英伟达财报前瞻：市场已经不指望它超预期了

수요일 미국 증시 마감 후, 젠슨 황이 마이크를 잡습니다.

분석가들의 평균 전망치는 2분기 매출 921억 8,000만 달러, 전년 대비 거의 두 배에 달하며 7개 분기 만에 가장 빠른 성장률로, 데이터센터 사업의 두 배 이상 성장에 힘입은 것입니다. 이 5조 달러 기업은 이미 14개 분기 연속으로 분석가 전망을 상회했습니다 — 지난 분기 순이익은 전년 대비 210% 증가했으며, 월스트리트 예상치는 126%로 거의 두 배 차이가 났습니다.

이론상으로는 긴장해야 할 밤입니다.

하지만 옵션 시장의 가격은 다른 이야기를 하고 있습니다.

옵션은 무엇을 말하고 있을까요?

트레이더들은 실적 발표 후 하루 동안의 변동성을 5.4%로 책정했으며, 이는 약 2,800억 달러의 시가총액 변동에 해당합니다 — S&P 500 구성 종목 중 90%의 개별 시가총액보다도 큰 수치입니다.

듣기에는 무섭지만, 기준점을 봐야 합니다: 5월 실적 발표 전 시장이 책정한 변동성은 6.5%였습니다. 지난 12개 분기 동안 실적 발표 후 실제 평균 변동성은 7.4%였습니다. 즉, 이번은 2년 만에 가장 잠잠할 것으로 예상되는 실적 발표입니다.

옵션 분석 회사 ORATS의 창립자 Matt Amberson은 직접 지적했습니다: "이는 엔비디아에 대한 일종의 안일함을 보여주며, 동시에 회사가 더 예측 가능해졌다는 것을 의미합니다."

마켓 메이커 Susquehanna의 파생상품 전략 공동 책임자 Chris Murphy는 더 과감하게 말했습니다: "AI 시대가 시작될 때, 엔비디아는 항상 모두를 놀라게 했고, 흔히 10%, 15%, 20%의 변동성을 보였습니다 — 그 단계는 기본적으로 끝났습니다. 시장에는 그들이 엄청난 어닝 서프라이즈로 모두를 기습한 뒤 주가가 급등할 것이라고 진심으로 믿는 사람이 거의 없습니다."

이를 뒷받침하는 증거는 올해 주가입니다.

연초 이후 엔비디아는 11.7% 상승했고, S&P 500은 11.8% 상승했습니다 — 시장 대비 소폭 하회했습니다. 반면 필라델피아 반도체 지수는 61% 상승했습니다. 전체 AI 인프라 구축에서 가장 큰 '삽 파는 사람'이 올해 삽 산업 전체를 하회했습니다. 월요일에는 7거래일 연속 하락으로 마감하며 2022년 이후 최장 하락세를 기록했습니다.

지난달에는 '세계에서 가장 가치 있는 기업' 자리를 애플에게 내주기도 했습니다.

화요일 장 전에는 약 1% 반등하며 이번 연속 하락을 끝낼 가능성이 있습니다. 하지만 이번 반등을 이끈 것은 엔비디아 자체라기보다는 브렌트유가 89달러 부근으로 하락한 것입니다. XTB 리서치 디렉터 Kathleen Brooks의 말에 따르면: "정서의 전환은 유가 하락 덕분입니다."

그렇다면 시장은 도대체 무엇을 기다리고 있을까요?

프랭클린 템플턴 산하 Franklin Equity의 포트폴리오 매니저 Sara Araghi는 화요일 블룸버그 TV에서 이 요구를 분명히 밝혔습니다: 엔비디아는 단순히 훌륭한 실적만 필요한 것이 아니라, 자본을 어떻게 배치하고 지출 계획을 어떻게 유지할 것인지 구체적으로 설명해야 합니다.

"이러한 투자에 대한 더 많은 세부 사항, 이러한 투자의 가치 — 시장이 이를 볼 필요가 있다고 생각합니다."

그녀는 한 가지 괴리를 지적했습니다: 엔비디아의 향후 12개월 예상 주가수익비율(PER)은 현재 약 21배로, 예상 매출 및 이익 성장과 전혀 맞지 않습니다. 이 배수는 시장이 이미 성장 둔화를 가격에 반영하고 있음을 시사합니다.

"이것(성장)은 비범합니다,"라고 그녀는 말했습니다, "하지만 둔화가 다가오고 있고, 불행히도 시장은 내년을 보고 있습니다."

그녀는 또한 두 가지 구체적인 체크포인트를 제시했습니다.

첫째는 매출총이익률입니다. 엔비디아의 약 75% 매출총이익률은 하드웨어 회사로서는 이례적이며, 원자재 비용 상승 속에서 한 글자 한 글자 심사받을 것입니다. 더 높은 메모리 비용을 헤지하기 위해 엔비디아는 이미 가격을 인상했습니다: Vera Rubin 및 Grace Blackwell 아키텍처 기반의 2027년 초 서버는 주요 고객에 대한 견적이 15% 이상 오를 것입니다.

둘째는 그 돈의 용도입니다. 이익 성장이 중요한 이유는 그것이 월스트리트가 "그들이 창출하는 잉여현금흐름이 필요한 투자를 지원하기에 충분하다"고 확신하게 만들기 때문입니다. 그녀는 덧붙였습니다: "그리고 그들은 그 돈으로 자사주를 매입해야 합니다."

Bloomberg Intelligence의 분석가들도 같은 경고를 했습니다: 일상적인 '어닝 서프라이즈 및 가이던스 상향'만으로는 더 이상 투자 심리를 끌어올리기에 충분하지 않을 수 있습니다.

돈은 도대체 어디로 흐르고 있을까요?

이것이 이번 실적 발표의 진짜 주제입니다. 지난 한 달 동안 엔비디아가 한 일은 칩 회사의 범위를 훨씬 넘어섰습니다:

월스트리트 최대 6개 금융 기관과 함께 5,000억 달러 규모의 AI 자금 조달 프로그램을 마련했으며, 칩을 살 여유가 없는 고객의 대출을 보증하겠다고 약속했습니다.

지난주에는 오하이오주에서 OpenAI가 대규모 데이터센터를 임대하는 데 최대 1,050억 달러의 보증을 제공하기로 합의했으며, 임대 기간은 20년입니다 — 이는 회사 역사상 가장 큰 AI 자금 조달 약속 중 하나입니다.

또한 지난주에는 데이터센터에 전력을 공급하는 전문 회사인 Cloverleaf Infrastructure에 지분을 투자했습니다.

또한 스타트업 Poolside와 60억 달러 규모의 계약을 체결하여 강력한 오픈 웨이트 AI 모델 개발을 목표로 하고 있습니다.

Zacks Investment Management의 최고 시장 전략가 Brian Mulberry는 이 일련의 행동에 이름을 붙였습니다: "이를 통해 그들은 AI 분야의 일종의 중앙은행 역할을 하게 됐습니다." 그는 엔비디아 주식을 보유하고 있지만 위험 요인도 언급했습니다: "진짜 위험은 분산 없이 AI에 완전히 노출되는 것입니다. 이것이 성공하려면 AI 도구의 채택률이 계속 성장해야 합니다."

'순환 거래'가 여기서 핵심 의문입니다: 내가 당신에게 돈을 빌려주고 그 돈으로 내 칩을 사게 한다면, 내 매출은 실제 수요인가요, 아니면 내가 스스로 만들어낸 것인가요?

젠슨 황의 변호는 직접적입니다: 논리는 간단합니다. 회사는 현금이 풍부하며, 그 돈으로 빠르게 성장하지만 아직 적자인 고객들의 인프라 구축을 지원할 수 있습니다. 그는 오하이오주 보증이 순환 자금 조달을 구성하지 않는다고 말했습니다.

이 주장이 성립하려면 궁극적으로 그러한 고객들이 실제로 돈을 벌 수 있어야 합니다. 그리고 이 점에 있어 최근 신호는 좋지 않습니다: OpenAI는 최근 투자자들에게 2분기 매출이 18% 성장에 그쳤고 손실이 확대되고 있다고 밝혔습니다.

젠슨 황이 오늘 밤 직면해야 하는 것은 자신만이 아닙니다

엔비디아의 이번 실적 발표는 매우 불리한 배경 속에서 나옵니다.

AI에 대한 정치적 반발이 확대되고 있습니다. 전국적으로 500개 이상의 도시와 마을이 데이터센터 건설을 제한하고 있습니다. 채권 매도로 차입 비용이 수년래 최고치로 치솟았고, 지난주 30년물 국채 수익률은 19년 만에 최고치를 기록했습니다. 한때 현금 창출기였던 하이퍼스케일 클라우드 업체들은 이제 점점 더 부채에 의존해 인프라를 구축하고 있으며, 올해 빅테크 기업들의 데이터센터 지출은 7,300억 달러를 초과할 것으로 예상됩니다.

Zacks의 Mulberry는 이번 실적 발표의 중요성을 비유로 설명했습니다: "이것은 점점 슈퍼볼이 아니라 월드컵 결승전 같아지고 있습니다. 그만큼 커졌습니다."

투자자들이 찾는 답은 사실 하나뿐입니다: Blackwell에서 Vera Rubin으로의 전환이 얼마나 빠를 수 있는지이며, 출하는 올가을 시작될 예정입니다.

AJ Bell 투자 디렉터 Russ Mould는 핵심을 찔렀습니다: "엔비디아가 곧 발표할 실적은 시장 전체를 끌어올리거나 끌어내릴 수 있는 능력을 갖고 있습니다. 투자자들이 찾고 있는 단서는 — AI 수요가 모멘텀을 잃고 있는지 여부입니다."