今晚美国非农大考，「弱7月」魔咒会重演吗？此前三年均不及预期
- 核心观点：美国7月非农就业报告即将于今晚公布，市场共识预期新增就业人数约为8万人，但前瞻指标发出的信号相互矛盾，预测区间宽泛（介于4万至15.7万人之间）。美联储的政策重心已转向通胀，强劲的就业数据将强化高利率预期，而疲弱的数据则可能推动市场对降息进行定价。
- 关键要素：
- 高盛预测新增就业7.5万人，先锋集团仅预测1.8万人，认为春季数据受天气、世界杯用工等因素虚高，7月面临回调压力；ADP仅增加4.4万人，加剧了市场对就业下行的担忧。
- 过去三年，7月非农新增就业人数较三个月均值平均低6.6万人，且往往伴随前两个月数据的大幅下修（此前平均下修11.2万人），形成所谓的“弱7月”魔咒。
- 世界杯效应预计为7月就业贡献约1万个岗位，主要集中在休闲酒店业等领域；初次申请失业金人数降至21万人（其中当周数据为18.8万人，为1969年以来最低），裁员人数环比降至3.3万人。
- 高盛预计失业率将回升至4.3%，这源于6月劳动参与率骤降至61.5%（为2021年3月以来最低）后的逆转；先锋集团预测年底失业率将达到4.6%，花旗集团预计失业率将在数月内突破4.5%。
- 美联储官员整体上将劳动力市场描述为“稳定”，并将通胀视为更为紧迫的挑战；即使薪资年增长率达到3.6%，仍与2%的通胀目标相符，不构成显著的通胀风险。
- 摩根大通的分析显示，市场目前正按照“好消息就是坏消息”的逻辑进行交易：若非农新增就业超过15万人，标普500指数预计将下跌50至175个基点（概率为10%）；若数据落在2万至6万人区间，指数则可能上涨25至75个基点（概率为25%）。
原文作者：张雅琦
原文来源：华尔街见闻
米国7月の非農業部門雇用統計が日本時間今夜発表される。市場のコンセンサス予想は雇用増加約8万人だが、複数の先行指標はまちまちなシグナルを発しており、一部機関の予測はコンセンサスを大きく下回る。「弱い7月」のジンクスを打破できるかが、現在の市場最大の関心事となっている。
市場の予想レンジは異常なまでに幅広く、最高の15.7万人から最低の4万人までばらつきがある。ゴールドマン・サックスは7.5万人増とコンセンサスをやや下回る予想。バンガードはわずか1.8万人増という極めて低い予想を示し、今年春の雇用データは天候、ワールドカップ関連雇用、地方政府の前倒し採用などの要因で水増しされており、7月は調整圧力が大きいとみている。一方、ADP民間部門雇用統計は4.4万人増と予想を大幅に下回り、下振れリスクへの懸念をさらに強めている。
FRBにとって、現在の政策の焦点は明確にインフレへと移っており、雇用ではない。複数の当局者は最近、労働市場を「安定」と表現している。力強い雇用統計は「高金利長期化」への期待を強め、金利感応度の高い資産に圧力をかけることになる。逆に、弱いデータとなれば、市場の織り込みは緩やかな利下げ方向へと動く可能性がある。
「弱い7月」のジンクス：過去3年連続で予想を下回る
今回の報告書で市場が最も注目する背景の一つは、7月の雇用データが近年継続的に失望を続けているという傾向だ。
ゴールドマン・サックスの調査レポートによると、過去3年間、米国の7月の非農業部門雇用者数は、当時の3カ月平均と比較して平均6.6万人低く、市場コンセンサスと比較して平均3.5万人低かった。こうした予想を下回るデータには、過去2カ月分のデータの大幅な下方修正も伴い、平均修正幅は11.2万人に上った。
ゴールドマン・サックスのエコノミスト、ロニー・ウォーカー氏とジェシカ・リンデルス氏は、この傾向を下振れリスクの核となる根拠の一つとして報告書に挙げている。彼らが追跡する複数の代替雇用成長指標は、7月に平均6.5万人となり、6月の7.9万人を下回った。
さらに、バークレイズのアナリストは、6月の雇用統計自体に大きな修正リスクがあると指摘する。このデータは通常の調査回答率の約半分に基づくもので、米労働統計局（BLS）は実際の報告データではなくモデル推計に大きく依存しているためだ。バークレイズは今回の修正幅は大きくなると予想するが、その方向性は不明確だとしている。
ワールドカップ効果と低い解雇件数が下支え
すべてのシグナルが下向きというわけではない。複数のデータが雇用市場に一時的な下支えを提供している。
ワールドカップ関連の雇用効果は、ゴールドマン・サックスの予想における重要なプラス要因だ。Homebaseのデータによると、6月から7月の調査参照週にかけて、開催都市の雇用成長率は他の地域を明確に上回った。ゴールドマン・サックスはこの効果が7月の非農業部門雇用者数に約1万人寄与すると試算しており、主にレジャー・ Hospitality、専門・ビジネスサービス、貿易・輸送業界に集中している。ただし、同じデータによると、この効果は7月の参照期間終了後に後退し始めている。
解雇データも同様にポジティブなシグナルを示している。7月の新規失業保険申請件数はBLS調査期間中に21万件まで減少し、6月の22.4万件を下回った。調査期間中にちょうど該当した週はさらに低い18.8万件となり、1969年9月以来の最低水準となった。Challenger, Gray & Christmasが報告した企業の人員削減計画は7月に1.2万人減の3.3万人となり、2024年7月以来の低水準となった。
政府部門の雇用も回復の兆しを見せている。約1年半にわたって縮小が続いた後、政府部門の雇用は過去4カ月間、月平均1.25万人増加しており、政府の求人件数も最近になって反発している。
労働参加率と失業率：潜在的な懸念材料
雇用統計の核心の一つは、失業率の動向とその背後にある労働参加率の変化だ。
ゴールドマン・サックスは、7月の失業率が4.2%から4.3%へとわずかに上昇すると予想しており、コンセンサス予想（横ばい）を上回る。これは、6月の労働参加率の大幅な低下の反動が一因だとゴールドマン・サックスはみている。6月の参加率は61.5%まで急落し、2021年3月以来の低水準となったほか、新型コロナウイルス禍を除けば1976年6月以来の最低水準となった。中核となる労働年齢層（25～54歳）の参加率は、2020年4月を除けば過去最大の単月の落ち込みを記録した。
バンガードのエコノミストは、こうした労働市場から退出した労働者が再び仕事を探し始めるものの、復帰への意欲に比べて就職のペースが遅いため、失業率は上昇圧力に直面すると予想。年末の失業率予想は4.6%としている。
シティのエコノミスト、ベロニカ・クラーク氏は、雇用市場は現在「低採用・低解雇」の均衡状態にあり、この構図は求職中の新卒者にとって特に不利だと指摘する。彼女は失業率が数カ月以内に4.5%を上回ると予想しており、その時点で市場の焦点は再び利下げ期待に移るとし、シティの基準シナリオは今年第4四半期の利下げ再開としている。
FRBのスタンス：インフレ優先、雇用の安定は従属
今回の雇用統計が金融政策にもたらす示唆は、主に「より長い期間高金利を維持する」という基準シナリオを強化するか、緩めるかという点に集約される。
FRB議長のウォルシュ氏は労働市場を「堅調かつ安定」と表現し、ローガン氏は「堅調でやや改善」、シュミッド氏は「おおむね均衡」、ポールソン氏とハマック氏は安定化しつつあると述べ、バーキン氏は最も慎重な表現で、市場は「逼迫しているようには感じられない」と述べた。当局者は総じて、インフレを雇用よりも差し迫った政策課題とみなしている。
注目すべきは、オックスフォード・エコノミクスが、7月の時間給の前月比上昇率が0.4%に達したとしても、前年比はわずか3.6%であり、依然としてFRBの2%インフレ目標と整合的で、賃金圧力は現時点では顕著なインフレリスクとはみなされていないと指摘している点だ。ブルームバーグの報道によると、アナリストは、力強い雇用統計が実質利回りを押し上げる可能性があるとみている。特に、ウォルシュ氏が以前「市場はある程度FRBに代わって引き締め作業の一部を代行している」と述べたことを踏まえると、その傾向は強い。
良い知らせが悪い知らせになるのか？
JPモルガンのマーケット・インテリジェンス部門は、今回の雇用統計は「良い知らせは悪い知らせ」というロジックで取引されるとみている。力強い雇用統計は「高金利長期化」の織り込みを強め、金利を押し上げ、金利感応度の高いセクターを圧迫する。一方、データが緩やかに弱ければ、利回りの低下につながり、市場の織り込みはややハト派方向へとシフトし、株式市場はポジティブに反応する可能性がある。
JPモルガンが示した詳細なシナリオ分析は以下の通り。
- 非農業部門雇用者数が15万人超の場合、S&P 500種指数は50～175ベーシスポイント下落すると予想され、確率は10%。
- 10万人～15万人の場合、指数は50ベーシスポイント下落から25ベーシスポイント上昇、確率は25%。
- 6万人～10万人の場合、指数は25ベーシスポイント下落から50ベーシスポイント上昇、確率は30%。
- 2万人～6万人の場合、指数は25～75ベーシスポイント上昇、確率は25%。
- 2万人未満の場合、指数は125ベーシスポイント下落から50ベーシスポイント上昇、確率は10%。
オプション市場による今回の雇用統計の織り込みは比較的限定的で、8月7日満期の契約の暗黙の変動幅はわずか約0.7%にとどまっている。これは、地政学リスクが和らいだ背景もあり、市場が不確実性をある程度織り込み済みであることを反映している。8月6日午盤時点で、2年物米国債利回りは直近の高値4.35%から約4.24%へと低下している。
