คำเตือนแรงขาย 2.8 พันล้านดอลลาร์: หาก Strategy ถูกตัดออกจาก MSCI บิตคอยน์จะเผชิญแรงกดดันแค่ไหน?

ผู้เขียนต้นฉบับ: ChandlerZ, Foresight News

Strategy ซึ่งถือครองบิตคอยน์มากกว่า 850,000 เหรียญ กำลังรอให้ MSCI ประกาศรายชื่อที่อาจเปลี่ยนแปลงโครงสร้างผู้ถือหุ้นของบริษัท

บริษัทจัดทำดัชนี MSCI ได้กำหนดวิธีการใหม่ในการคัดกรองบริษัทที่ไม่ได้ดำเนินธุรกิจเชิงปฏิบัติการซึ่งไม่เป็นไปตามข้อกำหนดของดัชนีตลาดการลงทุนทั่วโลกของตน Strategy ปรากฏอยู่ในรายชื่อที่อาจถูกตัดออกซึ่งประกาศไว้ก่อนหน้านี้ โดยผลลัพธ์สุดท้ายคาดว่าจะประกาศหลังเวลา 06:00 น. ตามเวลาปักกิ่งของวันที่ 12 พฤศจิกายน

Strategy ซึ่งถือครองบิตคอยน์มากกว่า 850,000 เหรียญ ด้วยต้นทุนสะสมจากการซื้อเกิน 64,100 ล้านดอลลาร์ ได้ถูก列入ในรายชื่อผู้สมัครที่อาจถูกตัดออกก่อนหน้านี้ หากรายชื่อสุดท้ายยืนยันการตัดออก กองทุนติดตามดัชนีแบบพาสซีฟทั่วโลกจะต้องปรับพอร์ตแบบบังคับก่อนปิดตลาดวันที่ 30 พฤศจิกายน ก่อให้เกิดแรงขายเชิงกลบังคับมูลค่า 1,570 ถึง 2,800 ล้านดอลลาร์ เหตุการณ์นี้จะกดดันส่วนเพิ่มมูลค่าหุ้นของ Strategy โดยตรง และตัดช่องทางหลักในการส่งคำสั่งซื้อเพิ่มเติมเข้าสู่ตลาดคริปโตสปอต

ณ เวลาปิดตลาดหุ้นสหรัฐฯ วันที่ 11 พฤศจิกายน ตามเวลาปักกิ่ง หุ้นสามัญ MSTR ของ Strategy ปิดที่ 121.07 ดอลลาร์ ลดลง 3.60% ในวันนั้น และลดลงประมาณ 6.4% เมื่อเทียบกับราคาปิด 129.30 ดอลลาร์ของวันที่ 5 พฤศจิกายน บริษัทเปิดเผยเมื่อวันที่ 9 พฤศจิกายนว่า ณ วันที่ 8 พฤศจิกายน ถือครองบิตคอยน์รวม 850,364 เหรียญ ด้วยต้นทุนการซื้อสะสมประมาณ 64,160 ล้านดอลลาร์

ทำไม Strategy จึงถูกตัดออกจากดัชนี?

ดัชนีทั่วโลกที่ MSCI จัดทำขึ้นถูกใช้โดยกองทุนจำนวนมากเพื่อสร้างพอร์ตการลงทุนหุ้น การที่บริษัทจะคงอยู่ในดัชนีได้หรือไม่นั้นส่งผลต่อการถือครองหุ้นของบริษัทโดยกองทุนติดตามดัชนีแบบพาสซีฟ

เมื่อเดือนตุลาคมปีที่แล้ว MSCI เคยเสนอแผนตัดบริษัทคลังสินทรัพย์ที่สินทรัพย์ดิจิทัลคิดเป็น 50% หรือมากกว่าของสินทรัพย์รวม แต่ในเดือนมกราคมปีนี้ได้ตัดสินใจยังไม่ดำเนินการในการทบทวนเดือนกุมภาพันธ์ และหันไปสู่การตรวจสอบบริษัทที่ไม่ได้ดำเนินธุรกิจเชิงปฏิบัติการในวงกว้างขึ้น

เมื่อวันที่ 16 ตุลาคม MSCI ได้สรุปกฎเกณฑ์ใหม่สำหรับการเข้าดัชนี ซึ่งจะเริ่มใช้ตั้งแต่การทบทวนดัชนีในเดือนพฤศจิกายน บริษัทจดทะเบียนที่ได้มูลค่าหลักจากการถือครองสินทรัพย์และขาดกิจกรรมการดำเนินธุรกิจจริงอาจถูกจัดเป็น "บริษัทที่ไม่ได้ดำเนินธุรกิจเชิงปฏิบัติการ" และหมดคุณสมบัติในการรวมอยู่ในดัชนีตลาดการลงทุนทั่วโลกของ MSCI กล่าวอีกนัยหนึ่ง Strategy, Metaplanet, Upexi และบริษัทอื่น ๆ ที่ระดมทุนผ่านตลาดทุนเพื่อซื้อเหรียญ อาจไม่ถูก MSCI มองว่าเป็นวิสาหกิจที่ดำเนินธุรกิจปกติอีกต่อไป

MSCI ยังได้ประกาศรายชื่อบริษัทที่อาจได้รับผลกระทบด้วย ในจำนวน 22 บริษัท มี 14 บริษัทที่เกี่ยวข้องโดยตรงกับคริปโตเคอร์เรนซี: Strategy, Metaplanet และ Upexi ซึ่งเป็นบริษัทคลังสินทรัพย์ SOL ถูกระบุว่าอาจถูกตัดออก ขณะที่อีก 11 บริษัท เช่น SharpLink และ Solana Company ถูก列入รายชื่อเฝ้าระวัง

กฎใหม่จะพิจารณาก่อนว่าบริษัทมีสินทรัพย์เชิงปฏิบัติการเพียงพอในโครงสร้างสินทรัพย์หรือไม่ บริษัทที่ไม่ผ่านเกณฑ์นี้จะต้องผ่านการตรวจสอบตัวชี้วัดทางการเงินห้าประการ ได้แก่ ค่าใช้จ่ายในการดำเนินงาน กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน การเปลี่ยนแปลงมูลค่ายุติธรรม และการพึ่งพาแหล่งเงินทุนภายนอก หากเข้าเงื่อนไขสี่ข้อขึ้นไปก็อาจสูญเสียคุณสมบัติในการอยู่ในดัชนี สำหรับบริษัทที่อยู่ในดัชนีแล้ว MSCI กำหนดว่าจะต้องไม่ผ่านการคัดกรองในรอบการรายงานสองปีล่าสุดติดต่อกันจึงจะถูกตัดออก

ในจำนวน 5 บริษัทที่อาจถูกตัดออก มี 3 บริษัทที่เป็นบริษัทคลังสินทรัพย์สินทรัพย์ดิจิทัล:

• Strategy บริษัทคลังสินทรัพย์บิตคอยน์
• Metaplanet บริษัทคลังสินทรัพย์บิตคอยน์
• Upexi บริษัทคลังสินทรัพย์ SOL

อีกสองบริษัทคือ Yellow Cake บริษัทลงทุนยูเรเนียมของสหราชอาณาจักร และ SKEL บริษัทโฮลดิ้งการลงทุนของไอซ์แลนด์ ซึ่งแสดงให้เห็นว่ากฎในเชิงรูปแบบไม่ได้เจาะจงเฉพาะสินทรัพย์คริปโตเท่านั้น

บริษัทที่เกี่ยวข้องกับคริปโตอีก 11 แห่งถูก列入รายชื่อเฝ้าระวัง ได้แก่:

• SharpLink บริษัทคลังสินทรัพย์ ETH
• Canton Strategic Holdings บริษัทคลังสินทรัพย์ CC (Canton)
• Cypherpunk Technologies บริษัทคลังสินทรัพย์ ZEC
• SUI Group บริษัทคลังสินทรัพย์ SUI
• TON Strategy บริษัทคลังสินทรัพย์ TON
• Capital B บริษัทคลังสินทรัพย์ BTC
• Solana Compan บริษัทคลังสินทรัพย์ SOL
• DeFi Development บริษัทคลังสินทรัพย์ SOL
• AI Financial บริษัทคลังสินทรัพย์ WLFI
• Enlivex บริษัทคลังสินทรัพย์ RAIN
• GD Culture บริษัทที่ถือครอง BTC และเคยประกาศจัดสรร TRUMP

Strategy คัดค้านวิธีการใหม่ โดยบริษัทเห็นว่าตนยังดำเนินธุรกิจซอฟต์แวร์ และรายงานธุรกิจบิตคอยน์เป็นส่วนงานดำเนินงานในการรายงานทางการเงิน กฎใหม่ของ MSCI แท้จริงแล้วมุ่งเป้าบริษัทคลังสินทรัพย์สินทรัพย์ดิจิทัลอีกครั้ง ขณะที่ MSCI กล่าวว่าวิธีการคัดกรองใหม่มุ่งเป้าบริษัทที่มีลักษณะทางการเงินคล้ายเครื่องมือการลงทุน โดยขอบเขตการใช้งานไม่ได้จำกัดเฉพาะวิสาหกิจที่ถือครองสินทรัพย์คริปโต

นับถอยหลังการปรับพอร์ต การเทขายเชิงกลมูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์

หาก Strategy ถูกตัดออก ผู้ที่เผชิญแรงขายโดยตรงคือหุ้น MSTR ของบริษัท กองทุนที่ติดตามดัชนีแบบเต็มรูปแบบมักต้องขายหุ้นองค์ประกอบที่ถือครอง ขณะที่กองทุนที่ใช้วิธีสุ่มตัวอย่างสามารถปรับตามกลยุทธ์การลงทุนได้ โดยเวลาและปริมาณการซื้อขายของผลิตภัณฑ์แต่ละรายการอาจแตกต่างกัน

แบบจำลองคาดการณ์ที่เผยแพร่ก่อนหน้านี้โดย JPMorgan ประเมินว่าหากเงินทุนจากทุกช่องทางรวมถึงเกณฑ์เปรียบเทียบที่เกี่ยวข้องถอนตัวออกทั้งหมด เงินทุนที่ถอนออกแบบพาสซีฟอาจสูงถึง 2,800 ล้านดอลลาร์ ขณะที่เพดานเชิงปริมาณขั้นต่ำที่ Strategy ระบุอย่างเป็นทางการค่อนข้างอนุรักษ์นิยมกว่า โดยการคำนวณแสดงว่ากองทุนพาสซีฟที่ติดตามดัชนีดังกล่าวถือ MSTR รวมประมาณ 13 ล้านหุ้น คิดเป็น 3.1% ของหุ้นทั้งหมด ซึ่งมีมูลค่าตามราคาปัจจุบันประมาณ 1,570 ล้านดอลลาร์

หากคำนวณอย่างง่ายตามราคาปิดวันที่ 11 พฤศจิกายนที่ 121.07 ดอลลาร์ หุ้นกลุ่มนี้มีมูลค่าประมาณ 1,570 ล้านดอลลาร์ บริษัทเห็นว่าปริมาณนี้ต่ำกว่าปริมาณซื้อขายเฉลี่ยต่อวันที่บริษัทเคยรวบรวมไว้ จึงมีผลกระทบจำกัดต่อธุรกิจ

แต่ปริมาณซื้อขายที่สูงไม่ได้หมายความว่าแรงขายใหม่จะถูกซื้อโดยผู้ซื้อในราคาใกล้เคียงเดิมได้เสมอ ผู้ลงทุนบางส่วนอาจซื้อขายล่วงหน้าตามการคาดการณ์รายชื่อ และราคาที่ปรับพอร์ตจริงยังขึ้นอยู่กับว่าผู้ซื้อรายอื่นยินดีรับซื้อหรือไม่ การที่กองทุนพาสซีฟขาย MSTR ก็ไม่ได้ขายบิตคอยน์ในงบดุลของ Strategy โดยตรง ซึ่งยังคงถือครองโดยบริษัท

ราคาหุ้นที่ลดลงจะส่งผลถึงบิตคอยน์หรือไม่?

อำนาจทำลายล้างที่แท้จริงของการถอนตัวของเงินทุนพาสซีฟต่อตลาดคริปโตนั้นอยู่ที่การทำลายวงจร arbitrage ที่ Michael Saylor สร้างขึ้นจากสภาพคล่องของตลาดหุ้นสหรัฐฯ

รูปแบบการซื้อเหรียญของ Strategy ในช่วงสี่ปีที่ผ่านมาดำเนินได้ก็เพราะอาศัยส่วนเพิ่มมูลค่าหุ้นที่สูงอย่างต่อเนื่องเมื่อเทียบกับมูลค่าสินทรัพย์สุทธิของบิตคอยน์ underlying (mNAV) ตราบใดที่ส่วนเพิ่มยังมีอยู่ บริษัทก็สามารถขายหุ้นสามัญในตลาดหุ้นสหรัฐฯ ในระดับสูงผ่านกลไกการเพิ่มทุนตามราคาตลาด (ATM) หรือแม้แต่issuingหุ้นกู้แปลงสภาพดอกเบี้ยต่ำเพื่อแลกกับเงินสดดอลลาร์ เงินเฟียตที่ระดมได้เหล่านี้ถูกผู้บริหารฉีดเข้าสู่ตลาดคริปโตสปอตแบบทางเดียวเพื่อกวาดซื้อและสร้างสถานะ การขยายขนาดคลังบิตคอยน์อย่างรวดเร็วยิ่งกระตุ้นอารมณ์เก็งกำไรของนักลงทุนรายย่อยและกองทุนป้องกันความเสี่ยง ดันส่วนเพิ่มราคาหุ้นให้สูงขึ้น และนำไปสู่การระดมทุนด้วยหุ้นรอบใหม่ที่ใหญ่ขึ้น

ในช่วงวันที่ 2 ถึง 8 พฤศจิกายนที่ผ่านมา Strategy เพิ่งขายหุ้น MSTR 2.05 ล้านหุ้นผ่านกลไกนี้ ได้เงินสด 283.8 ล้านดอลลาร์ และนำ 81.9 ล้านดอลลาร์ในจำนวนนั้นแลกเป็นบิตคอยน์สปอต 1,036 เหรียญทันที

หากการตัดออกนำมาซึ่งแรงขายต่อเนื่อง ราคาหุ้นและมูลค่าของ MSTR อาจได้รับผลกระทบ และเงินทุนที่บริษัทจะระดมได้ต่อหุ้นที่ขายในอนาคตก็จะลดลง เพื่อระดมเงินให้ได้จำนวนเท่าเดิม Strategy อาจต้องออกหุ้นมากขึ้น สัดส่วนการถือครองของผู้ถือหุ้นเดิมจึงลดลง หากผู้ลงทุนเรียกร้องผลตอบแทนที่สูงขึ้นพร้อมกัน ต้นทุนการระดมทุนผ่านหุ้นบุริมสิทธิหรือหนี้สินก็อาจเพิ่มขึ้น

แรงกดดันด้านการระดมทุนส่งต่อไปยังบิตคอยน์ผ่านขั้นตอนต่าง ๆ เช่น บริษัทต้องลดการซื้อในอนาคต ขายสินทรัพย์ที่มีอยู่ หรือผู้ลงทุนรายอื่นปรับสถานะพร้อมกัน การถูกตัดออกจากดัชนีเพียงลำพังไม่สามารถสรุปได้ว่า Strategy ต้องขายเหรียญ และไม่สามารถคำนวณได้ว่าบิตคอยน์จะลดลงเท่าใดจากเหตุนี้

อย่างไรก็ตาม Strategy เคยขายบิตคอยน์ไปแล้วในปีนี้ บริษัทเปิดเผยว่าเงินประมาณ 431.8 ล้านดอลลาร์จาการขายบิตคอยน์บางส่วนในปีนี้ถูกใช้เพื่อสนับสนุนเงินปันผลหุ้นบุริมสิทธิและการซื้อคืน STRC ขณะเดียวกันบริษัทยังคงซื้อเหรียญอย่างต่อเนื่อง ณ วันที่ 8 พฤศจิกายน เงินสำรองดอลลาร์ที่จัดสรรไว้โดยเฉพาะสำหรับสนับสนุนเงินปันผลหุ้นบุริมสิทธิและดอกเบี้ยหนี้อยู่ที่ประมาณ 4,770 ล้านดอลลาร์ และยังมีเงินสดอีก 146.2 ล้านดอลลาร์ที่ใช้เพื่อวัตถุประสงค์ทั่วไปของบริษัท

แม้แต่ Metaplanet, Upexi และ SharpLink ก็ลอกแบบบททางการเงินของการออกหุ้นเพื่อสะสมโทเคนเช่นกัน จุดอ่อนหลักของบริษัทเหล่านี้เหมือนกัน คือความสามารถในการสร้างกระแสเงินสดจากธุรกิจหลักที่อ่อนแอ และพึ่งพาส่วนเพิ่มมูลค่าสินทรัพย์จากตลาดทุนสาธารณะอย่างมากเพื่อดำรงoperations

เกณฑ์การจำแนกของ MSCI ได้สร้างเส้นแบ่งที่ชัดเจนสำหรับตลาดการเงินแบบดั้งเดิม ระบบดัชนีกระแสหลักได้ตัดขาดช่องทางที่เงินทุนพาสซีฟไหลเข้าสู่entitiesที่สะสมเหรียญผ่านบริษัทshellอย่างไม่รู้ตัวอย่างเป็นทางการ หาก S&P, FTSE และสถาบันจัดทำดัชนีอื่น ๆ นำกฎที่คล้ายกันมาใช้ตาม หน้าต่างทองคำที่บริษัทจดทะเบียนทั่วโลกใช้เลเวอเรจหุ้นในตลาดรองเพื่อดูดซับสินทรัพย์คริปโตในวงกว้าง sẽเผชิญกับข้อจำกัดรอบด้านจากรากฐานของระบบการเงินแบบดั้งเดิม