3億5000万ドルのプレマーケット評価額から「トークン発行なし」での運営停止へ：StandXはTGE前夜に倒れた

原文作者：Sanqing，Foresight News

10月15日、パーペチュアルDEX「StandX」はXにてトークン発行を行わないことを発表し、代わりにコミュニティへDUSDを一括エアドロップし、プラットフォームも段階的に停止するとした。一方、10月13日にStandXはAspectaのプレマーケットに上場し、暗示的な完全希薄化評価額（FDV）は一時3.5億ドルに迫っていた。当時、ポイント活動に参加していた多くのユーザーは、トークン発行が目前に迫っていると考えていた。発表後、AspectaプレマーケットのStandX価格は直ちに約98.8%下落した。

CEOのAGはその後、外部資本なしでStandXのTVLは最大2億ドルに達したが、業界トップ3入りの期待には届かなかったと投稿した。現在のファンダメンタルズでは、プロジェクトは「確かにトークン発行を続けることはできる」が、長期的な価値を実現できず、トークン発行と短期的な投機で利益を得ることは「コストをユーザーとコミュニティに押し付けることになる」と述べた。8ヶ月以上沈黙していた共同創業者のJustinもまた、「皆さんに利益をもたらせなかったことを残念に思う」とツイートした。

分割返還されたKOLラウンドと、長きにわたり沈黙するチーム

StandXが最初に市場を惹きつけたのはチームの経歴だった。3人の共同創業者のうち、現CEOのAGはバイナンスの合约（デリバティブ）事業全体を統括していた経験を持ち、Justinはバイナンスの合约成長責任者を務め、もう1人はゴールドマン・サックスの取引システムチーム出身である。共同創業者が以前のインタビューで明かしたところによると、チームは2019年3月にバイナンスに加わり、半年後にバイナンスの合约を立ち上げ、翌年の上半期には取引量でBitMEXを逆転した。このような経歴により、StandXは1年前に登場した際、ほとんど宣伝を必要としなかった。

資金調達に関しては、公式ドキュメントはプロジェクトが完全に自己資金であり、外部投資を受け入れていないとしている。しかしDiscordの古くからのユーザーによると、StandXは約1年前にKOLのみを対象とした資金調達ラウンドを実施したという。

KOLラウンドの具体的な額や評価額は外部には不明だが、一部の関係者がいくつかの情報を明かしている。Xユーザーの@pinkkbunyは、プロトコルはもともとTGE前に元本を全額返還すると約束しており、自身は数ヶ月前に既に返金を受け取ったと述べた。@Grampe466は、昨年からKOLラウンドで順次返金が行われていることを知っており、今年もさらに一批が返金されたと述べた。参加したと自称する@QiYib5は「KOLが集団で圧力をかけた」という説を否定し、チーム内部に問題があったと考えている。

同時に、プロジェクトのロードマップも再三後退した。2025年4月にDUSDがローンチされた際、Perps取引は当初7月の開始が予定されていたが、実際には10月までAlphaテストが開放されず、11月24日にようやくメインネットがローンチされた。マーケットメイカー計画では毎月500万枚のStandXトークンを配布すると約束していたが、そのトークンは今も発行されていない。今年5月、チームは年内にTGEを完了する可能性があると対外的に述べていた。

ロードマップの延期と相伴っていたのは、コアメンバーの長期的な沈黙である。今回の公式発表以前、Justinの最後のオリジナルツイートは2025年12月8日のままで、最後にユーザーへ公開返信したのは2026年2月5日であり、その後は動きがない。CEOのAGの最後のツイートは9月3日で、Discordの公式アナウンスは9月28日で止まっている。

9月中旬以降、古くからのユーザーがCEOにトークノミクスについての見解を求めるようになっていた。返金の噂が広がった後、コミュニティはDiscordで何度も管理者を名指しして説明を求めたが、返ってくる答えは常に「公式アナウンスをお待ちください」の一言だけで、モデレーターも自身の業務も同じ基準に従っていると述べた。10月15日の公式発表まで、2人の共同創業者は沈黙を破らなかった。

暗号KOLのSeaが同日プロジェクト側と通話した後の伝聞によると、チームは運営を続ける時間と機会のコストが小さくないと考え、「長い痛みより短い痛みの方がましだ」とした。彼はまた、KOLラウンドの元本は今年4月に全額返還済みであり、参加者は貢献度に応じて少額のDUSDエアドロップを追加で受け取ると述べた。

2度の半減となったポイント、27倍の高回転では実際のポジションを維持できない

過去1年間で、StandXのポイントルールは何度も書き換えられた。預入段階では、DUSDを1枚保有するごとに毎日1ポイントが付与された。Alpha段階では1.2ポイントに引き上げられ、メインネットローンチ後の感謝祭期間中にはさらに1.5倍にブーストされた。2025年12月10日、取引ポイントが導入され遡及計算が行われ、初日はバイナンスウォレットの10%ポイント加成と相まって、StandXの1日取引量は8100万ドルを突破した。2026年1月、プラットフォームはMaker Pointsを導入し、3秒以上注文を出していれば約定しなくてもポイントが付与され、その後、損失に応じてポイントを付与するLoser Pointsも追加された。

集中的な加碼の後、ポイントの発行は急速に引き締められた。5月24日、取引・Maker・保有の3種類のポイント排出が同時に半減され、8月10日にさらに半減され、公式はこれが最後の調整と述べた。2度の半減を経て、DUSDを1枚保有するごとに毎日わずか0.3ポイントしか付与されなくなった。

ポイントはますます獲得しにくくなっているが、核心的な交換ルールは依然として明確に説明されていない。StandX公式サイトのポイントページには現行のレートのみが記載され、ポイント活動は「次の重要なマイルストーン」への加速期であるとしているが、ポイント総量、ネットワーク全体の排出量、活動の締切、エアドロップがトークン総量に占める割合については、いずれも公表されていない。

これらの疑問は最終的に答えを得られなかった。停止公告によると、StandXはもはやトークンを発行せず、エアドロップはDUSDによる一括付与に変更され、ロックアップ期間はなく、额度は預入・Alpha・メインネット取引・マーケットメイク・招待などの次元に基づいて計算され、Sybilおよび洗浄取引のスクリーニングを経る必要があり、異常なアカウントの额度は調整または取り消される可能性がある。エアドロップ資金はプロジェクトの帳簿上の余剰およびAG個人の出資から拠出され、DUSDのすべての利回りは10月15日から停止される。

なかなか実現しない期待に対して、資金の反応も直接的だった。公式発表以前、DefiLlamaのデータによると、StandXのTVLは今年1月のピーク1.07億ドルから10月15日の約2280万ドルへと79%下落した。4月にSIP-2の保有利回りがローンチされた後、未決済建玉量（OI）は一時7210万ドルに上昇したが、その後は持続的に1360万ドルまで下落した。

ポジションの大幅な縮小とは異なり、StandXの取引量は同じ幅では縮小せず、直近30日間でも111.7億ドルを記録し、1日平均回転率は約27倍であった。指値注文が約定しなくてもポイントが得られるため、洗浄取引のコストは極めて低く抑えられたが、このようなルールによって生み出された高い取引量は、最終的に実際の資金ポジションを引き留めることはできなかった。

同世代の競合はすべてTGEを完了、狭間のStandXは進退窮まる

時間を2025年末に戻すと、当時StandXと並んで最も議論されていたのはAster、Lighter、edgeXであった。コミュニティは一般にこれらが当時重点的に参加する価値のあるプロジェクトだと考えており、特にStandXを同じくBNB Chain上のAsterと比較することを好んだ。

1年も経たないうちに、これらのプロジェクトの結末は分化した。Asterは2025年9月17日にTGEを行い、Lighterは2025年末にトークンを発行し、edgeXも2026年3月31日にTGEを完了した。StandXだけが常にポイント段階に留まり、最終的にトークン発行を放棄した。

すでにトークンを発行した先行者たちは、プロトコル収益によって差を広げつつある。

DefiLlamaのデータによると、トップのPerp DEXであるHyperliquidの直近30日間のプロトコル収益は約7160万ドル、OIは約77.7億ドル。HYPEは7月末の約54ドルから9月23日の史上最高値97.96ドルまで約80%上昇した。Lighterはプロトコル収益をLITの買い戻しに充てており、直近30日間の収益は約485万ドル、OIは約7.3億ドル。LITは8月初旬の約2.2ドルから9月下旬の約5.3ドルまで約1.4倍上昇した。実際の収益と買い戻しがトークン価格のアンカーを提供し、市場もこのような成長に対して対価を支払う用意がある。

同時に、後発の一批も新しい仕組みと明確なエアドロップ期待によってスペースを侵食している。

VariationalはArbitrum上でゼロ手数料の見積依頼（RFQ）モデルを採用し、株式やコモディティを合约に組み込み、現在2026年第4四半期のTGE計画を公表しており、1日取引量は約39億ドルでAsterを超えている。ArcusはdYdX LabsがインキュベートしRobinhood Chainを活用、7×24時間のトークン化株式取引を主力とする。Extendedはトークン発行前の最後の取引コンペで追い込みをかけ、賞金プール総額は25万USDCに達する。

これらの新プロジェクトのポイントとエアドロップの配当はまだ先にあり、ポイントがすでに2度半減されたStandXはその狭間にあって、先行者のプロトコル収益も欠き、初期の仕組みの魅力も失っている。

このような状況はポジションデータに直接表れている。DefiLlamaのデータによると、10月15日時点でVariational、Arcus、ExtendedのOIはそれぞれ約10.3億ドル、9900万ドル、1億ドルで、いずれもStandXの7倍以上であり、過去30日間でそれぞれ約24%、462%、15%増加した。

一方、StandXのOIはわずか1360万ドルで、同期間に54%下落した。StandXの直近30日間の取引量は依然として111.7億ドルで、Arcusの83.6億ドル、Extendedの69.2億ドルを上回っているが、この優位性は主に高回転率によって支えられており、直近24時間の取引量は約1.16億ドルにまで低下し、Arcusの3分の1にも満たない。

プロダクトの仕組みから見ると、StandXに亮点がないわけではない。DUSDの利付証拠金、SIP-5の無許可マーケット作成には一定の識別性があり、公式は6月の1日取引量が一時Perp DEXのトップ4に入り、8月の金合约の深度がHyperliquidを超えたとも述べていた。しかし回転率が実態を物語っている。Hyperliquid、Asterの1日平均回転率は1倍前後、後発の多くは2〜3倍であるのに対し、StandXは約27倍である。プラットフォームの取引量はより多くポイントによって駆動されており、滞留資金を蓄積できなかった。

公式発表以前、コミュニティ内部はすでに分裂していた。Discordでは、ポイントを保有するユーザーが依然として「stand」と書き込み、皆にFUDを無視するよう促していた。大口や古くからのユーザーはチームが長期間不在である理由を執拗に問い続けた。中英語コミュニティの間にも明らかな情報格差が存在し、英語ユーザーは噂を中国語KOLが扇動したことに帰し、中国語コミュニティは返金のニュースを拡散していた。

公告後、コメント欄では理解を示すユーザーもおり、「今はプロジェクトを立ち上げるハードルがますます高くなっている」と述べた。一方で、公式が以前投稿した示唆的なツイートに不満を表明するユーザーも少なくなかった。

StandXは、プラットフォームは累計23.7万人以上のユーザーにサービスを提供し、TVLのピークは2億ドルを超え、運営期間中に資金セキュリティインシデントは発生しなかったと述べている。AGは、過去の収益の大部分はSIP-2、SIP-3を通じてユーザーに補助されたと述べた。暗号KOLのSeaの伝聞によると、プロジェクト側はStandXは運営期間中赤字であったと述べ、収益は主に「エアドロップ狙い」のユーザーが貢献した手数料から得ており、コストは主にチームの給与とサーバーであるという。

公告によると、StandXのパーペチュアル合约は10月20日に減倉のみのモードへ移行し、2027年1月15日にマーク価格で残りのポジションを決済し、DUSDの償還と出金は1月31日に締め切られる。エアドロップの照会は10月26日08:00に開放され、受取ウィンドウは11月1日08:00から12月31日16:00までで、期限を過ぎて未受取の場合は放棄とみなされる。