今晚美国非农大考，「弱7月」魔咒会重演吗？此前三年均不及预期

원문 저자: 장야치(张雅琦)

원문 출처: 월스트리트저널(华尔街见闻)

미국 7월 비농업 고용보고서가 한국 시간으로 오늘 밤 발표될 예정이다. 시장 컨센서스는 신규 고용 약 8만 명을 예상하지만, 여러 선행 지표가 혼조된 신호를 보내고 있으며 일부 기관의 예측은 컨센서스를 크게 밑돈다. '약한 7월'의 저주가 깨질 수 있을지가 현재 시장의 최대 변수다.

시장 예상 범위는 최고 15만 7천 명에서 최저 4만 명까지 비정상적으로 넓다. 골드만삭스는 7만 5천 명을 예측하여 컨센서스보다 소폭 낮췄고, 뱅가드(Vanguard)는 단 1만 8천 명이라는 극히 낮은 예측을 제시하며, 올해 봄 고용 데이터가 날씨, 월드컵 고용, 지방정부의 조기 채용 등 요인으로 부풀려졌으며 7월에는 상당한 조정 압력이 있을 것으로 내다봤다. 한편 ADP 민간 고용 데이터는 4만 4천 명 증가에 그쳐 예상을 크게 밑돌며 하방 리스크에 대한 우려를 더욱 키웠다.

연방준비제도(Fed)의 경우, 현재 정책 초점은 고용이 아닌 인플레이션으로 명확히 전환됐다. 다수 위원들은 최근 노동시장을 '안정적'이라고 묘사했으며, 강력한 고용 데이터는 '더 오랜 기간 높은 금리 유지' 기대를 강화하여 금리 민감 자산에 압력을 가할 것이다. 반대로 데이터가 부진할 경우 시장 가격은 온건한 금리 인하 쪽으로 움직일 수 있다.

'약한 7월'의 저주: 최근 3년 연속 기대치 하회

이번 보고서가 시장의 가장 큰 주목을 받는 배경 중 하나는 7월 고용 데이터가 최근 몇 년간 지속적으로 실망스러웠던 패턴이다.

골드만삭스 리서치 보고서에 따르면, 지난 3년간 미국 7월 비농업 고용 증가분은 당시 3개월 평균보다 평균 6만 6천 명 낮았고, 시장 컨센서스보다는 평균 3만 5천 명 낮았다. 이러한 예상보다 약한 데이터는 이전 두 달의 데이터 대폭 하향 수정을 동반했으며, 평균 하향 폭은 11만 2천 명에 달했다.

골드만삭스 이코노미스트 로니 워커(Ronnie Walker)와 제시카 린델스(Jessica Rindels)는 보고서에서 이 패턴을 하방 리스크의 핵심 근거 중 하나로 꼽았다. 그들이 추적하는 여러 대체 고용 증가 지표는 7월 평균 6만 5천 명을 기록하여 6월의 7만 9천 명보다 낮았다.

또한 바클레이즈(Barclays) 애널리스트는 6월 고용 데이터 자체에 상당한 수정 리스크가 존재한다고 지적했다. 해당 데이터는 통상적인 조사 응답률의 약 절반에만 기반하며, 미국 노동통계국(BLS)이 실제 보고된 데이터보다 모델 추정에 크게 의존하고 있기 때문이다. 바클레이즈는 이번 수정 폭이 상당할 것으로 예상하지만, 방향은 아직 불투명하다고 밝혔다.

월드컵 효과와 낮은 해고 건수가 지지 요인

모든 신호가 하방을 가리키는 것은 아니다. 여러 데이터가 노동시장에 단계적 지지를 제공하고 있다.

월드컵 고용 효과는 골드만삭스 예측에서 중요한 플러스 요인이다. 홈베이스(Homebase) 데이터에 따르면 6월부터 7월 조사 기준 주간 동안 월드컵 개최 도시의 고용 증가율이 다른 지역보다 현저히 빨랐으며, 골드만삭스는 이 효과가 7월 비농업 고용에 약 1만 명을 기여할 수 있다고 추정했다. 이는 주로 여가 및 접객업, 전문 비즈니스 서비스, 무역 및 운송 업종에 집중되어 있다. 다만 같은 데이터에 따르면 이 효과는 7월 기준 기간이 끝난 후 곧바로 약화되기 시작했다.

해고 데이터 역시 긍정적인 신호를 보여준다. 7월 신규 실업수당 청구 건수는 BLS 조사 창구 기간 동안 21만 건으로 6월의 22만 4천 건보다 감소했으며, 조사 창구와 정확히 일치한 주에는 18만 8천 건으로 1969년 9월 이후 최저치를 기록했다. Challenger, Gray & Christmas가 발표한 기업 발표 해고 건수는 7월에 전월 대비 1만 2천 명 감소한 3만 3천 명으로 2024년 7월 이후 최저치를 나타냈다.

정부 부문 채용도 회복 조짐을 보이고 있다. 약 1년 반 동안 지속된 축소 이후, 정부 부문 고용은 지난 4개월간 월평균 1만 2천 5백 명씩 증가했으며 정부 부문 일자리 공석도 최근 반등했다.

경제활동참가율과 실업률: 잠재적 우려 요인

고용보고서의 핵심 중 하나는 실업률의 향방과 그 배후의 경제활동참가율 변화다.

골드만삭스는 7월 실업률이 4.2%에서 4.3%로 소폭 상승할 것으로 예상하며, 이는 보합을 예상하는 컨센서스보다 높은 수치다. 골드만삭스는 이는 부분적으로 6월 경제활동참가율의 급락이 반전된 데서 비롯된 것으로 본다. 6월 참가율은 61.5%로 급락해 2021년 3월 이후 최저치를 기록했으며, 코로나19 팬데믹 기간을 제외하면 1976년 6월 이후 최저 수준이다. 특히 핵심 노동 연령대(25~54세)의 참가율은 2020년 4월을 제외하고 사상 최대 월간 낙폭을 기록했다.

뱅가드 이코노미스트들은 노동시장에서 이탈했던 근로자들이 재취업을 위해 나서고 있지만, 복귀 의사보다 구직 속도가 느리기 때문에 실업률에 상방 압력이 가해질 것으로 예상하며, 연말 실업률 전망치를 4.6%로 제시했다.

씨티(Citi) 이코노미스트 베로니카 클라크(Veronica Clark)는 현재 노동시장이 '낮은 채용, 낮은 해고'의 균형 상태를 보이고 있다며, 이러한 구도는 특히 구직 신규 진입자에게 불리하다고 지적했다. 그녀는 실업률이 수개월 내 4.5%를 돌파할 것으로 예상하며, 그 시점에 시장의 초점은 다시 금리 인하 기대감으로 옮겨갈 것이고, 씨티의 기본 시나리오는 올해 4분기 금리 인하 재개다.

연준 입장: 인플레이션 우선, 고용 안정은 부차적

이번 비농업 데이터가 통화정책에 시사하는 바는 주로 '더 오랜 기간 높은 금리 유지'라는 기준 예상치를 강화하느냐 약화시키느냐에 달려 있다.

연준 의장 워시(Warsh)는 노동시장을 '견고하고 안정적'이라고 묘사했고, 로건(Logan)은 '견고하며 다소 개선됐다'고 말했으며, 슈미드(Schmid)는 '대체로 균형적'이라고 평가했고, 폴슨(Paulson)과 해맥(Hammack)은 안정세에 접어들었다고 밝혔다. 바킨(Barkin)은 가장 신중한 표현으로 시장이 '긴장된 느낌은 아니다'라고 말했다. 위원들은 전반적으로 인플레이션을 고용보다 더 시급한 정책 과제로 보고 있다.

주목할 점은 옥스퍼드 이코노믹스(Oxford Economics)가 7월 시간당 임금이 전월 대비 0.4% 상승하더라도 연간 상승률은 3.6%에 불과해 여전히 연준의 2% 인플레이션 목표와 부합하며, 임금 압력은 현재 현저한 인플레이션 리스크로 간주되지 않는다고 지적한 것이다. 블룸버그 보도에 따르면, 애널리스트들은 강력한 고용 데이터가 실질 수익률을 끌어올릴 수 있다고 본다. 특히 워시 의장이 앞서 '시장이 이미 어느 정도 연준을 대신해 긴축 작업의 일부를 수행했다'고 밝힌 점을 고려할 때 더욱 그렇다.

좋은 소식이 오히려 나쁜 소식?

JP모건 시장 정보 부서는 이번 비농업 데이터가 '좋은 소식은 나쁜 소식'이라는 논리로 거래될 것으로 전망한다. 강력한 고용 수치는 '더 오랜 기간 높은 금리'에 대한 베팅을 강화해 금리를 끌어올리고 금리 민감 섹터를 억제할 것이다. 반면 데이터가 온건하게 약할 경우 수익률 하락을 이끌어 시장 가격이 소폭 비둘기파 쪽으로 움직이며 주식 시장은 긍정적으로 반응할 수 있다.

JP모건이 제시한 상세 시나리오 분석은 다음과 같다:

• 비농업 고용이 15만 명을 초과하면 S&P 500 지수는 50~175bp 하락할 것으로 예상되며 확률은 10%;
• 비농업 고용이 10만~15만 명 사이면 지수는 50bp 하락에서 25bp 상승, 확률 25%;
• 비농업 고용이 6만~10만 명 사이면 지수는 25bp 하락에서 50bp 상승, 확률 30%;
• 비농업 고용이 2만~6만 명 사이면 지수는 25~75bp 상승, 확률 25%;
• 비농업 고용이 2만 명 미만이면 지수는 125bp 하락에서 50bp 상승, 확률 10%.

옵션 시장은 이번 비농업 데이터에 대한 가격 책정을 상대적으로 자제하고 있다. 8월 7일 만기 계약의 내재 변동폭은 약 0.7%에 불과하며, 이는 시장이 최근 지정학적 긴장 완화를 배경으로 불확실성을 이미 일부 흡수했음을 반영한다. 8월 6일 오후 장중 기준, 2년물 국채 수익률은 최근 고점인 4.35%에서 약 4.24%로 하락했다.