Circle's $50 Billion Valuation Logic: The Market Only Sees USDC, But Overlooks the Payment Network
- Core Thesis: The market views Circle (CRCL) as a stablecoin issuer with a thin moat, but its first-mover advantage, network effects, and potential to transform into a full-stack money platform are underestimated, with a future market cap potentially reaching $50 billion.
- Key Factors:
- Stablecoin supply has decoupled from crypto prices for the first time. If the growth rate of the past three years continues, global supply will exceed $1 trillion by 2030 (40% CAGR).
- Despite intense competition, Circle and Tether still control over 80% of supply share. Liquidity and network effects form a winner-take-all moat that challengers find difficult to replicate.
- The Open Standard alliance (backed by Stripe, Visa, etc.) is seen as a threat, but it only satisfies about one-third of the three success conditions—aligned incentives, clear governance, and survival pressure. History shows alliances rarely succeed.
- Circle's current valuation is $18 billion (6.7x price-to-sales), lower than payment networks (14x) and high-growth fintech companies (17x). The market prices it solely on interest income, ignoring its tech platform attributes.
- If stablecoin supply reaches $1 trillion by 2030 with USDC holding a 20% share, interest income could reach $4 billion at a 2% interest rate. Circle Payments Network's annualized transaction volume has grown to $23 billion (up 6.8x YoY), projected to reach $200 billion by 2030, generating an additional $400 million in revenue.
- If the Arc chain reaches Tron's scale, it could generate $500 million in fees. Combined revenue could reach $5 billion, with 20% coming from non-interest businesses, supporting a 10x price-to-sales ratio and a $50 billion market cap.
Tác giả gốc: Artemis Analytics
Biên dịch: TechFlow
Lời dẫn của TechFlow: Thị trường coi Circle chỉ là một nhà phát hành stablecoin, nhưng tiềm năng của mạng lưới thanh toán và nền tảng tiền tệ toàn diện của họ vẫn chưa được định giá đúng mức. Bài viết này phân tích hào phòng thủ của Circle và kịch bản vốn hóa thị trường 50 tỷ USD, là tài liệu tham khảo quan trọng cho các nhà đầu tư quan tâm đến lĩnh vực stablecoin và thanh toán.
Tuần trước, chúng tôi đã mời Lorenzo Valente từ ARK Invest tham gia podcast để thảo luận về lý do tại sao Circle bị thị trường định giá thấp. Luận điểm của tuần này tiếp nối hướng phân tích đó.
Luận điểm: Thị trường cho rằng hào phòng thủ của Circle mong manh, stablecoin là một loại hàng hóa đồng nhất, và các liên minh như Open Standard sẽ chiếm phần lớn thị phần. Chúng tôi tin rằng hào phòng thủ của Circle sâu hơn và khó xuyên thủng hơn so với những gì thị trường nhận định, lợi thế người đi đầu của họ đang bị thị trường đánh giá thấp.
Các yếu tố then chốt:
Stablecoin sẽ tăng trưởng với tốc độ CAGR 40%, vượt 1 nghìn tỷ USD vào năm 2030.
Thị trường này là cuộc chơi "thắng ăn tất cả" về thanh khoản và hiệu ứng mạng lưới, do đó các liên minh như OUSD sẽ rất khó giành thị phần.
Thị trường định giá Circle như một nhà phát hành stablecoin, chứ không phải một nền tảng tiền tệ toàn diện.
Ngày giao dịch tệ thứ hai trong lịch sử của Circle trùng với ngày Open Standard được công bố. Đây là một stablecoin liên minh được hỗ trợ bởi hơn 140 công ty, bao gồm Stripe, Visa, Mastercard và Google. Sau thông báo, cổ phiếu Circle đã giảm 17%. Phản ứng của thị trường cho thấy rõ vấn đề: Stripe sẽ tập hợp các bên, lật đổ thế lưỡng đầu của Circle/Tether, và phân chia doanh thu stablecoin theo tỷ lệ cho các thành viên liên minh. Tin tức này đã đưa giá CRCL xuống gần mức thấp nhất lịch sử.
Tăng trưởng của Stablecoin
Chúng tôi tin rằng nhiều nhà đầu tư không nghĩ stablecoin sẽ đạt 1 nghìn tỷ USD vào năm 2030. Họ có thể chỉ ra sự tăng trưởng chững lại của stablecoin. Nhưng lần đầu tiên trong lịch sử, nguồn cung stablecoin đã tách rời khỏi giá tiền điện tử. Mặc dù giá tiền điện tử đã giảm 50-70% so với mức đỉnh gần đây, nguồn cung stablecoin vẫn giữ ổn định, cho thấy nó đã trở thành một loại tài sản riêng biệt. Nếu nguồn cung stablecoin tiếp tục tăng tốc độ như 3 năm qua, tổng cung toàn cầu sẽ vượt 1 nghìn tỷ USD vào năm 2030.
Thị trường stablecoin là cuộc chơi "thắng ăn tất cả", thanh khoản và hiệu ứng mạng lưới là yếu tố then chốt
Trong vài năm qua, hàng chục nhà phát hành đã cố gắng phá vỡ thế lưỡng đầu Circle/Tether. Dù hiện có hàng trăm loại stablecoin được phát hành, hai gã khổng lồ này vẫn nắm giữ hơn 80% thị phần. Lợi thế người đi đầu mà họ có được cực kỳ khó bị vượt qua. Thanh khoản xuyên chuỗi, ứng dụng và sàn giao dịch rất khó xây dựng từ con số không, và Circle đã bỏ xa các đối thủ thách thức.
Nhìn cụ thể vào OUSD
Rõ ràng thị trường coi OUSD là mối đe dọa lớn đối với hoạt động kinh doanh của Circle. Tuy nhiên, lịch sử cho thấy các liên minh hiếm khi thành công. Một liên minh thành công cần có:
Sự đồng thuận về lợi ích giữa các thành viên – OUSD đạt được điều này ở một mức độ nhất định thông qua việc phân phối thu nhập từ lãi suất
Cơ chế quản trị rõ ràng – Open Standard có vẻ khá yếu ở điểm này, vì nhiều "đối tác" được công bố đã tiết lộ rằng họ không hề được hỏi ý kiến và vẫn chưa đưa ra cam kết
Áp lực sinh tồn – Tôi cho rằng hầu hết các tổ chức chưa coi stablecoin là vấn đề sống còn, mặc dù Stripe có thể là ngoại lệ
Do đó, dựa trên thông tin hiện tại, Open Standard mới chỉ đáp ứng được khoảng một phần ba các điều kiện cần thiết.
Circle bị định giá như một nhà phát hành stablecoin, thay vì một nền tảng tiền tệ toàn diện
Thị trường chỉ coi Circle là nhà phát hành USDC. Điều này khiến doanh thu của Circle bị đánh giá thấp, vì gần như toàn bộ doanh thu này là thu nhập từ lãi suất, vốn chịu ảnh hưởng bởi chính sách của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed).
Trên thực tế, Circle đang xây dựng một sản phẩm tiền tệ toàn diện cho tương lai của Internet. Cốt lõi của họ là một công ty công nghệ.
So sánh định giá của Circle với các công ty thanh toán cùng ngành. Có một khoảng cách rõ ràng giữa các mạng lưới thẻ tín dụng và các công ty khác. Nếu Circle xây dựng được hệ thống thanh toán toàn diện thế hệ tiếp theo, vốn hóa thị trường và định giá của họ sẽ tiến gần hơn đến các mạng lưới thẻ tín dụng, tính phí theo điểm cơ bản trên giá trị giao dịch thay vì dựa vào tiền gửi.
Hình dung một Circle trị giá 50 tỷ USD
Hiện tại, doanh thu hàng năm của Circle khoảng 2,8 tỷ USD, định giá 18 tỷ USD, với hệ số giá trên doanh thu (P/S) là 6,7 lần, thấp hơn nhiều so với các mạng lưới thanh toán (14 lần) và các công ty fintech tăng trưởng cao như HOOD (17 lần). Hệ số định giá của họ gần như giống hệt COIN, công ty chủ yếu được xem như một sàn giao dịch tiền điện tử.
Thị trường coi Circle là một công ty biến động theo chu kỳ tiền điện tử, với doanh thu nhạy cảm với lãi suất. Circle sẽ thoát khỏi nhãn mác này và cấu trúc doanh thu mong manh để đạt được hệ số định giá cao hơn – 10 lần là một con số thận trọng và hợp lý.
Nếu dự đoán chính xác, và nếu thanh khoản cùng hiệu ứng mạng lưới tạo thành hào phòng thủ vững chắc như chúng ta giả định, thì đến năm 2030 khi nguồn cung stablecoin đạt 1 nghìn tỷ USD, thị phần USDC là 20% và lãi suất là 2%, CRCL có khả năng tạo ra 4 tỷ USD thu nhập từ lãi suất.
Về đa dạng hóa doanh thu, các sản phẩm tăng trưởng quan trọng của Circle đang bắt đầu cho thấy đà phát triển, chẳng hạn như Circle Payments Network. Mặc dù giá tiền điện tử vẫn ảm đạm và nguồn cung stablecoin đi ngang, khối lượng giao dịch của Circle Payments Network vẫn tăng trưởng bùng nổ, với khối lượng giao dịch hàng năm được công bố mới nhất là 23 tỷ USD tính đến cuối tháng 7 năm 2026 – tăng 6,8 lần so với cùng kỳ năm trước (cơ sở thực sự rất nhỏ), và tăng 70% so với quý trước. Nếu tốc độ tăng trưởng duy trì ở mức CAGR 60-65%, đến năm 2030 khối lượng giao dịch sẽ đạt khoảng 200 tỷ USD. Với tỷ lệ phí 20 điểm cơ bản, điều này sẽ tạo thêm 400 triệu USD doanh thu.
Xét thêm chuỗi Arc, nếu nó đạt quy mô của Tron (một chuỗi chuyên về stablecoin khác), Arc sẽ tạo ra 500 triệu USD phí giao dịch.
Các ước tính trên đưa doanh thu của CRCL lên gần 5 tỷ USD, trong đó 20% đến từ các mảng kinh doanh liên quan đến thanh toán/quyết toán đang tăng trưởng, một sự kết hợp cho phép các nhà đầu tư có lý do để đưa ra hệ số định giá cao hơn. Kết hợp tốc độ tăng trưởng doanh thu và sự mở rộng hệ số định giá nói trên, chúng ta có 5 tỷ nhân 10 bằng 500 tỷ USD. Vốn hóa thị trường 500 tỷ USD của CRCL không phải là chuyện viển vông.
