大退潮：暗号資産信仰の崩壊と清算

北京、建国門。VCの友人と、ビルの下にあるカフェで待ち合わせた。窓の外には、2月特有の澄み切った灰色の空が広がっていた。久しぶりにCrypto業界の人とコーヒーを飲みながら話すのは、それ自体が一つのシグナルだと感じた。案の定、友人は席に着くなり、無念そうな眼差しを向けてきた：「この弱気相場、いつまで続くと思う？私たちはもう半年も投資していないんだ」

半年。この業界では、進化の速度が「日」単位で計算されることを考えれば、それはほぼ一世紀に等しい。

彼女は言った。起業家がいなくなったわけではない。毎月、多くの起業家と話している。しかし今、彼らは困惑している。まだどんな良い方向性やチャンスがあるのか、わからないのだと。

彼女はカップの中のコーヒーをかき混ぜ、苦笑いを浮かべた。「ああ、上司は私にAIを見てこいと言うんだ。でも、私はまだcryptoに信念を持っているのに」

この言葉から、私は一人の従事者の最後のあがきと無念さを感じた。資本の風見鶏が明確に方向転換した今、信念は最も安価で、かつ最も贅沢なものとなった。

翌日、Multicoin Capitalの共同創業者であるKyle Samani、かつての「Solanaの大祭司」、「論文駆動投資」の旗手が、ソーシャルメディアで業界から引退することを発表した。大祭司が教えを捨てたのだ。

ある業界で最も賢い頭脳と最も敏感な資本が同時に退場を選んだ時、私たちは重大な瞬間を迎えていることに気づいた。

大退潮

過去10年間、暗号通貨の物語は、世界的な流動性の過剰という滔々たる洪水の上に書かれてきた。今、洪水が引き始めている。しかし、岸に打ち上げられたのは、暗号通貨だけではない。

2026年2月は、世界中のリスク資産保有者にとって悪夢のような月となった。私たちが目にしているのは、シーソー効果ではない。米国株式、金、暗号通貨——これまでリスク選好が異なっていたこれらの資産が、今、手を取り合って奈落の底へと飛び込んでいるのだ。

この全面的な下落の背景にあるのは、私たちが以前から予見していたが、信じたがらなかった事実だ。目を閉じて「明日はもっと良くなる」と信じることができた安価な資金の時代が、正式に幕を閉じたのだ。

経済学者のミンスキーはかつて、繁栄の終わりはしばしば崩壊の始まりだと言った。今、その時が来た。この危機の源は、ワシントンで締め付けられている蛇口だ。過去10年に及ぶ量的緩和のサイクルの中で、ほぼゼロの金利は、世界中の市場に高リターンを求める熱い資金を充満させた。この資金は堤防を越える洪水のように、魅力的な物語を語れるあらゆる資産クラスに流れ込んだ。そして暗号通貨は、間違いなくその中で最も魅力的なものだった。

しかし、タカ派のKevin Warshが次期FRB議長に指名され、FRBがバランスシートの縮小を開始し、ドル指数が上昇し続け、世界中の資金コストが上昇し始めた時、潮は引いた。最初に晒し出されるのは、間違いなく価値よりも物語に依存する資産だ。

二つの神殿の崩壊

暗号世界には二つの神殿がある。一つは価値の神殿で、デジタルゴールドであるビットコインを祀っている。もう一つはアプリケーションの神殿で、次世代インターネットWeb3を祀っている。今、それらはほぼ同時に、轟音とともに崩れ落ちた。

まず価値の神殿を見てみよう。2008年にサトシ・ナカモトのホワイトペーパーが誕生して以来、デジタルゴールドはビットコインの最も核心的で、最も堅固なナラティブだった。それはインフレに強く、分散型で、主権国家から独立した価値保存手段と考えられてきた。

しかし、本当の危機が訪れた時、市場は金で投票する。近年、ビットコインが様々な主流機関に受け入れられるにつれ、ビットコインと米国株式（特にハイテク株）の相関性は一時0.8まで上昇した。これは、今のビットコインがリスクのヘッジではなく、リスクの増幅装置であることを意味する。それは避難所ではなく、嵐の目なのだ。ナスダックがくしゃみをすれば、ビットコインは直接ICU行きになるかもしれない。

価値の神殿が揺らいでいる中、アプリケーションの神殿の状況はどうだろうか？

アプリケーションの神殿の崩壊を理解するためには、より大きな背景を理解しなければならない。ここ数年、技術ナラティブの基盤は変わってしまったのだ。

2010年から2020年の10年間、ブロックチェーン技術は、資本の想像力をかき立てる唯一の「未来技術」だった。それはあの時代の技術革新ナラティブの主役であり、すべてのVCが逃すことのできない賭けだった。ビットコインの上昇は、単なる通貨現象ではなく、このような技術のファンダメンタルズの価値反映でもあった。

しかし今、主役は交代した。AIが新しい神となった。

AIの台頭は、鏡のようにWeb3アプリケーションの虚無を映し出した。最初、AIの波が押し寄せてきた時、暗号業界にはまだ一抹の楽観的な幻想があった。私たちは両者を結びつけ、「AIは生産力、ブロックチェーンは生産関係」という美しいナラティブを作り出そうとした。しかし今となっては、それは一方的な自己満足に過ぎなかった。AIはその価値を証明するためにブロックチェーンを必要としない。資本と人材は常に、最も理解しやすく、最も魅力的で、バブルを膨らませやすい場所へと流れる。そして今日、その場所はAIなのだ。

この鏡は、Kyle Samaniのような信者を絶望させた。Samaniと彼が設立したMulticoinは、かつてWeb3の最も敬虔な伝道者だった。彼らはSolanaの最初で最も重要な支持者であり、彼らが提唱したDePIN論文は、かつてWeb3が現実世界へ向かう最も実行可能な道筋と考えられていた。

しかし、この大祭司が最終的にブロックチェーンの本質は単なる資産台帳であると認めた時、それはアプリケーションの神殿の崩壊を宣告するに等しかった。私たちは未来のローマを建設していると思っていたが、結局のところ、私たちはただカジノのチップとカーペットを何度も交換していただけだったのだ。

より深刻な問題は、業界が最も貴重な資産を失いつつあることだ。未来への想像力である。

トップクラスの開発者や若い人材は、足で投票をしている。ポンジ・スキームを繰り返す業界から、他の業界へと流れているのだ。各スタートアップインキュベーターの風見鶏が完全にWeb3を指さなくなった時、私たちは一つの時代が終わったかもしれないと知る。

しかし、技術はナラティブの崩壊によって消え去ることはない。分散型台帳、スマートコントラクト、暗号技術のブレークスルー——これらの技術そのものは、依然として静かにそこに横たわっている。

ただ今、誰もそれらの真の行き先を知らない。おそらく、それらはAI技術のように大々的に世界を再構築することはなく、あるより具体的なシナリオで、より実際的な問題を解決するために使われるだろう。しかし、そのような物語はもはや魅力的ではなく、熱い資金や信者を惹きつけることもない。

衆生相

壮大なナラティブの崩壊は、最終的にすべての具体的な個人に伝播する。神殿が廃墟と化した時、私たちが見るのは、悲涼たる衆生相だ。

2026年1月、技術的に最もハードコアと評された分散型カストディのスタートアップEntropyが、4年間の運営の末、閉鎖を発表した。同じく1月、取引プラットフォームBit[.]comも段階的な閉鎖を発表。2月には、Winklevoss兄弟が設立した規制対応取引所Geminiが、従業員の25%削減と、英国、EU、オーストラリア市場からの完全撤退、事業を米国本土に縮小することを発表した。2022年のピーク以来、同社の従業員総数は70%以上減少している。

ソーシャルメディアを開くと、かつて自己紹介欄にWAGMIと書き、名前の後に「.eth」サフィックスを付けていた開発者たちが、今では「Building with LLMs」と署名を変えている。

Twitterを開くと、郡主が4年前にカフェで業界の未来を語り合った思い出を語り、多くの古い友人たちが業界の過去の繁栄と面白さについて再び投稿している。

ある業界が集団でノスタルジーに浸り始める時、それは未来を見失ったことを意味する。私たちは2021年の夏を懐かしみ、世界の暗号通貨時価総額が3兆ドルに達した頂点を懐かしみ、一枚の猿の画像が数百万ドルで売れた狂気を懐かしみ、金が空気のように手に入るという幻想を懐かしむ。

雪崩が起きる時、一片の雪はみな自分が無実だと思う。しかし私たちは雪片ではない。かつて私たちは自ら雪を作り出し、今、その雪が私たちの手の中で溶けていくのを目の当たりにしている。

Consensus大会にコンセンサスはあるのか

来週、ヴィクトリアハーバーのきらめく灯りの下で、Consensus大会が香港で開催される。世界中の暗号信者たちが再び集結することは想像に難くない。彼らはスーツを着こなし、必ずやコンセンサスについて語るだろう。しかし、会場には果たしてコンセンサスがあるのだろうか。

これには強い不条理さを感じる。デジタルゴールドとWeb3という二つの礎となるナラティブを失った業界で、安価な資金がなくなり、大祭司たちが次々と教えを捨てる冬の中で、私たちは一体どんなコンセンサスを達成できるというのか？結束して暖を取るコンセンサスか？それとも失敗を認めるコンセンサスか？

おそらく、真のコンセンサスは、喧騒の会場で達成されるものではなく、一人ひとりの従事者の静かな内省の中、幻想が崩れたことを認めた後、再出発する勇気の中にある。

この業界に必要なのは、徹底的で、上から下までの自己清算だ。しかし、清算は破滅を意味しない。潮が引いた後、廃墟の上には、必ず何かが残る。

分散型技術を真に信じる人々は、廃墟の中で火種を見つけるかもしれない。しかしそれはもはや世界を変える炎ではなく、問題を解決する微かな光だ。おそらく、次の10年で、私たちは産業に根ざし、特定の人々にサービスを提供し、100倍コインを目指さないブロックチェーンアプリケーションを目にするだろう。それはサプライチェーンファイナンスに現れるかもしれないし、デジタルID認証に現れるかもしれないし、今日私たちが想像もつかないような隅々に現れるかもしれない。

それは、より小さく、より遅いが、しかしより現実的な物語の数々となるだろう。それはもはや壮大なナラティブを必要とせず、一夜にして大金持ちになる神話を必要としない。必要なのは、ただ忍耐と時間だけだ。まだテーブルに残っている人々にとって、これはおそらく唯一の希望の在り処だろう。

文章をここまで書き、私は窓の外を見る。北京の朝の空は相変わらず灰色で、この業界の今の瞬間と同じだ。