对冲AI泡沫最便宜的选择，或许指向东京：高盛建议关注做空美元兑日元

Nguồn gốc bài viết: Dữ liệu Jin10

Nếu bong bóng AI xuất hiện dấu hiệu vỡ, công cụ phòng ngừa rủi ro đáng chú ý có thể không chỉ nằm ở thị trường quyền chọn Nasdaq, mà còn có thể ẩn trong tỷ giá đồng yên.

Trong nhiều thập kỷ, khoản tiết kiệm tích lũy của Nhật Bản liên tục chảy ra nước ngoài, đặc biệt là trái phiếu và cổ phiếu Mỹ, cung cấp nguồn vốn quan trọng cho sự thịnh vượng của thị trường tài sản Mỹ. Nhưng nếu nhà đầu tư bắt đầu hạ thấp kỳ vọng về tăng trưởng kinh tế Mỹ, dòng vốn khổng lồ này có thể thay đổi hướng, áp lực hồi hương của vốn Nhật Bản cũng có thể tăng theo.

Jonathon Chryssafis thuộc bộ phận Thu nhập cố định, Ngoại hối và Hàng hóa (FICC) của Goldman Sachs đang làm rõ mối liên hệ giữa chu kỳ đầu tư AI, lãi suất Mỹ và dòng vốn Nhật Bản. Logic giao dịch xuyên tài sản hình thành từ đó chỉ về một hướng: đồng yên có thể mạnh lên.

Đối với nhà giao dịch ngoại hối, điều này cung cấp một ý tưởng bố trí khác với việc trực tiếp bán khống cổ phiếu công nghệ. Khi chi phí phòng ngừa rủi ro cổ phiếu công nghệ thay đổi, bán khống USD/JPY có thể trở thành một lựa chọn đáng nghiên cứu. Logic của nó không chỉ dựa trên việc đồng yên bị định giá thấp, mà còn ở chỗ một phần sức mạnh từng hỗ trợ đồng USD có thể suy yếu khi triển vọng tăng trưởng của Mỹ thay đổi.

Tính đến thời điểm phát hành bài viết này, đà tăng của đồng yên tiếp tục đạt mức mạnh nhất trong hơn một tháng, đợt bán tháo cổ phiếu công nghệ gia tăng khiến nhà đầu tư chuyển sang các tài sản trú ẩn truyền thống bao gồm đồng yên Nhật, trái phiếu chính phủ Nhật Bản và trái phiếu chính phủ Mỹ.

Áp lực tài trợ AI gia tăng, rủi ro đang lan từ thị trường chứng khoán sang thị trường tín dụng

Môi trường mà các tài sản liên quan đến AI đối mặt đang thay đổi. Báo cáo của Goldman Sachs cho biết, theo dữ liệu quan sát từ mảng môi giới chính, cổ phiếu công nghệ thông tin toàn cầu gần đây ghi nhận mức bán ròng hai tuần lớn nhất trong hơn mười năm, biên độ biến động đạt 3,3 độ lệch chuẩn. Đồng thời, mức đòn bẩy bán khống của quỹ phòng hộ đã gần chạm phân vị thứ 99 của phân bố lịch sử năm năm qua.

Ngoài áp lực trên thị trường chứng khoán, chuỗi tài trợ AI cũng bắt đầu bị xem xét nhiều hơn.

Chiến lược gia tín dụng của Goldman Sachs ngày càng thận trọng với nợ của doanh nghiệp công nghệ xếp hạng đầu tư, và cảnh báo rằng trong thị trường trái phiếu lợi suất cao, có thể xuất hiện sự phân hóa rõ rệt giữa các chủ thể tài trợ cơ sở hạ tầng AI khác nhau.

Quy mô tài trợ phản ánh khối lượng của làn sóng đầu tư này. Dữ liệu Goldman Sachs cho thấy, tính đến ngày 13 tháng 10 năm 2026, quy mô phát hành tài trợ dự án bằng USD tại Mỹ năm 2026 đã đạt khoảng 105 tỷ USD, phần lớn trong đó dùng cho trung tâm dữ liệu và cơ sở hạ tầng tính toán. Quy mô này gấp khoảng bốn lần mức phát hành cao nhất lịch sử trước làn sóng AI.

Vấn đề nằm ở chỗ, nhu cầu năng lực tính toán đã ký hợp đồng không có nghĩa là doanh nghiệp liên quan nhất định có thực lực tài chính để cung cấp năng lực tính toán đó.

Khi chi phí tài trợ và chi phí năng lượng tăng lên, nhà đầu tư đang trở nên khó tính hơn. Đặc biệt là những dự án tài trợ phụ thuộc vào số ít khách hàng, hoặc đưa ra giả định lạc quan về tỷ lệ sử dụng thiết bị trong tương lai, đang đối mặt với sự xem xét nghiêm ngặt hơn.

Rủi ro địa chính trị lại làm tình hình thêm phức tạp. Ngay cả khi tình hình Trung Đông leo thang trở lại, có thể đẩy giá dầu tăng thêm, thị trường trái phiếu chính phủ Mỹ vẫn đang thu hút lực mua.

Nhóm hàng hóa của Goldman Sachs cho rằng, trong kịch bản gián đoạn nguồn cung nghiêm trọng ở vùng Vịnh, giá dầu Brent có thể vượt 140 USD/thùng. Điều này có nghĩa là mối đe dọa lạm phát chưa biến mất.

Nhưng Chryssafis nhận thấy, trái phiếu Mỹ vẫn tiếp tục nhận dòng vốn. Điều này có thể cho thấy, so với tin tức địa chính trị mới nhất, nhà đầu tư quan tâm hơn đến tác động tăng trưởng dài hạn từ việc đánh giá lại triển vọng chi tiêu AI.

Sự khác biệt này rất quan trọng. Nếu đầu tư AI tăng trưởng chậm lại, nhu cầu vay vốn của doanh nghiệp trong tương lai có thể giảm, cạnh tranh giành vốn giữa các doanh nghiệp cũng có thể dịu đi, cuối cùng kéo giảm lợi thế lợi suất từng hỗ trợ đồng USD.

Và tác động của sự điều chỉnh này có thể tiếp tục truyền dẫn đến đồng yên.

Sức hấp dẫn của đồng yên không chỉ là định giá thấp

Từ lâu, nhà đầu tư Nhật Bản đã phân bổ lượng lớn tiết kiệm vào tài sản nước ngoài, đặc biệt là trái phiếu và cổ phiếu Mỹ. Những dòng vốn này không chỉ cung cấp nguồn vốn khổng lồ cho thị trường tài chính Mỹ, mà ở một mức độ nhất định còn hỗ trợ đồng USD.

Phân tích của Goldman Sachs cho rằng, nếu triển vọng đầu tư AI xấu đi đáng kể, giả định hỗ trợ dòng vốn này tiếp tục chảy sang Mỹ cũng có thể bị lung lay.

Nếu kỳ vọng tăng trưởng kinh tế Mỹ suy yếu, chênh lệch lãi suất Mỹ-Nhật thu hẹp theo, sức hấp dẫn để nhà đầu tư Nhật Bản tiếp tục nắm giữ lượng lớn tài sản nước ngoài có thể giảm. Khi đó, khả năng vốn hồi hương Nhật Bản có thể tăng, và cung cấp hỗ trợ cho đồng yên.

Từ góc độ định giá, đồng yên cũng có không gian phục hồi tiềm năng rõ rệt.

Mô hình định giá tỷ giá dựa trên kinh tế học toàn cầu của Goldman Sachs (GSDEER) ước tính, giá trị đồng yên so với USD bị định giá thấp khoảng 40%. Theo phạm vi định giá của mô hình này, đồng yên là đồng tiền bị định giá thấp nhất, đặc biệt rẻ so với đồng USD.

Tuy nhiên, định giá rẻ không có nghĩa là tỷ giá sắp đảo chiều. Trong những năm qua, đồng yên đã nhiều lần chứng minh rằng, ngay cả khi một tài sản trông đã rất rẻ, chỉ cần chênh lệch lãi suất, nhu cầu giao dịch carry trade và dòng vốn chảy ra vẫn bất lợi cho nó, giá vẫn có thể tiếp tục giảm.

Do đó, trọng tâm của giao dịch này không phải chỉ đơn thuần đặt cược vào việc đồng yên bị định giá thấp, mà là liệu động lực đẩy USD/JPY tăng có thể đảo chiều hay không.

Môi trường chính sách Nhật Bản cũng cung cấp một phần hỗ trợ cho logic này. Chính quyền Nhật Bản tiếp tục thể hiện sự quan tâm đến đồng yên mạnh; Takaichi Sanae khuyến khích tăng đầu tư trong nước; Ngân hàng Trung ương Nhật Bản vẫn đang trên con đường thắt chặt chính sách tiền tệ dần dần.

Đồng thời, nếu rủi ro liên quan đến AI khiến thị trường hạ thấp kỳ vọng tăng trưởng kinh tế Mỹ, lợi suất trái phiếu Mỹ có thể chịu áp lực giảm, chênh lệch lãi suất Mỹ-Nhật cũng có thể thu hẹp theo. Lợi thế lợi suất từng khiến nhà đầu tư mua USD, bán JPY có thể suy yếu theo.

Điều này tạo thành cơ chế truyền dẫn then chốt mà Goldman Sachs quan tâm: đầu tư AI hạ nhiệt ảnh hưởng đến tăng trưởng và nhu cầu tài trợ của Mỹ, từ đó thay đổi kỳ vọng lãi suất và phân bổ vốn xuyên biên giới, cuối cùng truyền dẫn đến tỷ giá USD/JPY.

Định giá của thị trường quyền chọn cũng đáng lưu ý. Goldman Sachs chỉ ra, độ biến động ngụ ý kỳ hạn hai năm của USD/JPY hiện khoảng 9,9, thấp hơn đáng kể so với mức trung bình 20 năm là 13,8, và cũng tương đối gần mức thấp lịch sử 8,4.

Độ biến động ngụ ý thấp có nghĩa là thị trường định giá biến động tỷ giá trong tương lai tương đối ôn hòa. Goldman Sachs theo đó cho rằng, mua quyền chọn bán USD/JPY là một cách phòng ngừa rủi ro hấp dẫn.

Quyền chọn bán cho phép nhà đầu tư thu lợi khi USD/JPY giảm, đồng thời giới hạn mức lỗ tối đa trong trường hợp thông thường trong phạm vi phí quyền đã trả. Đối với nhà giao dịch muốn trực tiếp thể hiện phán đoán hướng đi, bán khống USD/JPY cũng là một lựa chọn, nhưng cấu trúc rủi ro của hai cách không giống nhau: bán khống trực tiếp giao ngay còn liên quan đến chi phí tài trợ, và có thể tạo ra khoản lỗ lớn hơn khi tỷ giá biến động ngược chiều.

Mối liên động giữa cổ phiếu AI và đồng yên đang tăng cường

Dữ liệu tương quan xuyên tài sản gần đây cũng có thay đổi, cho thấy mối liên hệ giữa giao dịch AI và thị trường ngoại hối có thể đang tăng cường.

Kể từ ngày 14 tháng 10, độ nhạy cảm của danh mục doanh nghiệp dẫn đầu AI của Goldman Sachs đối với thị trường chứng khoán rộng hơn, lợi suất trái phiếu Mỹ và tỷ giá USD/JPY đã tăng rõ rệt.

Hệ số tương quan giữa danh mục này và chỉ số S&P 500 đã tăng từ 0,73 lên 0,91; hệ số tương quan với biến động lợi suất trái phiếu Mỹ kỳ hạn 10 năm đã chuyển từ âm 0,13 sang dương 0,19.

Đáng chú ý hơn, hệ số tương quan giữa danh mục AI này và tỷ giá USD/JPY đã chuyển từ âm 0,34 sang dương 0,46.

Những thay đổi này cho thấy, mối quan hệ liên động giữa cổ phiếu liên quan đến