การขัดขวางที่ใหญ่ที่สุดต่อการพุ่งขึ้นของ AAVE: รายได้ในอีก 473 วันข้างหน้า หรืออาจไม่สามารถสะท้อนกลับไปสู่ราคาโทเคน

บทความนี้มาจาก:นักวิจัย DeFi Chado

เรียบเรียง｜Odaily (@OdailyChina); ผู้แปล｜Azuma (@azuma_eth)

หมายเหตุบรรณาธิการ: เนื้อหาหลักของบทความนี้มาจากงานวิจัยของนักวิจัย DeFi Chado เกี่ยวกับ "AAVE จะกลับมาเปิด回购เมื่อไหร่" โดย Odaily ได้เสริมข้อมูลพื้นฐานและรายละเอียดเพิ่มเติมบางส่วนจากงานวิจัยดังกล่าว

ช่วงที่ผ่านมาตลาด altcoin กลับมาคึกคักอีกครั้ง และ AAVE ก็ได้รับความสนใจไม่น้อย แต่ตั้งแต่เหตุ Kelp DAO ถูกแฮ็กในเดือนเมษายน (อ่านเพิ่มเติมได้ที่《DeFi ถูกแฮ็กอีกครั้ง 292 ล้านดอลลาร์ คราวนี้แม้แต่ Aave ก็ไม่ปลอดภัยแล้วหรือ?》; 《แผนแก้ไขขั้นสุดท้ายออกแล้ว ปมหนี้เสียของ Aave กำลังจะจบลงเสียที》) การ回购โทเคนของ Aave ได้หยุดชะงักมาเป็นเวลาหลายเดือนแล้ว ซึ่งทำให้ตลาดยังคงมีความเห็นแตกต่างเกี่ยวกับความสามารถในการ捕获มูลค่าของ AAVE ในปัจจุบัน

หลังจากที่ UNI ขยายปริมาณการ回购จากความสำเร็จของระบบนิเวศ Robinhood Chain และส่งผลให้ราคาเหรียญปรับตัวสูงขึ้น ผู้ถือ AAVE ก็เริ่มให้ความสนใจมากขึ้นเกี่ยวกับสถานะการกลับมาเปิด回购ของ AAVE แต่ในมุมมองของผู้เขียนบทความนี้อย่าง Chado การที่ AAVE จะกลับมาเปิด回购ได้ในระยะเวลาอันสั้นนั้นไม่ใช่เรื่องง่ายเลย

ต่อไปนี้คือเนื้อหางานวิจัยของ Chado โดย Odaily ได้เรียบเรียงและเสริมข้อมูลเพิ่มเติม

ทำไมการ回购จึงยังไม่กลับมา?

เพื่อที่จะเข้าใจว่าทำไมการ回购ของ AAVE ถึงยังไม่กลับมาเปิดใหม่จนถึงตอนนี้ ต้องย้อนกลับไปที่เหตุ rsETH เมื่อวันที่ 18 เมษายนก่อน

ในวันนั้น เส้นทางบริดจ์ LayerZero ของ Kelp DAO ถูกโจมตี ทำให้ rsETH จำนวนมากที่ไม่มี ETH ค้ำประกันเพียงพอถูกสร้างขึ้นและไหลเข้าสู่ตลาดบนเชนหลายแห่ง ผู้โจมตีได้นำ rsETH เหล่านี้ไปฝากเป็นหลักประกันใน Aave และกู้ยืม WETH ออกมาจำนวนมาก

Aave ได้ระงับตลาดที่เกี่ยวข้องกับ rsETH และ wrsETH อย่างรวดเร็ว และใช้มาตรการจำกัดการแพร่กระจายของความเสี่ยง แต่เนื่องจากผู้โจมตีได้ทำการกู้ยืมด้วยหลักประกันเสร็จสิ้นแล้ว ความสูญเสียของสินทรัพย์เองจึงไม่ได้หายไปโดยอัตโนมัติเมื่อตลาดถูกระงับ จากการเปิดเผยข้อมูลในภายหลังของ Aave พบว่าเคยมี rsETH จำนวน 152,577 เหรียญถูกขโมยไปจาก LayerZero lockup เมื่อคำนวณตามอัตราอ้างอิงในขณะนั้นที่ 1.0696 rsETH ต่อ 1 ETH จะเทียบเท่ากับช่องว่างประมาณ 163,183 ETH

หลังจากนั้น Kelp ได้ระงับและติดตามคืน rsETH ได้ประมาณ 40,373 เหรียญ คิดเป็นประมาณ 43,168 ETH; Arbitrum Security Council ได้ระงับ 30,766 ETH ที่ผู้โจมตีถืออยู่; การชำระบัญชีสถานะของผู้โจมตีใน Aave และ Compound คาดว่าจะสามารถเรียกคืนได้สูงสุดประมาณ 12,323 WETH และ 1,845 WETH ตามลำดับ ทั้งสี่ส่วนรวมกันประมาณ 87,955 ETH ทำให้ช่องว่างที่เดิมเกิน 160,000 ETH ลดลงเหลือประมาณ 75,000 ETH

ปัญหาที่เหลือก็คือ ใครจะเป็นคนอุดช่องว่างนี้?

Aave จ่ายไปเท่าไหร่? ยังต้องคืนอีกเท่าไหร่?

ปลายเดือนเมษายน Aave DAO ร่วมกับ EtherFi, Lido, Ethena, Mantle และอื่นๆ ได้เปิดตัวแผนฟื้นฟูที่ชื่อว่า DeFi United

แผนดังกล่าวได้ก่อให้เกิดโครงสร้างเงินทุนที่ค่อนข้างซับซ้อนในที่สุด อย่างแรก EtherFi, Lido, Ethena, Ink, BGD, Stani (ผู้ก่อตั้ง Aave) และผู้มีส่วนร่วมในระบบนิเวศรวมกันได้ให้ ETH ประมาณ 14,570 ETH ซึ่งเป็นส่วนที่บริจาคให้เปล่า ไม่ต้องให้ Aave คืน ส่วน Aave DAO เองได้นำ ETH ออกมาโดยตรง 25,000 ETH ซึ่งจำนวนนี้特にน่าสังเกต — แม้ว่าจะไม่ใช่เงินกู้และไม่ใช่เงินที่ต้องคืนในอนาคต แต่มันคือ ETH ที่ Aave นำออกมาจากคลัง DAO โดยตรงเพื่ออุดความสูญเสีย กล่าวอีกนัยหนึ่ง 25,000 ETH นี้ได้หายไปจากงบดุลของ Aave อย่างแท้จริงแล้ว

ส่วนที่เหลือแก้ไขด้วยการกู้ยืม โดยเงินกู้ก้อนใหญ่ที่สุดมาจาก Mantle มีขนาดสูงสุด 30,000 ETH ตามแผนที่เกี่ยวข้อง Mantle ให้วงเงินสินเชื่อสูงสุด 36 เดือน ในอัตราดอกเบี้ยเท่ากับอัตราผลตอบแทนจากการ staking ของ Lido บวก 1%

นอกจากนี้ เพื่อให้สินทรัพย์ที่ถูกระงับหรือรอการชำระบัญชีสามารถเข้าสู่กระบวนการฟื้นฟูก่อนได้ Aave ยังต้องการเงินสะพานระยะสั้นอีกประมาณ 44,787 ETH

เมื่อเป็นเช่นนี้ บัญชีก็ชัดเจนขึ้นแล้ว ช่องว่างอยู่ที่ประมาณ 75,200 ETH เงินทุนที่ใช้เติมช่องว่างประกอบด้วยเงินบริจาค 14,570 ETH, เงินจากคลัง Aave 25,000 ETH, เงินกู้ระยะยาวจาก Mantle สูงสุด 30,000 ETH และเงินกู้สะพานระยะสั้นประมาณ 44,787 ETH — เมื่อดูเผินๆ ตัวเลขเหล่านี้อาจดูเหมือนรวมกันแล้วเกินช่องว่างเริ่มต้นด้วยซ้ำ แต่สาเหตุเป็นเพราะเงินส่วนหนึ่งเป็นเพียงเงินที่ใช้สะพานชั่วคราวเท่านั้น

หลังจากหักเงินกู้สะพานระยะสั้นออกแล้ว ผลกระทบที่ตรงที่สุดต่องบดุลของ Aave จากเหตุการณ์ครั้งนั้น คือ 25,000 ETH ที่จ่ายออกไปแล้ว และเงินกู้ระยะยาว 30,000 ETH จาก Mantle ที่จะสร้างแรงกดดันต่อกระแสเงินสดในอนาคต

ด้วยรายได้ปัจจุบัน ต้องใช้เวลานานเท่าไหร่จึงจะคืนหมด?

แล้วเรื่องนี้เกี่ยวข้องอะไรกับการกลับมาเปิด回购ของ AAVE? คำตอบอยู่ในรายได้ของ Aave

Chado ได้ทำการวิเคราะห์ข้อมูล 144 วันหลังจากเกิดเหตุการณ์ ตั้งแต่วันที่ 29 เมษายนจนถึงเวลาที่งานวิจัยของเขาถูกเผยแพร่ ค่าธรรมเนียมรวมที่โปรโตคอล Aave สร้างได้มีมูลค่าประมาณ 181.2 ล้านดอลลาร์ แต่รายได้ที่ Aave DAO เก็บไว้จริงมีเพียงประมาณ 24 ล้านดอลลาร์ เฉลี่ยวันละประมาณ 167,000 ดอลลาร์

ที่น่าสังเกตยิ่งกว่าคือ ระดับรายได้ปัจจุบันของ Aave ได้ลดลงอย่างชัดเจนเมื่อเทียบกับก่อนเกิดเหตุการณ์ ในช่วง 144 วันก่อนหน้าที่มีความยาวเท่ากัน Aave DAO มีรายได้ที่เก็บไว้ประมาณ 40.5 ล้านดอลลาร์ ซึ่งหมายความว่ารายได้ในช่วง 144 วันหลังเกิดเหตุการณ์ได้ลดลงประมาณ 41% เมื่อเทียบกับก่อนหน้านี้

มาดูเงินกู้ระยะยาวของ Mantle กันบ้าง เมื่อคำนวณตามขนาดสูงสุด 30,000 ETH และราคา ETH ในขณะที่ Chado ทำการวิเคราะห์ที่ประมาณ 2,639 ดอลลาร์ เงินกู้นี้เทียบเท่าประมาณ 79 ล้านดอลลาร์

หากคำนวณง่ายๆ ตามความเร็วของรายได้ในช่วง 144 วันที่ผ่านมา Aave สามารถเก็บไว้ได้ประมาณ 167,000 ดอลลาร์ต่อวัน การชำระคืน 79 ล้านดอลลาร์จะต้องใช้เวลาประมาณ 473 วัน หรือมากกว่าหนึ่งปีสามเดือน

แน่นอน นี่ไม่ได้หมายความว่า Aave ได้ตัดสินใจแน่นอนแล้วว่าจะใช้รายได้ทั้งหมดใน 473 วันข้างหน้ามาชำระคืน Mantle และไม่ได้หมายความว่าการ回购จะต้องรอจนถึง 473 วันหลังจากนี้จึงจะกลับมาได้ นี่เป็นการทดสอบความเครียดเชิงสถิตแบบค่อนข้างสุดขั้ว — สมมติว่ารายได้ในอนาคตคงอยู่ที่ระดับปัจจุบัน และ DAO ใช้รายได้ที่เก็บไว้ทั้งหมดเพื่อชำระคืนเงินกู้ระยะยาว 30,000 ETH นี้ ตามทฤษฎีแล้วจะต้องใช้เวลาประมาณ 473 วันจึงจะชำระคืนหมด

ในความเป็นจริง Chado เคยทำการคำนวณข้อมูลแบบเดียวกันในเดือนเมษายนปีนี้ ในขณะนั้น Aave DAO มีรายได้ต่อวันประมาณ 266,000 ดอลลาร์ คาดว่าจะใช้เวลาประมาณ 10 เดือนก็สามารถชำระคืนเงินกู้ขนาดเดียวกันได้ แต่ในปัจจุบันเมื่อรายได้ลดลง ระยะเวลาชำระคืนหนี้ก็ยาวขึ้นเป็นประมาณ 15.6 เดือน

นี่ก็อธิบายได้ว่าทำไมการ回购จึงยังไม่กลับมา: ปัจจุบัน Aave ไม่ได้ไม่มีรายได้ แต่รายได้นั้นยากที่จะไหลไปที่ AAVE เป็นลำดับแรกก่อนที่งบดุลจะได้รับการฟื้นฟู

การกลับมาเปิด回购ไม่ใช่เรื่องง่ายเลย

ดังนั้น ปัญหาที่แท้จริงที่ AAVE กำลังเผชิญอยู่ในปัจจุบัน คือรายได้ที่โปรโตคอล捕获ได้จะกลับมาเป็น "กระแสเงินสดอิสระ" อีกครั้งเมื่อไหร่ และจะส่งผลย้อนกลับไปสู่ระดับโทเคนได้อย่างไร

หลังจากเหตุ rsETH Aave ได้ใช้เงินคลัง 25,000 ETH เพื่ออุดช่องว่างบางส่วน พร้อมทั้งยังแบกรับเงินกู้ระยะยาวสูงสุด 30,000 ETH ตราบใดที่บัญชีนี้ยังไม่เรียบร้อยสมบูรณ์ Aave DAO ก็ยากที่จะจัดสรรรายได้จากโปรโตคอลให้กับผู้ถือ AAVE อย่างต่อเนื่องเหมือนที่เคยทำมา

ซึ่งหมายความว่า "การกลับมาของตลาดกระทิง" รอบถัดไปของ AAVE นอกจากจะขึ้นอยู่กับตลาด DeFi เองแล้ว ยังขึ้นอยู่กับตัวแปรสองตัวด้วย — รายได้ของโปรโตคอลจะกลับมาเติบโตได้หรือไม่ และงบดุลจะค่อยๆ ฟื้นฟูได้หรือไม่

ท้ายที่สุดแล้ว มีเพียงเมื่อเงินที่โปรโตคอลหาได้ไม่จำเป็นต้องถูกนำไปอุดหลุมเป็นลำดับแรกอีกต่อไป ตรรกะการ捕获รายได้ของ AAVE จึงจะเริ่มหมุนได้อย่างแท้จริงอีกครั้ง