Computing Power Warring States: Four Survival Models and the Overlooked "Arbitrage" Space
- Core Viewpoint: Canggu represents a new model for mining companies: high cost-effectiveness and high payout potential.
- Key Factors:
- Asset Model: Low-cost acquisition of second-hand mining rigs, asset-light with high cost-effectiveness.
- AI Path: Focuses on flexible AI inference, enabling rapid transformation of existing mining farms.
- Market Perception: Low institutional coverage, leading to significant cognitive bias.
- Market Impact: Challenges the traditional valuation logic of mining companies, highlighting alternative investment opportunities.
- Timeliness Note: Medium-term impact.
คำนำ: เมื่อพลังการคำนวณไม่ใช่มาตรวัดเดียวอีกต่อไป
ในปี 2026 ระบบการประเมินของอุตสาหกรรมขุด Bitcoin กำลังเปลี่ยนแปลงอย่างรวดเร็ว "ขนาดพลังการคำนวณ" เพียงอย่างเดียวไม่ใช่มาตรฐานเดียวที่กำหนดมูลค่าตลาดอีกต่อไป ตลาดทุนกำลังมองหาสินทรัพย์สองประเภท: ประเภทแรกคือยักษ์ใหญ่ที่เปลี่ยนผ่านสู่ AI สำเร็จเช่น Core Scientific; อีกประเภทหนึ่งคือนักขุดที่มุ่งเน้นประสิทธิภาพสูงสุดอย่าง CleanSpark
นอกเหนือจากยักษ์ใหญ่ที่เห็นได้ชัดเหล่านี้แล้ว CANG (Canaan) แสดงถึงตัวอย่างการอยู่รอดแบบที่สามที่ไม่ใช่รูปแบบทั่วไป บทความนี้จะใช้ข้อมูลจากรายงานล่าสุดของ Digital Mining Solutions "2025 Bitcoin Mining Market Review" (ต่อไปนี้จะเรียกว่า "รายงานประจำปี 2025") เลือกบริษัทตัวแทนสามแห่งคือ MARA, CLSK, CORZ เพื่อเปรียบเทียบเชิงลึกในมิติเดียวกันกับ CANG วิเคราะห์ความแตกต่างของตรรกะทางธุรกิจและความเบี่ยงเบนในการกำหนดราคาอย่างมากที่อยู่เบื้องหลัง
1. รูปแบบการขยายสินทรัพย์: ดาบหนักไร้คม VS. ยุทธวิธีกองโจร
ในด้านต้นทุนการได้มาซึ่งพลังการคำนวณ (CAPEX) อุตสาหกรรมได้แยกออกเป็นสองเส้นทางที่แตกต่างกันอย่างสิ้นเชิง
1. ฝ่ายสินทรัพย์หนัก: CleanSpark & Riot Platforms
- แกนกลางกลยุทธ์: "ซื้อใหม่ไม่ซื้อเก่า สร้างเองไม่เช่า" CLSK และ Riot มีแนวโน้มที่จะลงทุนมหาศาลในการสร้างฟาร์มขุดขนาดใหญ่ และจัดซื้อเครื่องขุดรุ่นล่าสุดเช่น S21 หรือซีรีย์ XP
- ข้อได้เปรียบ: อัตราส่วนประสิทธิภาพการใช้พลังงานสูงมาก (J/TH ต่ำ) ความเสถียรในการดำเนินงานระยะยาว ได้รับความชื่นชอบจากนักลงทุนสถาบัน
- ข้อเสีย: ต้นทุนการลงทุน (CAPEX) สูงมาก ต้นทุนเครื่องใหม่มักอยู่ที่ $15-$25/TH ส่งผลให้ระยะเวลาคืนทุน (ROI) ยาวขึ้น เมื่อราคาเหรียญอยู่ในช่วงแคบ แรงกดดันจากค่าสึกหรอจำนวนมากจะกัดกร่อนกำไร
2. ฝ่ายอาร์บิทราจคุณค่า: CANG (Canaan)
- แกนกลางกลยุทธ์: "ใช้เลเวอเรจจากห่วงโซ่อุปกรณ์ ขยายตัวด้วยต้นทุนต่ำสุด"
การสะสมสินทรัพย์ต้นทุนต่ำ: CANG ไม่ได้ไล่ตามเครื่องขุดรุ่นใหม่ที่มีราคาพรีเมียมสูงอย่างมืดบอด รายงานประจำปี 2025 ชี้ให้เห็นเป็นพิเศษว่า CANG เข้าสู่กลุ่มผู้นำอุตสาหกรรมอย่างรวดเร็วผ่านการซื้อเครื่องขุดมือสองที่ติดตั้งแล้ว ด้วยต้นทุนที่ต่ำมาก (ประมาณ $8/TH) ในการได้มาซึ่งพลังการคำนวณ สร้างเบาะความปลอดภัยตามธรรมชาติเมื่อเทียบกับคู่แข่ง
- การอัปเกรดแบบไดนามิก: CANG ไม่ได้ใช้เครื่องเก่าตลอดไป แต่ใช้กลยุทธ์ "Refresh" เช่นในไตรมาสที่ 4 อัปเกรดพลังการคำนวณ 6 EH/s เป็น S21 โดยจ่ายเฉพาะส่วนต่าง
- สรุปการเปรียบเทียบ: CLSK ชนะในด้านประสิทธิภาพ ในขณะที่ CANG ชนะในด้านความคุ้มค่าต่อหน่วยพลังการคำนวณ ในสภาพแวดล้อมการแข่งขันที่รุนแรงในปัจจุบัน โมเดล "สินทรัพย์เบา" ที่เป็นเอกลักษณ์ของ CANG ให้ความยืดหยุ่นในการต้านทานความเสี่ยงที่สูงกว่า
2. เส้นทางเปลี่ยนผ่านสู่ AI: ศูนย์กลางขนส่งสินค้าระหว่างประเทศ VS. เครือข่ายจัดส่งด่วนในเมือง
เมื่อรายได้จากการขุดลดลงครึ่งหนึ่ง AI กลายเป็นสนามที่บริษัทขุดต้องแย่งชิง ข้อมูลจากรายงานประจำปี 2025 แสดงให้เห็นว่าบริษัทที่มีรายได้จาก AI/HPC ที่ชัดเจนมีผลตอบแทนราคาหุ้นที่แซงหน้าบริษัทขุดล้วนอย่างมาก แต่ในสนามนี้ CANG และยักษ์ใหญ่เลือกจุดเริ่มต้นที่แตกต่างกันอย่างสิ้นเชิง
1. Core Scientific: ศูนย์กลางขนส่งสินค้าระหว่างประเทศ
● รูปแบบธุรกิจ: CORZ ได้ลงนามในสัญญาขนาดใหญ่กับ CoreWeave มุ่งมั่นสร้างศูนย์ข้อมูลขนาดใหญ่ระดับ Tier 3/4
นี่เหมือนกับการสร้าง "สถานีขนส่งสินค้าทางอากาศระหว่างประเทศ" ขนาดใหญ่ มันให้บริการเฉพาะ "ตู้คอนเทนเนอร์ยักษ์" (งานฝึกอบรมโมเดลใหญ่) ด้วยปริมาณการขนส่งที่น่าทึ่ง แต่โครงสร้างพื้นฐานประเภทนี้ต้องการรันเวย์ หอควบคุม (ไฟฟ้าสองทาง ความซ้ำซ้อนสูง) ในระดับสูง วงจรการก่อสร้างยาวนานหลายปี และมีเกณฑ์เงินทุนสูงถึงหลายพันล้าน เมื่อสร้างเสร็จแล้วมันจะเป็นศูนย์กลางหลักที่ทดแทนไม่ได้
● ตรรกะการประเมินมูลค่า: ตลาดมองว่ามันเป็น "โครงสร้างพื้นฐานหลัก" ให้มูลค่าพรีเมียมสูงมาก เพราะมันควบคุมทรัพยากรหายากที่ไม่อาจทำซ้ำได้
2. CANG (Canaan): เครือข่ายจัดส่งด่วนในเมือง
● รูปแบบธุรกิจ: CANG หลีกเลี่ยงการสร้าง "สนามบิน" ในตลาดที่แข่งขันรุนแรง เลือกมุ่งเน้นไปที่หางยาวของ "AI Inference" ผ่านการปรับเปลี่ยนเป็น AI ด้วยต้นทุนต่ำและความเร็วสูงสุด เปลี่ยนฟาร์มขุดที่กระจายอยู่ทั่วโลกให้เป็นโหนด AI แบบกระจายศูนย์
นี่เหมือนกับการสร้าง "คลังสินค้าหน้าสุดในเมือง" หรือ "เครือข่ายจัดส่งด่วน" ที่หนาแน่น
○ การปรับเปลี่ยนที่ยืดหยุ่น: ไม่จำเป็นต้องสร้างรันเวย์สนามบินราคาแพง แต่ใช้ประโยชน์จากจุดบริการชุมชนที่มีอยู่ (ฟาร์มขุด) ในการอัปเกรดไฟฟ้าและเครือข่ายแบบง่ายๆ เพื่อให้สามารถใช้งานได้ทันที
○ จัดการพัสดุขนาดเล็ก: มันไม่ขนส่งตู้คอนเทนเนอร์ยักษ์ แต่เชี่ยวชาญในการจัดการ "พัสดุขนาดเล็ก" (คำขออนุมานจากธุรกิจขนาดเล็กและกลาง งานตอบสนองแบบเรียลไทม์) จำนวนมหาศาลด้วยความถี่สูงและความเร็ว
○ การจัดตารางอัจฉริยะ: ผ่านแพลตฟอร์มมิดเดิลแวร์ จัดตารางพลังการคำนวณที่กระจายอยู่ทั่วโลกเหมือนกับการจัดตารางพนักงานจัดส่ง สร้างเครือข่ายแบบกระจาย
● สรุปการเปรียบเทียบ: CORZ ทำ "โครงสร้างพื้นฐานหนัก" ทำเงินจากค่าผ่านทางที่แพง แต่หนักและช้า; CANG ทำ "โลจิสติกส์ปลายทาง" ทำเงินจากอัตราการหมุนเวียนสูงและความยืดหยุ่น ในช่วงก่อนที่ความต้องการ AI Inference จะระเบิด โมเดล "จัดส่งด่วน" ของ CANG ที่สามารถตอบสนองความต้องการของธุรกิจขนาดเล็กและกลางได้อย่างรวดเร็ว ได้เปรียบในด้าน "ความเร็ว" และ "ความกว้าง"
3. การรับรู้ของตลาดและโครงสร้างผู้ถือหุ้น: การซื้อขายที่แออัด VS. ทุ่งร้างแห่งการรับรู้
หากพื้นฐานธุรกิจกำหนดพื้นในระยะยาว ความเบี่ยงเบนในการรับรู้ของตลาดจะเป็นตัวกำหนดพลังการเติบโตในระยะสั้น ข้อมูลการถือครองของสถาบันที่เปิดเผยในรายงานประจำปี 2025 เผยให้เห็นความขัดแย้งที่น่าประหลาดใจที่สุด
1. ลูกโปรดของวอลล์สตรีท: MARA & IREN
● สถานะปัจจุบัน: "การซื้อขายที่แออัด"
○ ข้อมูล: MARA มีผู้ถือหุ้นสถาบัน 484 ราย IREN มี 433 ราย
○ ตรรกะ: กองทุนเกือบทั้งหมดที่ติดตาม Crypto หรือ AI ได้ลงทุนในผู้นำตลาดเหล่านี้แล้ว ข้อมูลของพวกเขาโปร่งใสเต็มที่ ความคาดหวังได้ถูกสะท้อนในราคาหุ้นอย่างเต็มที่แล้ว (Priced-in) การที่จะผลักดันให้ราคาหุ้นเพิ่มขึ้นต่อไป จำเป็นต้องมีผลการดำเนินงานที่ยอดเยี่ยมเกินความคาดหมายอย่างมาก
2. มุมที่ถูกลืม: CANG (Canaan)
● สถานะปัจจุบัน: "ทุ่งร้างแห่งการรับรู้"
○ ข้อมูล: แม้ว่าขนาดพลังการคำนวณจะติดอันดับท็อป 5 ของโลก (50 EH/s) แต่ CANG มีผู้ถือหุ้นสถาบันเพียง 35 ราย
○ ตรรกะ: นี่หมายความว่าเงินทุนสถาบันส่วนใหญ่ยังไม่ได้ครอบคลุมถึงบริษัทนี้ ความไม่สมมาตรของข้อมูลที่รุนแรงเช่นนี้ มักเป็นแหล่งที่มาของผลตอบแทนส่วนเกินเช่นกัน
○ ตัวเร่งปฏิกิริยา: เมื่อธุรกิจ AI ของ CANG เริ่มเปิดเผย หรือมูลค่าการถือ Bitcoin ของบริษัทได้รับการพิจารณาใหม่ แม้จะมีเงินทุนสถาบันเพียงเล็กน้อยเริ่ม "เติมช่องว่าง" สำหรับสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องต่ำและตีมูลค่าต่ำเช่นนี้ อาจส่งผลกระทบต่อการกำหนดราคาขอบได้อย่างมาก
○ สรุปการเปรียบเทียบ: การลงทุนใน MARA คือการติดตามฉันทามติ ทำเงินจาก Beta ของอุตสาหกรรม; การลงทุนใน CANG คือการคาดการณ์การฟื้นตัวของการรับรู้ ทำเงินจาก Alpha ที่เกิดจากการเข้ามาของสถาบัน
4. สรุป: ตัวเลือกของนักลงทุน
สุดท้าย เรากลับมาที่ตรรกะการประเมินมูลค่าที่สำคัญที่สุด
ความคิดเห็นเชิงลึก:
ตลาดในปัจจุบันให้ราคากับ CORZ และ MARA โดยรวม "พรีเมียมจากความคาดหวัง" ที่สูงมาก ในขณะที่มูลค่าตลาดของ CANG ต่ำกว่าสินทรัพย์ "แข็ง" ในบัญชี (การถือครอง BTC + เครื่องขุด + เงินสด - หนี้สิน)
นี่หมายความว่า ตลาดยังไม่ได้ให้มูลค่าเชิงบวกใดๆ แก่พลังการคำนวณ 50 EH/s ของ CANG และการเปลี่ยนผ่านสู่ AI ระดับ Tier 2
คำแนะนำการลงทุน:
● หากคุณเชื่อในผลกระทบของการรวมกลุ่มของเงินทุน มุ่งหาสภาพคล่องสัมบูรณ์และ Beta ของอุตสาหกรรม MARA ยังคงเป็นตัวเลือกแรก
● หากคุณมองเห็นการระเบิดที่แน่นอนของฝั่งการฝึกอบรม AI และไม่รังเกียจการประเมินมูลค่าสูง CORZ คือสินทรัพย์ที่บริสุทธิ์ที่สุด
● แต่หากคุณเป็นนักลงทุนเน้นคุณค่า มองหาสินทรัพย์ที่มีพื้นรองรับจากสินทรัพย์ด้านล่าง และมีออปชันการเปลี่ยนผ่านสู่ AI ด้านบนซึ่งให้อัตราต่อรองสูง ดังนั้น CANG ภายใต้ระบบการกำหนดราคาปัจจุบัน เห็นได้ชัดว่ามีตำแหน่งเข้าที่น่าสนใจอย่างมาก
