ตารางเปรียบเทียบอัตราการเติบโตที่ปรากฏในรายงานผลประกอบการของทั้งหกบริษัทกับปฏิกิริยาของราคาหุ้นหลังประกาศผล ตัวชี้วัดการเติบโตแตกต่างกันไป และช่วงเวลาของปฏิกิริยาตามที่ระบุในภาพ

1. ยิ่งดัชนีปรับตัวลงเร็วเท่าไร รายงานผลประกอบการก็ยิ่งต้องตอบคำถามหนึ่งข้อ: การเติบโตมีมูลค่าเท่าไร?

ระหว่างวันที่ 20 ถึง 23 ตุลาคม ดัชนีฮั่งเส็งปรับตัวลงสะสม 4.52% และดัชนีฮั่งเส็งเทคโนโลยีปรับตัวลง 5.76% โดยในวันที่ 22 ตุลาคม ฮั่งเส็งปรับตัวลง 3.03% ในวันเดียว และดัชนีฮั่งเส็งเทคโนโลยีปรับตัวลง 5.03% ในช่วงเดียวกัน เงินทุนจากจีนใต้ (Southbound) ไหลออกสุทธิประมาณ 1.7046 หมื่นล้านดอลลาร์ฮ่องกง โดยทั้งสี่วันทำการเป็นการขายสุทธิทั้งหมด หุ้นเทคโนโลยีปรับตัวลงมากกว่า ซึ่งแสดงให้เห็นว่าแรงกดดันรอบนี้ไม่ได้กระจายอย่างเท่าเทียมกันในทุกสินทรัพย์ หุ้นเติบโตที่มีความผันผวนสูงจะขยายความผันผวนเมื่อความอยากรับความเสี่ยงเปลี่ยนแปลง

แนวโน้มราคาปิดของดัชนีฮั่งเส็งเทคโนโลยี ระหว่างวันที่ 20 ถึง 23 ตุลาคม ปรับตัวลงสะสม 5.76% ขณะที่เงินทุนจากจีนใต้ไหลออกสุทธิประมาณ 1.7046 หมื่นล้านดอลลาร์ฮ่องกงในช่วงเดียวกัน

เบื้องหลังมีอย่างน้อยสามปัจจัย ผลักดัน ประการแรก การปรับตัวลงของหุ้นเทคโนโลยีทั่วโลกได้จุดประเด็นการถกเถียงเกี่ยวกับวงจรผลตอบแทนจากการลงทุนใน AI อีกครั้ง ในอดีต ตลาดยินดีจ่ายมูลค่าสูงให้กับกำลังประมวลผล เซมิคอนดักเตอร์ และโครงสร้างพื้นฐาน AI เพราะนักลงทุนเชื่อว่าการลงทุนในวันนี้จะกลายเป็นรายได้และกำไรในอนาคต เมื่อขนาดการลงทุนขยายตัวอย่างต่อเนื่องและผลตอบแทนเชิงพาณิชย์ยังต้องใช้เวลาพิสูจน์ มูลค่าจึงต้องถูกคำนวณใหม่ ความต้องการ AI ไม่ได้หายไป สิ่งที่เปลี่ยนคือน้ำหนักของระยะเวลาการรับรู้รายได้ อัตรากำไร และอัตราผลตอบแทนจากเงินลงทุนในการกำหนดราคา

ประการที่สอง คือช่องว่างระหว่างความคาดหวังเชิงนโยบายกับข้อมูลจริง เมื่อตลาดได้สะท้อนความเป็นไปได้ของการเพิ่มมาตรการกระตุ้นไว้ล่วงหน้าแล้ว แม้ข้อมูลเศรษฐกิจจะไม่แย่ลง ก็อาจไม่เพียงพอที่จะผลักดันให้มูลค่าปรับขึ้นต่อ ราคาหุ้นซื้อขายบนการเปลี่ยนแปลงของผลลัพธ์จริงเมื่อเทียบกับความคาดหวังเดิมของตลาด ข้อมูลเศรษฐกิจแบบโดดเดี่ยวไม่ใช่คำตอบในตัวเอง ประการที่สาม เงินทุนจากจีนใต้เปลี่ยนเป็นไหลออกสุทธิ ซึ่งจะเพิ่มแรงกดดันในการปรับตัวลงของกลุ่มที่มีการขึ้นราคามาก่อนและมีการถือครองกระจุกตัว

อย่างไรก็ตาม แรงกดดันต่อดัชนีไม่ได้หมายความว่าตลาดมองการเติบโตในทิศทางลบอย่างเป็นเอกภาพ สิ่งที่ควรให้ความสนใจจริงๆ คือ เมื่อมูลค่าโดยรวมอยู่ภายใต้แรงกดดัน บริษัทใดบ้างที่การเติบโตยังเพียงพอที่จะโน้มน้าวนักลงทุน แรงกดดันต่อดัชนีมาจากสามจุด คือ มูลค่า ความคาดหวังเชิงนโยบาย และเงินทุน เบาะแสที่แท้จริงในฤดูกาลรายงานผลประกอบการคือการกระจายตัวระหว่างหุ้นรายตัว HSBC และ CATL เผยให้เห็นส่วนลดที่ซ่อนอยู่หลังตัวเลขที่สวยงาม ขณะที่ Hengrui Pharmaceuticals, WuXi AppTec และ ASMPT แสดงให้เห็นหลักฐานการเติบโตในรูปแบบที่แตกต่างกัน China Shenhua อธิบายเพิ่มเติมว่า สิ่งที่ตลาดยินดีซื้อไม่จำเป็นต้องเป็นอัตราการเติบโตสูง แต่อาจเป็นผลตอบแทนเงินสดที่แน่นอนกว่า

2. HSBC กำไรเพิ่มขึ้น 32% แต่ยังปรับตัวลง 5.56%: ตลาดไม่ยินดีจ่ายราคาเดียวกันสำหรับการปรับตัวที่ดีขึ้นเพียงครั้งเดียว

รายงานผลประกอบการไตรมาสสามของ HSBC ดูไม่แย่ กำไรก่อนภาษีที่รายงานอยู่ที่ 9.632 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 32% เมื่อเทียบปีต่อปี กำไรหลังภาษีเพิ่มขึ้น 38% เป็น 7.6 พันล้านดอลลาร์ รายได้ดอกเบี้ยสุทธิอยู่ที่ 9.3 พันล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 6% เมื่อเทียบปีต่อปี บริษัทยังประกาศจ่ายเงินปันผลระหว่างกาลครั้งที่สามที่ 0.1 ดอลลาร์สหรัฐต่อหุ้น และวางแผนเริ่มโครงการซื้อหุ้นคืนสูงสุด 1 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่ในวันทำการซื้อขายหุ้นฮ่องกงหลังประกาศผล ราคาหุ้น HSBC ปิดปรับตัวลง 5.56% ที่ 134.30 ดอลลาร์ฮ่องกง

หลังจากตัดฐานสำรองทางกฎหมาย 1.421 พันล้านดอลลาร์สหรัฐออก อัตราการเพิ่มขึ้นของกำไร HSBC ลดจาก 32% เหลือประมาณ 10%

เพื่อทำความเข้าใจความขัดแย้งนี้ ต้องแยกองค์ประกอบของการเพิ่มขึ้นของกำไร 32% ก่อน ในช่วงเดียวกันของปี 2025 HSBC ได้ตั้งสำรองทางกฎหมายประมาณ 1.421 พันล้านดอลลาร์สหรัฐสำหรับข้อเรียกร้องที่เกี่ยวข้องกับคดีฉ้อโกง Madoff ในลักเซมเบิร์ก งวดนี้ไม่มีรายจ่ายประเภทเดียวกัน จึงเกิดข้อได้เปรียบจากฐานที่ต่ำในปีก่อนอย่างชัดเจน หลังจากตัดรายการสำคัญและคำนวณด้วยอัตราแลกเปลี่ยนคงที่ กำไรก่อนภาษีไตรมาสสามของ HSBC อยู่ที่ประมาณ 1.0021 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้นประมาณ 10% เมื่อเทียบปีต่อปี ซึ่งห่างจากตัวเลขที่รายงานที่ 32% พอสมควร ขณะเดียวกัน รายได้ของบริษัทอยู่ที่ 1.862 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 4.7% เมื่อเทียบปีต่อปี ต่ำกว่าที่ตลาดคาดไว้ที่ 1.893 หมื่นล้านดอลลาร์ รายได้จากการจัดการความมั่งคั่งประมาณ 2.7 พันล้านดอลลาร์ ทรงตัวในระดับเดียวกันเมื่อเทียบปีต่อปี อัตราการเติบโตไม่ได้ต่อเนื่องแข็งแกร่งเหมือนสองไตรมาสก่อน

นี่ไม่ได้หมายความว่าการดำเนินงานของ HSBC แย่ลงอย่างฉับพลัน อัตรากำไรสุทธิจากดอกเบี้ย维持在 1.57% อัตราผลตอบแทนต่อส่วนของผู้ถือหุ้นที่มีตัวตนแบบannualized อยู่ที่ 17.7% เงินปันผลและการซื้อหุ้นคืนก็สนับสนุนผลตอบแทนผู้ถือหุ้น ปัญหาคือ เมื่อนักลงทุนดูรายงานผลประกอบการ พวกเขาไม่ได้ดูแค่ว่ากำไรเติบโตหรือไม่ แต่ยังต้องตัดสินองค์ประกอบของการเติบโต คือมีสัดส่วนเท่าไรจากการปรับตัวดีขึ้นของการดำเนินงาน เท่าไรจากฐานที่ต่ำของช่วงเดียวกันปีก่อน และเท่าไรที่สามารถเกิดขึ้นซ้ำในไตรมาสต่อไป

ปฏิกิริยาของราคาหุ้น HSBC สะท้อนความแตกต่างของสามสิ่งนี้พอดี การที่สำรองครั้งเดียวไม่เกิดขึ้นอีกสามารถยกกำไรงวดปัจจุบันได้ แต่จะไม่สร้างผลตอบแทนเท่ากันซ้ำทุกปี เมื่อรายได้เติบโตต่ำกว่าคาด ตลาดอาจปรับลดการคาดการณ์กำไรในอนาคต การเติบโตของกำไรเป็นผลลัพธ์ที่เกิดขึ้นแล้ว ความสามารถในการทำกำไรอย่างต่อเนื่องคือสิ่งที่มูลค่าต้องการซื้อจริงๆ ตลาดเดิมคาดหวังให้บริษัทปรับเพิ่มคำแนะนำอีก แม้อัตราการเติบโตทางบัญชีในรายงานจะโดดเด่นเพียงใด ก็อาจไม่เพียงพอที่จะพยุงราคาหุ้น

3. CATL รายได้เพิ่มขึ้น 58.58% ทำไมราคาหุ้นยังอยู่ภายใต้แรงกดดัน? ปัญหาอยู่ระหว่างสามตาราง

หากปัญหาของ HSBC คืออัตราการเติบโตของกำไรมีองค์ประกอบครั้งเดียวมากน้อยเพียงใด CATL ก็เผชิญกับความแตกต่างอีกประเภทหนึ่งที่ควรติดตามมากกว่า นั่นคือ รายได้ กำไร และกระแสเงินสดยังไม่เติบโตพร้อมกัน

CATL มีรายได้จากการดำเนินงานไตรมาสสาม 1.65221 แสนล้านหยวน เพิ่มขึ้น 58.58% เมื่อเทียบปีต่อปี และเพิ่มขึ้น 11.8% เมื่อเทียบไตรมาสก่อน กำไรสุทธิที่เป็นของผู้ถือหุ้นบริษัทใหญ่ 2.1246 หมื่นล้านหยวน เพิ่มขึ้น 14.54% เมื่อเทียบปีต่อปี ลดลง 5.77% เมื่อเทียบไตรมาสสอง และต่ำกว่าที่ Bernstein, Goldman Sachs และสถาบันอื่นคาดไว้ก่อนหน้า ในสามไตรมาสแรก บริษัทมีรายได้ 4.42137 แสนล้านหยวน เพิ่มขึ้น 56.19% เมื่อเทียบปีต่อปี กำไรสุทธิที่เป็นของผู้ถือหุ้นบริษัทใหญ่ 6.453 หมื่นล้านหยวน เพิ่มขึ้น 31.60% เมื่อเทียบปีต่อปี แนวโน้มรายได้เติบโตสูงไม่เปลี่ยน แต่การเพิ่มขึ้นของกำไรในไตรมาสสามตามหลังการเพิ่มขึ้นของรายได้อย่างชัดเจน

ข้อมูลกระแสเงินสดทำให้ความแตกต่างนี้เด่นชัดขึ้น ในสามไตรมาสแรก กระแสเงินสดสุทธิจากกิจกรรมดำเนินงานของ CATL อยู่ที่ 6.1625 หมื่นล้านหยวน ลดลง 23.60% เมื่อเทียบปีต่อปี เมื่อแยกคำนวณจากรายงานครึ่งปีและรายงานไตรมาสสาม กระแสเงินสดจากการดำเนินงานสุทธิไตรมาสสามเพียงไตรมาสเดียวอยู่ที่ประมาณ 1.409 พันล้านหยวน ลดลง 93.59% เมื่อเทียบปีต่อปี ซึ่งเป็นระดับรายไตรมาสต่ำสุดนับตั้งแต่ไตรมาสสองของปี 2018 และต่ำกว่ากำไรสุทธิของไตรมาสนั้นอย่างชัดเจน ผู้บริหารบริษัทอธิบายว่าการเปลี่ยนแปลงของกระแสเงินสดเกี่ยวข้องกับการปรับนโยบายการจ่ายเงินให้ซัพพลายเออร์ เงินจ่ายล่วงหน้า และปัจจัยอื่นๆ กำไรงวดนี้ได้รับผลกระทบจากการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างผลิตภัณฑ์และการปรับนโยบายภาษี และคาดว่าความต้องการของตลาดในปี 2027 ยังมีพื้นที่เติบโต บริษัท subsequently เปิดเผยแผนซื้อหุ้นคืนหุ้น A ประมาณ 800 ล้านหยวน แต่การซื้อหุ้นคืนเองไม่สามารถทดแทนการสังเกตข้อมูลการดำเนินงานได้

การเปรียบเทียบอัตราการเติบโตของรายได้ กำไร และกระแสเงินสดจากการดำเนินงานของ CATL ภาพขวาคือแนวโน้มราคาปิดหุ้น H

ผลตอบแทนราคาหุ้นสะท้อนความระมัดระวังของตลาดต่อความแตกต่างเหล่านี้ ในวันที่ 20 ตุลาคม หุ้น H ของ CATL ปิดปรับตัวลง 6.58% วันที่ 21 ตุลาคม ปรับตัวลง 11.41% วันที่ 22 ตุลาคม ปรับตัวลง 7.24% ณ เวลา 15:45 น. ของวันที่ 28 ตุลาคม ราคาหุ้นอยู่ที่ 346.8 ดอลลาร์ฮ่องกง ปรับตัวลงประมาณ 0.5% เมื่อเทียบกับราคาปิดของวันทำการก่อนหน้า

ที่นี่ไม่สามารถสรุปง่ายๆ ว่า "กระแสเงินสดลดลง ดังนั้นคุณภาพการเติบโตแย่ลง" กระแสเงินสดจากการดำเนินงานได้รับผลกระทบจากรอบการจ่ายเงิน เงินจ่ายล่วงหน้า และการเปลี่ยนแปลงเงินทุนหมุนเวียน ข้อมูลรายไตรมาสอาจมีความผันผวนมาก สิ่งที่ต้องตอบจริงๆ คือสามคำถาม นั่นคือ รายได้ที่เติบโตมาจากการขยายตัวของปริมาณขายหรือการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างผลิตภัณฑ์และราคา กำไรที่ตามหลังรายได้เป็นเพราะการผสมผลิตภัณฑ์ชั่วคราวหรือแรงกดดันจากการแข่งขันและต้นทุน และกระแสเงินสดที่ลดลงเป็นความปั่นป่วนชั่วคราวจากจุดเวลาชำระบัญชีหรือความสามารถในการแปลงกำไรเป็นเงินสดมีการเปลี่ยนแปลงอย่างต่อเนื่องมากกว่า

สามเส้นนี้กำหนดว่าควรมองรายงานผลประกอบการถัดไปอย่างไร หากรายได้ยังเติบโต อัตรากำไรค่อยๆ ทรงตัว และกระแสเงินสดจากการดำเนินงานฟื้นตัวตามมา ความแตกต่างในไตรมาสนี้อาจมาจากปัจจัยชั่วคราวมากขึ้น หากรายได้ยังขยายตัว แต่กำไรและกระแสเงินสดตามหลังในระยะยาว จำเป็นต้องประเมินมูลค่าเชิงเศรษฐกิจของการเติบโตใหม่ สำหรับ CATL ภารกิจสำคัญที่สุดในขั้นต่อไปคือการพิสูจน์ว่าการเติบโตของความต้องการสามารถแปลงเป็นกำไร และเข้าสู่กระแสเงินสดในที่สุด

4. Hengrui Pharmaceuticals พุ่งเกิน 12%: กำไรเพิ่มสูงเป็นข่าวดี แต่ไม่สามารถคาดการณ์ต่อเนื่องโดยตรงได้

เมื่อเทียบกับ HSBC และ CATL รายงานผลประกอบการของ Hengrui Pharmaceuticals ได้รับปฏิกิริยาเชิงบวกจากตลาดมากกว่า บริษัทเปิดเผยเมื่อคืนวันที่ 27 ตุลาคมว่า รายได้ไตรมาสสาม 8.953 พันล้านหยวน เพิ่มขึ้น 20.55% เมื่อเทียบปีต่อปี กำไรสุทธิที่เป็นของผู้ถือหุ้นบริษัทใหญ่ 2.458 พันล้านหยวน เพิ่มขึ้น 88.92% เมื่อเทียบปีต่อปี กำไรสุทธิที่เป็นของผู้ถือหุ้นบริษัทใหญ่หลังหักรายการพิเศษ 2.514 พันล้านหยวน เพิ่มขึ้น 90.93% เมื่อเทียบปีต่อปี กระแสเงินสดจากการดำเนินงานสุทธิไตรมาสสาม 5.857 พันล้านหยวน เพิ่มขึ้น 21.76% เมื่อเทียบปีต่อปี ในวันที่ 28 ตุลาคม หุ้น H ของ Hengrui พุ่งขึ้นระหว่างวันเกิน 12% ณ เวลา 15:45 น. เพิ่มขึ้นประมาณ 10.9% ที่ 49.58 ดอลลาร์ฮ่องกง

อัตราการเติบโตของตัวชี้วัดหลักสี่ตัวของ Hengrui Pharmaceuticals ในไตรมาสสาม ภาพขวาคือรายได้จากการขายยานวัตกรรมในสามไตรมาสแรกคิดเป็น 64.59% ของรายได้จากการขายยา จำนวนยาอื่นคำนวณย้อนกลับตามสัดส่วนที่ประกาศ

แต่การทำความเข้าใจการปรับขึ้นรอบนี้ ไม่สามารถดูแค่อัตราการเติบโตของกำไรสุทธิ 88.92% ประกาศของ Hengrui แสดงว่า การเพิ่มขึ้นของรายได้จากการอนุญาตให้ใช้สิทธิเป็นหนึ่งในสาเหตุสำคัญของการเติบโตสูงของกำไรในไตรมาสนี้ สำหรับบริษัทยานวัตกรรม แหล่งรายได้ไม่ได้จำกัดอยู่เพียงการขายยา เงินงวดแรกและเงินตามเหตุการณ์สำคัญจากการร่วมมืออนุญาตสิทธิ์ต่างประเทศก็สามารถสร้างรายได้และกำไรได้เช่นกัน ความร่วมมือเหล่านี้สะท้อนคุณค่าการวิจัยพัฒนาและพื้นที่เชิงพาณิชย์ที่เป็นไปได้ของผลิตภัณฑ์ แต่เวลาการรับรู้รายได้ไม่