출처: 판테라 캐피털

Janna와 ChainCatcher가 편집 및 편집

이 글은 판테라 캐피털(Pantera Capital)의 제너럴 파트너이자 포트폴리오 매니저인 코스모 지앙(Cosmo Jiang)이 작성했습니다. 디지털 자산 투자는 단순히 코인을 비축하고 가격 상승을 기다리는 단계를 이미 오래전에 지나쳤습니다. 주당 순자산가치를 높이고 기반 토큰에서 더 많은 수익을 창출하는 독특한 전략을 갖춘 디지털 자산 국채(DAT)는 기관 투자자들에게 인기 상품으로 자리 잡았습니다. 판테라는 DAT에 3억 달러를 투자했으며, 비트마인은 ETH 보유량 덕분에 높은 수익률을 기록하고 있습니다. 이 글에서는 DAT의 가치를 분석하고, 업계 선도 기관들이 이 분야를 선택하는 근본적인 이유를 살펴보며, 디지털 자산 투자의 새로운 트렌드를 파악합니다.

(1) 디지털 자산 금고(DATs) 투자 로직

DAT에 대한 당사의 투자 근거는 간단한 전제에 기반합니다. DAT는 수익을 창출하여 주당 순자산가치를 높일 수 있으며, 궁극적으로 현물 자산을 보유하는 것보다 더 높은 기초 토큰 보유량을 확보할 수 있습니다. 따라서 DAT를 보유하는 것은 토큰을 직접 보유하거나 ETF를 통해 보유하는 것보다 더 높은 수익 잠재력을 제공할 수 있습니다. Pantera는 다양한 토큰을 포함하여 전 세계적으로 3억 달러 이상의 DAT를 투자했습니다. 이러한 DAT는 고유한 장점을 활용하여 디지털 자산 보유량을 전략적으로 늘려 주당 가치 성장을 달성하고 있습니다. 아래는 당사의 DAT 포트폴리오 개요입니다.

뉴욕증권거래소(NYSE)에 BMNR이라는 티커 기호로 상장된 비트마인 이머전(BitMine Immersion)은 블록체인 기술과 디지털 자산 금융화에 중점을 둔 혁신적인 기업입니다. 판테라 DAT 펀드의 첫 투자처로서 비트마인은 명확한 전략적 방향과 탁월한 실행력을 보여주었습니다. 비트마인 회장 톰 리는 전 세계 ETH 공급량의 5%를 확보하는 것, 즉 "5% 알케미 플랜(5% Alchemy Plan)"이라는 비트마인의 장기 비전을 설명했습니다. 비트마인의 가치 창출 프로세스에 대한 심층 분석은 고성과 DAT의 운영 모델을 이해하는 데 도움이 될 수 있다고 생각합니다.

비트마인은 비축 전략을 시작한 이후 세계 최대 ETH 비축량 보유 기업이자 세 번째로 큰 DAT(Strategy와 XXI에 이어)가 되었으며, 2025년 8월 10일 기준 49억 달러 상당의 1,150,263 ETH를 보유하고 있습니다. 또한, 비트마인은 미국에서 25번째로 유동성이 높은 주식으로, 2025년 8월 8일 기준 5일 평균 일일 거래량이 22억 달러에 달합니다.

2. 이더리움의 전략적 가치

DAT 성공의 핵심은 기반 토큰의 장기적인 투자 가치에 있습니다. 비트마인의 DAT 전략은 월가가 블록체인으로 완전히 이전함에 따라 이더리움이 향후 10년간 가장 중요한 거시 경제 트렌드 중 하나가 될 것이라는 가정에 기반합니다. 지난달 논의했듯이, 토큰화된 혁신과 스테이블코인의 중요성이 커지면서 "대규모 온체인 마이그레이션"이 진행 중입니다. 이미 온체인에 저장된 250억 달러 규모의 실물 자산과 2,600억 달러 규모의 스테이블코인(전 세계 미국 국채 보유량 17위 규모에 해당)이 이러한 발전을 주도하고 있습니다. 비트마인 회장 톰 리는 2025년 7월 초 "스테이블코인은 암호화폐 시장에서 ChatGPT 수준의 현상이 되었습니다."라고 말했습니다.

이러한 활동은 주로 이더리움 네트워크에서 이루어지며, ETH는 블록 공간 수요 증가의 직접적인 혜택을 누릴 수 있습니다. 금융 기관들이 사업 운영을 위해 이더리움의 보안에 점점 더 의존하게 되면서, 지분증명(PoS) 네트워크 참여에 대한 동기가 더욱 강화될 것이며, 이는 ETH 수요를 더욱 증가시킬 것입니다.

(3) DAT 가치 창출의 실제 증거

DAT의 사업 모델은 기반 토큰의 투자 가치를 확립한 후, 주당 보유 토큰 수를 극대화하는 데 중점을 둡니다. 주요 접근 방식은 다음과 같습니다.

1. 프리미엄 주식 발행: 토큰 당 순자산가치(NAV)보다 높은 가격으로 주식을 발행하는 방식

2. 전환사채 발행: 주식 및 토큰의 변동 가치를 주식연계증권을 통해 현금화

3. 재투자: 스테이킹 보상 및 DeFi 수입과 같은 운영 수입을 통해 토큰 보유량 증가(이는 Strategy와 같은 기존 비트코인 DAT에는 없는 ETH와 같은 스마트 계약 토큰 DAT의 고유한 장점입니다)

4. 저평가 자산의 M&A: NAV 이하에서 거래되는 DAT 인수

비트마인은 ETH 보유 전략 시행 첫 달에 주당 ETH가 놀라운 성장을 기록하며 경쟁사를 크게 앞지르고 있습니다. 첫 달 ETH 증가율은 지난 6개월 동안의 전략 총 증가율을 상회했습니다. 비트마인은 주로 주식 발행 및 스테이킹 수익을 통해 성장을 이루었으며, 조만간 전환사채와 같은 금융 상품으로 사업을 확장할 계획입니다.

출처: BitMine, 2025년 7월 27일

DAT의 가격은 세 가지 요인의 곱으로 나눌 수 있습니다. (a) 주당 토큰 거래량, (b) 토큰 가격, (c) NAV 배수(mNAV)입니다. 6월 말, BitMine의 주가는 주당 4.27달러로, 초기 DAT 자금 조달 후 주당 4달러였던 NAV의 약 1.1배였습니다. 한 달 남짓 후, 주가는 주당 51달러로 급등했는데, 이는 주당 30달러였던 추정 NAV의 약 1.7배였습니다. 한 달 동안 1,100%가 증가한 것 중 약 60%는 EPS 성장(330%), 20%는 ETH 가격 상승(2,500달러에서 4,300달러로), 20%는 mNAV 확장(1.7배)에서 발생했습니다. 이는 BitMine의 주가 상승을 이끄는 핵심 요인이 주당 ETH(EPS)의 성장이라는 것을 보여줍니다. EPS는 경영진이 통제하는 핵심 엔진이며 DAT와 단순히 현물 자산을 보유하는 것의 주요 차이점입니다.

아직 살펴보지 않은 세 번째 요소는 순자산가치 배수(mNAV)입니다. 당연히 떠오르는 질문은 이렇습니다. 왜 사람들은 DAT 주식에 순자산가치(NAV)보다 높은 프리미엄을 지불할 의향이 있을까요? 이는 은행과 같은 대차대조표 기반 금융기관과 비유하여 이해할 수 있습니다. 은행은 자산을 통해 수익을 창출하고, 투자자들은 자본비용보다 높은 수익을 지속적으로 창출하는 것으로 평가되는 은행에 대해 가치 프리미엄을 부여합니다. 우량 은행은 순자산가치(또는 장부가치)보다 높은 가격에 거래되는 경우가 많습니다. 예를 들어 JPMorgan Chase(JPM)는 주가순자산비율(PBR)이 2배를 초과합니다. 마찬가지로, 투자자들이 DAT가 주당 순자산가치를 지속적으로 증가시킬 수 있다고 믿는다면, 순자산가치보다 높은 가격으로 평가할 의향이 있을 것입니다. BitMine의 월간 주당 순자산가치 성장률이 약 640%에 달하는 것은 순자산가치 배수 프리미엄을 정당화하기에 충분하다고 생각합니다. BitMine이 이러한 전략을 지속적으로 실행할 수 있을지는 아직 불확실하며, 어려움은 불가피합니다. 그러나 경영진과 실적은 스탠 드루켄밀러, 빌 밀러, ARK 인베스터스 등 전통적인 금융 대기업들의 지지를 받았습니다. Strategy의 개발 이력이 보여주듯이, 우량 DAT의 성장 잠재력은 더 많은 기관 투자자들에게 인정받을 것으로 예상됩니다.