SECとの対立からIPOへの道へ、グレイスケールの350億ドル規模の暗号帝国への野望

原著者: エリック、フォーサイトニュース

グレースケールは北京時間11月13日夜、ニューヨーク証券取引所にIPOを申請し、グレースケール・インベストメント社を通じて米国株式市場に上場する予定だ。モルガン・スタンレー、バンク・オブ・アメリカ証券、ジェフリーズ、カンターが今回のIPOの主幹事となる。

グレイスケールのIPOはアンブレラ・パートナーシップ構造（Up-C）を採用した点に注目すべきです。つまり、グレイスケールの運営・管理会社であるグレイスケール・オペレーティングLLCは上場会社ではありません。IPOは新たに設立された上場会社であるグレイスケール・インベストメント社を通じて行われ、同社はLLCの株式の一部を取得して上場を果たします。創業者と初期投資家は、LLCの株式を上場会社の株式に転換することで、キャピタルゲイン税の優遇措置を受け、個人所得税のみを支払うことができます。ただし、IPO投資家は、会社の利益に対する税金と、株式から受け取った配当に対する個人所得税を支払う必要があります。

この上場構造は、同社の「ベテラン」にとって税制面で有利なだけでなく、デュアルクラス株式の活用を通じて上場後も同社に対する絶対的な支配権を維持することを可能にします。S-1申請書によると、Grayscaleは親会社であるDCGによって100%所有されており、Grayscaleは上場後も、より多くの議決権を持つクラスB株式の100%保有を通じて、主要な事項に関する意思決定権を引き続き有すると明言しています。IPOで調達された資金も、LLCからの株式取得に全額充当されます。

グレイスケールは、誰もが知る存在です。ビットコインとイーサリアムの投資商品を初めて立ち上げた企業です。SECとの激しい攻防を経て、ビットコイン・イーサリアム・トラストをスポットETFへと転換することに成功しました。同社のデジタル大型株ファンドも非常に強力で、「仮想通貨版S&P 500」とも言える存在です。直近の強気相場サイクルでは、この大型株ファンドの調整のたびに、除外されたトークンと新たに追加されたトークンの価格に大きな短期的な変動が生じました。

S-1提出書類によると、グレイスケールの運用資産総額は今年9月30日時点で350億ドルに達し、世界最大の暗号資産運用会社となっている。同社は40種類以上のデジタル資産投資商品を提供しており、45種類以上の暗号資産をカバーしている。この350億ドルには、ETPおよびETF（主にビットコイン、イーサリアム、SOL関連商品）の339億ドルと、プライベートエクイティファンド（主にアルトコイン投資商品）の11億ドルが含まれている。

また、収益面だけで見ると、グレイスケールの主力投資商品は主要な競合他社よりも強力な収益力を持っていますが、これは主に、これまでの償還不能信託から積み上げた運用資産残高と、業界平均よりも高い管理手数料によるものです。

財務実績について言えば、2025年9月30日までの9ヶ月間で、グレイスケールの営業収益は約3億1,900万ドルで、前年比20%減、営業費用は約1億1,600万ドルで、前年比8.4%増、営業利益は約2億200万ドルで、前年比30.4%減でした。その他の収益を含み、法人税引当金を除いた純利益は約2億300万ドルで、前年比9.1%減でした。さらに、平均運用資産データによると、今年の運用資産は昨年よりも減少する可能性があります。

非経常項目を除いた調整後純利益は約2億800万米ドル、純利益率は65.3%でした。調整後純利益は前年同期比8.5%減少しましたが、純利益率は前年同期の57.2%から上昇しました。

現在、グレイスケールの負債比率は極めて健全です。売上高と利益は減少しているものの、資産価値の増加、負債の減少、利益率の上昇から判断すると、グレイスケールの経営状況は継続的に改善しています。

S-1申請書では、プライベートファンドの種類の拡大（より多くのアルトコインプライベート投資商品の立ち上げ）、パッシブ投資商品（ETF、ETP）を補完するアクティブ運用商品の立ち上げ、独自の投資商品、暗号通貨、その他の資産を含むアクティブ投資など、グレイスケールの将来の開発計画も明らかにされている。

グレイスケールは、流通チャネルの拡大に関して、運用資産総額14.2兆ドルの証券会社3社のデューデリジェンスを完了したことを明らかにしました。また、今月、17,500人以上のファイナンシャルアドバイザーを擁し、1兆ドルを超えるアドバイザリー・ブローカー資産を保有する大手独立系証券会社のプラットフォーム上で、ビットコインとイーサリアムのミニETFを上場しました。8月には、6,700社のアドバイザリーファームからなるネットワークであるiCapital Networkと提携しました。この提携に基づき、グレイスケールは、アクティブ運用戦略を通じて、ネットワーク内の企業にデジタル資産投資チャネルを提供します。

グレイスケールの開示情報から判断すると、同社は比較的安定した資産運用会社であり、主な収益源は投資商品からの運用手数料であり、更なる成長の余地は小さいと言える。しかしながら、上場している伝統的な資産運用会社の前例を踏まえると、グレイスケールの時価総額や株価収益率などは予測可能であり、投資対象として比較的予測しやすいと言える。