ทำไม GBTC อดีต "เครื่องยนต์ตลาดกระทิง" จึงกลายเป็น "ถังน้ำมัน" ที่ทำให้เกิดพายุฝนฟ้าคะน

ผู้เขียนต้นฉบับ: มอร์ตี้

ตลาดหมีเป็นส่วนที่เหลือของการเคลื่อนไหวของสภาพคล่อง

Charlie Munger นักลงทุนชื่อดังเคยกล่าวไว้ว่า:"มีสามวิธีที่จะทำให้คนฉลาดล้มละลาย: เหล้า สุภาพสตรี และเลเวอเรจ"

สำหรับ Charlie Munger ผู้คุ้นเคยกับวงจรการตลาด เขาได้เห็นพลังของเลเวอเรจ ในตลาด crypto การเริ่มต้นอย่าง BlockFi และ Sanjian Capital ได้ค่อยๆ นำไปสู่จุดจบของพวกเขาเองหลังจากการขยายตัวอย่างไร้ระเบียบของสภาพคล่องที่ล้นเหลือในตลาดกระทิง

เมื่อเรามองย้อนกลับไปที่ "ความพ่ายแพ้ที่เข้ารหัส" ไม่ว่าจะเป็นอดีต VC Sanjian Capital อันดับหนึ่ง หรือที่เคยมีมูลค่าสูงถึง 3 พันล้านดอลลาร์สหรัฐBlockFi กำลังก้าวเข้าสู่ Bitcoin trust fund GBTC ที่ออกโดย Grayscale

อดีตเครื่องยนต์ตลาดกระทิง บัดนี้กลายเป็น "ถังน้ำมัน" ที่สร้างพายุฝนฟ้าคะนองให้กับหลายๆ สถาบัน ทั้งหมดนี้เกิดขึ้นได้อย่างไร?

GBTC เครื่องเก็งกำไรในตลาดกระทิง

ชื่อเต็มของ GBTC คือ Greyscale Bitcoin Trust ซึ่งเปิดตัวโดย GrayscaleGrayscale เป็นบริษัทจัดการสินทรัพย์ดิจิทัลที่ก่อตั้งขึ้นในปี 2556 โดย Digital Currency Group

การเปิดตัว GBTC มีจุดมุ่งหมายเพื่อช่วยให้นักลงทุนที่มีมูลค่าสุทธิสูงในสหรัฐอเมริกาลงทุนใน Bitcoin ภายในขอบเขตที่กฎหมายท้องถิ่นอนุญาต เช่นเดียวกับการซื้อกองทุน แต่ในความเป็นจริงแล้ว Greyscale Bitcoin Trust นั้นเปรียบเสมือน "กองทุน ETF"

ตามตรรกะปกติ นักลงทุนสามารถซื้อหุ้น GBTC ด้วย BTC ของตนเองในตลาดที่ออกหลัก หรือแลก BTC ผ่าน GBTC ที่เกี่ยวข้องแต่ตั้งแต่วันที่ 28 ตุลาคม 2014 Grayscale Bitcoin Trust ได้ระงับกลไกการไถ่ถอน

ประการที่สอง หลังจาก GBTC ออกในตลาดหลักแล้ว จะสามารถซื้อขายในตลาดรองได้หลังจากช่วงล็อคอัพ 6 เดือนเท่านั้น

ภายใต้ภูมิหลังของกระแสน้ำท่วมครั้งใหม่ ตลาดการเข้ารหัสได้กลายเป็นชิ้นเนื้อและมันฝรั่งในสายตาของสถาบันต่างๆ จากความคาดหวังที่ดีต่อการเติบโตของราคา bitcoin ในอนาคต GBTC อยู่ในระดับพรีเมียมที่เป็นบวกในระยะยาวเป็นระยะเวลานานตั้งแต่ปี 2020 ถึง 2021 ซึ่งหมายความว่าหากนักลงทุนต้องการซื้อหุ้น 1,000 GBTC ซึ่งคิดเป็น 1 BTC พวกเขาต้องจ่ายต้นทุนที่สูงกว่าการซื้อ 1 BTC

เหตุใดนักลงทุนจึงเลือกซื้อ GBTC ด้วยพรีเมี่ยมแทนที่จะถือ BTC จริง ๆ

ในตลาดรอง ผู้ถือ GBTC หลักคือนักลงทุนรายย่อยและนักลงทุนสถาบันที่มีคุณสมบัติเหมาะสม นักลงทุนรายย่อยส่วนใหญ่สามารถซื้อ GBTC ได้โดยตรงผ่านบัญชี 401(k) (โครงการผลประโยชน์เพื่อการเกษียณของสหรัฐฯ) โดยไม่ต้องเสียภาษีเงินได้ ดังนั้น ตราบใดที่อัตราเบี้ยประกันภัยของ GBTC อยู่ในช่วงที่ยอมรับได้สำหรับนักลงทุนรายย่อย พวกเขาสามารถทำกำไรได้โดยการหลีกเลี่ยงส่วนต่างภาษี

นอกจากนี้ สถาบันดั้งเดิมบางแห่งไม่สามารถซื้อและถือเหรียญได้เนื่องจากเหตุผลด้านกฎระเบียบ และจะใช้ GBTC เพื่อลงทุนในสกุลเงินดิจิทัลที่เกี่ยวข้อง

นอกจากนี้ยังมีการคาดเดาว่า Grayscale ผลักดันพรีเมี่ยมที่เป็นบวกเพื่อดึงดูดนักลงทุนให้เข้าร่วมมากขึ้น เช่นเดียวกับสะพานคลาสสิกในภาพยนตร์เรื่อง "The Wolf of Wall Street"หากเราต้องการให้ผู้บริโภคซื้อปากกาในมือ การสร้างอุปสงค์คือวิธีที่ดีที่สุด และค่าพรีเมียมที่เป็นบวกคือ "อุปสงค์" ซึ่งก็คือการแสวงหากำไรของนักลงทุน

พรีเมี่ยมที่เป็นบวกจะเป็นวิธีการเก็งกำไรที่มั่นคงสำหรับสถาบัน crypto——ซื้อ BTC ฝากใน Grayscale และถ่ายโอนไปยังนักลงทุนรายย่อยและสถาบันในตลาดรองในราคาที่สูงขึ้นหลังจากสิ้นสุดระยะเวลาการปลดล็อก GBTC

และนี่ก็เป็นหนึ่งในแรงผลักดันหลักสำหรับการเพิ่มขึ้นของ BTC ในช่วงครึ่งหลังของปี 2020 เนื่องจากจุดที่สามารถซื้อได้ในตลาดลดลงอย่างต่อเนื่อง ราคาของ BTC จะเพิ่มขึ้นตามธรรมชาติ และนักลงทุนชาวอเมริกันจะมีแรงจูงใจในการลงทุนใน GBTC มากขึ้น ซึ่งเป็นเหตุผลว่าทำไม GBTC จึงรักษาระดับพรีเมี่ยมที่เป็นบวกไว้ได้เป็นเวลานาน

GBTC และสถาบันที่ไม่ยุติธรรม

การเก็งกำไร GBTC,BlockFi และ Three Arrows Capital ต่างก็คุ้นเคยกันดี

ตามเอกสาร SEC Form 13F ที่เปิดเผยก่อนหน้านี้โดย Grayscale มีเพียงสองสถาบันคือ BlockFi และ Three Arrows Capital ซึ่งคิดเป็น 11% ของการถือครอง GBTC ณ จุดหนึ่ง (การถือครองของสถาบันมีสัดส่วนไม่เกิน 20% ของยอดหมุนเวียนทั้งหมด)

นี่เป็นหนึ่งในข้อดีของการพุ่งพรวด—ใช้ BTC ของผู้ใช้เพื่อการเก็งกำไร และล็อค BTC ให้เป็น Grayscale ซึ่งเป็น Pixiu ที่สามารถเข้าได้ แต่ไม่สามารถเข้าได้

ตัวอย่างเช่น ก่อนหน้านี้ BlockFi ดูดซับ BTC จากนักลงทุนในอัตราดอกเบี้ย 5% ตามรูปแบบธุรกิจปกติจำเป็นต้องกู้ยืมในอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น แต่ความต้องการที่แท้จริงในการให้ยืม Bitcoin นั้นมีไม่มาก และอัตราการใช้ เงินทุนต่ำมาก

ดังนั้น BlockFi จึงเลือก "เส้นทางการเก็งกำไร" ที่ดูเหมือนจะปลอดภัยเพื่อแปลง BTC เป็น GBTCเสียสละสภาพคล่องเพื่อรับโอกาสในการเก็งกำไร

โดยอาศัยวิธีการนี้ BlockFi ครั้งหนึ่งเคยกลายเป็นสถาบันการถือหุ้นที่ใหญ่ที่สุดของ GBTC มาก่อน และต่อมาก็ถูกแซงหน้าโดยสถาบันศัตรูรายอื่น นั่นคือ Three Arrows Capital (3AC)

ตามข้อมูลสาธารณะ ณ สิ้นปี 2020 3AC ถือหุ้น 6.1% ของ GBTC และเป็นผู้ถือครองรายใหญ่ที่สุดตั้งแต่นั้นมา ในเวลานั้น BTC ซื้อขายที่ 27,000 ดอลลาร์โดยมีค่าพรีเมียม 20% สำหรับ GBTC และ 3AC ถือครองมากกว่า 1 พันล้านเหรียญสหรัฐ

ข่าวของ "สถาบันโฮลดิ้งที่ใหญ่ที่สุดของ GBTC" ทำให้ 3AC กลายเป็นดาวเด่นในอุตสาหกรรมอย่างรวดเร็ว แน่นอน คำถามของผู้คนจำนวนมากคือทำไม 3AC ถึงร่ำรวย BTC เหล่านี้มาจากไหน?

ตอนนี้คำตอบทั้งหมดปรากฏขึ้นแล้ว——ยืม

Shenchao TechFlow ได้เรียนรู้ว่า3AC ได้ยืม BTC โดยไม่มีหลักประกันในอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำมากมาเป็นเวลานาน และแปลงเป็น GBTC จากนั้นนำไปจำนองกับ Genesis ซึ่งเป็นแพลตฟอร์มการให้ยืมที่เป็นของ DCG เพื่อให้ได้สภาพคล่อง

ในวัฏจักรตลาดกระทิง ทั้งหมดนี้สวยงาม BTC ยังคงเพิ่มขึ้น และ GBTC มีระดับพรีเมียม

ช่วงเวลาดีๆ นั้นอยู่ได้ไม่นาน หลังจากเปิดตัว Bitcoin ETF สามตัวในแคนาดา ความต้องการ GBTC ลดลง ดังนั้นค่าพรีเมียมของ GBTC จึงหายไปอย่างรวดเร็วและค่าพรีเมียมติดลบก็ปรากฏขึ้นในเดือนมีนาคม 2021

ไม่ใช่แค่ 3AC ที่ตื่นตระหนก แต่ Grayscale ก็ตื่นตระหนกเช่นกันในเดือนเมษายน 2021 Grayscale ได้ประกาศแผนการเปลี่ยน GBTC เป็น ETF

เนื้อหาทวีตและความถี่ของผู้ก่อตั้งสองคนของ 3AC นั้นโดยพื้นฐานแล้วเป็นบารอมิเตอร์ของ 3AC ตั้งแต่เดือนมิถุนายนถึงกรกฎาคม 2021 พวกเขาทั้งหมดเงียบลงใน Twitter เริ่มพูดคุยเกี่ยวกับ TradFi พูดถึงการเดิมพันที่ปลอดภัย สกุลเงินดิจิทัล

จนกระทั่งคลื่นของตลาดสกุลเงินปลอมที่นำโดยเครือข่ายสาธารณะใหม่ทำให้ทรัพย์สินทางบัญชีของ 3AC ถูกถอดออกผู้ก่อตั้งทั้งสองกลับมามีชีวิตอีกครั้งบน Twitter

ประการที่สอง 3AC มุ่งเน้นไปที่การให้กู้ยืมสถาบัน และไม่มีแรงกดดันในการไถ่ถอนในทันทีและกระจัดกระจาย แต่ BlockFi ระดม BTC จากนักลงทุนสาธารณะ และมีแรงกดดันในการไถ่ถอนที่มากขึ้น ดังนั้น BlockFi จึงต้องขาย GBTC ต่อไปด้วยค่าพรีเมียมติดลบ และใน ไตรมาสแรกของปี 2564 ขายและลดการถือครองทุกทาง

แม้ว่าตลาดกระทิงของ crypto สองปีในปี 2020 และ 2021 BlockFi จะสูญเสียมากกว่า 63.9 ล้านดอลลาร์และ 221.5 ล้านดอลลาร์ตามลำดับ ผู้ปฏิบัติงานของสถาบันให้ยืม crypto กล่าวว่าBlockFi สูญเสียเกือบ 700 ล้านดอลลาร์จาก GBTC

3AC ไม่มีแรงกดดันในการไถ่ถอน BTC ในระยะสั้นอย่างไรก็ตาม มีความเสี่ยงจากการชำระบัญชีใน GBTC ที่จำนำไว้ และความเสี่ยงจะถูกส่งไปยัง DCG พร้อมกัน

เมื่อวันที่ 18 มิถุนายน เทอร์มินัลของ Bloomberg เคยทำให้สถานะ GBTC ของ 3AC ว่างเปล่าเป็น 0 เหตุผลที่ Bloomberg ให้ไว้ก็คือ ตั้งแต่วันที่ 4 มกราคม 213AC ไม่ได้ยื่นเรื่อง 13G/A พวกเขาไม่พบข้อมูลใดๆ ที่ยืนยันว่าลูกศรทั้งสามยังคงถือ $GBTC อยู่และลบออกเนื่องจากไม่มีข้อมูล

น้อยกว่าหนึ่งวันต่อมา ข้อมูลก็ได้รับการกู้คืน และ Bloomberg กล่าวว่า"จนกว่าเราจะยืนยันว่าพวกเขาไม่ได้เป็นเจ้าของตำแหน่งอีกต่อไป ซึ่งอาจต้องดูที่การยื่น 13G/A"

ในปัจจุบันสามารถยืนยันได้ว่าเมื่อต้นเดือนมิถุนายน 3AC ยังคงดำรงตำแหน่ง GBTC จำนวนมาก และหวังว่า GBTC จะสามารถช่วย 3AC ได้

ตามรายงานของ The Block เริ่มตั้งแต่วันที่ 7 มิถุนายน TPS Capital ซึ่งเป็นบริษัทการค้าผ่านเคาน์เตอร์ภายใต้ 3AC ได้ส่งเสริมผลิตภัณฑ์เก็งกำไร GBTC ในวงกว้างอนุญาตให้ TPS Capital ล็อกบิตคอยน์เป็นเวลา 12 เดือนและส่งคืนเมื่อครบกำหนด และรับตั๋วสัญญาใช้เงินเพื่อแลกกับบิตคอยน์พร้อมค่าธรรมเนียมการจัดการ 20%

หน่วยงานการเข้ารหัสบอกกับ Shenchao TechFlow ว่า 3AC ได้ติดต่อพวกเขาประมาณวันที่ 8 มิถุนายนเพื่อส่งเสริมผลิตภัณฑ์เก็งกำไรว่ากันว่าสามารถรับผลกำไร 40% ภายใน 40 วันผ่านการเก็งกำไร GBTC และจำนวนเงินลงทุนขั้นต่ำคือ 5 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

ในทางทฤษฎีแล้ว ยังมีช่องว่างสำหรับการเก็งกำไรใน GBTC ที่มีเบี้ยประกันภัยติดลบอย่างรุนแรง

DCG กำลังยื่นขอกับสำนักงาน ก.ล.ต. ของสหรัฐฯ เพื่อแปลง GBTC เป็น Bitcoin ETF

เมื่อประสบความสำเร็จ ETF จะติดตามราคาของ Bitcoin ได้อย่างมีประสิทธิภาพมากขึ้น ขจัดส่วนลดและเบี้ยประกันภัย ซึ่งหมายความว่าเบี้ยประกันภัยติดลบในปัจจุบันที่มากกว่า 35% จะหายไป เหลือพื้นที่สำหรับการเก็งกำไร

ในขณะเดียวกัน DCG สัญญาว่าจะลดค่าธรรมเนียมการจัดการ GBTC และสถานที่ซื้อขายของ GBTC จะได้รับการอัปเกรดจาก OTCQX เป็น NYSE Arca ที่มีสภาพคล่องสูงขึ้น

ในฐานะสถาบันโฮลดิ้งที่ใหญ่ที่สุดของ GBTC สิ่งที่ Zhu Su ตั้งตารอคือ GBTC จะได้รับการยอมรับโดยเร็วที่สุดเท่าที่จะเป็นไปได้ และอัปเกรดจาก trust เป็น ETF เพื่อให้มูลค่าการถือครองเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วมากกว่า 40% .

ในเดือนตุลาคม 2021 Grayscale ได้ยื่นคำขอต่อ SEC ของสหรัฐฯ เพื่อแปลง GBTC เป็น Bitcoin spot ETFกำหนดเส้นตายสำหรับ ก.ล.ต. ในการอนุมัติหรือปฏิเสธใบสมัครคือวันที่ 6 กรกฎาคม ดังนั้น 3AC จึงแจ้งสถาบันจำนวนมากว่าพวกเขาสามารถได้รับผลกำไรมากกว่า 40% ในเวลาเพียง 40 วัน โดยพื้นฐานแล้วการเดิมพันว่า ก.ล.ต. จะอนุมัติใบสมัคร

แต่สำหรับผลิตภัณฑ์การเก็งกำไรนี้ James Seyffart นักวิเคราะห์ของ Bloomberg ETF กล่าวว่า:

“ในการเงินแบบดั้งเดิม พวกเขาเรียกการดำเนินการนี้ว่า “Structured Notes” แต่ยังไงก็ตาม พวกเขาเป็นเจ้าของ Bitcoin ของคุณและทำเงินด้วย BTC ของคุณ พวกเขาได้รับ BTC ของคุณและไม่ว่ากรณีใด (หาก GBTC ถูกแปลงเป็น ETF) จะรับผลตอบแทนจากนักลงทุน .แม้ว่า Sanjian/TPS จะเป็นตัวทำละลาย แต่ก็เป็นข้อตกลงที่แย่มากสำหรับนักลงทุนทุกคน。”

มีรายงานว่า 3AC ไม่ได้พึ่งพาผลิตภัณฑ์นี้เพื่อรับเงินภายนอกมากเกินไป รอ 3AC หรือการชำระบัญชีที่น่าเศร้า

เมื่อวันที่ 18 มิถุนายน Michael Moro CEO ของ Genesis ทวีตว่าบริษัทได้ชำระหลักประกันของ "คู่สัญญารายใหญ่" หลังจากที่ไม่สามารถเรียกเงินประกันได้เสริมว่าความสูญเสียที่อาจเกิดขึ้นจะได้รับการกู้คืนโดยใช้วิธีที่เป็นไปได้ทั้งหมด ความสูญเสียที่อาจเกิดขึ้นจะถูกจำกัด และบริษัทได้ขจัดความเสี่ยงออกไปแล้ว

แม้ว่า Moro จะไม่ได้ตั้งชื่อ 3AC โดยตรง แต่เมื่อรวมกับการเปลี่ยนแปลงของตลาดในปัจจุบันและการล้างข้อมูล GBTC ของ 3AC โดยเจตนาของ Bloomberg ในวันนี้ ดังนั้นความสำเร็จหรือความล้มเหลวคือการเก็งกำไร และดาราที่ร่ายรำการเก็งกำไรโดยใช้เลเวอเรจจะล้มลงเพราะเลเวอเรจในที่สุด

ความสำเร็จหรือความล้มเหลวคือการเก็งกำไร และดาราที่ร่ายรำการเก็งกำไรโดยใช้เลเวอเรจจะล้มลงเพราะเลเวอเรจในที่สุด

ดังที่ Zweig กล่าวไว้ว่าอาจเป็นเพราะตอนนั้นฉันยังเด็กเกินไปและฉันไม่รู้ว่าของขวัญทั้งหมดที่โชคชะตามอบให้นั้นมีราคาแอบแฝงอยู่แล้วภายใต้วิกฤตสภาพคล่องไม่มีใครสามารถอยู่รอดได้โดยลำพัง ในที่สุด ตลาดกระทิงของสถาบันที่ขับเคลื่อนโดยการซื้อ BTC โดยสถาบันได้หายไปในที่สุดเนื่องจากการชำระบัญชีของสินทรัพย์เลเวอเรจของสถาบัน

ชื่อของพวกเขาจะจมลงไปในแม่น้ำแห่งประวัติศาสตร์อันยาวนาน และ BTC ก็จะยังคงเป็น BTC นั้น