行動を要求する。四つのアイデンティティすべてが支配権を争う時、結果は混乱である。

アイデンティティ一：インフレヘッジ

ビットコインの固定供給量は2,100万枚である。政府が紙幣を印刷し通貨を切り下げる時、ビットコインは上昇すべきである。これが当初の約束だった。デジタル希少性が政府の印刷機に打ち勝つ。

データは異なる物語を語る。2025年、インフレ懸念が市場を支配した時、金は64%上昇した。ビットコインは26%下落した。消費者物価指数（CPI）が予想外の上昇を示した時、ビットコインは時々上昇した。コア個人消費支出（Core PCE）がインフレを示した時、ビットコインは時々下落した。反応は一貫性ではなく、ランダムである。

もしビットコインが真のインフレヘッジツールであれば、すべてのインフレシグナルに同じように反応すべきである。逆に、あるシグナルには反応し、他のシグナルは無視する。これはビットコインが他の何かに反応していることを示唆する。おそらく、マイニングコストと消費者インフレに影響を与えるエネルギー価格であろう。

アイデンティティ二：ハイテク株

ビットコインはナスダックと同期して動く。30日間の相関性は0.68に達する。ハイテク株が成長懸念で下落する時、ビットコインは下落する。FRBが引き締めを示唆しハイテク株が売られる時、ビットコインはさらに激しく売られる。

もしビットコインがハイテク株であるなら、投資家は直接ナスダック指数を買う方が良い。ハイテク株は配当を支払わないが、収益と利益を生み出す。ビットコインはどちらも生み出さない。実際のハイテク株を通じた純粋なハイテクへの賭けの方が理にかなっている。

問題はより深い。ビットコインは本来、従来の市場と無相関であるべきだった。これが価値提案全体である。もしビットコインが単なるレバレッジのかかったナスダックへの賭けであるなら、既に株式を保有するポートフォリオにおいて何の役割もない。

アイデンティティ三：デジタルゴールド

1月下旬、投資家がリスクから逃れた時、金は5,500ドルまで急騰した。ビットコインは80,000ドルに崩壊した。デジタルゴールドがその価値を証明すべきまさにその瞬間に、この二つの資産は反対方向に動いた。

ビットコインと金の相関性は2026年にマイナスに転じた。正確にはマイナス0.27である。金が強気のFRBニュースで3.5%上昇した時、ビットコインは15%下落した。ビットコイン対金比率は16.68倍で史上新低を記録した。

もしビットコインがデジタルゴールドであるなら、最も基本的なテストに合格できなかった。金が危機ヘッジとして有効なのは、パニックが高まった時にリスク資産から離れて動くからである。ビットコインはリスク資産と一緒に動き、それがいかなる意味でも金ではないことを証明している。

アイデンティティ四：機関の準備資産

一部の企業や政府は戦略的準備としてビットコインを保有している。日本のMetaplanetは35,100ビットコインを保有している。米国政府は押収したビットコインを戦略的準備に統合している。このナラティブは、ビットコインが年金基金や中央銀行のコアホールディングになると示唆している。

行動は物語と一致しない。機関投資家はボラティリティの中でも保有し続けていない。彼らはベーシストレードを実行し、ボラティリティを売り、ビットコインを取引ツールと見なしている。ETFの資金流は主に裁定取引活動を示しており、長期的な信念による買いではない。

もし機関が本当に金のような準備資産としてビットコインを見ているなら、彼らは暴落時に蓄積し、決して売らないだろう。逆に、彼らは暴落時に売り、反発時に買う。これはトレーダーの行動であり、準備資産管理者の行動ではない。

評価のパラドックス

それぞれのアイデンティティは、ビットコインの異なる公正価値を暗示している。

もしビットコインがインフレヘッジツールであるなら、金が類似した通貨条件下で示したパフォーマンスに基づき、価格は120,000ドルから150,000ドルであるべきだ。

もしビットコインがハイテク株であるなら、ナスダックとの相関性およびキャッシュフローの欠如に基づき、価格は50,000ドルから70,000ドルであるべきだ。

もしビットコインがデジタルゴールドであるなら、金の65年にわたる価値の軌跡をデジタル希少性に適用すると、価格は150,000ドルを超えるべきだ。

もしビットコインが機関の準備資産であるなら、価格は政府や企業の採用率を追跡すべきであり、年末に100,000ドルから120,000ドルに達すると暗示している。

現在の80,000ドルの価格は、これらのフレームワークのいずれも満たしていない。それは中間に位置し、どのモデルにも好意的ではなく、どの議論も検証しない。これは市場が均衡を探しているのではなく、何に対して価格を付けているかについて合意できない市場である。

ウォール街が所有するものを定義できない時

Robbie Mitchnickは、世界最大の資産運用会社であるブラックロック（BlackRock）でデジタル資産戦略を管理している。2025年3月、彼は注目すべき発言をした：

「ビットコインは根本的にデジタルゴールドのように見える。しかし、ある日はそのように取引されない。関税が発表されると、株式のように下落する。これは私を困惑させる。なぜなら、なぜ関税がビットコインに影響するのか理解できないからだ。答えは、影響しないということだ。」

ビットコインの主要な機関提唱者でさえ、困惑を認めている。もしブラックロックでさえビットコインが何であるかを理解していないなら、個人投資家にどうやって知ることが期待できるだろうか？

この困惑は機械的な問題を引き起こす。機関が資産を分類できない時、彼らは相関性に基づくリスクモデルをデフォルトで使用する。これらのモデルは、過去の相関性が持続すると仮定する。相関性が突然変化する時、1月のように、機関はポートフォリオを再調整しなければならない。暴落中の再調整は、強制的な売りを意味する。強制的な売りは連鎖効果を引き起こす。

船のオートパイロットのように考えてみよう。オートパイロットは過去の風向きパターンに基づいて操舵する。風が突然方向を変える時、オートパイロットは過剰に修正し、激しい揺れを引き起こす。人間の判断は航路を滑らかにできるが、オートパイロットは過去のパターンしか知らない。ビットコインのアイデンティティ危機は変化する風であり、機関のアルゴリズムは嵐の中で過剰に修正するオートパイロットである。

分散化の死：ビットコインと株式の相関性は0.15（2021年）から0.75（2026年1月）に急上昇した。これはビットコインの採用やファンダメンタルズではなく、機関のリスク管理によって完全に駆動された5年間の変化である。さらに破壊的な指標：ビットコインのボラティリティは現在、株式ボラティリティと0.88の相関性を持つ（紫線）。これは史上最高記録である。これはビットコインがその独自の有用性ではなく、株式に基づいて機械的に取引されていることを証明している。ヘッジとしてビットコインを購入する投資家は、実際には損失を相殺するのではなく、暴落時に損失を増幅する、レバレッジのかかったボラティリティの高い株式への賭けを購入していることになる。

ボラティリティの均質化

ビットコインのボラティリティは現在、株式市場のボラティリティと同期して動く。ビットコインのボラティリティとVIX株式ボラティリティ指数の間の相関性は、2026年1月に0.88に達した。これは史上最高記録である。

2020年、この相関性は0.2だった。ビットコインのボラティリティは独立していた。2026年までに、それは株式ボラティリティと同じになった。

これは、機関トレーダーがすべての資産クラスで同時にボラティリティを売っているからである。VIXがある水準以上に上昇すると、アルゴリズムはポートフォリオのボラティリティを下げるために、ビットコイン、株式、商品を自動的に売る。この機械的な売りはビットコインのファンダメンタルズとは無関係である。これは純粋なリスク管理であり、すべての資産に同様に適用される。

結果として、ビットコインは独立した価格発見を失った。その価格はもはや採用、使用、希少性によって駆動されない。それは相関性の仮定とボラティリティ制御アルゴリズムによって駆動される。

データがこれを証明している。2026年1月、価格が96,000ドルに反発したにもかかわらず、ビットコインの日次アクティブアドレスは減少していた。機関の採用が加速しているとされるにもかかわらず、取引量も減少していた。実際のビットコイン支払いを処理するライトニングネットワーク（Lightning Network）は前年同期比266%増加した。しかし価格は下落した。

使用量は増加した。価格は下落した。これは価格を駆動しているのがポジションと相関性であり、ファンダメンタルズではないことを証明している。

反射性の罠

George Sorosは、反射性を、価格の動き自体がファンダメンタルズから独立してさらなる動きを駆動するフィードバックループとして説明した。

ビットコインは反射性に陥っている。

機関はビットコインと株式の相関性が0.75であると仮定する。オプション取引者はこの仮定に基づいてヘッジを構築する。株式が2%動くと、アルゴリズムはビットコインが2%動くようにトリガーする。これは自己実現的な予言を生み出す。ビットコインは株式と一緒に動くので、取引者はそれを株式と見なす。個人投資家はこの見解を採用し、それに応じて取引する。実際のビットコインのファンダメンタルズは無関係になる。価格は有用性から完全に乖離する。

これは一時的な困惑ではない。これは構造的である。機関がビットコインが何であるかについて合意するまで、反射性のループは持続する。すべての反発には次の暴落の種が含まれる。なぜなら市場はなぜ反発したかについて合意できないからだ。

個人投資家が実際に所有しているもの

ほとんどの個人投資家は、ビットコ