ステーブルコインのパラドックス

原著者：エスワル・プラサド、コーネル大学経済学教授

原文翻訳：エリック、フォーサイトニュース

初期の暗号通貨革命家たちは、中央銀行と大手商業貸付機関による金融仲介の独占状態を打破することを目指しました。元祖暗号資産であるビットコインとその背後にあるブロックチェーン技術の野心的な目標は、仲介者を介さず、取引の二者を直接結びつけることでした。

この技術は金融の民主化を目指しており、富裕層に関わらず、幅広い銀行・金融サービスを誰もが容易に利用できるようにしています。新興金融機関はこの技術を活用し、コストのかかる実店舗を開設することなく、カスタマイズされた貯蓄、信用、リスク管理商品など、競争力のある金融サービスを提供できるようになります。これらすべては、世界金融危機で国民の信頼を失った旧来の金融機関を淘汰し、新たな金融秩序を確立することを目指しています。この分散化された新しい金融の世界では、競争とイノベーションが活発化し、消費者と企業の双方に恩恵がもたらされるでしょう。

しかし、この革命はすぐに覆されました。ビットコインのような分散型暗号資産は、基本的にコンピューターアルゴリズムによって作成・管理されており、交換手段としては機能しないことが判明しました。価値の変動性と、低コストで大量の取引を処理できないという欠点から、日常的な利用には適さず、本来の目的を達成できませんでした。結果的に、ビットコインをはじめとする暗号資産は、本来あるべき姿ではなく、投機的な金融資産へと変貌を遂げてしまったのです。

ステーブルコインの出現はこのギャップを埋め、より信頼性の高い交換手段となりました。ステーブルコインはビットコインと同じブロックチェーン技術を採用していますが、中央銀行の準備金や国債と1対1で連動することで価値の安定性を維持しています。

ステーブルコインは分散型金融（DeFi）の発展を促進してきましたが、それ自体が分散化とは矛盾しています。ステーブルコインは、コンピュータコードによって媒介される分散型の信頼ではなく、発行機関への信頼に依存しています。また、ガバナンスも分散化されておらず、ユーザーが公開コンセンサスを通じてルールを決定することはありません。代わりに、ステーブルコインの発行機関が、誰がどのように使用できるかを決定します。ビットコインと同様に、ステーブルコインの取引は、コンピュータノードの分散型ネットワーク上で維持されるデジタル台帳に記録されます。しかし、ビットコインとは異なり、これらの取引はコンピュータアルゴリズムではなく、ステーブルコインの発行機関によって検証されます。

支払いチャネル

おそらく、より壮大な目標の方が重要です。ステーブルコインは、あらゆる所得層の人々がデジタル決済やDeFiにアクセスするためのチャネルとして機能し、従来の商業銀行が長年保持してきた特権を弱め、ある意味では富裕国と貧困国の格差を縮小することができます。小国でさえ、国際金融システムへのアクセスが容易になり、決済システムとの摩擦が軽減されることで恩恵を受けることができます。

ステーブルコインは確かに、特に国境を越えた決済において、決済コストと摩擦を軽減しました。経済移民はこれまで以上に容易かつ費用対効果の高い方法で母国に送金できるようになりました。輸出入業者は、何日も待つことなく、即座に外国との取引を完了できます。

しかし、決済という枠を超えて、DeFiは金融工学の舞台となり、単なる投機以上の価値が疑わしい複雑な商品を数多く生み出しています。DeFi活動は貧困家庭の生活改善にほとんど貢献しておらず、高いリターンに惹かれてリスクを無視する経験の浅い個人投資家の利益を損なう可能性さえあります。

規制の転換

様々な企業が独自のステーブルコインを発行することを認める米国の最近の法律は、競争を促進し、信頼性の低い発行者を抑制することになるでしょうか？ 2019年、Metaは独自のステーブルコインLibra（後にDiemに改名）の発行を試みましたが、金融規制当局の強い反対により、このプロジェクトは最終的に中止されました。規制当局は、このようなステーブルコインが中央銀行の金融政策の有効性を損なう可能性があることを懸念していました。

ワシントンの規制環境の変化と、より暗号通貨に寛容な新政権の誕生により、民間のステーブルコイン発行者に門戸が開かれました。AmazonやMetaといった強固なバランスシートを持つ米国大手企業が発行するステーブルコインは、他の発行者を圧倒する可能性が高いでしょう。ステーブルコインの発行はこれらの企業の力を強化し、競争の激化ではなく市場集中の促進につながるでしょう。

大手商業銀行も、業務効率の向上と業務範囲の拡大を目指し、新たなテクノロジーを導入しています。例えば、銀行預金をデジタルトークンに変換することで、ブロックチェーン上での取引が可能になります。将来的には、大手銀行が独自のステーブルコインを発行する可能性も予想されます。こうした動きは、地域金融機関などの中小銀行の優位性を弱め、大手銀行の力を強固なものにしていくでしょう。

国際的な優位性

ステーブルコインは既存の国際通貨システムを強化する可能性もある。米ドルに裏付けられたステーブルコインは需要が最も高く、世界で最も広く利用されている。最終的には、間接的に国際決済システムにおける米ドルの優位性を高め、潜在的な競合相手を弱体化させる可能性がある。例えば、2番目に人気のステーブルコインであるUSDCを発行するCircleは、他のステーブルコイン（ユーロや円などの主要通貨にペッグされている）の需要が非常に低い状況にある。

主要中央銀行でさえ不安を抱いている。ドルに裏付けられたステーブルコインが国境を越えた決済に利用される可能性があるという懸念から、欧州中央銀行はデジタルユーロの発行に踏み切った。ユーロ圏の決済システムは依然として分断されている。ギリシャの銀行口座からドイツの銀行口座に送金することは可能だが、他のユーロ圏加盟国の銀行口座にある資金を使って他のユーロ圏加盟国で決済を行うことは依然として不便である。

ステーブルコインは、小規模経済圏の通貨にとって存亡の危機となる可能性があります。一部の発展途上国では、高インフレと為替レートの変動に悩まされている現地通貨よりも、AmazonやMetaのような有名企業が発行するステーブルコインへの信頼が高まる可能性があります。信頼できる中央銀行を擁する、適切に管理された経済圏であっても、ステーブルコインは国内外の決済に便利で、世界の主要通貨に連動しているため、その魅力は抗しがたいものとなる可能性があります。

従来の決済システムの非効率性

なぜステーブルコインはこれほど急速に注目を集めているのでしょうか？その理由の一つは、高コスト、処理速度の遅さ、複雑な手続き、そしてその他の非効率性が、多くの国の国際決済システム、ひいては国内決済システムに依然として蔓延していることです。一部の国は、自国通貨がドルに裏付けられたステーブルコインによって周縁化されることを防ぐため、独自のステーブルコインの発行を検討しています。しかし、このアプローチが成功する可能性は低いでしょう。まずは自国の決済システムの問題に対処し、他国と協力して国際決済における摩擦を解消する方が賢明でしょう。

ステーブルコインは一見安全そうに見えますが、実際には多くのリスクをはらんでいます。第一に、違法な金融活動を助長し、マネーロンダリングやテロ資金供与対策を困難にする可能性があります。第二に、民間企業が管理する独立した決済システムを確立し、決済システム全体の健全性を脅かす可能性があります。

解決

解決策は明白に思える。効果的な規制はリスクを軽減し、金融イノベーションの余地を創出し、少数の企業への経済力の過度な集中を抑制することで公正な競争を確保する。しかし、インターネットには国境がないため、ステーブルコインを国家レベルで規制することは、複数の国が関与する協調モデルよりもはるかに効果的ではない。

残念ながら、現在の国際協力の欠如と、各国が自国の利益を積極的に守り、推進している状況を考えると、そのような結果になる可能性は低いでしょう。米国やユーロ圏のような主要経済国でさえ、仮想通貨規制に関しては独自に行動しています。より協調的なアプローチをとったとしても、小規模経済国が意思決定に参加することは困難です。これらの国々は金融システムが脆弱で、規制能力が限られており、強固な規制枠組みに大きな期待を抱いています。そのため、自国の利益を大きく無視する大国が課す規則を受け入れざるを得なくなる可能性があります。

ステーブルコインは、既存の金融システムに蔓延する非効率性を浮き彫りにし、革新的な技術がこれらの問題にどう対処できるかを示す役割を果たします。しかし、ステーブルコインは権力の集中化を促進する可能性も秘めています。これは、暗号通貨の先駆者たちが構想した、金融力のより公平な分配を伴う革新的で競争的なシステムではなく、より大きな不安定性をもたらす新たな金融秩序を生み出す可能性があります。