IOSG Ventures: RWA はどのようにして分散型イノベーションの活力を DeFi に注入しますか?

原作者: Nelson、IOSG Ventures

バランスを見つける: 経済的利益の最大化と分散化の間の紙一重を乗り越える

最近まで、注目を集めた現実世界資産 (RWA) クラスはステーブルコインのみでした。ステーブルコインはイーサリアムが設立される前から導入され、ブロックチェーン上の標準的な交換媒体として揮発性の暗号通貨に取って代わりました。現在、時価総額869億ドルのUSDTと時価総額240億ドルのUSDCは合わせて、仮想通貨市場全体の時価総額1兆4600億ドルの7.5％を占めている。

過去 2 年間、伝統的な金融がゼロ金利政策を放棄し、国債の利回りが DeFi の本来の利回りを超えたとき、人々は RWA の物語がステーブルコインにとどまらないことを理解しました。

RWA市場の構造を、最も安定した側面から始めて、リターンとリスクにまで拡張し、徐々に将来の発展と軌道を探ってみましょう。

RWAの種類

業界の発展と課題

ステーブルコイン: RWA のバックボーン

ステーブルコインは、変化し続ける暗号通貨の状況において、縁の下の力持ちとなっています。これらのデジタル通貨は、その価値を米ドルなどの伝統的な資産に固定することで安定性を維持するように設計されており、仮想通貨市場に現実世界の資本を注入する上で重要な役割を果たしてきました。ステーブルコイン空間に関するいくつかの観察を以下に示します。

儲かるステーブルコインのエコシステム: 暗号通貨のドル箱

ステーブルコインは、仮想通貨業界にとってドル箱であることが証明されており、明確な製品市場適合性を備えており、大きな収益化の機会を提供します。実際、これらは暗号通貨分野で最も収益性の高い分野の 1 つとなっています。

たとえば、テザー (USDT) について考えてみましょう。今年の第 1 四半期では、テザーの利益は金融大手ブラックストーン グループの利益を上回り、ブラックストーンの 11 億 6000 万ドルに対してテザーは 14 億 8000 万ドルという驚異的な利益を記録しました。さらに注目すべき点は、テザーの管理資金がブラックストーン・グループの120分の1であり、テザーが700億米ドルを管理しているのに対し、ブラックストーン・グループは8兆5000億米ドルを管理していることだ。テザーは収益のほとんどを法定通貨担保の再投資から得ており、最近ではバランスシートが米国債に傾いている。そのネットワーク効果と、顧客が安定した製品へのエクスポージャーのみに興味があるという事実のおかげで、テザーは基本収益率の 100% を獲得することができ、したがって驚異的な利益を達成することができます。

ただし、これは既存のステーブルコインプロバイダーにとって最初の疑問も生じます。テザーやサークルのような集中型ステーブルコインは、社会化を犠牲にして利益を私物化しているとして批判されており、公平性の問題が生じている。今年3月、市場は突然、ステーブルコインの保有にはリスクがないわけではなく、担保管理に関連して問題が発生した場合、保有者は損失を被ることになるが、引き受けたリスクは補償されないことに気づきました。

シリコンバレーの銀行の破産時に見られたように、透明性の欠如と未公開のリスクにさらされるという問題も広く蔓延しています。破産当時、市場はサークルがシリコンバレー銀行にエクスポージャーを持っていたことを知らなかった。一方、テザーは伝統的な銀行の最近の破産の影響を受けていないが、テザーのバランスシートは依然として非流動性のベンチャーキャピタルスタイルや融資業務にさらされている。これらは明らかに、USDT保有者が積極的に引き受けるリスクではありません。

Circle と Tether はどちらも、担保の価値が失われず、100% 流動性があるという前提に基づいて設計されていますが、実際にはどちらの前提も当てはまりません。これにより、サークルとテザーの両方がブラックスワンイベントでの取り付け騒ぎに対して脆弱になります。シリコンバレー銀行が破産した後、まったくの幸運により、Circle はこれを回避しました。

暗号ネイティブのステーブルコインは上記のリスクを制御しようとしますが、どの設計でも最終的にはステーブルコインのトリレンマに遭遇し、次の 3 つのうち 2 つを選択する必要があります。

• 為替レートペッグ（ペッグ）

• 分散化

• スケーラビリティ

従来の金融と分散型金融を接続する

RWA スペースは長年にわたってさまざまな製品やプロトコルを提供してきましたが、最近まで、仮想通貨市場ツールでの資金調達よりも安全な避難所である前述のステーブルコイン以外にはあまり注目されていませんでした。最近の上昇の重要なきっかけとなったのは高金利政策です。

DeFi固有の収益と従来の金融からの収益との間のギャップが拡大しているため、このギャップを埋めるのに役立つソリューションへの関心が高まっています。再びステーブルコインが主役ですが、今回は DeFi のネイティブ ステーブルコイン プロトコルである Maker DAO です。

具体的には、MakerDAO はトータル バリュー ロック (TVL) で 3 番目に大きい DeFi プロトコルであり、資産管理の戦略的転換を行って、現実世界の資産 (RWA) へのエクスポージャーを大幅に増加させました。本質的に、Makerのガバナンスに対する不満は、生産的でリスクのない代替手段があるにもかかわらず、そのバランスシートが非生産的で「リスクの高い」USDCを保持することになり、これによりMakerが国債に直接さらされることになり、大量のオフチェーンインフラストラクチャと法的手段を確立する必要がある。幸いなことに、より機知に富んだ DAO の 1 つである Maker が、最終的にこの橋を構築することに成功しました。これまでのところ、それは成功しています。過去 1 年間で、MakerDAO の手数料収入のほぼ 65%、1 億 3,000 万ドルが RWA によって生み出されました。

国庫利回りの一部をDAI貯蓄率（DSR）モジュールに割り当てることで、DeFi分野に大きな変化が生じ、リクイディティのLUSDやAAVEのような、利回りに追いつくことができなかった小規模な競合他社を危険にさらしている。[GHO]これにより大きな圧力が生じ、ステーブルコインマネーマーケット全体のレートが上昇しました。

最近発表された L2 ソリューションである Blast は、ロールアップにブリッジされたすべてのステーブルコインを DSR に割り当てることを目的としており、Maker の RWA 戦略が DAI 需要の増加と DeFi プロトコルでの採用を引き起こす可能性があることを示唆しています。

しかし、RWA戦略はMakerがスケーラビリティを達成し財務を最適化するのに役立った一方で、トラストレスDeFiプロトコルとしての地位からは明らかに遠ざかった。

DeFiにおけるトークン化国庫短期証券の導入の課題

DeFi プロジェクトの中で、Maker の 30 億ドルに匹敵する RWA バランスシートはありません。 RWA の幅広い導入に対する重要な課題の 1 つは、DeFi エコシステム内でのトークン化された国債の譲渡可能性が制限されていることです。既存のインフラストラクチャは、さまざまな DeFi プロトコルと外部所有アカウント (EOA) 間の移動をブロックすることがよくあります。その結果、トークン化されたRWA国債は、DeFi空間内の担保としての有用性に限界に直面しています。

DAO にとって、RWA エクスポージャーを直接得る能力は、法的な複雑さと、オフチェーン代理店の欠如によってもたらされる固有のリスクによって妨げられています。しかし、Centrifuge Prime のような革新的なソリューションがこの問題を解決しています。 Centrifuge Prime は、DAO と個人がトークン化された財務省証券に安全にアクセスできるようにする法的構造を確立し、これらの取引で従来直面していたリスクと法的障壁を軽減します。この開発は、安全で規制された資産に対する DAO の投資能力を拡大する上で重要な前進を表しています。

クレジット市場: 年率リターンが高いほど、リスクも高くなります

クレジット市場は、国債を超えて、よりリスクの高い機会と多様なソリューションを求める人々にサービスを提供しようとしています。

AAVE や Compound などの DeFi プロトコルは、完全にトラストレスでパーミッションレスな DeFi プロトコルの構築を試みていますが、Centrifuge や Goldfinch などのプロジェクトは、ステーブルコイン保有者にオフチェーン融資市場に参加する機会をもたらします。トラストレス機能やパーミッションレス機能を廃止することで、資本効率を向上させ、より幅広いユースケースに対応し、個々の借り手に合わせて製品をカスタマイズできるようになります。

通常、オフチェーン資産のオリジネーターである借り手は、従来のデューデリジェンスを受けたり、借り入れ活動をサポートするために何らかの RWA 担保を使用したりする必要があります。たとえば、Goldfinch の「コンセンサスによる信頼」アプローチにより、借り手は第三者による集合的な評価を通じて信用力を実証することができます。これらのプロジェクトはDeFiプロジェクトというよりフィンテック企業に似ており、主な目的は新興市場における金融インフラの不足のギャップを埋めることだ。しかし、これらのソリューションが結果的に従来の金融機関がサービスを拒否した高リスクの借り手を引き付けることになり、事実上「レモン」市場を生み出すことになる重大なリスクがあります。

最近の高金利環境も一部の信用市場活動を抑制し、貸し手による代替市場への参加を妨げている。

現在、投資家は債券市場に直接参加することを好むため、高金利環境はメープルやセントリフュージのインボイスファイナンス事業などのクレジット市場に一定の成長圧力をもたらしている。このため、Centrifuge と Maple は、プラットフォームに対する成長圧力を多様化するために、本業に加えて国債投資プールを追加しました。

全体的に見て、この方向性はまだ仮想通貨利用者の間で製品市場に適合していることを証明していないため、既存のプロジェクトは投資適格債券、シニア構造クレジット、商品トークン、さらには不動産などの低リスク代替手段に重点を置いていると考えられます。 。

RWA の需要面を探る

ネイティブ ユーザーを暗号化する

過去15年近くにわたり、暗号通貨ネイティブのユーザーはオンチェーン上に多額の富を蓄積し、その富のほとんどをオンチェーン上に保持する習慣を身につけてきました。暗号通貨レールに慣れている人にとって、面倒な従来の金融 (tradFi) インフラストラクチャに戻るのは非常に不便になります。しかし、多くの人が暗号通貨に関係のない資産に自分の富を分散させようとしています。現実世界の資産 (RWA) をトークン化することで、オンチェーン体験の楽しさを維持しながら、これらの多様なメリットを享受できるようになります。

さらに、オンチェーン経済の成長により、複数の DAO が 8 ～ 9 桁の財政予算を管理するようになり、そのほとんどが不安定な暗号資産に焦点を当てています。賢明な財政運営の一環として、より多くのDAOがバランスシートの一部をRWAに展開することが予想されます。

RWAカテゴリーは従来の金融関係者を仮想通貨トラックに引き付けることができるでしょうか?

私たちにとっては、そうです。

[Backed](https://backed.fi/) など、一部のトークン化された RWA は 24 時間取引できます。トークンは、分散型取引所 (DEX) でいつでも自由に取引できます。その結果、従来の金融取引所が営業時間外であっても、市場は新たな情報にリアルタイムで対応できる新たな場を獲得しました。

仮想通貨がより主流の資産クラスになるにつれ、仮想通貨投資家と株式投資家の重複は増える一方だろう。従来の金融の保有者は、DeFi の構成可能性と革新性を活用することに興味があるかもしれません。たとえば、ユーザーが SP 500 ETF への退職後の投資に対してゼロ金利ローンを発行できるリクイディティのような商品を想像してください。そのような商品は間違いなく存在するでしょう。ある特定の観客。

要約する

高金利環境が変化した際に、上記の協定がどのように変化するのかを考えている人も多いだろう。当社は、高金利環境において上記の契約から収益を生み出すことは実際には短期的な便法であると考えていますが、最終的な焦点は依然として各契約の主要な事業にあります。たとえば、MakerDAO の長期的な焦点は依然として DAI の影響力 (流通量とアプリケーション シナリオ) を拡大する方法にあります。Centrifuge も収入をもたらす国庫短期証券ビジネスを持っていますが、将来の主な焦点は依然として請求書ファイナンス関連事項 (プログラム可能な分散型請求書ファイナンス インフラストラクチャ); Maple Finance 同様に、長期的な価値は依然として信用の貸し借りに依存しています (過去にいくつかの誤った決定を経験した後、Maple Finance はバランスを改善する方法を積極的に模索しています)リスクと資本効率のクレジットソリューションパス）、そのため、最終的には誰もが元のビジネスに戻るか、それを拡大する必要があります。

さらに、暗号通貨の台頭以来​​、特にUSDTやUSDCのようなステーブルコインの成功により、暗号通貨市場で実世界資産（RWA）が大きな注目を集めるようになり、仮想通貨市場分野の収益性の高い部分となっています。暗号通貨における RWA の状況は変革の途上にあり、課題と機会の微妙な全体像を示しています。この進化の最前線にあるのはステーブルコインであり、主要な RWA として仮想通貨市場にシームレスに統合されています。それらの広範な採用は、製品と市場の適合性が証明されていることを示しており、従来の金融システムと活気に満ちた分散型金融 (DeFi) の世界の間に安定した橋渡しを提供します。

ただし、ステーブルコインには、価値の分配、透明性の欠如、スケーラビリティの問題などの課題とリスクもあります。詳しく見てみると、複雑な物語が明らかになります。委託された法定通貨に投資して多額の利益を上げている集中型ステーブルコイン事業体は、ユーザーが原資産から何の利益も受け取っていないにもかかわらず、これらの投資に関連する潜在リスクをユーザーに転嫁しているため、厳しい監視に直面している。この力関係は、企業の収益性とユーザー コミュニティの公正かつ公平な扱いとの間の微妙なバランスを明らかにしています。

従来の金融と分散型金融（DeFi）の間の橋渡しとしてのトークン化された国債も、現在の有利な状況の下で関心を集めており、これによりクレジットローンプロトコルも人々の注目を集めるようになりました。株式、不動産、商品などのさまざまな資産のトークン化が拡大し、より多くの投資機会が提供されています。 RWA の統合には限界があるにもかかわらず、DeFi プロトコルはアクセスを容易にするブリッジの構築において大きな進歩を遂げました。この進化は、過去 10 年間でオンチェーン上に多額の富を蓄積してきたネイティブ DeFi ユーザーにユニークな機会をもたらしました。

従来の金融 (tradFi) 製品とブロックチェーン技術の統合は、革新をもたらし、新しい金融ツールと戦略を解き放ちます。従来型投資家と仮想通貨投資家の重複が拡大し続けるにつれ、2 つの世界の相乗効果によって金融情勢が再定義されようとしています。コラボレーションの可能性により、これまで未開拓の市場を開発し、斬新で包括的な金融エコシステムを構築できる可能性が生まれます。

全体として、RWA の将来は資産、資本の拡大、および現在の課題の解決にあります。この進歩は、多様化、利便性、制限された地理的領域へのアクセス、および規制サポートへのアクセスのために必要です。ただし、RWA 化のプロセスでは、新しい道が開かれる一方で、トレードオフも生じることを認識することが重要です。効果的な RWA を統合すると、暗号空間が常にそうであるトラストレスな性質が損なわれることは避けられません。イノベーションと分散化の間の適切なバランスを見つけることは、この進化する分野で私たちが直面する重要な課題となるでしょう。