SpaceX가 100달러에 근접, 시장 예상과의 괴리는?
- 핵심 의견: 모건스탠리는 SpaceX의 주가가 락업 해제에 따른 매도 압력으로 신저가(약 108달러)를 기록했지만, 이는 매수 기회를 제공한다고 분석했다. 현재 valuation은 AI 사업 가치를 완전히 무시하고 있으며, 로켓 발사와 스타링크 사업만으로도 주가를 지지할 수 있기 때문이다.
- 핵심 요소:
- 애널리스트는 비중확대(Overweight) 의견과 300달러 목표주가를 유지했다. 만약 주가가 100달러로 하락할 경우, 시장의 SpaceX AI 사업 가치 평가는 0 또는 마이너스가 되며, 로켓 발사 + 스타링크 사업의 예상 EBITDA는 기준 전망치보다 약 30% 낮은 수준이 된다.
- 100달러 주가 기준, SpaceX의 2028년 EV/EBIT 배수는 18배로 업종 중간값에 근접하지만, 매출 연평균 성장률(76%)은 비교 대상 기업 중간값(26%)의 3배에 달한다.
- 모건스탠리의 15년 DCF 모델은 로켓 발사 + 스타링크 사업만 별도로 평가해도 주당 약 136달러로 현재 주가를 상회하며, 이는 AI 사업이 '덤'으로 제공되는 셈임을 의미한다.
- 현재 SpaceX는 전 세계 질량 기준 궤도 진입 및 기동 가능 위성 운용 수의 75% 이상을 점유하고 있으며, 연결(Connectivity) 사업은 약 50% 성장, EBITDA 마진은 40%에 달한다.
- 최근 긍정적 촉매제로는 스타십 14/15차 시험 비행(9월/10월), Grok 4.6 출시, 연산 능력 2GW(기가와트) 배증 등이 있으며, 이는 주가 회복을 촉발할 수 있다.
- 하방 위험으로는 락업 해제 압력, 스타링크 사용자 증가 둔화, AI 인프라의 높은 비용, 규제 불확실성 등이 있으며, 하방 시나리오 목표주가는 75달러이다.
原文作者：杨宸
原文来源：华尔街见闻
SpaceX 股价在解禁压力下承压，但摩根士丹利认为，这恰恰创造了一个估值错位的买入窗口。
周一盘中，SpaceX 股价一度跌至 108.66，创上市以来新低，高点 225.64 美元已跌超一半。随着锁定期解禁临近，部分投资者认为股价可能进一步下探至 100 美元。
据追风交易台，摩根士丹利分析师 Adam Jonas 近期发布报告，若股价真的跌至 100 美元，意味着市场对 SpaceX AI 业务的估值将降至零甚至为负，同时对火箭发射+星链业务 2028 年 EBITDA 的隐含预期将较该行基准预测低约 30%。
该行维持对 SpaceX 的增持评级，目标价 300 美元。该行认为，当前悲观情绪与基本面之间的背离构成吸引力入场点——投资者在不足 120 美元的价位上，已近乎"免费"获得公司全部 AI 业务的期权价值，而火箭发射+星链业务核心业务本身已覆盖当前股价。
市场情绪与基本面的背离
尽管过去数周 SpaceX 基本面并无重大变化，但看空者的信念反而在逐步强化，而看多者则愈发倾向于等待更明确的催化剂。
从投资者对话来看，分歧的核心在于 AI 业务的定价。多数投资者大幅折价甚至完全忽略 Grok 与 Cursor 的价值，认为 AI 货币化机会主要集中于新云计算（neocloud）领域。
理由包括：AI 业务资本开支相对于火箭发射+星链业务过高、经济模型不确定性大，以及管理层在该业务上投入的精力过多。
部分投资者甚至对 AI 赋予负值，认为高额资本开支将侵蚀整体价值。摩根士丹利对此持不同看法，认为这种定价方式过于保守，忽视了多条潜在的 AI 货币化路径。
100 美元意味着什么
以该行 2028 年基准预测为基础——收入 1570 亿美元（含平均 6 吉瓦算力按每瓦 16.5 美元计算，以及 3500 万平均消费者用户按每月 46 美元 ARPU 计算），EBIT 约 690 亿美元——若股价跌至 100 美元，SpaceX 对应 FY28 EV/EBIT 将为 18 倍，大致相当于可比公司的中位数水平，但其 2025 至 2030 年收入复合年增速达 76%，约为可比公司中位数 26%的三倍。
从横向比较来看，18 倍 EV/EBIT 在标普 500（剔除金融和房地产）中约排第 81 位，与波音（21 倍）、Waste Management（19 倍）、CSX（18 倍）和 Garmin（18 倍）处于同一区间。
进一步拆分业务来看，若以略低于空间可比公司中位数（46 倍）的 40 倍 EV/EBITDA 为火箭发射+星链业务业务定价，则 AI 业务隐含价值恰好为零；若采用略高于中位数的 50 倍，AI 业务隐含价值将为负 3000 亿美元。摩根士丹利认为，这两种情景均不合理。
核心业务已撑起当前股价
即便完全剔除 AI 价值，SpaceX 的火箭发射+星链业务业务本身已足以支撑当前股价。
该行 15 年 DCF 模型对火箭发射+星链业务业务单独估值约为每股 136 美元，使用的 EV/EBITDA 倍数为 56 倍。在 100 美元的假设价格下，意味着市场为这一业务定价时，所隐含的 2028 年 EBITDA 较摩根士丹利基准预测低约 28%，同时对 AI 赋予零价值。
目前 SpaceX 在全球质量入轨和可机动卫星在轨数量中占据逾四分之三的份额，今年连接业务增速接近 50%，EBITDA 利润率达 40%。以当前估值购买 SpaceX，相当于以折扣价获得一个市场主导地位稳固、增长确定性较高的空间与连接业务，而所有 AI 期权价值几乎是"搭赠"。
从分部估值来看，摩根士丹利基准目标价 300 美元的构成为：Space 业务 8 美元，Connectivity 业务 128 美元，X 与 Grok 业务 12 美元，企业 AI 业务 152 美元。
近期正面催化剂梳理
在发射层面，星舰第 14 和第 15 次试飞预计分别于 9 月和 10 月进行，可能涵盖 V3 星舰助推器的首次捕获、首次轨道飞行（同步部署 V3 运营卫星），以及星舰上面级的首次捕获。
在 AI 业务层面，Grok 4.6（2 万亿参数模型）预计于未来一个月内发布，Grok 5.0（6 万亿参数模型）预计年内推出。Cursor 收购预计于三季度末完成，届时将披露 Cursor 年度经常性收入（ARR）及 Grok 平台采用率的实质性更新。
在算力扩张层面，SpaceX 预计年底前将计算能力从当前水平翻倍至 2 吉瓦，这可能带动更多大型 neocloud 合同落地。
鉴于市场当前对 AI 几乎不作定价，上述任何正面进展均可能成为股价向上修复的触发点。
主要风险不容忽视
短期内股价面临双重压力：一是即将到来的锁定期解禁将带来额外供给压力；二是即将公布的财报可能无法回答投资者最关心的问题。
下行情景（目标价 75 美元）假设：星舰进展迟滞使故事压缩，AI 货币化速度明显低于预期，火箭发射+星链业务占总估值比例升至 90%以上，且星舰运营时间推迟至 2029 年。
其他主要下行风险包括：星链用户增长放缓、AI 基础设施每瓦成本居高不下、AI 业务建设周期拉长、融资需求扩大导致股权稀释，以及监管层面的不确定性。
上行情景（目标价 600 美元）则假设星舰、轨道算力和 Terafab 全面加速落地，AI 在整体估值中占比超过 60%，算力部署复合年增速达 46%。
