ENA หลังเพิ่มขึ้นสองเท่าใน 10 วัน: ปิดอุดหนุน, ปลดล็อกก่อนกำหนด, แรงขึ้นจะไปต่อได้อีกนานแค่ไหน?

ผู้เขียนต้นฉบับ: Ma He, Foresight News

วันที่ 25 กันยายน Ethena ได้ประกาศผ่านทวิตเตอร์อย่างเป็นทางการว่าจะนำกลยุทธ์ Basis Trade ของ USDe ไปเชื่อมต่อกับหุ้นสหรัฐแบบโทเคนไนซ์และหุ้น perpetual ของ Binance และในวันถัดมาก็ได้ออกประกาศอีกครั้งว่าตั้งแต่สิ้นเดือนนี้เป็นต้นไป แรงจูงใจด้านโทเคนและภาวะเงินเฟ้อทั้งหมดที่ผูกกับ USDe จะหยุดลงทั้งหมด

ราคาโทเคน ENA นับตั้งแต่วันที่ 16 กันยายนได้พุ่งขึ้นจาก 0.014 ดอลลาร์ไปจนถึง cerca 0.2 ดอลลาร์ จากนั้นหลังแกว่งตัวสั้นๆ ที่ระดับ 0.2 ดอลลาร์ ก็ได้พุ่งขึ้นไป cerca 0.28 ดอลลาร์ โดยในระยะเวลา 10 วันมีอัตราการเพิ่มขึ้น cerca 100%

เบื้องหลังการเพิ่มขึ้นของราคา ENA นั้นเป็นเพราะแรงกระตุ้นจากข่าวดี หรือเป็นการยกระดับความคาดหวัง หรือเป็นการปูทางสำหรับการปลดล็อกโทเคนจำนวนมหาศาลในต้นเดือนตุลาคม?

ขยายผลตอบแทนจากการป้องกันความเสี่ยงสู่หุ้นสหรัฐแบบโทเคนไนซ์ ปิดวาล์วเงินอุดหนุนการเติบโต

วันที่ 25 กันยายน Ethena ได้นำหุ้นสหรัฐแบบโทเคนไนซ์ bStocks ของ Binance มาเป็นสินทรัพย์หลักประกันแบบสปอต และป้องกันความเสี่ยงที่เกี่ยวข้องผ่านสัญญา perpetual หุ้นของ Binance คณะกรรมการความเสี่ยงของ Ethena ได้อนุมัติก่อนหน้านี้ให้นำการซื้อขาย Basis ของหุ้นแบบโทเคนไนซ์เข้าไว้ในกลยุทธ์การจัดสรร USDe ก่อนหน้านี้ Ethena สร้างกลยุทธ์ผลตอบแทน Delta Neutral ของ USDe โดยหลักผ่านการถือครองสินทรัพย์คริปโตแบบสปอตและใช้ตราสารอนุพันธ์ในการป้องกันความเสี่ยง

ข้อมูลจากเว็บไซต์ทางการแสดงให้เห็นว่าปริมาณอุปทานปัจจุบันของ USDe อยู่ที่ cerca 5.5 พันล้านดอลลาร์ Ethena ระบุว่าขนาด Open Interest ของสัญญา perpetual หุ้นของ Binance เกินกว่า 2.9 พันล้านดอลลาร์ โดยมีอัตราการเติบโตแบบทบต้นเฉลี่ยต่อเดือนอยู่ที่ 105% นับตั้งแต่ต้นปี และในช่วง 6 เดือนที่ผ่านมาอัตราผลตอบแทนรายปีเฉลี่ยของ Basis หุ้นอยู่ที่ 3.56%

Guy Young ผู้ก่อตั้ง Ethena อ้างว่านี่เป็นการขยายกลไกแหล่งที่มาของเงินทุนที่สำคัญที่สุดของ USDe นับตั้งแต่เปิดตัว Ethena คาดว่าหากสินทรัพย์การเงินแบบดั้งเดิมเข้าสู่บนเชนมากขึ้น โอกาสในตลาดสัญญา perpetual หุ้นในอนาคตอาจมีขนาดใหญ่กว่าตลาดสัญญา perpetual คริปโตอย่างมีนัยสำคัญ

USDe ไม่ใช่ stablecoin ประเภทเงินสดบวกพันธบัตรรัฐบาล มันห่อกลยุทธ์ Delta Neutral ไว้เป็นดอลลาร์: ถือครองสปอต ขณะเดียวกันก็ชอร์ต perpetual ในจำนวนที่เท่ากัน รับอัตราดอกเบี้ยระดมทุนที่ฝ่าย long จ่ายเพื่อรักษาเลเวอเรจ การขึ้นลงของราคาเหรียญถูกป้องกันความเสี่ยงทั้งสองด้าน ผลตอบแทนมาจากตัวอัตราดอกเบี้ยเอง

ตั้งแต่ปี 2024 ถึง 2025 เครื่องจักรนี้หมุนได้อย่างรวดเร็ว อัตราดอกเบี้ยระดมทุนของ Bitcoin แบบถ่วงน้ำหนักตามขนาดสถานะ ตลอดปี 2024 อยู่ที่ cerca 11% ต่อปี ปริมาณอุปทาน USDe พุ่งขึ้นสู่จุดสูงสุด cerca 1.48 หมื่นล้านดอลลาร์ในช่วง cerca เดือนตุลาคม 2025 ถึงเดือนสิงหาคม 2026 การ贡献ของ Basis คริปโตต่อผลตอบแทนลดลงเหลือ cerca 1% และอุปทานก็หดตัวลงต่ำกว่า 5 พันล้านดอลลาร์

การพึ่งพาส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยตราสารอนุพันธ์ของตลาดคริปโตในปัจจุบันเพียงอย่างเดียวไม่สามารถรองรับตรรกะการเติบโตของ Ethena ได้อีกต่อไป ดังนั้นทีมงานจึงเลือกย้ายโครงสร้างเดียวกันนี้ไปสู่หุ้นแบบโทเคนไนซ์ที่กำลังร้อนแรงในระยะหลังนี้

ในขณะเดียวกัน เงินอุดหนุนการเติบโตของ USDe ก็ได้ปิดวาล์วอย่างเป็นทางการ

ในเดือนนี้ Ethena ได้ออกประกาศอย่างเป็นทางการว่านับตั้งแต่การแจกจ่ายครั้งแรกในปี 2024 แรงจูงใจด้านโทเคนที่เกี่ยวข้องกับการเติบโตของ USDe ได้ลดลง cerca 85% เมื่อถึงสิ้นเดือนนี้ แรงจูงใจด้านโทเคนและภาวะเงินเฟ้อทั้งหมดที่เกี่ยวข้องกับ USDe จะหยุดลงทั้งหมด และจะไม่มีการแจกจ่ายอีกต่อไป

ข้อมูลจาก Crypto Briefing แสดงให้เห็นว่านับตั้งแต่เปิดตัวโปรโตคอลได้แจกจ่ายรางวัลสะสมเกินกว่า 750 ล้านดอลลาร์ ช่วยให้ USDe พุ่งขึ้นสู่ cerca 1.5 หมื่นล้านดอลลาร์ในเดือนตุลาคม 2025 จากนั้นอุปทานก็หดตัวลงเกินกว่า 65% เส้นทางการลดลงของแรงจูงใจนั้นโดยพื้นฐานเป็นไปตามทิศทางที่เย็นลงของอัตราดอกเบี้ยระดมทุนคริปโต การลดลงเหลือศูนย์เมื่อสิ้นเดือนเป็นการปิดวาล์วที่ปิดไปแล้วเกินครึ่งให้สนิท ไม่ใช่การดูดออกจนหมดจากระดับเต็มจำนวนในทันที

หากกล่าวว่าการปฏิรูปผลตอบแทนจากการป้องกันความเสี่ยงนั้นแก้ปัญหาผลตอบแทนจากขนาด แล้วการอัปเดตครั้งนี้แก้ปัญหา "อย่าเจือจาง ENA เพื่อเลี้ยง USDe อีกต่อไป" การขยาย USDe ในอนาคตจะไม่พิมพ์ ENA เพิ่มเพื่ออุดหนุนต้นทุนการถือครองอีก เนื่องจากแรงจูงใจลดลงแล้ว cerca 85% แรงกดดันจากการเทขายส่วนเพิ่มจึงมีจำกัด มากกว่าจะเป็นการเขียน Tokenomics ใหม่จากการอุดหนุนการเติบโตเป็น "อุปทานที่ตรวจสอบได้"

การปลดล็อกจำนวนมหาศาลวันที่ 5 ตุลาคม

ในเดือนสิงหาคมของปีนี้ มูลนิธิ Ethena ระบุว่าตั้งแต่วันที่ 5 ตุลาคม 2026 เป็นต้นไป การปลดล็อกทั้งหมดที่เหลืออยู่ของนักลงทุนเดิมจะเสร็จสิ้นล่วงหน้า หลังจากนั้นจะไม่มีโทเคนของนักลงทุนอยู่ในสถานะล็อกอีกต่อไป โทเคนของทีมงานยังคงดำเนินการตามข้อตกลงการล็อกและการให้สิทธิ์เดิม วัตถุประสงค์ที่มูลนิธิระบุคือเพื่อขจัดเงามืดของอุปทานต่อเนื่องจาการปลดล็อก VC รายเดือน

ข้อตกลงเดิมคือการให้สิทธิ์แบบเชิงเส้นรายเดือน นับตั้งแต่ช่วง cliff สิ้นสุดลงในเดือนเมษายน 2025 批次ของนักลงทุนอยู่ที่ cerca 78.125 ล้าน枚 ENA ต่อเดือน ปล่อยในวันที่ 5 ของทุกเดือน โดยแผนเดิมจะดำเนินไปจนถึงเดือนมีนาคม 2028 核心贡献者 cerca 93.75 ล้าน枚ต่อเดือน ปล่อยในวันเดียวกัน 批次ของมูลนิธิ cerca 40.625 ล้าน枚ต่อเดือน ปล่อยในวันที่ 2 ของทุกเดือน หลังการปฏิรูปในเดือนสิงหาคม เส้นของนักลงทุนถูกยกเลิก: 批次ของนักลงทุน cerca 17 เดือนที่เหลือตั้งแต่วันที่พฤศจิกายน 2026 ถึงมีนาคม 2028 ถูกควบรวมเข้ากับการปล่อยครั้งเดียวในวันที่ 5 ตุลาคม การปลดล็อกของนักลงทุนสิ้นสุดลงก่อนแผนเดิม cerca 17 เดือน

การให้สิทธิ์รายเดือนของทีมงานและมูลนิธิไม่รวมอยู่ในการเร่งความเร็วครั้งนี้ ในวันที่ 5 ตุลาคมยังคงปล่อย批次ปกติของทีมงานตามแผนเดิม

ควบคู่ไปกับการปลดล็อกแบบเร่งความเร็วคือการซื้อคืนรอบ seed ของผู้ที่ขายสถานะไปแล้ว มูลนิธิระบุว่าได้ซื้อโทเคนที่ล็อกอยู่ของนักลงทุนรอบ seed รายสำคัญที่ได้รับการจัดสรรเดิมเกินกว่า 0.25% ของอุปทานทั้งหมด และได้ขาย ENA ไปหลังจากจุดสูงสุดของตลาดเมื่อวันที่ 10 ตุลาคม 2025 ผ่านการซื้อขายแบบ OTC แล้ว สำหรับนักลงทุนที่ไม่ได้ขายหลังจากจุดสูงสุดได้ยื่นข้อเสนอซื้อคืนในราคาเท่ากัน แต่ไม่มีผู้ยอมรับ ในกลุ่มที่ขายก็มีกระเป๋าเงินหนึ่งแห่งปฏิเสธการซื้อคืน มูลนิธิไม่ได้เปิดเผยผู้ถูกซื้อคืน จำนวน枚 และสิ่งตอบแทน

นอกจากนี้ StablecoinX หนึ่งในที่อยู่ที่ถือ ENA มากที่สุด ถือครอง cerca 3.03 พันล้าน枚 คิดเป็น cerca 20% ของอุปทานทั้งหมด เดิมอยู่ภายใต้ระยะเวลาล็อก 48 เดือนตามข้อตกลง PIPE เมื่อวันที่ 14 กันยายน StablecoinX ได้ลงนามในหนังสือยกเว้นกับ Ethena OpCo และ Ethena Foundation ต่อมาได้เปิดเผยผ่าน Form 8-K ว่า: ตั้งแต่วันที่ 5 ตุลาคมเป็นต้นไป ข้อจำกัดการล็อก การให้สิทธิ์ และการปลดล็อกเป็นงวดของ ENA ที่ตนถืออยู่หรือรอส่งมอบจะถูกยกเลิกอย่างถาวร โดยวันที่สอดคล้องกับวันที่มูลนิธิประกาศให้ผู้ถือรายอื่นทราบ การยกเลิกข้อจำกัดไม่ได้หมายความว่าสามารถขายได้อย่างอิสระ เอกสารระบุชัดเจนว่าโทเคนที่เกี่ยวข้องยังคงถูกถือไว้เป็นสินค้าคงคลัง การขาย โอน หรือจำหน่ายต้องได้รับความยินยอมเป็นลายลักษณ์อักษรจากมูลนิธิก่อน หากจำเป็นต้องขายเพราะเงินทุนหมุนเวียนหรือความจำเป็นเชิงกลยุทธ์ ต้องแจ้งเป็นลายลักษณ์อักษรล่วงหน้าอย่างน้อย 5 วันทำการ โดยมูลนิธิมีสิทธิซื้อก่อนในราคาที่เสนอ

ต่อเรื่องนี้ สมาชิกบางส่วนในชุมชนกล่าวว่าสภาพคล่องในตลาดรองของ ENA ถูกควบคุมอย่างเข้มงวดและรวมศูนย์สูง ฝ่ายโปรเจกต์ดูเหมือนยกเลิกระยะเวลาล็อก แต่แท้จริงแล้วได้จัดตั้งพันธมิตรด้านราคาขึ้น เพื่อควบคุมอำนาจการกำหนดราคาในตลาดหลังเดือนตุลาคม

เหลือเวลาอีกเพียงหนึ่งสัปดาห์ก่อนการปลดล็อกจำนวนมหาศาล วันแห่งการปลดล็อกอาจเป็นช่วงเวลาที่ตลาดจะแสดงท่าทีด้วยเงินทุน