Arthur Hayes新文：押注日元升值，ENA未来几月或涨5至10倍
- 核心观点：Arthur Hayes 预测日元兑美元汇率即将大幅升值，最可能路径是日本财务省利用 FIMA 回购机制，将美国国债抵押给美联储换取美元，再抛售美元买入日元。此举将引发美联储大规模印钞，导致美元流动性激增，从而推高比特币、实物黄金等资产价格，并看好以太坊和 Ethena（ENA）的后续表现。
- 关键要素：
- 方案对比：日本央行加息和日本“公司”抛售海外资产的方案均难实现，因政治经济后果不可承受；首选方案为利用 FIMA 机制，既支撑日元又避免“Japan Inc.”抛售美债冲击美国市场。
- FIMA 机制现状：目前对每个交易对手未偿贷款上限为 600 亿美元，需取消上限并扩大合格交易对手范围（涵盖 GPIF 等机构）方能实施有效干预。
- 历史参照：2024年7月日本央行意外加息曾导致日元从160急升至140，引发纳指和日经指数下跌超10%，凸显日元套息交易平仓对全球市场的冲击风险。
- 资金规模：日本政府和 GPIF 持有美国国债合计约1.373万亿美元，纳入 FIMA 抵押品后，印钞规模堪比新冠疫情期间约4万亿美元的流动性注入，与比特币价格上涨高度相关。
- 执行层面：美联储外汇小组委员会由沃什（主席）、威廉姆斯（副主席）和杰斐逊组成，决策无需国会批准，特朗普和贝森特已明确支持改革，沃什缺乏独立性，执行概率高。
- 市场信号：黄金近期反弹表明资金流向货币金融资产而非 AI 资本开支；ENa 因流动性萎缩导致供应量下降75%，币价跌超90%，但美元流动性增长可推动比特币基差收益回升，USDe 收益率改善将吸引资金流入，有望实现5倍以上涨幅。
ต้นฉบับจาก Arthur Hayes
เรียบเรียง / Odaily星球日报 Golem (@web3_golem)
บรรณาธิการ: ในบทความล่าสุดของเขาเรื่อง "Yen-quake" อาเธอร์ เฮย์ส (Arthur Hayes) เห็นว่าค่าเงินเยนเทียบกับดอลลาร์สหรัฐกำลังจะแข็งค่าขึ้น โดยเส้นทางที่มีความเป็นไปได้มากที่สุดคือ รัฐบาลญี่ปุ่นใช้กลไก FIMA จำนำพันธบัตรรัฐบาลที่ถืออยู่กับธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) เพื่อระดมทุนผ่านธุรกรรมซื้อคืน (Repo) ยืมดอลลาร์ แล้วนำดอลลาร์เหล่านั้นไปซื้อเงินเยน อาเธอร์ เฮย์สยังกล่าวอีกว่าสิ่งนี้จะนำไปสู่การเพิ่มสภาพคล่องของดอลลาร์อย่างมหาศาล ส่งผลให้ราคาสินทรัพย์อย่างบิตคอยน์และทองคำจริงปรับตัวสูงขึ้น เขามองว่าในระยะนี้ นอกจากบิตคอยน์และอีเธอเรียมจะถูกประเมินค่าต่ำเกินไปแล้ว ENA ยังมีโอกาสพุ่งขึ้น 5-10 เท่าในอีกไม่กี่เดือนข้างหน้าอีกด้วย
อาเธอร์ เฮย์สเผยว่า "กระสุน" ของเขายังไม่ได้ยิงหมดในตอนนี้ สิ่งที่ต้องรอคือการที่วอช (Warsh) เรียกประชุมคณะอนุกรรมการและแก้ไขกฎ FIMA เพื่อเปิดทางให้ญี่ปุ่นใช้กลไก FIMA ผลักดันค่าเงินเยนให้แข็งค่าขึ้น Odaily星球日报 ได้เรียบเรียงเนื้อหาหลักของบทความทั้งหมดดังนี้ ขอให้สนุกกับการอ่าน～
————————
ในช่วงทศวรรษที่ผ่านมา เงินเยนอ่อนค่าลงเรื่อยๆ จนอ่อนค่าอย่างมาก ผลักดันให้ตลาดสินทรัพย์ทั่วโลกปรับตัวสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง แต่เช่นเดียวกับสิ่งดีๆ ทั้งหลายที่เอื้อต่อผู้ถือสินทรัพย์ทางการเงินที่ร่ำรวย สถานการณ์เช่นนี้จะต้องสิ้นสุดลงในที่สุด เงินเยนเป็นสกุลเงินที่ถูกประเมินค่าต่ำเกินไปมากที่สุดในโลก และเป็นประเด็นขัดแย้งระหว่างสองมหาอำนาจอย่างจีนและสหรัฐฯ รวมถึงผู้มีสิทธิเลือกตั้งทั่วไปของญี่ปุ่น ในการแก้ปริศนาเงินเยนนี้มีสามหนทาง แต่กระทรวงการคลังสหรัฐฯ และนักการเมืองญี่ปุ่นกลับนิยมใช้เพียงหนทางเดียวเท่านั้น
ผมจะอธิบายกลไกการทำงานของแต่ละวิธีที่ทำให้เงินเยนแข็งค่าขึ้น และสรุปว่าทำไมวิธีสุดท้ายจึงเป็นตัวเลือกอันดับต้นๆ จากนั้น ผมจะพูดถึงวิธีการดำเนินการวิธีที่สามนี้ในเชิงการเมือง และสุดท้าย ผมจะอธิบายอย่างละเอียดว่าทำไมเมื่อสภาพคล่องดอลลาร์เพิ่มขึ้นอย่างมหาศาล บิตคอยน์และคริปโตเคอร์เรนซีจะพุ่งทะยานขึ้น (ผมรู้ว่านี่คือเหตุผลที่คุณอ่าน "คำพูดไร้สาระของมนุษย์" เหล่านี้ของผม)
สามวิธีมีดังนี้:
- ธนาคารกลางญี่ปุ่น (BOJ) ปรับขึ้นดอกเบี้ยอย่างมีนัยสำคัญ เพื่อขจัดส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยระหว่างดอลลาร์และเยน (อย่างน้อยก็ในอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น);
- รัฐบาลโน้มน้าวให้สถาบันในประเทศและหน่วยงานสาธารณะ (เช่น กองทุนบำเหน็จบำนาญข้าราชการญี่ปุ่น GPIF) เปลี่ยนกลยุทธ์การลงทุน ขายสินทรัพย์ต่างประเทศและซื้อสินทรัพย์ในประเทศ;
- 【ตัวเลือกอันดับต้นๆ】กระทรวงการคลังญี่ปุ่น (MOF) จำนำพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ที่ถืออยู่กับธนาคารกลางสหรัฐฯ ผ่านธุรกรรมซื้อคืน (Repo) เพื่อแลกเป็นดอลลาร์ จากนั้นขายดอลลาร์และซื้อเงินเยนในตลาดปริวรรตเงินตรา
ก่อนจะลงลึกในรายละเอียด เหล่า "ดีเจน" (degens) ควรถามตัวเองว่า ทำไมต้องมาพูดถึงการแข็งค่าของเงินเยนในเวลานี้? ในช่วงหลายทศวรรษที่ผ่านมา มีผู้คนมากมายเคยประกาศว่าเงินเยนจะแข็งค่าขึ้นและยุติการเทรดเก็งกำไรส่วนต่างอัตราดอกเบี้ย (Carry Trade) ทั่วโลก สองสัปดาห์ก่อน เจ้าหน้าที่นโยบายการเงินระดับสูงของญี่ปุ่นและสหรัฐฯ ได้ดำเนินการแทรกแซงค่าเงินร่วมกัน ซึ่งแน่นอนว่าทางการเรียกอย่างสุภาพว่า "การแทรกแซง" การกระทำแบบเดียวกัน หากเป็นคนธรรมดาทำ จะเรียกว่า "การสมคบคิด" และ "แผนการลับ" แต่เมื่อผู้ลงมือเป็นประเทศชาติ ฉายาก็จะแตกต่างไปโดยสิ้นเชิง
เบสเซนต์ (Bessent) รัฐมนตรีคลังสหรัฐฯ ประกาศว่าเขาต้องการให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ เพิ่มวงเงินคู่สัญญาสำหรับเครื่องมือ Repo ของ FIMA เพื่อให้กระทรวงการคลังญี่ปุ่นสามารถใช้สินทรัพย์สำรองมหาศาลของตนปกป้องค่าเงินเยนได้ กระทรวงการคลังญี่ปุ่นก็ประกาศเช่นกันว่ากำลังร่วมมือกับฝ่ายสหรัฐฯ เพื่อกดอัตราแลกเปลี่ยนดอลลาร์/เยนให้ลดลง ทางการได้ส่งสัญญาณชัดเจนว่าพวกเขาจะเปลี่ยนโฉมภูมิทัศน์การเงินโลก ดังนั้น เราจึงต้องให้ความสำคัญกับเรื่องนี้
สามวิธีผลักดันให้เงินเยนแข็งค่า
วิธีที่หนึ่งและวิธีที่สองใช้ไม่ได้ผลอย่างสิ้นเชิง เพราะทุกฝ่ายที่เกี่ยวข้องไม่สามารถแบกรับผลทางการเมืองและเศรษฐกิจจากการเบี่ยงเบนไปจากนโยบายที่วางไว้ตั้งแต่ช่วงปี 2010 ได้
วิธีที่หนึ่ง: ธนาคารกลางญี่ปุ่นขึ้นดอกเบี้ย
การเทรดสกุลเงินมักอ้างอิงจากส่วนต่างอัตราดอกเบี้ย โดยผลตอบแทนของดอลลาร์สูงกว่าเงินเยน 2.75% การกู้เงินเยน แปลงเป็นดอลลาร์ และซื้อพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ จะให้ผลตอบแทนส่วนต่างที่เป็นบวก ดังนั้น ตามหลักการไม่มีความเสี่ยงในการเก็งกำไร (No-Arbitrage) อัตราแลกเปลี่ยนดอลลาร์/เยนจะต้องปรับตัวสูงขึ้น (即เยนอ่อนค่าลงเมื่อเทียบกับดอลลาร์) เพื่อชดเชยส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยนี้ การจะทำให้เงินเยนแข็งค่าขึ้นเมื่อเทียบกับดอลลาร์ วิธีที่ตรงไปตรงมาที่สุดคือการที่ธนาคารกลางญี่ปุ่นขึ้นดอกเบี้ย ให้ระดับอัตราดอกเบี้ยใกล้เคียงกับธนาคารกลางอื่นๆ ที่ปรับขึ้นดอกเบี้ยหลังการระบาดของโควิด-19
การจะเข้าใจปัญหาของการขึ้นดอกเบี้ยของธนาคารกลางญี่ปุ่น ต้องจำไว้ว่า เนื่องจากการใช้นโยบายควบคุมเส้นอัตราผลตอบแทน (YCC) ในช่วงกว่าทศวรรษที่ผ่านมา ซึ่งก็คือการพิมพ์เงินซื้อพันธบัตรเพื่อจำกัดอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นอายุ 10 ปี ทำให้ธนาคารกลางญี่ปุ่นกลายเป็นผู้ถือพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น "ขยะ" เหล่านี้รายใหญ่ที่สุด
เมื่ออัตราดอกเบี้ยสูงขึ้น ราคาพันธบัตรจะลดลง ยิ่งราคาพันธบัตรลดต่ำลงเท่าไร ขาดทุนที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงของธนาคารกลางญี่ปุ่นก็ยิ่งมากขึ้นเท่านั้น แตกต่างจากนักลงทุนทั่วไป ธนาคารกลางญี่ปุ่นซึ่งสามารถพิมพ์เงินได้ไม่จำกัดสามารถแบกรับขาดทุนเป็นเงินเยนได้ไม่จำกัด อย่างไรก็ตาม หากธนาคารกลางญี่ปุ่นพิมพ์เงินจำนวนมากจนทำให้ทั่วโลกสูญเสียความเชื่อมั่นในเงินเยน และไม่ยอมรับเงินเยนในการชำระค่าน้ำมัน อาหาร ยารักษาโรค ฯลฯ สถานการณ์จะเข้าขั้นวิกฤต
แม้ยังไม่ถึงจุดนั้นในตอนนี้ แต่ธนาคารกลางญี่ปุ่นต้องเผชิญกับภัยพิบัติที่อาจเกิดขึ้นนี้ ด้วยความกลัวที่จะเห็นขาดทุนในงบดุล ธนาคารกลางญี่ปุ่นจึงลังเลใจ ทำได้เพียงขึ้นดอกเบี้ยเล็กน้อย และปล่อยให้ตลาดเทขายพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นระยะยาว ผลที่ได้คือ เงินเยนยังคงอ่อนค่า และเงินเฟ้อจากพลังงานนำเข้าที่สูงขึ้นได้ส่งผลกระทบอย่างรุนแรงต่อรากฐานของสังคมญี่ปุ่น
นักการเมืองไม่ต้องการให้ธนาคารกลางญี่ปุ่นขึ้นดอกเบี้ย เพราะพวกเขาต้องออกพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นเพื่อชดเชยการขาดดุลทางการคลัง หากอัตราผลตอบแทนสูงขึ้น ต้นทุนการชำระหนี้ก็จะเพิ่มขึ้นตามไปด้วย ซึ่งจะลดทอนความสามารถของพวกเขาในการใช้เงินอุดหนุนจากภาครัฐต่างๆ (มักจะเป็นการลดภาษีการบริโภค) เพื่อ "ซื้อใจ" ประชาชนทั่วไป
หากธนาคารกลางญี่ปุ่นขึ้นดอกเบี้ยอย่างรวดเร็วทำให้เงินเยนแข็งค่าขึ้น และผลักดันให้ความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนดอลลาร์/เยนเพิ่มสูงขึ้น นักลงทุนทุกคนที่ใช้เงินเยนเป็นแหล่งเงินทุนเพื่อซื้อหุ้นหรือพันธบัตรทั่วโลกจะถูกบังคับให้ปิดสถานะ
จำเดือนกรกฎาคม 2024 ได้ไหม? ตอนนั้นอัตราแลกเปลี่ยนเงินเยนพุ่งจาก 160 ไปที่ 140 ภายในไม่กี่วันทำการ ผมเคยเขียนบทความสองชิ้นวิเคราะห์เรื่องนี้อย่างลึกซึ้ง แต่โดยสรุป ผู้ว่าการธนาคารกลางญี่ปุ่นคนใหม่อุเอดะ คาซึโอะ (Kazuo Ueda) ประกาศขึ้นดอกเบี้ยอย่างไม่คาดคิด และให้คำมั่นว่าจะขึ้นดอกเบี้ยต่อไปอีกในอนาคต ตลาดจึงตื่นตระหนก นักเก็งกำไรที่ชอร์ตเงินเยนและลองอื่นๆ ในสินทรัพย์ทางการเงินต่างก็รีบปิดสถานะ ตอนนั้นมีข่าวลือว่า ผู้จัดการพอร์ต (PM) ของเฮดจ์ฟันด์หลายแห่งถูกบังคับให้ออกจากงาน เช่นเดียวกับที่ Kenny G ยุติอาชีพของ Leopold เทพหุ้น AI
ตอนนั้นอัตราแลกเปลี่ยนเงินเยนแตะระดับ 140 ดัชนี Nasdaq 100 และ Nikkei ต่างก็ร่วงลงมากกว่า 10% ธนาคารกลางญี่ปุ่นตกใจ และประกาศเมื่อวันที่ 12 สิงหาคมว่าจะพิจารณา "สภาวะตลาด" ในการประเมินเส้นทางการขึ้นดอกเบี้ยในอนาคต ซึ่งหมายความว่าการขึ้นดอกเบี้ยในอนาคตถูกระงับไว้ ข่าวดังกล่าวทำให้เงินเยนอ่อนค่าลง ตลาดหุ้นแตะจุดต่ำสุดแล้วดีดตัวกลับ และกลับมาฟื้นตัวขึ้นอย่างต่อเนื่อง
เมื่อเทียบกับธนาคารกลางของประเทศอื่นๆ ธนาคารกลางญี่ปุ่นดำเนินกระบวนการปรับอัตราดอกเบี้ยให้เป็นปกติเร็วเกินไป ดังนั้นจึงไม่สามารถแบกรับแรงกดดันจากตลาดที่รุนแรงซึ่งเกิดขึ้นจากสิ่งนี้ได้
วิธีที่สอง: "Japan Inc." ขายสินทรัพย์ต่างประเทศเพื่อนำเงินเยนกลับประเทศ
ผมจะนิยาม "Japan Inc." ว่าเป็นกลุ่มบริษัทและภาครัฐที่ถือครองสินทรัพย์ทางการเงิน
อัลเบิร์ต เจ. อัลเลตซ์เฮาเซอร์ (Albert J. Alletzhauser) เล่าเรื่องเล่าขำๆ ในหนังสือ "The House of Nomura: The Inside Story of the Legendary Japanese Financial Dynasty" ว่า หลังเหตุการณ์ตลาดหุ้นพังในปี 1987 กระทรวงการคลังญี่ปุ่นเคยสั่งให้โนมูระ ซิเคียวริตี้ส์ (Nomura Securities) ซื้อหุ้นสหรัฐฯ เพื่อพยุงตลาด ในฐานะบริษัทเอกชน โนมูระไม่มีพันธะต้องปฏิบัติตามคำสั่งนี้ แต่ญี่ปุ่นเป็นสังคมที่ให้ความสำคัญกับการทำตามกลุ่มและการลงมือร่วมกัน โนมูระจึงปฏิบัติตามในที่สุด
ในหลายกรณี เป้าหมายสูงสุดของบริษัทไม่ใช่ผลตอบแทนผู้ถือหุ้น แต่คือการบรรลุการจ้างงานเต็มที่และการรักษา "เกียรติภูมิของชาติ" (ไม่ว่าคำนิยามนั้นจะเป็นอย่างไร) หากรัฐบาลแนะนำให้บริษัทเอกชนและบุคคลทั่วไปขายสินทรัพย์ต่างประเทศ (ส่วนใหญ่เป็นหุ้นและพันธบัตรสหรัฐฯ) ขายดอลลาร์แลกเป็นเยน และโอนเงินกลับประเทศ "Japan Inc." ก็จะต้องปฏิบัติตาม
ตัวบ่งชี้ที่ชัดเจนที่สุดของ "การไหลกลับของเงินทุนญี่ปุ่น" ก็คือทิศทางของกองทุนบำเหน็จบำนาญที่ใหญ่ที่สุดของญี่ปุ่นอย่าง GPIF ซึ่งบริหารโดยคณะกรรมการข้าราชการที่ได้รับการแต่งตั้งจากหน่วยงานต่างๆ ของรัฐบาล
ในปี 2014 เพื่อให้สอดคล้องกับนโยบายพิมพ์เงินครั้งใหญ่ภายใต้ "อาเบะโนมิกส์" (Abenomics) นายกรัฐมนตรีในขณะนั้นใช้เวลาหลายปีในการเปลี่ยนตัวผู้บริหาร GPIF และผลักดันให้มีการลงมติเพิ่มสัดส่วนการลงทุนในหุ้นและพันธบัตรต่างประเทศในพอร์ตการลงทุน นี่คือจุดสำคัญ เพราะพอร์ตการลงทุนที่ GPIF บริหารมีมูลค่ามหาศาลถึง 1-2 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ เมื่อกลยุทธ์การลงทุนของพวกเขาเปลี่ยนแปลงไปในเดือนตุลาคม 2014 ก็ได้เปิดฉากคลื่นที่ไม่อาจหยุดยั้งได้ พวกเขาเริ่มเทขายเงินเยนแลกเป็นดอลลาร์ และซื้อหุ้นและพันธบัตรสหรัฐฯ
การดำเนินการนี้สร้างผู้เทขายเงินเยนเชิงโครงสร้าง ซึ่งทำให้นักเก็งกำไรรู้สึกอุ่นใจว่าสามารถใช้เงินเยนที่ถูกเป็นแหล่งเงินทุนสำหรับสินทรัพย์ทางการเงินต่างๆ ได้ โดยไม่ต้องกังวลว่าเงินเยนจะแข็งค่าขึ้นเมื่อถึงเวลาต่ออายุหรือชำระคืนเงินกู้
ผมพูดถึง GPIF เพราะหัวหน้ากระทรวงการคลังญี่ปุ่น คุณคาตายามะ (Katayama) เพิ่งประกาศว่า ในความเห็นของเขา ถึงเวลาแล้วที่จะปรับกลยุทธ์การลงทุนของ GPIF ให้เอียงไปทางหลักทรัพย์ในประเทศมากกว่าหลักทรัพย์ต่างประเทศ อย่างไรก็ตาม เหล่าข้าราชการภายใน GPIF ไม่เห็นด้วย และออกมาประกาศต่อสาธารณะว่าพวกเขาจะยึดมั่นในผลประโยชน์สูงสุดของผู้เอาประกันภัย เห็นได้ชัดว่า เนื่องจากพวกเขาเป็นผู้สนับสนุน "อาเบะโนมิกส์" พวกเขาจะไม่มีวันสนับสนุนการเปลี่ยนจุดเน้นการลงทุนไปที่หลักทรัพย์ในประเทศญี่ปุ่น
เช่นเดียวกับที่อาเบะใช้การจัดวางบุคลากรเพื่อควบคุมสถานการณ์ระหว่างปี 2012 ถึง 2014 นายกรัฐมนตรีทาคาอิชิ (Takaichi) ก็ต้องใช้วิธีเดียวกัน สำหรับนักลงทุนอย่างเรา สัญญาณชัดเจนแล้ว: กลยุทธ์การลงทุนของ GPIF จะต้องเปลี่ยนไปในที่สุด บังคับให้พวกเขาต้องขายหลักทรัพย์ต่างประเทศมูลค่าหลายแสนล้านดอลลาร์ และการไหลกลับของเงินทุนจะผลักดันให้ค่าเงินเยนแข็งค่าขึ้น
กระบวนการนี้ต้องใช้เวลาหลายปีจึงจะเสร็จสมบูรณ์ แต่ก็เพียงพอที่จะทำให้เบสเซนต์วิตกกังวล เนื่องจากหมายความว่า "Japan Inc." ซึ่งเป็นหนึ่งในผู้ถือหลักทรัพย์สหรัฐฯ รายใหญ่ที่สุด จะเปลี่ยนจากฝ่ายซื้อเป็นฝ่ายขาย สิ่งนี้จะทำลายตลาดหุ้นและพันธบัตรที่ "ฝ่าบาทอเมริกา" ใช้ค้ำจุนอาณาจักรที่ฟุ่มเฟือยของตน
