ビットコインはもはや独り舞台ではない？今サイクルは「ファンダメンタルズのあるアルトコイン」のものか

原文作者：David Feld，Bankless

原文编译：Saoirse，Foresight News

新たなサイクルがすでに始まったようだ。ビットコインを巡っては、真剣に考えるべき現実的な懸念がいくつかある。ここで言う懸念は、量子セキュリティの脆弱性だけではない。

私も、そして多くのオンライン上の同業者も、ある可能性を考えている。ビットコインが次のサイクルで市場全体に出遅れるという可能性だ。ちょうど前回のサイクルで、大多数のアルトコインが実質的な史上最高値を更新できなかったのと同じように。

ビットコイン価格はすでに大幅に上昇しており、あなたは私の考えを荒唐無稽だと感じるかもしれない。だが、もう少し読み進めてほしい。

ビットコインはすでに主流になった

前回のサイクルで最も核心的なストーリーは、ビットコインの主流化だった。

相場は現物ETFの承認によって幕を開け、機関投資家の資金が流入した。その成果は非常に目覚ましい。ブラックロックのIBITは、史上最速で資産規模が100億ドルを突破したETFとなった。その後、トランプ氏が立候補し当選。公約にはビットコイン戦略備蓄（BSR）の構築が含まれており、これがビットコイン価格を6桁台に押し上げる大きな触媒となった。同時に、Saylor氏は毎週のように大規模なビットコイン買いを続け、この買い熱は他の企業にもデジタル資産を企業備蓄に組み入れる動きを促し、その後も継続的にコインを蓄積していった。

核心的な点はこうだ。前回のサイクルで、ビットコインは個人・機関の保有者層を極めて大きく広げた。市場の内外を問わず、これほど広範な支持を得た暗号資産は他に存在しない。

しかし今、私は新たな増分買い手をほとんど見つけられない。DAT取引のナラティブはほぼ崩壊した。ビットコイン戦略備蓄の材料はほぼ出尽くし、政府は現在、直接購入するのではなく、押収したビットコインに主に依存している。ビットコインを買いたい人は、すでにETFを通じて購入できる。買いが消えると言っているのではない。これらのチャネルを開設すること自体が相場の触媒であり、そうした好材料は簡単には繰り返せないということだ。

ビットコインが今回の相場を始めるにあたり、解き放たれる大量の新規買い手を待つことはなかった。むしろ複数の逆風に直面している。私が最も懸念しているのは、未解決の量子リスクだ。十分に強力な量子コンピュータは、公開鍵から秘密鍵を導き出し、そのアドレスにあるビットコインを動かすことができる。確かにビットコインの開発者はBIP-360などの防御策を提案しているが、ネットワーク全体の移行策はまだ実装・採用されていない。

次に、Strategyがもたらす潜在的な売り圧力がある。Saylor氏は今やこの会社をアクティブ運用型ファンドのように運営し、ビットコイン保有、株主の要求、優先株の配当、債務返済の間でバランスを取っており、もはや「ビットコインを蓄積する」ことだけを唯一の目標にはしていない。Strategyはすでに配当のためにビットコインを売却しており、経営陣も会社が一方向のコイン蓄積からアクティブな資本管理へ移行しつつあると述べている。

ある意味で、Strategyの現状は、ビットコインのより厄介な難題をちょうど引き出している。文化面の危機だ。

ビットコインの文化的ジレンマ

ビットコインは誕生当初、伝統的な金融システムから脱却した貨幣だった。しかし今では、ファンドマネージャーが大量に購入し、商品にパッケージ化して運用報酬を徴収し、その投資エクスポージャーを一般投資家に売っている。

もちろん明白な利点もある。例えば私は個人退職口座IRAを通じてビットコインを購入できる。しかし矛盾も非常に明瞭だ。ビットコインは当初、伝統的な金融システムを迂回することを目的としていたが、今やその金融システムこそが、一般の人がビットコインに触れ、そこから利益を得る主要なチャネルの一つになっている。

Sixsmith（Ben Sixsmith、英国のベテラン評論家）の最近の記事が、私のこの一連の思考を促した。彼はこの文化的矛盾について非常に鋭く評している。「ビットコイン信者は、ビットコインがすでに使命を果たしたと考え、現実に妥協することを選んだ。」

こうした考えを持つ人は、多くの人が想像するよりはるかに多いと私は思う。Zcashの堅調さは一つのシグナルだ。David Hoffman（Banklessの共同創設者）も同様の見解を示している。ビットコインが機関化された後、その本来のサイファーパンク的な特質は色褪せつつある。Zcashとビットコインは同じ貨幣の基盤設計を持つ。2100万枚の総量上限、プルーフ・オブ・ワークのコンセンサス、そしてさらにネイティブのプライバシー機能を備えている。これはビットコインがついに真に実現できなかった特性であり、Zcashをビットコインのように伝統的な金融システムに吸収・同化されにくくしている。

Zcashは量子セキュリティ問題にもより積極的に取り組んでおり、次世代のシールドプロトコルTachyonを開発中で、ポスト量子時代のプライバシーソリューションの構築を目指している。

こうした背景から、Zcashはポジティブなフィードバックループを形成する可能性が高い。ZEC上昇 → 市場がビットコインにより多くの疑問を抱く → より多くの資金がZECに流入する、というループが強化される。私はZcashがビットコインのかなりの貨幣プレミアムを奪う機会があると考えている。この競争が、ビットコインの開発者コミュニティに、十分な緊迫感をもって量子セキュリティ問題を解決するよう迫ることを願っている。

アルトコインについにファンダメンタルズが備わった

しかし私は単にビットコインを悲観しているわけではない。アルトコインにも強い論拠がある。簡単に言えば、アルトコインは成熟したということだ。

Hyperliquidは、トークンのファンダメンタルズが相場にとってどれほど重要かをよく証明している。今や暗号領域には安定した収益を生み出すプロジェクトが誕生しており、多くの主要プロジェクトがプロトコル収益をトークンに還元することを優先している。Hyperliquidは典型例だ。プロトコル手数料の約97%がHYPEの買い戻しに充てられ、累計買い戻し総額はすでに10億ドルを大きく超えている。Evanss6が最新記事で述べたように、買い戻しは十分に大きなトレンドとなり、フィナンシャル・タイムズまでこうしたデータを追跡し始めている。

さらに、Uniswapはプロトコル手数料を利用してUNIを買い戻し・焼却している。Lighterは全収益をLITの買い戻しに充てている。Aaveは昨年自動買い戻しを導入した。shturl.cもPUMPの買い戻しを続けている。Ethenaは自らの買い戻しメカニズムを実装しつつある。

これは暗号市場にかつて欠けていたものをもたらす。トークンが実業と結びつき、製品の利用量増加がトークンへの需要に転換するか、トークンの流通供給を減少させる。しかもこれらの事業には依然として巨大な成長余地がある。米国商品先物取引委員会CFTCはすでに道を開き、合规プラットフォームが米国ユーザーに暗号パーペチュアル契約を提供することを認めた。SECが新たに打ち出したイノベーション免除条項は、許可を得た自動マーケットメイカーAMMが、権益が付帯するトークン化米国株を限定的に取引することを認めている。

前回のサイクルでは米国ユーザーが参加できず、法的リスクが不明瞭だった製品が、今では徐々に開放されている。Hyperliquid、Lighter、Uniswapといったプロジェクトは、ビットコインがますます失いつつあるものを持っている。すなわち、まだ開拓されていない新たな市場だ。

もちろん、すべてのアルトコインに機会があるわけではない。機会は優良銘柄に集中する。プロジェクトの製品に実ユーザーがおり、安定した収益を生み出し、事業収益をトークンに伝達する仕組みが存在し、同時に広大な未開拓市場が残されていることだ。

これが本稿の核心的な論点だ。ビットコインが必ずしも暴落するとは限らない。たとえビットコインが上昇を続けても、市場に出遅れる可能性は依然としてある。前回のサイクルはすべてがビットコインを中心に展開した。しかし今回の相場の重心は、おそらく少数のターゲット市場がまだ拡大している資産へと移るだろう。