Tác giả gốc: David, TechFlow

Trong hai ngày qua, cuộc tranh luận sôi nổi nhất trên Twitter về tiền điện tử bằng tiếng Anh là thảo luận về doanh thu của Ethereum.

Vào ngày 7 tháng 9, Giám đốc nghiên cứu doanh nghiệp AJC của Messari đã đăng một bài viết chỉ ra trực tiếp rằng mạng lưới Ethereum đang trong tình trạng "chết". Ông cho biết mặc dù giá ETH đạt mức cao mới vào tháng 8, nhưng doanh thu của Ethereum trong tháng đó chỉ đạt 39,2 triệu đô la.

Con số này cho thấy mức giảm 75% so với mức 157,4 triệu đô la vào tháng 8 năm 2023 và mức giảm 40% so với mức 64,8 triệu đô la vào tháng 8 năm 2024. Đây cũng là mức doanh thu hàng tháng thấp thứ tư trong lịch sử của Ethereum kể từ tháng 1 năm 2021.

AJC than thở rằng các yếu tố cơ bản của Ethereum đang sụp đổ, nhưng dường như mọi người chỉ quan tâm đến việc giá ETH tăng, bất chấp tình hình của mạng lưới. Hai ngày sau khi đăng bài, bài viết đã nhận được gần 380.000 lượt xem và gần 300 phản hồi.

Tại sao việc thảo luận về những nguyên tắc cơ bản của Ethereum lại phổ biến đến vậy?

Thời điểm hiện tại thực sự rất khó khăn. ETH hiện đang ở đỉnh cao của đợt tăng giá, với giá đạt mức cao mới, nhưng hoạt động mạng lưới cơ bản và định vị của Ethereum đang âm thầm thay đổi.

Sau bản nâng cấp Dencun năm 2024, L2 như Base và Arbitrum trở nên phổ biến và phí giao dịch chuỗi chính đã giảm đáng kể, dẫn đến việc chuyển doanh thu sang các lớp mở rộng này; sau sự phổ biến của trò chơi coin-stock trong năm nay, SBET và BMNR đã cạnh tranh để dự trữ ETH, và giới tài chính chính thống cùng Phố Wall bắt đầu biến ETH thành công cụ để tăng đòn bẩy tài chính.

Và giờ đây, bản thân Ethereum trông giống như một lá cờ vị tha theo phong cách của Lôi Phong, tung bay theo xu hướng thị trường và chỉ dẫn những người khác đi đúng hướng, nhưng bản thân nó lại đầy lỗ hổng?

Sự sụt giảm doanh thu là một sự thật không thể chối cãi, nhưng cộng đồng lại có nhiều ý kiến khác nhau về việc liệu đây có phải là dấu hiệu cho thấy sự suy giảm của chính mạng lưới Ethereum hay không.

Những người ủng hộ: Thu nhập là cứu cánh, chuông báo động đã vang lên

Quan điểm cốt lõi của ACJ và những người ủng hộ nó thực sự rất đơn giản: thu nhập là thước đo đúng đắn để đánh giá L 1.

Cụ thể, thu nhập của chuỗi chủ yếu đến từ phí giao dịch và phí sử dụng không gian khối, đây là biểu hiện cốt lõi của nhu cầu thực tế của người dùng đối với chuỗi của bạn.

Là nền tảng lớn nhất trong thế giới tiền điện tử, khả năng cạnh tranh cốt lõi của Ethereum nằm ở "nhu cầu không gian khối": nó cho phép mạng xử lý hiệu quả các hợp đồng thông minh và các ứng dụng phi tập trung, có lợi thế hơn so với khả năng lưu trữ giá trị đơn giản của Bitcoin và cũng là một điểm nổi bật giúp phân biệt nó với Bitcoin.

Nhưng hiện tại, thu nhập đang tiến gần đến con số 0, đồng nghĩa với việc nhu cầu của người dùng đối với chuỗi chính đang giảm dần. Ngay cả khi L2 phát triển mạnh mẽ, AJC tin rằng toàn bộ hệ sinh thái vẫn thiếu người dùng mới để hỗ trợ nhu cầu sử dụng L2 lớn như vậy.

Bạn có thể hỏi, tại sao doanh thu lại gắn liền với các yếu tố cơ bản của Ethereum?

Tác giả gốc và những người ủng hộ bài viết lập luận rằng doanh thu được thu thập và tiêu hủy dưới dạng ETH, điều này trực tiếp thúc đẩy cơ chế giảm phát của ETH. Nếu doanh thu sụp đổ, lượng tiêu hủy giảm xuống và áp lực lên nguồn cung ETH tăng lên, giá trị lâu dài của ETH sẽ khó duy trì.

Quan trọng hơn, trong đợt tăng giá gần đây nhất, cộng đồng Ethereum đã khoe khoang về doanh thu trên chuỗi cao và "phí bảo hiểm không gian khối", cho thấy nhu cầu mạnh mẽ đối với mạng lưới. Sự đảo ngược hoàn cảnh không phải là ngẫu nhiên, mà là sự sụp đổ thực sự của các yếu tố thúc đẩy nhu cầu.

Tuy có phần bi quan, nhưng một quan điểm trung lập hơn cho rằng bản thân mạng lưới chính là tài sản. Giá có thể tăng trong ngắn hạn do đầu cơ, nhưng nếu chúng đi chệch khỏi các yếu tố cơ bản, cuối cùng chúng sẽ trở về giá trị thực. Nguyên lý này đã được chứng minh vô số lần trong các dự án cơ sở hạ tầng tiền điện tử khác.

Từ góc nhìn của người quan sát, logic doanh thu của AJC có vẻ hợp lý, ít nhất là làm nổi bật những nguy cơ tiềm ẩn của bong bóng thị trường tăng giá ETH. Tuy nhiên, nếu chúng ta bỏ qua các chỉ số hệ sinh thái khác, chẳng hạn như hoạt động trên chuỗi, quan điểm này có thể hơi thiên vị.

Phe đối lập đang hoạt động hết công suất: Thu nhập giảm có phải là điều tốt không?

Ngay khi ý kiến của AJC được đưa ra, phần bình luận ngay lập tức trở thành chiến trường, với những người phản đối tranh luận sôi nổi, bày tỏ sự không đồng tình với lý thuyết suy tàn này.

Không giống như những người bảo vệ Ethereum thông thường, phe đối lập đang nhìn nhận Ethereum từ một góc nhìn rộng hơn. Phản công cốt lõi của họ là:

Sẽ là một sai lầm hoàn toàn khi nghĩ về Ethereum như một công ty công nghệ tập trung vào việc tối đa hóa doanh thu. Ethereum giờ đây giống một loại tiền điện tử hơn, một loại hàng hóa có nguồn cung không co giãn, hoặc một nền kinh tế mới nổi.

Theo quan điểm định tính này, doanh thu giảm không phải là vấn đề mà là dấu hiệu tích cực của sự thành công trong thiết kế, vì nó thúc đẩy sự áp dụng rộng rãi hơn của người dùng và sự phát triển của hệ sinh thái.

Ví dụ, nhà đồng sáng lập Bankless, David Hoffman, ví Ethereum như Singapore hay Thâm Quyến thời kỳ đầu, một thiên đường cho kinh doanh tự do. Trong một môi trường như vậy, trọng tâm không nên là số tiền thuế mà một thành phố có thể thu được, mà là liệu nó có thúc đẩy cơ sở hạ tầng và tăng trưởng kinh tế hay không.

Vivek Raman, cựu giao dịch viên Phố Wall và là người sáng lập Etherealize, cho biết Bitcoin hầu như không có doanh thu và không bị suy thoái, vậy tại sao Ethereum lại bị đánh giá dựa trên doanh thu?

Logic của họ bắt nguồn từ tầm nhìn ban đầu của nhà sáng lập Ethereum, Vitalik Buterin, về Ethereum như một loại hàng hóa có nguồn cung không co giãn, với định giá phụ thuộc vào động lực cung cầu chứ không phải báo cáo tài chính hàng quý. Doanh thu quá cao dễ dàng tạo ra hiệu ứng mạng lưới tiêu cực, và phí gas quá cao có thể khiến người dùng bỏ đi.

Trên thực tế, nguồn gốc của những quan điểm đối lập này có thể bắt nguồn từ tầm nhìn ban đầu của Vitalik.

Trong sách trắng, Vitalik mô tả ETH là "nhiên liệu tiền điện tử" của mạng lưới và cộng đồng thường so sánh nó với dầu kỹ thuật số, có giá trị phụ thuộc vào động lực cung và cầu thay vì báo cáo tài chính hàng quý của một công ty.

Phí cao (một nguồn thu nhập) đã được chứng minh là cản trở việc người dùng áp dụng, tạo ra một chu kỳ tiêu cực mà cộng đồng coi là hiệu ứng chống lại mạng lưới.

Do đó, sự sụt giảm doanh thu từ mạng chính Ethereum thực chất lại là điều tốt ở một mức độ nào đó trong mắt họ.

Sau khi nâng cấp Dencun vào năm 2024, L2 sẽ chuyển tải từ chuỗi chính sang chuỗi khối, dẫn đến giảm doanh thu. Tuy nhiên, điều này sẽ dẫn đến ngưỡng phí thấp, thu hút người dùng đại chúng khám phá DeFi, NFT và thậm chí cả các ứng dụng tổ chức.

Trong phần bình luận, Tom Dunleavy, giám đốc đầu tư mạo hiểm tại Varys Capital, thẳng thắn tuyên bố rằng doanh thu của L1 là rào cản đối với sự phát triển của hệ sinh thái;

Ryan Berckmans, một nhà giao dịch theo chu kỳ trong cộng đồng Ethereum, đã đưa ra một số dữ liệu: Khi 60% vốn hóa thị trường stablecoin nằm trên Ethereum, Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ đã chú ý đến điều này và tất cả các chỉ số hoạt động trên chuỗi đều được cải thiện, đây là loại suy thoái nào?

Ngã tư tiếp theo của Ethereum

Mặc dù cuộc tranh luận này diễn ra sôi nổi, nhưng nó thực sự đề cập đến một câu hỏi cơ bản: Chúng ta nên định giá Ethereum như thế nào?

Theo các bình luận, hầu hết những người phản đối đều cho rằng Ethereum đang chuyển từ một lớp thực thi bận rộn sang một lớp thanh toán toàn cầu ổn định. Nếu áp dụng logic của cổ phiếu công nghệ và định giá bằng doanh thu, thì định giá này hơi cứng nhắc.

Xét theo logic của cổ phiếu công nghệ, doanh thu rõ ràng là yếu tố quan trọng nhất. Nếu doanh thu sụt giảm thực sự là tín hiệu của nhu cầu yếu, thì nguy cơ bong bóng thị trường tăng giá ngắn hạn vỡ tung là không hề nhỏ.

Những phản biện khác nhau trong phần bình luận thực chất là một câu chuyện đa chỉ số, nhấn mạnh vào sức khỏe sinh thái và sự chuyển đổi lâu dài của Ethereum. Bản thân doanh thu không quá quan trọng. Định giá của nó đến từ sự công nhận của tất cả các bên và sự phụ thuộc của toàn bộ hệ sinh thái tiền điện tử vào Ethereum.

Cuộc tranh luận có thể đã kết thúc, nhưng câu chuyện về Ethereum vẫn chưa kết thúc.

Quá trình chuyển đổi từ nền tảng công nghệ tiền điện tử sang nền kinh tế toàn cầu chắc chắn sẽ gây ra nhiều khó khăn, chẳng hạn như doanh thu giảm và thị phần L2 bị xói mòn.

Nhưng sự chuyển đổi này có thể là cách duy nhất để Ethereum trưởng thành.

Cũng giống như Internet đã phát triển từ thời kỳ đầu của dịch vụ quay số trả phí sang thời kỳ phổ biến của dịch vụ băng thông rộng miễn phí, trên bề mặt, doanh thu trên mỗi người dùng của các nhà khai thác đã giảm, nhưng quy mô của toàn bộ nền kinh tế kỹ thuật số đã tăng theo cấp số nhân.

Ethereum hiện đang ở một điểm uốn tương tự: sự sụt giảm doanh thu từ mạng chính có thể đang tạo điều kiện cho một sự bùng nổ hệ sinh thái lớn hơn. Sự trỗi dậy của L2 không "đánh cắp" giá trị của Ethereum, mà đúng hơn là khuếch đại giá trị chiến lược của nó như một lớp thanh toán.

Quan trọng hơn, cuộc tranh luận này cho thấy vị thế độc đáo của Ethereum trong thế giới tiền điện tử – không ai tranh cãi gay gắt về “sự sụt giảm doanh thu” của Bitcoin vì mọi người từ lâu đã chấp nhận vị thế của nó là vàng kỹ thuật số.

Lý do khiến Ethereum gây ra nhiều cuộc thảo luận sôi nổi như vậy là vì nó mang một tầm nhìn phức tạp và lớn lao hơn.

Khi Ethereum khỏe mạnh, mọi người đều được hưởng lợi. Ai biết được liệu thị trường tăng giá tiếp theo có bắt đầu từ đây không?