原作者 | Charlie.hl ( @0x Broze ) / supermeow.hl ( @supermeower )
編集：Odaily Planet Daily ( @OdailyChina )
翻訳者 |ディンダン ( @XiaMiPP )
編集者注：先日、米国上場企業のLion Group HoldingとEyenoviaは、HyperliquidのネイティブトークンHYPEをバランスシートに組み入れると発表しました。これは、BTC、ETH、BNB、SOL、TRX、XRPに続き、新興DeFiプロジェクトのネイティブトークンを戦略的準備資産として従来の資本市場に組み入れる初めてのケースです。この動きは、HYPEのセキュリティ、安定性、そして経済モデルに対する機関投資家の評価を示すものであり、Hyperliquidがもはや単なるオンチェーン取引プロトコルではなく、「デジタル資産金融インフラ」の主流候補になりつつあることを意味します。
この記事では、Charlie.hl と supermeow.hl の研究結果を統合し、2 つの側面から分析します。1 つ目は、 Builder Code がプロトコルの収益とエコシステムの拡大をどのように促進するか、2 つ目は、プロトコルの買い戻しメカニズムが HYPE の評価モデルをどのように構築するかです。
Hyperliquidのビルダーコードの収益が1,000万ドルに近づくにつれ、この新興エコシステムとその背後にあるアプリケーションを詳細に分析し、インフラレベルにおけるHyperliquidの将来の方向性に対する広範な意義を探る必要があります。プロトコルがアプリケーション層とインフラ層の両方を支配することは一般的ではありませんが、Hyperliquidは着実にこの方向に進んでおり、ビルダーコードの背後にあるコンセプトはますます明確になりつつあります。
ビルダーコード: オープントレーディングエコシステムの収益エンジン
Hyperliquid エコシステムに詳しくない読者にとって、ビルダー コードとは何でしょうか。また、どのように機能するのでしょうか。
公式ドキュメントには次のように記載されています。「ビルダーコードを使用すると、開発者はユーザーに代わって発注された注文に対して手数料を請求できます。柔軟性を最大限に高めるため、各注文には個別のビルダーコードを設定できます。ユーザーは開発者ごとに許容可能な最大手数料を設定する必要があり、いつでも承認を取り消すことができます。ビルダーコードは、手数料ロジックの一部として完全にオンチェーンで処理されます。」
簡単に言えば、Builder CodeはHyperliquid上に構築されたアプリケーションが、インポートされたトランザクションの量に基づいて手数料を請求することを可能にします。Builder Codeはどのプラットフォームでも統合可能で、ユーザーは取引前に手数料メカニズムを受け入れるための承認トランザクションに署名する必要があります（このプロセスは現在、新たにリリースされたFelix Tradeで確認でき、Felix Tradeは既に@felixprotocolを介してHyperliquidのスポット売買機能の呼び出しをサポートしています）。
ビルダーコード総収益：HypeBurnデータ
Builder Codeは開発者にどれくらいの利益をもたらすのでしょうか？現在、プロトコルで許可されている最大手数料は、永久契約の場合は0.1%、スポット取引の場合は1%です。
1%のスポット手数料は高額に感じられ、まだ広く普及していませんが、Hyperliquidでより多くのロングテール資産が上場されるにつれて、この手数料が標準になる可能性があります。例えば、SolanaでMemeコイン取引に注力しているAxiomは、1%のインターフェース手数料を徴収することで、1日あたり100万ドル以上の収益を上げています。この収益の大部分はSolanaから得られていますが、Hyperliquidのスポット取引利用者数が徐々に増加するにつれて、このタイプの収益はHyperliquidに移行していくと予想されます。
Builder Code を主導しているのは誰ですか? どこへ向かっていますか?
急速な成長にもかかわらず、Builder Codeの総収益はまだ初期段階にあり、総額は約950万ドルです。その中でも、 @pvp_dot_tradeは約720万ドルと大きくリードしており、現時点で最も収益の高いビルダーとなっています。しかし、これはまだ始まりに過ぎません。
現在、22人以上の新規開発者がBuilder Codeのエコシステム構築に参加し始めており、Hyperliquidへのトランザクショントラフィックが増加しています。その中でも、 @okto_web3は真のコンシューマーグレード製品に最も近い存在です。Builder Codeからの現在の収益はわずか66万2000ドルですが、同社の事業はHyperliquid以外にも広がっているため、この数字は今後大きく変化する可能性があります。
Oktoは依然として典型的な暗号資産ネイティブアプリケーションである一方、LiquidとLootbaseはより幅広い一般ユーザーをターゲットにしており、Robinhoodに似た取引体験を提供しているため、より魅力的である可能性がある点を指摘しておくべきでしょう。当初は、ビルダーコードは既存の暗号資産インターフェース（Axiomなど）がHLの基盤インフラを呼び出すためにのみ採用されると予想する人もいるかもしれません。しかし、LiquidとLootbaseの動向を見ると、この想定は修正する必要があるかもしれません。
ビルダーコードアプリ トップ20
しかし、Hyperliquidは永久契約型DEXであるだけでなく、取引インフラでもあります。より多くの大手取引プラットフォームがHyperliquidと直接競合するのではなく、ビルダーコードを利用することを選択するようになるにつれて、この点はより明確になるでしょう。
このモデルでは、プラットフォームは独自の市場を構築したり、新しい通貨をローンチするために流動性を引き出す必要がなくなります。Hyperliquidのスポット展開と近日公開予定のHIP-3提案を通じてパーミッションレスな上場を実現し、Builder Codeを統合することで、AxiomやPvP Tradeのような最適なインターフェースとユーザーエクスペリエンスを構築し、大きな利益を生み出すことができます。
Builder Code の将来は、強力な配信能力を持ちながらも、独自のマーケットプレイスを構築するコストとリスクを避けたいと考えている大規模なインターフェース プラットフォームが参加するかどうかにかかっています。
RobinhoodとHyperliquidのビルダーコード：可能性
Robinhoodを例に挙げましょう。Robinhoodはより伝統的な、暗号資産ネイティブではないフィンテック企業です。Robinhoodがアプリ内で暗号資産の普及を加速させ、大規模な手数料収入を得たいのであれば、Hyperliquidは現実的な道筋となります。2025年1月だけで、Robinhoodは株式取引高1,447億ドル、オプション取引1億6,660万枚、暗号資産取引高204億ドルを報告しました。
この部分は詳細な分析のために別の記事を書く価値があるかもしれないが、Robinhood は、Hyperliquid の最適化され実績のある永久契約向けインフラストラクチャに基づいて独自の市場を展開し、インターフェイス統合ビルダーコードを通じてインターフェイス層の手数料収入を獲得するために、約 100 万 HYPE (資本量に対して無視できるほどの金額) を投資するだけでよいことが予測できる。
Robinhoodにとって、このアーキテクチャ上の決定は、開発期間を数か月、あるいは数年も短縮するだけでなく、技術投資コストも数百万ドル削減することができました。Hyperliquidコミュニティが基盤となる作業を完了し、Robinhoodはその恩恵を受けました。
HYPEトークンの評価分析
Builder Codeは、Hyperliquidのインフラ層における収益化能力を実証しています。Builder Codeが取引エコシステムの繁栄を推進するフロントエンドの「流通層」であるとすれば、HYPEトークンはこのシステムの中核的な価値の担い手です。本分析では、Hyperliquidプロトコルファンドが支援する買い戻し行動と、従来の上場企業の株式買い戻し行動を比較することで、HYPEトークンの価値を評価します。
VisaやMastercardなどの決済処理会社を保守的な基準グループとして用いたこの手法では、HYPEの評価額は259億ドル（ 1HYPEあたり約76ドル、現在の44ドルから72%上昇）と推定されます。この評価額には、HYPEがレイヤー1ネイティブ資産として広く利用されていることがまだ含まれていないことに注意が必要です。
評価方法については以下に詳しく説明します。
資本収益率の定量化
2025年6月16日までの過去30日間のオンチェーンデータによると、Hyperliquidプロトコルの1日平均の買い戻し額は163万米ドルです。この計算に基づくと、四半期ごとの買い戻し総額は約1億4,640万米ドルとなります。
data.asxn.xyzからのデータ
類似のキャッシュフローに対する市場の評価を評価するために、上場企業の「時価総額／四半期ごとの自社株買い額」という倍率指標を参照します。この倍率は、市場が自社株買い行動1ドルあたりにどれだけの時価総額を付与するかを反映しており、業種によって大きく異なり、市場の当該企業の成長と安定性に対する信頼を反映しています。
さまざまな業界の倍率の比較:
テクノロジー大手（平均倍率：296 倍） ：NVIDIA や Google などの企業は、急速な成長、技術革新、市場支配力により、非常に高い評価を受けています。
決済業界（平均倍率：177倍） ：VisaやMastercardなど、高収益と強力なネットワーク効果を持つ金融インフラとして、倍率は安定して高い。
銀行業界（平均倍率：73.3倍） ：JPモルガンやバンク・オブ・アメリカなどの銀行は成長が鈍化し、規制圧力が高い成熟した金融機関であるため、評価倍率は低くなります。
上記の比較から、決済業界はHyperliquidのビジネスモデルに最も適していることがわかります。VisaやMastercardと同様に、Hyperliquidは金融システムの重要なインフラであり、高い利益率を誇り、そのビジネスモデルは取引量と直結しており、ネットワーク効果は継続的に強化されています。ユーザー数と流動性の増加に伴い、プラットフォームの価値は高まります。
HYPEはいくつかの側面においてテクノロジー企業と比較可能ですが、テクノロジー業界のバリュエーションマルチプルを使用すると誇張され、実用性に欠ける傾向があります。一方、決済業界のバリュエーションマルチプルはより保守的で、比較しやすい指標です。
決済業界の倍率を適用した後、HYPE の推定評価は次のようになります。
四半期の自社株買い見積もり：1億4,640万ドル
決済業界の評価倍率： 177倍
推定評価額：1億4,640万ドル × 177 = 259億ドル
HYPE単価：約76ドル（現在の44ドルより約72％高い）
注：44ドルはこの記事の公開時点でのHYPEの価値です。
この評価は印象的であるだけでなく、非常に保守的でもあります。これは一つのコア指標に基づいており、HYPEが持つ他の複数の価値源を意図的に無視しています。なぜこの評価は保守的なのでしょうか？
単一の次元に焦点を当てる: このモデルでは、高性能レイヤー 1 ネイティブ トークンとしての HYPE の価値プレミアム、ガバナンス メカニズムにおけるその役割、または将来のステーキング報酬は考慮されていません。
履歴データに基づく: 使用されるデータは過去 30 日間のパフォーマンスのみであり、Hyperliquid のその後の収益増加や市場シェアの拡大による買い戻し額の潜在的な増加は考慮されていません。
このモデルは決済業界の平均評価倍数を使用し、テクノロジー業界で一般的に見られる高い倍数を回避して、評価の保守性をさらに確保します。
要約：買い戻しの枠組みは、HYPEにとって明確な評価の「ボトムライン」を提供する
暗号資産の価値全体を単一の手法でカバーすることは困難ですが、強力なプロトコルによる買い戻しをアンカーとして活用し、実際のキャッシュフローと価値を組み合わせることで、HYPEはデータに裏付けられた価値ベンチマークを提供します。Hyperliquidエコシステムが発展するにつれて、この評価の「底値」は引き続き上昇すると予想されます。
