Bitcoin's Shallowest Bear Market: Market-Wide Silence, Spot Volume Hits New Lows Since 2019

Bản gốc: glassnode

Biên dịch: AididiaoJP, Foresight News

Lợi suất trái phiếu chính phủ lần thứ hai vượt qua giao dịch chênh lệch lãi suất tiền mã hóa, khiến thị trường hạ nguồn rơi vào im lặng: khối lượng giao dịch giao ngay xuống mức thấp nhất kể từ năm 2019, dòng vốn trên các sàn giao dịch gần như đình trệ, và lượng lệnh bán trên sổ lệnh giảm mạnh. Mức thoái lui lần này rất nông, và thời gian cũng chưa theo kịp đồng hồ của các đợt thị trường gấu trước đó.

Tóm tắt

• Thị trường trái phiếu đã ngừng định giá việc cắt giảm lãi suất và chuyển sang định giá việc tăng lãi suất.
• Lợi suất trái phiếu chính phủ vượt qua giao dịch chênh lệch lãi suất tiền mã hóa, điều này giải thích tại sao người mua biên chọn neo đậu trong tiền mặt.
• Giá giao ngay đang đứng trên kệ chi phí cơ sở nặng nề nhất trên biểu đồ, phía trên là đường hòa vốn 69.000 đô la.
• Xét theo độ sâu, đây là thị trường gấu nông nhất từng được ghi nhận, và thời gian cũng chưa đạt đến mức của các chu kỳ trước.
• Dòng vốn sàn giao dịch, khối lượng giao dịch giao ngay và dòng mua ETF đồng loạt rơi vào im lặng.
• Các vị thế phòng hộ đã được bán ra tại đỉnh phục hồi, và trong vòng một tuần đã bắt đầu quay trở lại.
• Lệnh mua đang chờ ở phía dưới giá giao ngay, trong khi phía bán đã trở nên mỏng hơn. Chỉ số Vector là Risk Off (giảm khẩu vị rủi ro).

Nhìn nhận vĩ mô

Lợi thế dẫn đầu bị trả lại

Tuần trước, Bitcoin đã vượt trội so với chỉ số chứng khoán, hấp thụ cú sốc dầu thô (thị trường chứng khoán hầu như không nhúc nhích), và cả hai đều kết thúc tuần dẫn đầu. Sức mạnh tương đối này đã giảm dần trong tuần này. Bitcoin giảm điểm trong suốt tuần, trong khi thị trường chứng khoán Mỹ và châu Âu giẫm chân tại chỗ. Điểm ngoặt xuất hiện vào thứ Hai: kể từ phiên giao dịch đó, Bitcoin không còn bắt kịp thị trường chứng khoán nữa. Dầu thô cũng trả lại mức tăng của tuần trước, trở thành tài sản yếu nhất trong bốn tài sản.

Sự yếu kém tương đối kéo dài một tuần không phải là một sự chuyển đổi chế độ. Nhưng nó đã lấy đi một trong số ít hỗ trợ trong đợt phục hồi tháng 6 - khi Bitcoin vẫn được mua vào trong những ngày chỉ số chứng khoán không có biến động.

Thị trường trái phiếu đã định giá việc tăng lãi suất

FOMC đưa ra quyết định hôm nay, nhưng thị trường trái phiếu đã có quyết định từ lâu. Lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 2 năm (chỉ số chính sách rõ ràng nhất) đã cao hơn lãi suất quỹ liên bang kể từ tháng 4, và khoảng cách giữa chúng là rộng nhất kể từ tháng 11 năm 2022. Đây không phải là định giá đang chờ cắt giảm lãi suất; nó nghiêng về khả năng động thái tiếp theo là tăng lãi suất.

Nếu cắt giảm lãi suất hôm nay, phần lớn các vị thế sẽ bị bất ngờ, và cũng phù hợp một cách tự nhiên với dữ liệu lạm phát lõi ôn hòa được đề cập trong báo cáo tuần trước. Phản ứng của thị trường quan trọng hơn bản thân quyết định: nếu tin tốt bất ngờ vẫn không thể giữ chân người mua, thì điều đó cho thấy sự vắng mặt của người mua biên hơn là bản thân quyết định.

Người mua đã đi đâu

Đô la Mỹ đã mạnh lên liên tục kể từ tháng 5, và mức độ Bitcoin hấp thụ đợt tăng giá của đồng đô la này gần như là tệ nhất từng được ghi nhận. Trong các tiền lệ điển hình kể từ năm 2015, Bitcoin đều đã tăng giá vào thời điểm này. Lần này lại chìm sâu trong lợi nhuận âm, chỉ có 3 lần tồi tệ hơn trong 20 lần tăng giá tương tự trước đây.

Kênh thứ hai thiên về cơ học hơn. Chênh lệch hợp đồng tương lai ba tháng (tỷ suất sinh lời từ giao dịch chênh lệch lãi suất tiền mặt neo đậu các tổ chức tham gia thị trường tiền mã hóa) đã thấp hơn trái phiếu chính phủ kỳ hạn 2 năm kể từ tháng 2. Trong lịch sử, chỉ có một giai đoạn kéo dài như vậy - từ tháng 8 năm 2022 đến tháng 1 năm 2023, và kết thúc ở đáy chu kỳ.

Khi lợi suất trái phiếu chính phủ vượt quá chênh lệch, các bàn giao dịch cung cấp đòn bẩy, độ sâu và khối lượng cho thị trường hầu như không có lý do gì để ở lại đây. Nhiều hiện tượng trong phần off-chain dưới đây có thể bắt nguồn từ chênh lệch này.

Nhìn nhận on-chain

Đứng trên kệ nặng nhất

Bitcoin đang giao dịch bên trong cụm dày đặc nhất trên biểu đồ phân phối cơ sở chi phí - khoảng từ 62.000 đến 68.000 đô la, nơi khối lượng coin được giao dịch nhiều hơn bất kỳ vị trí nào khác trên biểu đồ. Khoảng này gần như được chia đôi. Một nửa thuộc về người nắm giữ ngắn hạn đã mua vào trong đợt giảm giá năm nay; một nửa thuộc về người nắm giữ dài hạn đã ôm từ đầu đến cuối.

Một nửa của người nắm giữ dài hạn là nguồn cung kiên nhẫn, thường hoạt động như một mức sàn. Một nửa của người nắm giữ ngắn hạn nhạy cảm hơn và hầu hết đang trong trạng thái lỗ, do đó thường là nguồn cung di chuyển đầu tiên trong các đợt phục hồi. Phía trên, cơ sở chi phí của người nắm giữ ngắn hạn là 69.000 đô la, vẫn là đường quan trọng quyết định động thái tiếp theo; bức tường cung cấp thực sự phía trên là rào cản của người nắm giữ dài hạn giữa 83.000 và 86.000 đô la.

Biên độ nông, thời gian chưa đến điểm

Hai chỉ số đo lường thị trường gấu lần này cho kết luận thống nhất. So với đường trung bình động 200 ngày, chưa có thị trường gấu nào trước đây đẩy giá sát xu hướng như vậy: mức chiết khấu sâu nhất của chu kỳ này vẫn kém xa độ sâu của thị trường gấu ôn hòa nhất trước đó. Đo lường bằng mức thoái lui so với đỉnh lịch sử, bức tranh tương tự - đáy của các thị trường gấu trước đều thấp hơn nhiều so với phạm vi giao dịch của chu kỳ này cho đến nay.

Nhìn từ góc độ 200 ngày, thời gian là một nửa câu chuyện còn lại. Thời gian Bitcoin ở dưới đường trung bình này khoảng ba phần tư so với các thị trường gấu điển hình trước đây, và hầu hết các thị trường gấu đó đều kéo dài lâu hơn. Một sự thoái lui ôn hòa như vậy, chưa hoàn thành thời gian cần thiết như các chu kỳ trước, điều này ủng hộ việc kiên nhẫn chờ đợi hơn là vội vàng tuyên bố đáy - đặc biệt đối với những người vẫn đang vận hành theo bản đồ chu kỳ bốn năm.

Sàn giao dịch chậm lại dòng ra

Cả nạp và rút trên sàn giao dịch đều mỏng đi. Cả hai đầu hiện đang hoạt động với tốc độ ôn hòa tương tự nhau, thuộc một trong những dòng chảy tổng hợp yên tĩnh nhất trong ba năm qua, thấp hơn nhiều so với mức bình thường của giai đoạn 2023-2025. Số dư đưa ra tín hiệu tương tự từ phía bên kia: chúng đã tăng chậm kể từ mức thấp tháng 4 và gần như đi ngang kể từ đầu tháng 7.

Điều này đọc giống như sự thờ ơ hơn là phân phối hoặc tích lũy - một mô hình thường xuất hiện ở giai đoạn giữa yên tĩnh của thị trường gấu. Có rất ít chuyển động on-chain, điều đó có nghĩa là một khi nhu cầu thay đổi, hầu như không có nguồn cung sẵn có để hấp thụ nó.

Nhìn nhận off-chain

Dòng mua ETF chuyển sang trạng thái rảnh rỗi

Dòng vốn ETF giao ngay của Mỹ chuyển sang dương vào giữa tháng 7, nhưng sau đó nhanh chóng quay đầu trong vòng một tuần. Dòng vào ròng lại nhỏ âm trở lại. So với làn sóng rút tiền vào tháng 6 và đầu tháng 7, dòng ra hiện tại gần như không đáng kể.

Các kênh tổ chức không đang bán tháo cũng không đang kéo giá lên. Sau sự đảo chiều tuần trước, điều thực sự đáng chú ý là tính bền vững hơn là quy mô, và tính bền vững đã không xuất hiện.

Sự phấn khích tại đỉnh cao

Chi phí bảo vệ giảm giá gần như giảm xuống 0 vào ngày 21 tháng 7 - cùng ngày Bitcoin đạt đỉnh cục bộ sau khi phục hồi từ mức thấp tháng 6. Các vị thế phòng hộ đã được bán vào đỉnh, và việc giảm đòn bẩy đi kèm với sự phục hồi khiến thị trường nghiêng hẳn về phía giảm giá tiếp theo.

Đối với các vị thế đó, tuần này đã phải trả giá đắt. Độ lệch đã phục hồi từ mức thấp, và dòng vốn đã chuyển hướng theo: tỷ lệ khối lượng giao dịch put/call chạm mức thấp nhất trong năm, sau đó tăng vọt khi giá giảm; tỷ lệ tài trợ hợp đồng vĩnh viễn đã bị đóng đinh dưới mức trung tính trong suốt cả tháng.

Hợp đồng mở đưa ra chỉ số thận trọng hơn. Tỷ lệ put/call hợp đồng mở dường như chạm đáy cùng lúc, nhưng hầu như không rời khỏi mức thấp đó. Trước khi cấu trúc vị thế theo sau, đây chỉ là sự tái định vị, chứ không phải là sự thay đổi lập trường.

Ngân sách chuyển sang put

Người mua quyền chọn đã trả tiền cho biến động tăng trong đợt phục hồi; kể từ khi giá quay đầu giảm một tuần trước, ngân sách đã chuyển trở lại put, mặc dù một giao dịch put cực lớn đã chi phối phần cuối của s