存储仍在上涨，但聪明钱开始布局这条「闪存链」
- 核心觀點：AI算力受制於昂貴且稀缺的記憶體（DRAM），以AMD、輝達、SanDisk為代表的巨頭正推動用便宜的閃存（NAND）部分替代DRAM，這一「閃存替代」邏輯將為NAND產業鏈帶來新的增量需求，而估值尚未完全反映此一變化的環節（如主控晶片）具備更高性價比。
- 關鍵要素：
- AI晶片對高頻寬記憶體（HBM）需求激增，導致DRAM產能緊張，2026年第一季合約價季增逾90%，HBM占DRAM晶圓產出比例預計達25%，形成高昂的「記憶體稅」。
- AMD收購MEXT、輝達推出CMX、SanDisk與SK海力士立項HBF標準，三大巨頭均在探索將AI數據從DRAM挪至NAND閃存的方案，以實現降本增效。
- NAND產業鏈中，原廠和模組廠（如SanDisk、江波龍）已因「漲價邏輯」充分定價，而主控晶片環節（慧榮、群聯、聯芸）受益於SSD出貨量成長，估值相對落後。
- 全球前三大獨立SSD主控廠商為慧榮（SIMO）、群聯（8299.TW）和聯芸科技（688449），其中聯芸因研發費用率高達36%-38%導致利潤攤薄，估值落差最大。
- HBF（高頻寬閃存）預計2026下半年出樣，2030年市場規模約120億美元，將帶動先進封裝（長電科技、通富微電）及封裝材料（華海誠科）需求，但現階段多為預期，概念股魚龍混雜。
原文作者： David
導讀：SanDisk 上市 16 個月漲了約 40 倍，A 股江波龍第一季淨利潤年增 26 倍...存儲是 2026 年最熱的賽道，沒有之一。但 6 月以來，AMD、英偉達、SanDisk 三家巨頭幾乎同一時間做了同一件事：
想辦法少用昂貴的記憶體（DRAM），把工作挪給便宜的快閃記憶體（NAND）。這條「快閃記憶體替代」的暗線，龍頭股已經起飛，真正沒被定價的機會或許藏在它的上下游。
搞懂 AI 受制於「記憶體稅」的現狀
存儲這波行情到目前為止有多猛，看幾個數字就夠了。
SanDisk（SNDK）2025 年 2 月從西部數據分拆上市，發行價約 38 美元，到 2026 年 6 月中已觸及約 2000 美元，16 個月漲了近 40 倍，本益比約 69 倍；更不用說美光。
A 股這邊，江波龍 2026 年第一季淨利潤 38.62 億元，年增 2644%；兆易創新第一季淨利年增 522%，6 月 17 日直接漲停鎖在歷史高點。整個市場之前的共識似乎只有一句話：
AI 太缺存儲，缺貨要缺到 2028 年，買存儲股閉眼漲。
但在所有人為「缺貨」狂歡的時候，幾家最有話語權的公司，正在悄悄給這個故事埋下變數。
6 月 15 日，AMD 宣布收購一家叫 MEXT 的公司，技術核心是用 AI 把快閃記憶體「偽裝」成記憶體使用；
往前推，英偉達在 2026 年初的 CES 和 GTC 上推出 CMX，把 AI 運行時最佔記憶體的那部分數據挪到快閃記憶體層；再往前看，SanDisk 和 SK 海力士在 2 月聯手立項一個叫 HBF 的新標準，要把快閃記憶體塞進原本只給高階記憶體（HBM）用的封裝裡。
把這三件事合在一起看，方向完全一致：
給 AI 加一層「比記憶體便宜、比硬碟快」的中間記憶，少為昂貴的 DRAM 買單。海外主題投資研究機構 Citrini Research 甚至把這個現象起了個名字，叫「記憶體稅」（The AI Tax）。
要聽懂這個詞並順著去摸索投資標的，首先你得先分清 AI 的兩種「記憶」。
一種是記憶體，也就是 DRAM，以及它最高端的形態 HBM（高頻寬記憶體，專門貼著 GPU 使用）。它速度快，GPU 隨手就能取數據，但極貴、容量小。
另一種是快閃記憶體，也就是 NAND，你電腦裡的固態硬碟就是它。它便宜、容量大，但速度慢。打個不太精確但夠用的比方：DRAM 是攤在桌面上隨手能拿的文件，NAND 是樓下倉庫裡的貨，便宜管夠，就是取一趟比較慢。
AI 這兩年發展到現在，很明顯的問題是桌面不夠用了，而且貴得離譜。
TrendForce 數據顯示，2026 年第一季 DRAM 合約價季增超過 90%；花旗預測 2026 全年 DRAM 均價漲 88%、NAND 漲 74%。漲價的根源在於 AI：
英偉達的 GPU 需要餵養數據，HBM 又快又貴，於是 HBM 吃掉了越來越多的 DRAM 產能。
Citrini 援引的一組數據是，HBM 占整個 DRAM 晶圓產出的比例，從 2020 年的 2% 一路漲到 2025 年的約 21%、2026 年預計 25%... 也就是說四分之一的記憶體產能被 HBM 占走，留給其他人的自然更緊、更貴。
這就是「記憶體稅」的由來。
AI 想跑得快，被迫為又貴又缺的記憶體付一筆越來越高的"稅"。稅太重，自然有人想避稅。避稅的方向只有一個，就是把一部分原本壓在 DRAM 上的工作，挪到便宜的 NAND 快閃記憶體上去。
前文提到的 AMD、英偉達、SanDisk 做的三件事，本質都是「避稅」的不同路徑。但效果都是要給 AI 加一層「比記憶體便宜、比硬碟快」的中間記憶。
對投資的意義就在這"挪"字上。每挪一份工作到快閃記憶體，就是給 NAND 產業鏈多導一份需求。存儲龍頭已經因為"缺貨漲價"漲過一輪，而"快閃記憶體替代 DRAM"是疊加在漲價之上的第二層邏輯。
它指向的不一定是已經漲瘋的龍頭，而是這條鏈上還沒被這層邏輯定價的環節。這才是值得我們往下挖的東西。
拆解快閃記憶體產業鏈：原廠吃肉，主控賣鏟
快閃記憶體這門生意，從晶圓到你手中的硬碟，大致分三層，越往上游越賺錢、也越壟斷。
- 最上游是 NAND 原廠，自己製造晶圓的那批人：
三星、SK 海力士（鎧俠併入後）、美光、以及從西部數據分出來的 SanDisk。它們掌握產能，漲價週期裡賺得最狠。
- 中間一層是模組廠，從原廠購買晶圓顆粒，封裝成 SSD、記憶體條賣給終端：
它們不製造晶圓，賺的是加工和品牌的錢，業績彈性甚至比原廠更誇張。因為顆粒漲價時，它們手中的低價庫存瞬間增值。
A 股的江波龍、佰維存儲、德明利都是這一層。江波龍 2026 第一季淨利潤 38.62 億元，年增 2644%；佰維存儲同期增長 1567%。
但彈性也是雙面刃。顆粒一旦跌價，庫存反過來打擊自己，模組廠是週期裡最先承壓的。
- 最容易被忽略的是第三層，主控晶片：
SSD 裡除了快閃記憶體顆粒，還有一顆"大腦"負責調度數據進出，這就是主控。它不直接受惠於顆粒漲價，但只要 SSD 出貨量成長，主控需求就跟著成長。
理論上來說，這一層才是這條鏈裡最接近"賣水人"的位置。獨立主控全球前二是台灣的慧榮（SIMO）、群聯（8299.TW），A 股的聯芸科技（688449）排第三。
目前這三層裡，原廠和模組廠已經被市場"漲價邏輯"充分定價，股價反映的是缺貨漲價的當下。
而"快閃記憶體替代 DRAM"是疊加在漲價之上的第二層邏輯，它利好的不只是漲價，更是 SSD/快閃記憶體出貨量的長期放大。
這層邏輯最該受益的，恰恰是出貨量驅動、還沒被漲價行情帶飛的環節，比如主控；以及下一章要講的、HBF 專門催生出來的新增量。
真正沒被定價的：主控的「估值窪地」和 HBF 的「新蛋糕」
出貨量驅動、還沒被漲價行情帶飛的環節。挖下去，有兩塊。
第一塊，主控的估值落差。
聯芸科技（688449）是個標本。它是獨立 SSD 主控廠全球第三，僅次於台灣的慧榮和群聯，PCIe 5.0 主控是國內少數能量產的。
但截至 2026 年 4 月，它的市值還不到上市首日，股價被同期江波龍、德明利這些模組股甩開一大截...原因恐怕並不複雜：
主控不直接受惠於顆粒漲價，顆粒瘋漲這半年，資金一窩蜂買進彈性最大的模組廠，主控被晾在一邊。
但筆者也認為這正是"漲價邏輯"和"出貨量邏輯"的分野。顆粒漲價，利好的是有庫存的原廠和模組廠，主控分不到；但快閃記憶體替代 DRAM 帶來的是 SSD 出貨量的長期放大，每多賣一塊 SSD，就要多配一顆主控。
這條線如果成立，受益的是出貨量、不是漲價，主控是更純粹的標的。
這一層能看的有三家：
慧榮 SIMO（美股 ADR）：獨立主控全球第一，消費級 SSD 主控全球市占超過 30%。
群聯 8299.TW（台股）：獨立主控全球第二，鎧俠的定製主控就出自它。
聯芸科技 688449（A 股）：獨立主控全球第三，國產主控裡技術最靠前，也是估值落差最大的一個。
不過，風險也得說清楚。主控不是高壟斷環節，國產玩家不少，價格戰也一直在打；公開數據顯示聯芸自己研發費用率高達 36%-38%，利潤被持續攤薄，"全球第三"的份額不等於高利潤。
第二塊，HBF 催生的「新蛋糕」。
先說 HBF 是什麼。
HBM 又快又貴，還把 DRAM 產能吃掉四分之一，於是 SanDisk 和 SK 海力士想了個辦法：用 NAND 快閃記憶體堆出一個和 HBM 形態相似、但容量大 8 到 16 倍、成本只有零頭的替代層，這就是 HBF（高頻寬快閃記憶體）。
它不搶 HBM 的工作，而是做 HBM 旁邊的"大容量倉庫"，專門承接 AI 推理那些"放不進 HBM、又捨不得丟進冷存儲"的數據。
做 HBF 的工藝，是用 TSV（矽穿孔，在晶片上打孔做垂直連接）把多層 NAND 堆疊起來再鍵合封裝，和做 HBM 同源。這套工藝會拉動先進封裝、封測和專用材料。技術上能掛鉤的標的：
長電科技 600584、通富微電 002156（A 股）：國內封測雙龍頭，HBF 使用的堆疊鍵合工藝在它們能力範圍內。
華海誠科 688535（A 股）：國內唯一量產 HBM 封裝核心材料 GMC 的企業，HBF 同源工藝可延伸。
但這塊更像沒有兌現的預期，需要注意以下幾點。
第一，HBF 還沒量產。SanDisk 的時間表是 2026 下半年出樣品、2027 年初出首批設備，眼下所有"受益"都是預期，沒有一分錢進財報。
第二，市場規模沒想像中大。按 SK 海力士引用的預測，HBF 市場到 2030 年約 120 億美元，同期 HBM 約 1170 億美元，HBF 不到它的零頭。它是補充層，不是顛覆者。
第三，A 股已經冒出大量"HBF 概念名單"，例如壹石通、飛凱材料、芯源微、快克智能等頻繁被點名。這些公司多數只是"理論上可能沾邊"，沒有 HBF 相關的實際訂單或工藝驗證披露，是典型的蹭概念。
它們和上面長電、華海誠科這種"工藝真能掛鉤"的不是一回事，得分開看待。
所以上述這兩塊可以看做是同一投資主題下，當前與遠期的敘事。
主控是"現在就在出貨、但估值還沒反應替代邏輯"的窪地，落點實在；HBF 新增量是"故事性感、兌現要等 2027 之後"的遠期期權，落點虛，且概念股水分大。
一張圖看懂全市場：沿著產業鏈，標的在哪、貴不貴
把前面拆解的環節匯總成一張地圖。
按真實的地理分佈，這條鏈集中在四個市場：NAND 原廠在美、日、韓，主控分佈在美股 ADR 和台股，模組、封測、材料幾乎全在 A 股。港股沒有對應的純快閃記憶體標的，這裡不硬湊。
讀這張圖記住一個座標：
越靠上游（原廠）越壟斷、越受益，但也漲得最透、估值最貴；越往中下游（模組、主控、封測、材料），彈性和確定性各有不同，有的還沒被"替代邏輯"定價。
風險與變數：短期是順風，長期是懸在 DRAM
