Hyperliquidの予測市場は、なぜPolymarketに追いつけないのか？

原文作者：Mario Chow

原文来源：IOSG Ventures

データは2026年10月5日時点。価格、ステーキング、オーダーブック、約定はHyperliquid APIから、単一市場の出来高はLiquidictionが公表したノード約定アーカイブから、KalshiとPolymarketの出来高はThe Blockから取得。チャートは英語版と同じで、上記を参照。

要約

HIP-4に最も似ているものはPolymarketではなく、あなたのパーペチュアルポジションの隣にぶら下がっているオプション注文だ。Yesシェアとあなたのレバレッジポジションは同じアカウントの中にあり、同じマージンを使い、同じマッチングエンジンで約定する。だから一つのベットとそれがヘッジしようとするポジションは常に同じインターフェース上にある。さらに3つの点も他とは異なる。誰でも50万枚のHYPEをステークすれば市場を開設できる。決済条件は最初の取引の前にテンプレートに書き込まれる。参入は無料、退出時に約0.1%を徴収し、KalshiやPolymarketの手数料の取り方とはちょうど逆になっている。

最初の4ヶ月はHyperliquid自身だけが運営していた。2026年5月2日のローンチ時、すべての市場はプロトコルが直接運営し、全部で691あった。8月29日になってようやく外部プレイスに開放された。その後3社がステークを納め、今のところ4社目は現れていない。

それが見えるかどうかは、あなたがどこにいるかによる。予測市場には専用ページ app.hyperliquid.xyz/outcomes があり、フロントエンドは地域ごとに、パーペチュアルや現物と並ぶ取引リストに入れるかどうかを決める。韓国のネットワークでアクセスすると、市場リストにこの欄が見える。私たちがテストしたネットワークでは、リストにもメニューにも見つからないが、ページ自体は開けて取引もできる。Hyperliquidはいくつかの国でフロントエンドのアクセスを制限しており、あなたの側で見えない入口も、2つ隣の時間帯にいる人には見えるかもしれない。

5月から今まで、HIP-4の累計出来高は3億1,700万ドル。Kalshiは4時間足らずでこれだけをこなす。9月、KalshiとPolymarketが1,000ドル約定するごとに、HIP-4はおよそ70セントしか約定していない。

設計はここの最良の部分であり、問題は規模にある。HIP-4の史上の約定のうち、4分の1以上はすでに終了したサッカーワールドカップによるものだ。最初の4ヶ月を支えた毎日のビットコイン市場は、5月の高値から93%下落した。新しいプレイスが9月を5,100万ドルまで持ち直させ、7月と並んだが、最も貢献した一社は、1ドル約定するごとにトレーダーへおよそ0.6セントを逆ザヤで支払っている。10月の立ち上がりはさらに遅く、1日平均約125万ドル。市場全体の手数料は1日およそ1,300ドルで、あるプレイスがステークを動かさずに得る利息の半分にも満たない。

一、製品設計：Kalshi、Polymarketとの4つの違い

基本手数料のティアに基づき、実際に徴収された約定から逆算した手数料率は以下の通り：

これはちょうど現物手数料率の2倍だ。現物の基本ティアはテイカー0.070%、メイカー0.040%。片方を倍にし、片方をゼロにすることで、一往復のコストは現物と同じになり、ただすべて退出時に徴収される。よくある割引はすべて単純な掛け算だ。4%のリファラル割引で0.140%が0.1344%になり、さらに10%のステーキング割引を重ねると0.12096%になる。私たちが照合したすべての取引は寸分違わなかった。メイカーへのリベートはなく、これがマーケットメイカーにとってここが取引所の他のセクションより唯一不利な点だ。

現在のところ、自分の手数料係数をデフォルト値以上に引き上げたプレイスはない。だからプレイスの取り分はプロトコル手数料から切り出されたもので、追加徴収ではない。参入時に唯一ぶつかりうる課金はフロントエンドアプリからのものだ。現物のルールではbuilder手数料の上限は1%で、あるアプリは参入時に0.81%を徴収しており、プロトコルの退出時手数料のほぼ6倍だ。

決済はもう少し見る価値がある。なぜならプレイスのリスクはここにあるからだ。PolymarketはUMAトークン保有者の投票で裁定し、今年初めに3億7,500万ドルのMicrostrategy市場がこれで大論争になった。Kalshiは規制された取引所として自ら裁定し、その上に規制当局がいる。HIP-4はこれを分ける。暗号資産価格市場は約定したその分に取引所のマーク価格を読み取り、自動決済する。それ以外の市場は一律で市場を開いた者が署名して結果を確定し、異議申立期間もなく、代わりに署名できる者もいない。

今日開いている228の市場のうち、223が後者に属する。制約は金と時間に頼り、プログラムではない。プレイスに未決済の市場がある限り、ステークはロックされ続ける。6ヶ月以内に引き出せない。バリデータが事前に承認した文言しか使えない。これらの文言は意図的に長く細かく書かれている。たとえば「企業上場」のテンプレートは、何が上場に当たるかだけで丸1ページの条件を列挙している。ルールを取引前に書くのは、事後に争うよりよい。筆を名指しの当事者に委ね、不服申立ての道を残さないのは、確かに手続きを備えた仕組みには劣る。ただしその手続き自体が問題を起こさないことが前提だ。

6月がピークだったのは、ワールドカップのためだ。サッカー市場だけで8,950万ドルを約定し、HIP-4の累計出来高の28%を占めた。ワールドカップが終わると、2ヶ月で8割以上下落した。9月は5,100万ドルまで戻り、回復分はすべて外部プレイスによるものだ。10月の最初の5日間で500万ドルを約定した。

これらのイベントの下で、プロトコルは5月から毎日同じ市場を走らせている。明朝6時にビットコインが一定の価格を上回るかどうか。これはおそらく最もHyperliquidらしい製品で、4ヶ月連続で下落してようやく底を打った。

5月11日の週は1,660万ドルを約定し、9月28日の週はわずか120万ドルで、その前の2週間もほぼ同じ数字だった。同じ質問を毎日一回聞けば、聞く人はどんどん減り、ほとんど誰もいなくなってようやく止まった。HIP-4が今後何になるにせよ、こういう姿にはならないだろう。

二、開放から5週間：補助金に支えられた出来高と重複上場された市場

Outcomeが8月29日に最初にローンチした。Skewは翌日に市場を登録し、今までほとんど約定がない。Trade.xyz傘下のEventsは9月5日に登録し、10日に公開した。HIP-4全体で見ると、直近1日でOutcomeが68%、Trade.xyzが21%、プロトコル自営市場が10%、残りがSkewだ。外部プレイスだけを数えると、8月29日以降Outcomeが92%を占め、Trade.xyzはゼロから直近1日のほぼ4分の1まで伸びた。それが選ぶ市場は最も主見がある。自社株と大宗商品のパーペチュアル価格に賭けるバイナリー契約、NFL、そして取引所で唯一のAnthropicとOpenAIが期限内に上場できるかという問題だ。

これらの出来高は割り引いて見る必要がある。Outcomeには100万ドルの報酬プログラムがあり、市場ごと、日ごとにメイカーとトレーダーへ金を配るが、自社アプリのコードが付いた注文だけを報酬対象とする。10月5日時点で、すでに2,487のウォレットへ273,409ドルを配布し、1日平均約7,400ドル、Outcomeの全出来高のおよそ0.6%に相当し、一往復の取引コストの4倍だ。予算はすでに4分の1を使い切り、毎日の配布は鈍っていない。外部プレイスは9月に1日100万から200万ドルを約定し、週末が最も賑わった。10月に入ると1日約100万ドルまで落ち込み、報酬は依然として配られ続けている。

開放上場で最初の重複市場も現れた。OutcomeとTrade.xyzはどちらもFRBの10月会合の市場を掲げ、過去7日間でOutcome側は35.4万ドルを約定し、Trade.xyz側はわずか90ドルだった。両社はさらにAnthropicの上場初日の時価総額に関する問題群も掲げているが、どちらもほとんど約定がない。誰でも一つの問題を上場できるということは、二社が同じ問題を上場でき、しかもそれらのオーダーブックは統合されないということだ。出来高は金を出して補助する側へ流れた。

取引内容はスポーツへ傾いている。過去30日間で、サッカー、アメリカンフットボール、eスポーツが出来高の45%を占め、暗号資産価格問題が42%、株式と大宗商品が7%、FRBが6%だ。ポジションはさらに偏っている。リスクに晒されている資金の3分の2がスポーツに賭けられ、大半はプレミアリーグ、チャンピオンズリーグ、NFL優勝といったシーズン長期物で、暗号資産価格はわずか17%だ。

選べるテンプレートはプレイスより速く増えている。バリデータはすでに28のテンプレートを承認し、9月中旬はまだ18だった。ハンデ戦とオーバーアンダー、バロンドール、ランキング上での2つのAIモデルの対決、そして企業の上場初日の時価総額が新たに加わった。次のネットワークアップグレードでは各プレイスの上限が2倍になり、同時オンラインの市場が200、毎日の新規開設が1,000になる。テストネットではすでに95のデプロイヤーが登録され、メインネットは依然として3つだ。

三、注文の出所：7割のトラフィックがOutcome経由

フロントエンドアプリがあなたの代わりに注文を出したい場合、あなたは別の署名鍵を承認する必要があり、その鍵はアプリの名前で命名される。だからoutcome.xyzで登録したウォレットはOutcome-9d3c74deのようなタグをずっと帯び、誰でも公開で調べられる。取引所自身のモバイルログインもこうなり、Mobile QRと表示される。デスクトップ側は各ステップをあなた自身の鍵で署名し、タグを残さない。私たちはOutcomeだけを見た。外部プレイスの約定の9割ほどを占め、その答えだけが重みを持つからだ。

約7割の約定はoutcome.xyzで登録したウォレットから来ており、約5分の1はまったくタグのないウォレットから、10分の1は自分の鍵に名前を付けたスクリプトとサードパーティツールから来ている。規模が大きいほどOutcomeの比率は高い。最大の20ウォレットでは金額の4分の3を占め、残りのウォレットでは約半分だ。これはまさに報酬プログラムが生む結果だ。Outcomeのコードを通した注文だけを報酬対象とし、報酬を受け取るマーケットメイカーはちょうど最大のウォレット群だからだ。

この方法には限界がある。タグがあることは、そのウォレットがかつてあるアプリを通じて登録したことを示すだけで、ある約定がそれを経由したことは示せない。タグのない5分の1も取引所公式ページのユーザーと見なしてはいけない。その大多数は同時に多くのオーダーブックで両側気配を出しており、自分の鍵で署名するスクリプトだ。サンプルは最も活発な60のオーダーブックの直近約定から抽出した121ウォレットで、48時間以内の約定金額で加重しており、本質的にマーケットメイカーに偏っている。手数料もこの問題には答えられない。サンプルの1%未満の金額がbuilder手数料を払い、2日間で合計9ドルだった。Outcome自身のコードは課金せず、無料でルーティングするアプリとアプリなしは同じに見える。

四、KalshiとPolymarketとの対比：差は約1