ETH ETF 資金フロー追跡：週間純流出が3.2億ドル超、イーサリアムに何が起きているのか？

概要

Farside Investors が開示した日次データを合算すると、10月12日から16日までの完全な取引週において、米国のイーサリアム現物ETFの合計純流出額は約3億201万ドルであったのに対し、同期間のビットコイン現物ETFの純流出額は約2億2,840万ドルであった。資産規模が相手の7分の1に過ぎない商品ラインが、単週の流出絶対額ではむしろ大きかったことになる。

まず前提を説明しておく。これは10月16日時点までの完全な1週間のデータであり、10月19日の資金フローと呼ぶことはできない。Farsideの日次データは通常翌日に更新され、新たな週の最初のデータポイントは月曜日の取引終了後に出る。また、純流出とはファンドシェアの設定・解約の純額を指し、ファンドの純資産の変化とは別物である。後者には価格変動の影響も含まれており、この種のデータを読む際に最もよくある誤解がここにある。

規模の差を考慮に入れると、結論はより鮮明になる。ChainCatcher が SoSoValue のデータを引用したところによれば、10月16日時点でイーサリアム現物ETFの総純資産は149億4,600万ドルで、ETH時価総額の5.07%を占める。ビットコイン現物ETFの同日の総純資産は1,042億9,000万ドルで、BTC時価総額の6.35%を占める。これに基づいて計算すると、先週のETHの純流出はその資産規模の約2.1%に相当し、BTCは約0.2%であり、強度差は約10倍となる。

主要ポイント

完全な週次データ。 10月12日から16日まで、ETH ETFは3億201万ドルの純流出、BTC ETFは2億2,840万ドルの純流出となった。

流出は単一ファンドに高度に集中している。 ETH側では、ブラックロックのETHAが5営業日合計で約2億9,900万ドルを流出し、全純流出の9割以上を占めた。BTC側では、IBITが1億6,540万ドルを流出し、約7割を占めた。

資産規模で測ると、ETHの解約強度はBTCの約10倍である。 3億201万ドルは149億4,600万ドルの純資産に対して約2.1%、2億2,840万ドルは1,042億9,000万ドルに対して約0.2%となる。

月内累計の圧力はさらに大きい。 Yahoo Finance の集計によれば、10月1日から16日までのETH ETFの累計純流出額は9億5,480万ドルで、その純資産の約6.4%に相当し、期間中に純流入を記録したのは10月13日の1日だけであった。

価格動向も同方向で裏付けている。 10月18日までの1週間でETHは3.6%下落し、BTCは1.4%下落しており、売り圧力は単に市場全体に追随したものではない。

資産規模の減少は解約と同義ではない。 149億4,600万ドルを基数として試算すると、価格が3.6%下落するだけで約5億4,000万ドルの純資産が失われ、同期間の3億2,000万ドルの解約規模を上回る。両者は切り離して読む必要がある。

先週の完全なデータ

日次純流出

Farsideの記録によれば、10月12日のETH ETFは8,540万ドルの純流出、13日は2,480万ドルの純流入に転じた。これは10月以降唯一の純流入日である。14日は純流出が1億2,950万ドルに拡大し、当週最大の単日流出となった。15日は6,030万ドルの純流出、16日は6,970万ドルの純流出であった。5営業日合計の純流出は3億201万ドルとなる。

同期間のビットコインETFのリズムは異なる。12日は6,540万ドルの純流出、13日は1億7,570万ドルの純流入、14日は2億6,140万ドルの純流出、15日は510万ドルの小幅純流入、16日は8,240万ドルの純流出で、合計純流出は2億2,840万ドルであった。両者が同調したのは14日の大幅流出のみで、その他の営業日は方向も幅度も明らかに異なっており、この週が単純なマクロリスク選好の低下ではなく、資産レベルの分化が存在したことを示している。

ファンド別内訳

ETH側の構造は極端に集中している。ブラックロックのETHAは12日、14日、15日、16日にそれぞれ7,510万ドル、1億980万ドル、4,440万ドル、6,970万ドルを流出し、5日合計で約2億9,900万ドルとなり、全純流出の9割以上を占めた。フィデリティのFETHは逆に小幅な純流入を記録し、13日に810万ドル、15日に240万ドルとなった。グレイスケールのETHEは15日に1,830万ドルを流出した。GrayscaleのETHミニトラストは12日に1,030万ドルを流出、13日に1,670万ドルを流入、14日に1,880万ドルを流出した。

BTC側も同様に集中しているがやや分散している。IBITは5日間で1億6,540万ドルの純流出、FBTCは6,020万ドルの純流出で、うち14日だけで1億5,270万ドルを流出した。BitwiseのBITBは220万ドルの小幅純流入であった。

この内訳は重要である。ある商品ラインの資金フローが単一ファンドに支配されている場合、少数の大口保有者のポジション調整だけで曲線全体の向きが変わり得る。これは広範な個人投資家の解約とはまったく異なるシグナルである。Yahoo Financeの報道も、ETHAの売り圧力を比較的大きな保有者によるエクスポージャー削減に帰因させている。

BTCとの対照：絶対額だけでなく強度も見る

絶対金額の比較だけでは問題の半分しか説明できない。3億201万ドルが2億2,840万ドルよりも注目に値するのは、それがはるかに小さな資産プールで発生しているからである。

SoSoValueの10月16日時点のデータによれば、イーサリアム現物ETFの総純資産は149億4,600万ドル、ビットコイン現物ETFの総純資産は1,042億9,000万ドルで、後者は前者の約7倍である。先週の純流出をそれぞれの資産規模で割ると、ETHは約2.1%、BTCは約0.2%となる。言い換えれば、同じ1週間でイーサリアムの商品ラインが失った資金の割合は、ビットコインの10倍近くに達する。

普及率の差は別の角度を提供する。ETH ETFの保有額はイーサリアム時価総額の5.07%を占め、BTC ETFはビットコイン時価総額の6.35%を占める。ビットコインのETFチャネルはすでにより主流の配分経路となっており、イーサリアムの機関保有基盤はより薄い。これは同じ規模の機関ポジション調整がイーサリアムに対してより大きな限界的影響を持つことを意味する。ビットコイン側の長期的な資金フロー構造と比較したい場合は、ビットコインETF資金フロートラッカーを参照されたい。

累計の観点では、Farsideのデータによればイーサリアム現物ETFは上場以来累計約129億6,800万ドルの純流入、ビットコイン現物ETFは約569億4,900万ドルの純流入となっている。先週の流出は両者の累計値にほとんど影響を与えていない。本当の問題はペースにある。10月以降のETHの純流出はすでに9億5,480万ドルに達し、累計純流入の約7%に相当する。しかもこれは3週間足らずで起きている。

純解約と価格下落は別物である

これは資金フローデータを読む際に最も混同しやすい点であり、この種のトラッキングページが存在する意義でもある。

ETFの純資産の変化は2つの部分から構成される。シェアの設定・解約純額と、原資産の価格変動である。Farsideが記録するのは前者、すなわち実際の資金の出入りであり、メディアがよく言う「資産規模の縮小」は両者が重なった結果であることが多い。

先週のデータで一度試算すれば明らかである。149億4,600万ドルを基数とし、10月18日までの1週間でETHが3.6%下落した場合、価格要因だけで純資産は約5億4,000万ドル減少する。同期間の実際の解約は3億2,000万ドルであった。つまり、純資産の変化だけを見ると、価格下落を資金流出と誤読し、解約圧力の程度を過大評価してしまう。この試算は方法を説明するためのものに過ぎず、実際の数値は日々の設定・解約のタイミングと価格経路によって異なる。

逆の状況も同様に存在する。価格が大きく上昇する局面では、継続的な純解約があっても純資産は増加し得るため、資金が流出している事実が覆い隠される。したがって、需要の強弱を判断するには設定・解約純額を見るべきであり、保有価値を判断するには純資産を見るべきである。両者は互いに代替できない。

なぜイーサリアム側の解約圧力がより大きいのか

価格動向が最も直接的な説明である。10月18日までの1週間でETHは3.6%下落し、BTCは1.4%下落した。現在、イーサリアムは約2,343.76ドルで24時間に3.14%下落し、時価総額は約2,863億ドル、ビットコインは約82,918ドルで24時間に1.01%上昇し、時価総額は約1兆6,700億ドルである。Yahoo Financeは、ETHの下落幅が市場全体を上回ったことを、市場全体の下落を超える追加的な売り圧力の存在と解釈している。

より長い期間の比較も不利である。同報道の集計によれば、10月17日時点でETHは年初来18.4%下落、直近90日で29.3%上昇、直近1ヶ月で1.1%下落している。この「中期は反発しているが年内は依然として大幅マイナス」という構造の中では、機関保有者は反発局面でポジションを減らす方を選びやすく、増やす方は選びにくい。

第3の要因は配分の代替である。イーサリアム保有者が収益を得る経路は増えており、ステーキングや各種オンチェーン収益商品が、本来ETFを通じて配分され得た需要の一部を分流している。今月Interactive Brokersが開始したETHステーキングサービスは典型例であり、具体的な資格、手数料、退出待機時間についてはIBKR ETHステーキングガイドを参照されたい。ETFシェア自体は収益を生まないが、ステーキング商品は名目収益を提供する。この差異は価格が横ばいまたは下落する局面で増幅される。

強調しておく必要があるのは、上述の説明はすべて相関であり確証ではないということである。Farsideのデータは設定・解約金額のみを記録し、その理由は記録しない。いかなる帰因も不確実性を留保すべきである。

来週見るべきこと

最も直接的な観察項目は、ETHAが流出を止められるかである。同ファンドはイーサリアムETF純資産の3分の1以上を占め、先週は純流出の9割以上を貢献した。その方向がほぼ曲線全体の方向を決める。

第2は、単日の純流入が連続して現れるかである。10月1日から16日の間でプラスだったのは13日の1日のみであり、2〜3日連続の純流入があって初めてトレンド反転の初期的シグナルとなる。単日の反発はこの構造では参考価値が限定的である。

第3は、絶対金額ではなく強度指標である。毎週の純流出を総純資産で割り、持続的に1%を超えていれば解約圧力は依然として残っており、0.5%以下に低下すれば通常の変動範囲に近づいたといえる。

第4は、ビットコインとの相対関係である。BTCが純流入に転じ、ETHが流出を続けるなら、それは資産レベルの分化である。両者が同調するなら、より可能性が高いのはマクロリスク選好の変化であり、FRBの10月27〜28日のFOMC会合がこのサイクルで最も可能性の高いマクロのトリガーである。

第5は、価格と資金フローの乖離である。ETH価格が安定しているのに資金が流出し続ける場合、通常は現物の買いがETFの売り圧力を吸収していることを意味し、この構造は両者が同調して下落するよりも健全である。

資金フローを追跡する一方で、価格変動はしばしばデータ公表に先行する。ETH現物相場をイントラデイの参照とすることができる

James Mitchell 独家見解

James Mitchellの見方では、先週のデータの真の情報は「ETHの流出がBTCを上回った」ことではなく、2本の資金曲線の駆動要因が分離しつつあることである。週全体で両者が同調して大幅流出したのは10月14日の1日のみで、残りの4日間は方向も幅度も一致しなかった。2024年から2025年の大半の時期、この2本の曲線は高度に同調していた。なぜなら、それらを駆動していたのはいずれも暗号資産全体への配分を行う同じ資金の集まりだったからである。同調性が低下するとき、機関がセ