アグリゲーターHooksが外部流動性をv4に取り込む、Uniswapの狙いとは？

オリジナル｜Odaily@OdailyChina）

著者｜Golem（@web3_golem）

10月22日、Uniswap v4はアグリゲーターHooks機能のローンチを発表した。アグリゲーターHooksは外部の流動性ソースを標準的なv4プールとしてラップすることができ、すでにCurve、Fluid、PancakeSwapなど7つの外部ソースをサポートし、イーサリアムメインネット、Base、Robinhood Chainをカバーしている。公式によると、これによりUniswapはこれらのチェーン上のDEX活動の90%以上をカバーできるようになったという。

Uniswapの創業者も投稿し、アグリゲーターのロジックをUniswap v4 hookに組み込むことで、この統合によりUniswap APIとAPPは間違いなく市場で最高のアグリゲーターになったと述べている。

しかし、ローンチから1週間が経過しても、ユーザーがアグリゲーターHooksの体験を実感する機会はそれほど多くないかもしれない。なぜなら、ユーザーがUniswapで取引を行う際、ルーターが自動的にネイティブプールとこれらのラッププールの価格を比較し最適なルートを選択するため、ユーザーが手動で有効化したり承認を行ったりする必要がないからだ。投資家にとって、この機能で本当に注目すべき点は、Uniswapがこれらのラッププール経由の取引に対しても手数料を徴収し、その費用をUNIのバーンに充てていることである。

Uniswap v4はアグリゲーターHooksを通じて、自らが所有しない流動性から生じる手数料を捕捉し、UNIバーンのフライホイールを強化している。これは同時に、Uniswapが「オンチェーン流動性の入口」へと近づいていることを意味し、流動性の提供者から流動性の分配者へと移行しつつある。

流動性の争奪から流動性ルーティングの制御権の争奪へ

Uniswapはすでにオンチェーン最大のDEXであり、総取引量は早くも10兆ドルを超えている。しかし実際の利用状況を見ると、ウォレットや各種オンチェーン流動性アグリゲーターの発展に伴い、ほとんどのユーザーはもはやUniswap APPと直接やり取りしていない。Uniswapも無数のウォレットやアグリゲーターに深く統合されており、本質的にUniswapの地位が低下したわけではないが、Uniswapのフロントエンドの重要性は確実にますます低くなっている。

そしてUniswap v4のアグリゲーターHooksがこの状況を変えつつある。アグリゲーターHooksにより、ユーザーは体験を変えることなくより深い流動性とより良い執行結果を得られるようになり、これによりUniswapのフロントエンドが市場で再び競争力を獲得する可能性がある。

一方で流動性を提供するインフラとしてありながら、他方で取引をルーティングする流動性の入口にもなろうとしており、UniswapはJupiterのモデルに近づいている。

JupiterはSolanaエコシステムで最も人気のあるアグリゲーターである。DefiLlamaのデータによると、Jupiterアグリゲーターの累計ルーティング取引量はすでに1.3兆ドルを超えている。Solanaの過去30日間のDEXアグリゲーター総取引量は約271.15億ドルで、うちJupiterが約133.54億ドルと約49.3%を占め首位となっている。歴史的には、Jupiterは一時Solanaアグリゲーター取引量の9割以上を独占していたこともある。

もちろん、Jupiterはアグリゲーターだけを手がけているわけではなく、自社DEXの過去30日間の取引量は約22.4億ドル、永久先物取引量は約40.1億ドルである。Jupiterは一方でルーティングを通じてSolanaエコシステム全体の流動性を集約し、他方で取引やデリバティブなどの事業で自社製品を運営している。外部プロトコルが提供する流動性が豊富になるほど、アグリゲーターはユーザーにより良い取引執行を提供する機会を得る。そしてユーザーがJupiterから市場に参入することに慣れるほど、Jupiter自身の製品も取引フローを獲得する機会が増える。

UniswapはこのロジックをEVMエコシステムで再現しようとしているが、違いはまず流動性供給において優位性を獲得している点である。

Uniswap v4はアグリゲーターHooksを活用し、外部プロトコルの流動性を直接自らの取引経路に取り込むことで、ユーザーがUniswap APPを離れる必要をなくしている。もしアグリゲーターHooksが継続的にクォートと約定体験を改善できれば、将来的にUniswapは流動性供給と取引フロー分配の両方の环节を同時に掌握する機会を得るだろう。

UNIの価値捕捉能力は本当に強化されるのか？

Uniswap v4のアグリゲーターHooksは、他の流動性を提供するDEXにとって必ずしも悪いことではなく、むしろ双方にとってウィンウィンと言える。なぜなら彼らはUniswapを極めて有効な流通チャネルとして活用でき、依然としてユーザー取引から利益を得られるからだ。Uniswapは流動性を提供するインフラから「ルーティング層」への転換を果たすことができる。

ただし、Uniswap v4のアグリゲーターHooksがUNIの価値捕捉能力を強化する短期的な影響は限定的かもしれない。

Uniswap v4のアグリゲーターHooksはローンチからわずか1週間であり、公式や第三者のデータプラットフォームがアグリゲーターHooks経由の取引を個別にモニタリングしていないため、Uniswap v4のアグリゲーターHooksがどれだけの取引量をルーティングし、どれだけの手数料を生み出したかを計算するのは難しい。しかし、暗号資産ブロガーの@0xtunadがUniswap v4のアグリゲーターHooksのローンチ時に集計したデータは一定の参考価値がある。

同氏の発見によると、Uniswap v4のアグリゲーターHooksは早くも今年4月に初回取引を完了しており、10月22日の発表時点までに3つのチェーン上で88101件の取引を完了し、総取引額は28.5億ドルに達した。ただしそのうち85%はSkyのLitePSM、すなわちUSDCとUSDS間の交換によるもので、Uniswapが徴収した手数料は0であった。

このため、過去6か月間にUniswap v4のアグリゲーターHooksが数十億ドルの取引量をルーティングしたにもかかわらず、徴収した手数料はわずか2059ドル（手数料率は取引額の0.01%から0.10%）であり、これらの資金はすべてUniswapのTokenJarコントラクトに送金された。

UniswapがSkyの流動性プールに対して手数料を徴収しない理由は、共同テストのためである可能性が極めて高い。何しろ公式に発表された正式ローンチ日は10月22日だからだ。しかしこれは同時に重要な問題を提起している。Uniswap v4のアグリゲーターHooksがUNIの価値捕捉能力を強化できるかどうかは、外部の高トラフィックプールの手数料スイッチをオンにするかどうかにかかっている。

アグリゲーターHooksが徴収するプロトコル手数料は最終的にユーザーが負担するものであり、アグリゲートされる他のプラットフォームとは関係ない。深度が低くトラフィックの少ないプールについては、ユーザーは利便性に対して喜んで追加料金を支払うだろうが、高トラフィックプールについては、手数料に敏感なユーザーは簡単には納得しない。そしてこうしたユーザーこそが最も頻繁に取引する層なのである。

したがって、Uniswapがこうしたユーザーを惹きつけたいのであれば、アグリゲーターHooksの初期段階では高トラフィックプールの手数料スイッチをオンにしない可能性があり、短期的にはUNIの価値捕捉能力への実際の影響は限定的となるだろう。