RWA รับช่วงต่อจาก ETF? Wintermute เดิมพันช่องทางสภาพคล่องสำหรับตลาดกระทิงรอบถัดไป
- ประเด็นหลัก: Wintermute มองว่ากุญแจสำคัญของตลาดกระทิงรอบถัดไปอยู่ที่ช่องทางใหม่ที่สามารถดึงดูดสภาพคล่องได้ โดยการแปลงสินทรัพย์ในโลกจริงให้เป็นโทเคน (RWA) เป็นตัวเลือกอันดับต้น ๆ ซึ่งนำเงินทุนเข้าสู่บนเชนก่อนแล้วจึงจัดสรร อาจกลายเป็นท่อสำคัญของรอบวัฏจักรนี้
- องค์ประกอบสำคัญ:
- ช่องทางในอดีต เช่น VC/ICO, stablecoin, ETF และ DAT ล้วนเคยนำมาซึ่งกระแสเงินทุนไหลเข้าแบบทางเดียว แต่สุดท้ายก็เข้าสู่ภาวะปกติและเงินทุนไหลเข้าหมดลง
- ในช่วงขาลงล่าสุด เงินทุนไหลเข้ารวมมีเพียงประมาณ 2.4% ของมูลค่าตลาด ETF มีเงินไหลออกสุทธิ และอุปทาน stablecoin หดตัวรุนแรงที่สุดนับตั้งแต่การล่มสลายของ Terra
- RWA ดึงดูดเงินทุนได้ประมาณ 1.6 หมื่นล้านดอลลาร์ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา คิดเป็นประมาณหนึ่งในสิบของเงินทุนไหลเข้าช่วง 12 เดือนที่ดีที่สุดของ ETF และ DAT แต่ยังคงเติบโตอยู่
- มูลค่าโทเคนบนเชนเพิ่มขึ้นสามเท่าภายในหนึ่งปี สู่ระดับกว่า 3 หมื่นล้านดอลลาร์ ตรงกันข้ามกับการหดตัวของฐาน stablecoin
- สินทรัพย์ที่ถูกแปลงเป็นโทเคนและสินทรัพย์คริปโตใช้กระเป๋าเงินร่วมกันและการชำระบัญชีด้วย stablecoin ความสามารถในการแลกเปลี่ยนกันได้จะเปลี่ยนการโยกย้ายสินทรัพย์ให้กลายเป็นช่องทางสภาพคล่อง
- ปัจจัยกระตุ้น ได้แก่ การขยายกรอบกฎหมายและการยอมรับพันธบัตรรัฐบาลที่แปลงเป็นโทเคนเป็นหลักประกัน ซึ่งผลักดันให้เข้าสู่ DeFi
- ช่องทาง RWA มีอายุประมาณ 18 เดือน ในช่วงอายุเดียวกันเร็วกว่า DAT แต่ช้ากว่า ETF เล็กน้อย ยังอยู่ในช่วงเริ่มต้นของการไต่ระดับ
ผู้เขียนต้นฉบับ: Jasper De Maere
แปลและเรียบเรียงต้นฉบับ: Deep Tide TechFlow
บทนำ Deep Tide: เมื่อยืนอยู่หน้าประตูของวัฏจักรขาขึ้นรอบใหม่อีกครั้ง Wintermute เชื่อว่าสิ่งที่ขาดจริงๆ ไม่ใช่เงิน แต่เป็นช่องทางใหม่ที่จะดูดเงินเข้าสู่สินทรัพย์คริปโต Stablecoin, ETF และ DAT ต่างเคยผ่านวัฏจักรมาแล้ว และตอนนี้กลายเป็นท่อธรรมดาในชีวิตประจำวัน ส่วนการแปลงสินทรัพย์เป็นโทเคนบนเชน (RWA) ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมาดูดเงินได้ประมาณ 1.6 หมื่นล้านดอลลาร์ ขนาดยังเล็ก แต่หากการกำกับดูแลและหลักประกันเชื่อมต่อกันได้ อาจนำเงินที่ใช้ "ซื้อ Apple/พันธบัตรรัฐบาล" เข้าสู่กระเป๋าเงินชุดเดียวกันและการชำระบัญชีด้วย Stablecoin ชุดเดียวกัน และไหลไปสู่ BTC กับ altcoin ได้ง่ายขึ้น
เมื่อเราเผชิญหน้ากับวัฏจักรขาขึ้นรอบใหม่ที่อาจเกิดขึ้น คำถามคือ: ครั้งนี้ ช่องทางไหนจะนำสภาพคล่องที่สะสมอยู่เข้ามา? เราเชื่อว่า RWA คือผู้ท้าชิงอันดับหนึ่ง
ตลาดขาขึ้นถูกหล่อหลอมด้วยสภาพคล่อง และสภาพคล่องต้องมีประตูเข้า ตลาดคริปโตไม่เคยเชื่อมต่อกับวัฏจักรสภาพคล่องโลกโดยอัตโนมัติเพียงเพราะ "มีเงินอยู่" แต่จะเข้ามามีส่วนร่วมจริงๆ เมื่อมีช่องทางใหม่ที่น่าตื่นเต้นพอจะดึงเงินเข้าสู่ประเภทสินทรัพย์นี้
ในอดีต ช่องทางอย่าง Stablecoin, ETF และ DAT (Digital Asset Treasury/บริษัทคลังสินทรัพย์คริปโตที่กักตุนเหรียญ) ต่างเกิดขึ้นตามลำดับ นำมาซึ่งกระแสเงินทุนทางเดียว ขับเคลื่อนการกำหนดราคาใหม่ของตลาด และสุดท้ายก็กลายเป็นท่อธรรมดาในชีวิตประจำวัน — เงินไหลเข้าและไหลออกง่ายพอๆ กัน
ปัจจุบัน ช่องทางรอบล่าสุดอย่าง ETF และ DAT กลายเป็นเรื่องปกติไปแล้ว ตลาดกำลังรอสิ่งถัดไปที่จะขับเคลื่อนวัฏจักรขาขึ้นรอบใหม่
ในทุกวัฏจักรขาขึ้น ช่องทางที่แตกต่างกันจะเติบโตขึ้น ขึ้นถึงจุดสูงสุด แล้วกลายเป็นปกติในการรีเซ็ตวัฏจักร:
- VC และ ICO (2017/18): เงินทุนจากกองทุนและการขายโทเคน รับหน้าที่นำเงินระดับสถาบันระลอกแรกเข้ามา
- Stablecoin (2020/21): การออกสุทธิในปีเดียวเกิน 1.2 แสนล้านดอลลาร์ สร้างฐานดอลลาร์บนเชนที่หล่อเลี้ยง DeFi และวัฏจักร altcoin
- ETF และ DAT (2024/25): เงินไหลเข้า ETF สุทธิ 6.3 หมื่นล้านดอลลาร์ คลังสินทรัพย์กักตุนเหรียญเกิน 1.15 แสนล้านดอลลาร์ ส่วนใหญ่กำหนดราคาใหม่ให้กับเหรียญหลัก สินทรัพย์อื่นแทบไม่ได้รับอานิสงส์
ในแผนภูมิที่ 1 เส้นประคือช่องทางที่ห้าที่กำลังก่อตัว การเติบโตสุทธิของ RWA เมื่อเทียบกับจุดสูงสุดของช่องทางก่อนหน้ายังเล็ก แต่เป็นเส้นเดียวที่ยังคงขึ้นในขณะที่ช่องทางอื่นย่อตัว บทความด้านล่างอธิบายว่าทำไมเราจึงเชื่อว่ามันสามารถกลายเป็นช่องทางที่มีน้ำหนักได้
ในทุกวัฏจักรขาลง กระแสเงินเข้าผ่านช่องทางจะแห้งเหือด แผนภูมิที่ 2 แสดงให้เห็นว่าแต่ละวัฏจักรมีช่องทางหนึ่งที่รับภาระหลัก โดยจุดสูงสุดของเงินเข้ารวมอยู่ที่ประมาณ 12% ของมูลค่าตลาด (2021) และ 10% (2025) ตามลำดับ
เมื่อช่องทางนั้นกลายเป็นปกติ เงินเข้าจะทรุดลงเกือบเป็นศูนย์ ในช่วงจุดต่ำสุดล่าสุด เงินเข้ารวมอยู่ที่เพียงประมาณ 2.4% ของมูลค่าตลาด: ETF เปลี่ยนเป็นไหลออกสุทธิ ธุรกรรม DAT จำนวนมากซื้อขายใกล้หรือต่ำกว่ามูลค่าทรัพย์สินสุทธิ แรงจูงใจจากเลเวอเรจทางการเงินถูกดูดออกไป และอุปทาน Stablecoin ก็หดตัวรุนแรงที่สุดนับตั้งแต่การล่มสลายของ Terra สองสัปดาห์ที่ผ่านมากระแสเหล่านี้ฟื้นตัวจากจุดต่ำสุดแล้ว แต่ยังคงเป็นเพียงเศษเสี้ยวของระดับในวัฏจักรก่อนหน้า
การทรุดตัวนี้เป็นเรื่องปกติ ในการรีเซ็ตครั้งก่อนๆ ช่องทางถัดไปมักเริ่มขยายปริมาณในขณะที่ช่องทางเก่ากำลังถอย ครั้งนี้ ช่องทางที่กำลังก่อตัวยังเล็กกว่าหนึ่งลำดับชั้น ไม่สามารถรับภาระทั้งหมดได้ มันจะเติบโตได้หรือไม่ จะกำหนดคุณภาพของวัฏจักรครั้งนี้
RWA มักถูกพูดถึงว่าเป็น "การนำสินทรัพย์ขึ้นเชน" แต่เราเชื่อว่ามันคือ "การนำสภาพคล่องเข้ามา" เช่นกัน มูลค่าการแปลงเป็นโทเคนบนเชนเพิ่มขึ้นประมาณสามเท่าภายในหนึ่งปี มาอยู่ในระดับ 3 หมื่นล้านดอลลาร์กว่า และยังคงเติบโตในช่วงเดือนเดียวกับที่ฐาน Stablecoin หดตัว กำแพงระหว่างสินทรัพย์ที่แปลงเป็นโทเคนกับสินทรัพย์คริปโตโดยกำเนิดกำลังบางลง เมื่อเงินทุนไหลเวียนระหว่างสองฝั่งได้อย่างอิสระมากขึ้น
ปัจจุบัน หุ้นที่แปลงเป็นโทเคน กองทุนที่แปลงเป็นโทเคน และสินทรัพย์คริปโต อยู่ในกระเป๋าเงินเดียวกันมากขึ้นเรื่อยๆ และชำระบัญชีด้วย Stablecoin ชุดเดียวกัน (Stablecoin คือกลไกแลกเปลี่ยน) ความสามารถในการแลกเปลี่ยนกันนี้เปลี่ยนการแปลงเป็นโทเคนจาก "การย้ายสินทรัพย์" เป็น "ช่องทางสภาพคล่อง" และเราเชื่อว่ามันอาจกลายเป็นท่อนำของวัฏจักรถัดไป
ความแตกต่างจากวัฏจักรก่อนหน้าคือ เงินเข้ามาอย่างไร ช่องทางก่อนหน้านี้ล้วนนำผู้ซื้อไปยังสินทรัพย์เฉพาะเจาะจงโดยตรง: VC/ICO ซื้อเหรียญใหม่ Stablecoin ซื้อระบบนิเวศ DeFi และ altcoin ETF/DAT ซื้อเหรียญหลักและ altcoin ชั้นนำ
การแปลงเป็นโทเคนแตกต่างออกไป เงินซื้อ Apple หรือกองทุนพันธบัตรรัฐบาล ไม่ใช่สินทรัพย์คริปโต แต่เงินนั่งอยู่บนเชนแล้ว ดังนั้นการย้ายเงินทุนเข้าสู่ BTC หรือ altcoin จึงง่ายขึ้นมาก
ช่องทางก่อนหน้านี้ผลักดันเงินทุนเข้าสู่สินทรัพย์เฉพาะเจาะจง ส่วนการแปลงเป็นโทเคนนำเงินทุนใหม่เข้าสู่ภายในระบบก่อน แล้วจึงสามารถจัดสรรได้อย่างอิสระมากขึ้น ผลกระทบระยะสั้นจะเงียบกว่างานเปิดตัว ETF แต่เมื่อเวลาผ่านไป งบดุลเหล่านี้จะถูกนำไปใช้ในระบบนิเวศ และเมื่อโครงสร้างพื้นฐานเชื่อมต่อเติบโตเต็มที่ แรงเสียดทานก็จะลดลงอย่างต่อเนื่อง
ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา RWA ดูดเงินได้ประมาณ 1.6 หมื่นล้านดอลลาร์ ประมาณหนึ่งในสิบของเงินเข้าที่ดีที่สุด 12 เดือนรวมของ ETF และ DAT ในวัฏจักรก่อนหน้า ช่องทางนี้ยังอยู่ในช่วงไต่ระดับ
แผนภูมิที่ 3 แสดงให้เห็นว่า นับจากแต่ละช่องทางเข้าถึงขนาดที่วัดได้ครั้งแรก เงินเข้าสูงสุดมักเกิดขึ้นภายใน 20 ถึง 60 เดือนหลังเปิด: ETF ขึ้นสูงสุดประมาณ 20 เดือน Stablecoin ประมาณ 33 เดือน VC และ ICO ประมาณ 54 เดือน ตามมาตรวัดนี้ ช่องทาง RWA อยู่ที่ประมาณ 18 เดือน เงินเข้าในช่วง 12 เดือนย้อนหลังอยู่ที่ประมาณ 0.9% ของมูลค่าตลาด เร็วกว่า DAT ในช่วงอายุเดียวกัน และช้ากว่า ETF เล็กน้อย นี่คือช่วงเริ่มต้น ไม่ใช่ความล้มเหลว
จนถึงปัจจุบัน สินทรัพย์ที่แปลงเป็นโทเคนส่วนใหญ่ยังคงเป็นผลิตภัณฑ์บริหารเงินสด พันธบัตรรัฐบาล และกองทุนตลาดเงิน ซึ่งอยู่ในบรรจุภัณฑ์แบบได้รับอนุญาต โครงสร้างพื้นฐานที่เชื่อมต่อสิ่งเหล่านี้กับส่วนที่เหลือของระบบเพิ่งเปิดขึ้นเมื่อไม่นานมานี้
ปัจจัยเร่งมีทั้งด้านการกำกับดูแลและด้านกลไก:
- การกำกับดูแล: กฎหมายโครงสร้างตลาดและกรอบการแปลงเป็นโทเคน กำลังขยายว่าใครสามารถถือหลักทรัพย์ที่แปลงเป็นโทเคนได้ และโอนอย่างไร ดึงพวกมันออกจากสระแบบปิดที่ต้องได้รับอนุญาต
- กลไก: พันธบัตรรัฐบาลและกองทุนที่แปลงเป็นโทเคนกำลังได้รับการยอมรับเป็นหลักประกันโดยตลาดหลักและ DeFi เปลี่ยนจาก "เงินสดที่วางเฉย" เป็นยอดคงเหลือที่ใช้งานได้
ในปี 2024/25 สภาพคล่องเข้ามาผ่านบรรจุภัณฑ์ — ETF และ DAT ที่ถือเหรียญหลักและ altcoin ชั้นนำ BTC, ETH และ altcoin จำนวนไม่มากถูกกำหนดราคาใหม่ นอกเหนือจากเรื่องเล่าบางส่วน ส่วนที่เหลือของระบบส่วนใหญ่ไม่ได้รับเงินนี้
การแปลงเป็นโทเคนเปลี่ยนประตูเข้า ไม่ใช่ปลายทาง เงินซื้อบรรจุภัณฑ์ก่อน แล้วนั่งอยู่บนเชน เมื่อแรงเสียดทานลดลงจึงสามารถจัดสรรใหม่ได้ คำถามสำคัญสองข้อที่แท้จริงต่อไปคือ:
- เมื่อเงินทุน RWA ขึ้นเชนแล้ว นอกจากบรรจุภัณฑ์ มันจะไหลไปที่อื่นหรือไม่?
- หากมันเคลื่อนไหว มูลค่าจะตกอยู่ที่ไหน? สินทรัพย์ใดได้ประโยชน์ รางชำระบัญชี โครงสร้างพื้นฐานหลักประกัน และ DeFi primitives ใดจะได้อานิสงส์จากกิจกรรม?
การเข้าใจว่าสินทรัพย์ที่แปลงเป็นโทเคนส่วนใหญ่ถือโดยงบดุล ไม่ใช่โดยเทรดเดอร์ เป็นสิ่งสำคัญ สิ่งนี้ทำให้สภาพคล่องและผลกระทบของวัฏจักรใดๆ มีแนวโน้มสะสมอย่างช้าๆ มากกว่าจะกระแทกอย่างฉับพลัน จังหวะ更像是ช่องทาง Stablecoin มากกว่าวันเปิดตัว ETF
สองสัปดาห์ที่ผ่านมา เงินเข้าผ่านช่องทางเดิมฟื้นตัวขึ้นบ้าง รวมถึง ETF และการสร้าง Stablecoin สิ่งนี้สามารถรองรับการดีดตัวได้ แต่วัฏจักรเต็มรูปแบบมักต้องมีช่องทางใหม่มารับภาระ RWA เป็นผู้ท้าชิงเพียงหนึ่งเดียวที่ยังคงขยายตัวในขณะนี้
เรากำลังจับตาดูอย่างใกล้ชิดว่า: งบดุลที่แปลงเป็นโทเคนจะเริ่มออกจากบรรจุภัณฑ์เหล่านี้ ปรากฏในรูปแบบหลักประกันมากขึ้น และเข้าสู่ DeFi ต่อเนื่อง จนสร้างกระแสที่วัดได้ในตลาดรองและกิจกรรมการกู้ยืมหรือไม่ นั่นจะเป็นสัญญาณว่าช่องทางเปลี่ยนจาก "ศักยภาพ" เป็น "กำลังทำงาน"
