Messari: BTC が規律されていれば、ZEC のヘッジ能力は想像を超えるものになります。

著者 | メッサリ

Odaily Planet Daily（ @OdailyChina ）がまとめました

翻訳者 |ディンダン ( @XiaMiPP )

編集者注：ビットコインは何度も「壁にぶつかり」、価格が8万ドルから9万ドルの間で変動し続けていますが、市場の注目は依然としてビットコインそのものに集中しているようです。しかし、プライバシーセクターの代表的資産であるZECは再び500ドルの水準を突破し、現在は518ドルで取引されており、直近の安値から40%近く上昇しています。さらに注目すべきは、ZECはかつてBinanceの上場廃止候補リストに挙がっていましたが、2025年後半には爆発的な成長を遂げ、一時期の上昇率は13倍近くに達しました。

「限界資産」から「市場によって価格が再決定される」資産への移行は、より切実な疑問を提起します。ZECの上昇は、感情や操作によって引き起こされた単なる短期的な急騰に過ぎないのでしょうか。それとも、プライバシーという金融特性に対する体系的な再評価なのでしょうか。Messariは、ZECの金融特性、規制環境、そしてビットコインの構造変化を検証することで、なぜZECが現時点で市場の注目を集めているのかを説明しようと試みています。以下の内容は、 @MessariCryptoの「The Crypto Theses 2026」からの抜粋です。

BTCとETHを除くすべての暗号資産の中で、ZECは2025年にその金銭的属性に対する認識において最も大きな変化を経験しました。長らく、ZECは暗号資産の金銭的階層構造から外れ、真の金銭的資産というよりはニッチなプライバシーコインと見なされていました。しかし、金融監視への懸念の高まりとビットコインの制度化の加速により、プライバシーはもはや一部のマニアやイデオロギー集団の嗜好ではなく、市場において中核的な金銭的属性として再び認識されるようになりました。

ビットコインは、非主権デジタル通貨が世界規模で運用可能であることを証明した。しかし、人々が長年、物理的な現金を使用する際に当然のことと考えてきたプライバシー特性を維持できていない。すべての取引は完全に透明な公開台帳に記録され、誰でもブロックエクスプローラーを使って追跡・分析できる。皮肉なことに、国家統制を弱めることを目的としたツールが、意図せずして金融の「パノプティコン」を生み出してしまったのだ。

Zcashは、ゼロ知識暗号技術を用いて、ビットコインの金融政策と物理的な現金のプライバシー特性を融合させています。現在のデジタル資産システムにおいて、最新のZcashプライバシープールほど実証済みかつ決定論的なプライバシー保証を提供する資産は他にありません。そのため、ZECは複製が極めて困難な「プライベート通貨」となっています。

市場はこの点を踏まえて、ZEC を「理想的な形の民間暗号通貨」とみなし、監視国家の台頭やビットコインの制度化に対するヘッジとして位置付け、BTC に対して相対的に ZEC の価格を再設定したと私たちは考えています。

ZECは今年、ビットコインに対して666%急騰し、時価総額は約70億ドルに達しました。一時はXMRを上回り、最高値のプライバシーコインとなりました。この相対的な強さは、市場がXMRと並んでZECを、より現実的なプライベート暗号資産として捉え始めていることを示唆しています。

ビットコインのプライバシー：ほぼ行き詰まり

ビットコインがプロトコル層で Zcash と同様のプライバシー プール アーキテクチャを導入する可能性は非常に低いため、「ビットコインは最終的に Zcash の価値提案を吸収する」という主張は根拠がありません。

ビットコインコミュニティは、非常に保守的な技術文化で知られており、攻撃対象領域を最小限に抑え、通貨システムの完全性を維持するためのメカニズムの強化を優先しています。プロトコル層にプライバシー機能を組み込むには、ビットコインのコアアーキテクチャの変更が必要となり、インフレにつながる潜在的な脆弱性が生じ、通貨としての信頼性を脅かす可能性があります。Zcashにとって、プライバシーは中核的な価値提案であるため、このリスクは許容可能です。

さらに、ベースレイヤーにゼロ知識暗号を導入すると、ブロックチェーンのスケーラビリティが大幅に低下します。二重支払いを防ぐために、ヌルファイアとハッシュ化されたチケット構造が必要となり、長期的な「状態の肥大化」の懸念が生じます。ヌルファイアは本質的に継続的に増加するリストであり、最終的にはノードの実行に必要なリソースコストの大幅な増加につながる可能性があります。ノードが常に増加するヌルファイアのセットを保存しなければならない場合、ノード実行への参入障壁が時間とともに高まるため、ビットコインの分散化は大幅に弱まります。

前述の通り、ZK検証をサポートできるソフトフォーク（OP_CATなど）が存在しない状況では、ビットコインのセキュリティを継承しながらZcashレベルのプライバシーを実現するセカンドレイヤーのビットコインソリューションは存在しません。信頼できる仲介者（コンソーシアム構造など）を導入するか、長くインタラクティブな出金遅延を受け入れる（BitVMモデルなど）、あるいは実行とセキュリティを完全に別のシステム（ソブリンロールアップなど）にアウトソーシングする必要があります。

この状況が変化するまで、ビットコインのセキュリティとZcashのプライバシーを同時に両立させる現実的な道は存在しません。まさにこれが、ZECがプライバシー重視の暗号通貨として独自の価値を持つ根本的な理由です。

CBDCに対するプライバシーヘッジツール

プライバシー保護の必要性は、各国における中央銀行デジタル通貨（CBDC）の出現によってさらに高まっています。現在、世界の約半数の国がCBDCの研究を進めているか、既に導入しています。

CBDCの核となる特徴は「プログラム可能性」にあります。発行者はすべての取引を追跡できるだけでなく、資金がどのように、いつ、どこで使われるかを直接管理できます。資金は、指定された加盟店や特定の地域内でのみ有効になるように設定することもできます。

これはディストピア的な空想ではなく、すでに起こった現実です。

• ナイジェリア (2020 年) : 警察の暴力に対する#EndSARS抗議活動の間、ナイジェリア中央銀行は複数の抗議活動主催者と女性の権利団体の銀行口座を凍結し、運動を継続するために暗号通貨に頼らざるを得なくなった。
• 米国（2020～2025年） ：規制当局と大手銀行は、「風評リスク」を理由に、合法ではあるものの政治的に不人気な様々な業界から銀行業務を停止しました。この問題は深刻化し、ホワイトハウスは調査を命じました。2025年のOCC（金融サービス規制委員会）報告書には、石油・ガス、銃器、アダルトコンテンツ、暗号通貨業界に対する組織的な規制が記録されています。
• カナダ（2022年） ：「フリーダム・カー・ライダー」抗議活動の際、カナダ政府は緊急事態法を発動し、裁判所の許可なく抗議活動参加者と小口寄付者の銀行口座と仮想通貨口座を凍結しました。王立カナダ騎馬警察は、自己管理型仮想通貨ウォレットアドレス34件をブラックリストに登録し、すべての規制対象取引所に対し、これらのアドレスとの取引を停止するよう要求しました。この事件は、西側諸国の民主主義国も、政治的反対意見を抑圧するために金融システムを武器化しようとしていることを明確に示しています。

「通貨があなたを支配するようにプログラムされる」時代において、ZECは明確な「出口メカニズム」を提供します。しかし、Zcashの重要性はCBDCからの脱出にとどまりません。ビットコイン自体を守る上で、ますます重要になっています。

ビットコインが「乗っ取られる」のを防ぐ保険メカニズム

ナバル・ラビカント氏やバラジ・スリニヴァサン氏などが強調しているように、Zcashは本質的にビットコインの経済的自由のビジョンを守るための保険だ。

ビットコインは急速に中央集権的な機関の手に集中しています。中央集権型取引所は約300万BTC、ETFは約130万BTC、上場企業は約82万9000BTCを保有しています。現在、合計で約510万BTC（総供給量の24%に相当）が第三者機関によって保有されています。

これは、理論上、BTC供給量の約4分の1が規制当局に押収されるリスクにさらされていることを意味します。この構造は、1933年に米国政府が金を没収した際の中央集権的な状況と非常に類似しています。当時、米国政府は大統領令6102号を通じて、国民に100ドル以上の金準備を放棄させ、固定価格で紙幣と交換することを強制しました。このプロセスは暴力に頼るものではなく、銀行システムを通じて完了しました。

ビットコインの場合も、その道のりは全く同じです。規制当局はあなたの秘密鍵を保有する必要はありません。必要なのは、保管機関に対する法的管轄権だけです。政府がブラックロックやコインベースのような企業に執行命令を出せば、これらの企業は保有するBTCを凍結し、移転させる法的義務を負います。コードを1行も変更することなく、BTC供給量のほぼ4分の1が一夜にして「国有化」される可能性があります。

さらに、ブロックチェーン技術の高い透明性を考えると、自己管理だけではもはや十分な防御策とはなり得ません。KYC認証済みの取引所や証券会社の口座から引き出されたBTCは、最終的に追跡可能な「紙の証跡」を残すことになります。

BTC保有者は、Zcashに交換することで保管と監視のリンクを断ち切り、資産の「空中隔離」を実現できます。資金がZcashのプライバシープールに入ると、その行き先は監視者の目には暗号の「ブラックホール」と化します。規制当局はビットコインネットワークから出ていく資金を把握できますが、最終的な行き先を知ることはできません。もちろん、この匿名性の強さは運用上のセキュリティに完全に依存します。アドレスの再利用やKYC準拠の取引所を通じた資産取得は、プライバシープールに入る前に永続的なリンクを残します。

PMFへの道は舗装されつつあります。

プライベート通貨への需要は常に存在していましたが、Zcashはこれまでユーザーへのリーチに苦労してきました。長年にわたり、メモリ消費量の増加、証明時間の長さ、そして複雑なデスクトップ設定といった問題により、一般ユーザーにとってプライバシー取引は遅く、困難なものでした。しかし、近年のインフラレベルにおける飛躍的な進歩により、これらの障壁は体系的に解消されました。

Sapling のアップグレードにより、メモリ要件が 97% (約 40 MB) 削減され、証明時間が 81% (約 7 秒) 削減され、モバイル デバイスでのプライバシー トランザクションが可能になります。

Saplingは速度の問題を解決しましたが、信頼できる設定はプライバシーコミュニティにとって依然として重要な問題でした。その後、OrchardはHalo 2を導入することで信頼できる設定への依存を完全に排除し、Unified Addressesを導入しました。これにより、透過的なアドレスとプライベートなアドレスが単一のエントリポイントに統合され、ユーザーの認知的負担が大幅に軽減されました。

これらの改善により、最終的に 2024 年 3 月に Zashi モバイル ウォレットがリリースされました。統一アドレスを使用した抽象的なデザインにより、Zashi はプライバシー取引を画面上で数回クリックするだけで済むように簡素化し、「プライバシー」をデフォルトのエクスペリエンスにしました。

UXの問題を解決した後、流通が最後のハードルとなりました。ユーザーは依然として、ウォレットへのZECの入出金に中央集権型取引所を利用していました。NEAR Intentsの統合により、この依存が解消され、ユーザーはBTCやETHなどの資産をプライバシー保護されたZECと直接交換できるようになり、さらにプライバシー保護されたZECを使用して20のブロックチェーン上の任意のアドレスに支払いを行うこともできるようになります。

これらの対策により、Zcash は歴史的な摩擦を回避し、世界的な流動性にアクセスし、実際の市場の需要を満たすことができました。

未来を見据えて

2019年以降、ZECとBTCのローリング相関係数は0.90から直近の0.24まで低下傾向にあります。一方で、ZECとBTCのローリングベータは過去最高水準まで上昇しています。この乖離は、市場がZcashのプライバシー機能に独自のプレミアムを付与していることを示唆しています。

ZECがBTCを超えるとは考えていません。ビットコインは、その透明な供給と監査可能性により、最も信頼できる暗号通貨としての地位を確立しています。一方、プライバシー重視のコインであるZcashは、プライバシーと監査可能性の間でトレードオフを強いられるという課題に直面しています。

しかし、ZECはBTCに取って代わることなく、独自のニッチな市場を切り開くことができます。両者は同じ問題を解決しているわけではなく、暗号通貨システム内で異なる役割を果たしています。BTCは透明性とセキュリティを最適化した「堅牢な暗号通貨」であるのに対し、ZECはプライバシーと機密性を重視して設計された「プライベート暗号通貨」です。

この意味で、ZEC の成功はビットコインを打ち負かすことにかかっているのではなく、ビットコインが意図的に放棄した特性を補うことにかかっています。

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