1. ภาพรวมพื้นฐานของ Stablecoin Track

จากมุมมองด้านขนาดและโครงสร้าง สกุลเงินดิจิทัลแบบ Stablecoin กำลังเผชิญกับจุดเปลี่ยนสำคัญสามประการ ทั้งในด้านปริมาณ ราคา และการใช้งาน ประการแรกคือปริมาณ: นับตั้งแต่ไตรมาสที่สามของปี 2568 สื่อที่น่าเชื่อถือและสื่ออุตสาหกรรมต่างคาดการณ์ว่ามูลค่าจะ "ใกล้หรือเกิน 3 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ" อย่างต่อเนื่อง ขณะที่สมาคมอุตสาหกรรมตลาดทุน AFME ได้ใช้ตัวเลข 286 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งเป็นตัวเลขที่ระมัดระวังกว่าเป็นตัวเลขอ้างอิงในรายงานเดือนกันยายน ความแตกต่างนี้ส่วนใหญ่เกิดจากกรอบเวลาทางสถิติและเกณฑ์การพิจารณาที่แตกต่างกัน แต่แนวโน้มของ "การกลับสู่ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์และเกินระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์" นั้นไม่อาจปฏิเสธได้ AFME ยังระบุเพิ่มเติมว่าสกุลเงินดิจิทัลแบบ Stablecoin ที่ใช้สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ คิดเป็น 99.5% ซึ่งผลักดันความแน่นอนเชิงโครงสร้างของ "การแปลงเป็นสกุลเงินดอลลาร์แบบขั้วเดียว" ให้อยู่ในระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ ในขณะเดียวกัน FN London ซึ่งเป็นบริษัทในเครือของ Financial Times ได้วิเคราะห์ภูมิทัศน์ของผู้ออกและแสดงให้เห็นถึงส่วนแบ่งการตลาดระยะยาวและการผูกขาดสภาพคล่องของ USDT และ USDC สัดส่วนรวมของสกุลเงินดิจิทัลเหล่านี้ยังคงอยู่ในช่วง 70-80% ในหลากหลายตัวชี้วัดและกรอบเวลา ซึ่งช่วยเสริมความแข็งแกร่งให้กับพลังการยึดเหนี่ยวของสกุลเงินดิจิทัลดอลลาร์สหรัฐ (USD stablecoin) ภายในเส้นโค้งการระดมทุนแบบออนเชนและระบบการเสนอราคา ประการที่สองคือ “การใช้งาน”: การชำระเงิน/การโอนเงินข้ามพรมแดนและการโอนเงินแบบ B2B กลายเป็นปัจจัยขับเคลื่อนที่แข็งแกร่งที่สุดของการยอมรับในโลกแห่งความเป็นจริง Morgan Stanley Investment Management เปิดเผยว่าภายในปี 2567 การชำระเงินข้ามพรมแดนด้วยสกุลเงินดิจิทัลแบบ stablecoin เฉพาะในตุรกีจะสูงเกิน 6.3 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ โดยอินเดีย ไนจีเรีย และอินโดนีเซียจะกลายเป็นประเทศที่มีการยอมรับสูง ความต้องการนี้ไม่ใช่แค่ “การหมุนเวียนภายในโลกของสกุลเงินดิจิทัล” แต่เป็นทางเลือกที่เป็นระบบเพื่อรับมือกับความขัดแย้งและความไม่แน่นอนของการเงินข้ามพรมแดนแบบดั้งเดิม ยิ่งไปกว่านั้น เอกสารไวท์เปเปอร์ฉบับล่าสุดของวีซ่าได้ขยายขอบเขตทางเทคนิคของ stablecoin จาก "การชำระเงิน" ไปสู่ "โครงสร้างพื้นฐานสินเชื่อข้ามพรมแดน/สินเชื่อบนเครือข่าย" โดยเน้นย้ำว่าการผสมผสานระหว่างเงินสดที่ตั้งโปรแกรมได้และสัญญาอัจฉริยะจะนำไปสู่วงจรการให้กู้ยืมทั่วโลกที่เป็นอัตโนมัติ ใช้งานง่าย และตรวจสอบได้สูง จาก "การจับคู่-การทำสัญญา-การปฏิบัติงาน-การอนุมัติ" ซึ่งหมายความว่ามูลค่าส่วนเพิ่มของ stablecoin จะเปลี่ยนจาก "การลดต้นทุนการชำระเงินข้ามพรมแดน" ไปเป็น "การเขียนฟังก์ชันการผลิตสินเชื่อข้ามพรมแดนใหม่" ประเด็นที่สามคือระดับ "ราคา" (เช่น ประสิทธิภาพและสภาวะทางการเงิน): Ethereum L2 (เช่น Base) และเครือข่ายสาธารณะประสิทธิภาพสูง (เช่น Solana) ได้สร้างเครือข่ายการหักบัญชี "ไมล์สุดท้าย" ที่มีความหน่วงต่ำและค่าธรรมเนียมต่ำลง เมื่อรวมกับ RWA ที่สอดคล้องกับมาตรฐานและกลุ่มสินทรัพย์โทเค็นของพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้น สเตเบิลคอยน์จึงไม่เพียงแต่ "สามารถโอนดอลลาร์สหรัฐได้" เท่านั้น แต่ยัง "สามารถนำไปจำนำซ้ำและเข้าถึงได้ผ่านเส้นโค้งการระดมทุน" อีกด้วย ซึ่งจะช่วยลดรัศมีการหมุนเวียนของเงินทุนและเพิ่มประสิทธิภาพการหมุนเวียนต่อหน่วยเวลาให้สูงสุด ปัจจัยทั้งสามนี้ได้ร่วมกันผลักดันการเปลี่ยนแปลงกระบวนทัศน์จากการฟื้นตัวแบบวัฏจักรไปสู่การเจาะตลาดเชิงโครงสร้าง ได้แก่ การเพิ่มมูลค่าตลาด การเสริมความแข็งแกร่งให้กับดอลลาร์สหรัฐ และการขยายขอบเขตการใช้งาน นอกจากนี้ ด้วยการใช้เงินทุนซ้ำที่มากขึ้น สเตเบิลคอยน์จึงได้รับการยกระดับจาก "สื่อกลางการจับคู่" ไปสู่ "รากฐานสำหรับเงินทุนหมุนเวียนและการสร้างสินเชื่อ" บนเส้นโค้งนี้ ความคิดเห็นสาธารณะในระยะสั้นหรือเหตุการณ์เฉพาะบุคคล (เช่น การย้อนกลับอย่างรวดเร็วของ stablecoin บางตัวหลังจากที่ถูกสร้างเกินจำนวนอย่างผิดพลาดในการโอนภายในในช่วงไม่กี่เดือนที่ผ่านมา) ทำหน้าที่เป็นการทดสอบความเครียดสำหรับ "การจัดการความเสี่ยงและการแสดงภาพการตรวจสอบ" มากกว่า และไม่ได้เปลี่ยนแนวโน้มหลัก: จุดสูงสุดในประวัติศาสตร์ที่ระดับรวม มูลค่าที่สูงเกินจริงของดอลลาร์สหรัฐที่ระดับโครงสร้าง และการขยายจาก "การชำระเงิน" ไปเป็น "เครดิต" ที่ระดับการใช้งาน

ในแง่ของแรงขับเคลื่อน ฝั่งอุปสงค์และอุปทานได้ก่อให้เกิดการซ้อนทับแบบไฮเปอร์โบลิกของ "อุปสงค์ที่เป็นจริง x เงินปันผลตามกฎระเบียบ" ซึ่งตอกย้ำการเพิ่มขึ้นสามเท่าของปริมาณการซื้อขายดังที่กล่าวข้างต้น ฝั่งอุปสงค์ส่วนใหญ่เกิดจากความต้องการ "การทดแทนสกุลเงิน" ที่เข้มงวดในตลาดเกิดใหม่ ท่ามกลางภาวะเงินเฟ้อและค่าเงินอ่อนค่าที่สูง การยอมรับดอลลาร์สหรัฐแบบออนเชนในฐานะ "สกุลเงินแข็ง" และสื่อกลางในการชำระเงินจึงเด่นชัดมากขึ้นเรื่อยๆ ข้อสังเกตร่วมกันโดย Morgan Stanley และ Chainalysis แสดงให้เห็นว่าการชำระเงิน/การโอนเงินข้ามพรมแดนแบบล่างขึ้นบนได้กลายเป็นตลาดที่เติบโตเร็วที่สุดสำหรับ stablecoin ซึ่งแสดงให้เห็นถึงลักษณะเฉพาะของวงจรขาลง นั่นคือ "ยิ่งมีความผันผวนมาก ปริมาณการซื้อขายก็ยิ่งมาก" ประการที่สอง ฝั่งอุปสงค์เกิดจากข้อจำกัดด้านประสิทธิภาพของเงินทุนหมุนเวียนขององค์กรระดับโลก อีคอมเมิร์ซข้ามพรมแดน การค้าต่างประเทศ แพลตฟอร์มต่างประเทศ และเศรษฐกิจของนักพัฒนา ล้วนต้องการการชำระเงินระดับ T+0 ต่อนาที และความน่าเชื่อถือในการปฏิเสธที่ต่ำ ด้วยเหตุนี้ สกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพจึงกลายเป็น "รางรอง" ที่จะเข้ามาแทนที่เครือข่าย SWIFT/ธนาคารตัวแทน ผลตอบแทนทางเทคโนโลยีจากการประมวลผลแบบขนานหลายเครือข่ายและการนำ Layer 2 มาใช้ กำลังลดต้นทุน "ไมล์สุดท้าย" ลง การชำระเงิน/การโอนเงินข้ามพรมแดน การชำระเงินแบบ B2B และอัตราหมุนเวียนของกองทุนรวม กลายเป็นกรณีการใช้งานที่สำคัญที่สุดสำหรับ "การนำไปใช้ในโลกแห่งความเป็นจริง" ด้านอุปทานสะท้อนให้เห็นเป็นหลักในเส้นอัตราผลตอบแทนของกฎระเบียบ: พระราชบัญญัติ "GENIUS" ของสหรัฐอเมริกาได้รับการลงนามเป็นกฎหมายเมื่อวันที่ 18 กรกฎาคม 2568 ซึ่งเป็นการกำหนดมาตรฐานการกำกับดูแลสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพในระดับรัฐบาลกลางเป็นครั้งแรก และกำหนดให้มีเงินสำรองที่มีสภาพคล่องสูง 100% (เช่น ดอลลาร์สหรัฐ หรือพันธบัตรสหรัฐระยะสั้น เป็นต้น) และการเปิดเผยข้อมูลเงินสำรองรายเดือน รวมถึงชี้แจงอำนาจในการไถ่ถอน การเก็บรักษา การกำกับดูแล และบังคับใช้กฎหมาย ซึ่งเทียบเท่ากับการเขียน "ความปลอดภัย ความโปร่งใส และการไถ่ถอน" ลงในข้อจำกัดที่เข้มงวดของกฎระเบียบ กฎหมาย "Stablecoin Ordinance" ของฮ่องกงจะมีผลบังคับใช้ตั้งแต่วันที่ 1 สิงหาคม 2568 โดยกำหนดกรอบการออกใบอนุญาตและขอบเขตกิจกรรม HKMA ได้ออกหน้าสนับสนุนและกฎระเบียบโดยละเอียดเพื่อให้มั่นใจถึงการบริหารจัดการการแทรกซึมของคุณภาพเงินสำรอง กลไกการไถ่ถอน และการควบคุมความเสี่ยง EU MiCA จะเข้าสู่ช่วงเวลาที่บังคับใช้เป็นชุดๆ ตั้งแต่ปลายปี 2567 ขณะเดียวกัน ESMA ได้ออกมาตรฐานทางเทคนิคด้านการกำกับดูแลระดับที่สองและสาม รวมถึงแนวทางปฏิบัติด้านความรู้/ความสามารถอย่างต่อเนื่อง ซึ่งแสดงให้เห็นว่ายุโรปได้รวม stablecoin ไว้ในระบบการกำกับดูแลอย่างรอบคอบในระดับ "โครงสร้างพื้นฐานทางการเงิน" การชี้แจงกฎระเบียบมีผลสองประการ ประการแรก ช่วยลดความไม่แน่นอนในการปฏิบัติตามกฎระเบียบและต้นทุนการปฏิบัติตามกฎระเบียบข้ามพรมแดนสำหรับผู้ออกหลักทรัพย์ เครือข่ายการหักบัญชี และการยอมรับของผู้ค้าอย่างมีนัยสำคัญ ซึ่งนำไปสู่การลดอุปสรรคในการนำไปใช้จริงอย่างต่อเนื่อง ประการที่สอง การเปลี่ยนแปลงสมการระดับความเสี่ยงและผลตอบแทนของอุตสาหกรรม โดยนำปัจจัยภายนอก เช่น ความปลอดภัยของเงินสำรองและการเปิดเผยข้อมูล มาเป็นต้นทุนการปฏิบัติตามกฎระเบียบ ซึ่งจะเพิ่มอุปสรรคในการเข้าสู่ตลาดและเร่งการเติบโตของตลาดที่แข็งแกร่ง เมื่อรวมกับความก้าวหน้าของเทคโนโลยีบล็อกเชนสาธารณะ (L2 adoption/high-TPS chains) และ RWA financing curve (short-term debt tokenization/money market fund on-chain) Stablecoin จึงได้พัฒนาจากเกตเวย์สู่การชำระเงินข้ามพรมแดน มาเป็นรากฐานสำหรับสินเชื่อข้ามพรมแดนและตลาดทุนแบบ on-chain เอกสารไวท์เปเปอร์ฉบับล่าสุดของ Visa ระบุอย่างชัดเจนว่า Stablecoin จะกลายเป็นรากฐานสำคัญของ "ระบบนิเวศสินเชื่อระดับโลก" ความสามารถอัตโนมัติของสัญญาอัจฉริยะในการจับคู่สินเชื่อก่อนสินเชื่อ การตรวจสอบสินเชื่อระหว่างกลาง และการหักบัญชีและการกำจัดสินเชื่อหลังสินเชื่อ หมายความว่าการสร้าง การหมุนเวียน และการกำหนดราคาสินเชื่อจะเปลี่ยนจากกระบวนการและบัตรกำนัลแบบแมนนวล ไปเป็นกระบวนการที่ใช้รหัสและข้อมูล สิ่งนี้ยังอธิบายได้อีกด้วยว่าเหตุใดในช่วงเวลาที่ปริมาณสินเชื่อทั้งหมดพุ่งสูงสุดเป็นประวัติการณ์และโครงสร้างถูกแปลงเป็นเงินดอลลาร์อย่างมหาศาล ตรรกะของอุตสาหกรรมจึงเปลี่ยนจาก "การฟื้นตัวแบบวัฏจักร" ไปเป็น "การแทรกซึมเชิงโครงสร้าง" ในกระบวนการนี้ ลูกศรทั้งสามของสมอของรัฐบาลกลางสหรัฐฯ การดำเนินการอนุญาตของฮ่องกง และการดำเนินการ MiCA ของสหภาพยุโรป ได้เปิดตัวพร้อมๆ กัน ก่อให้เกิดการทำงานร่วมกันของสถาบันข้ามทวีป ซึ่งยกระดับการขยายตัวของสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพทั่วโลกจาก "ปรากฏการณ์เชิงพาณิชย์" ไปเป็นโครงการเชิงระบบของ "การประสานงานด้านนโยบายและโครงสร้างพื้นฐานทางการเงิน" และมอบชั้นพื้นฐานด้านเงินสดและการชำระเงินที่เชื่อถือได้ ตรวจสอบได้ และประกอบได้สำหรับโมดูลการเงินการค้าที่ซับซ้อนยิ่งขึ้นในภายหลัง เช่น สินเชื่อข้ามพรมแดน การแปลงบัญชีลูกหนี้เป็นหลักทรัพย์ การจัดหาเงินทุนสำหรับสินค้าคงคลัง และการขายบัญชี

2. แนวโน้มและการวิเคราะห์ของ Stablecoins ดอลลาร์สหรัฐ

ในภาพรวมของสกุลเงินเสถียรทั่วโลก สกุลเงินเสถียรของดอลลาร์สหรัฐฯ ไม่ได้เป็นเพียงผลิตภัณฑ์ทางการตลาดเท่านั้น แต่ยังเป็นศูนย์กลางสำคัญที่ฝังรากลึกในผลประโยชน์ของชาติและกลยุทธ์ด้านภูมิการเงิน ตรรกะพื้นฐานสามารถเข้าใจได้จากสามมุมมอง ได้แก่ การรักษาอำนาจเหนือดอลลาร์ การผ่อนคลายแรงกดดันทางการคลัง และการเป็นผู้นำในการกำหนดกฎเกณฑ์ระดับโลก ประการแรก สกุลเงินเสถียรของดอลลาร์สหรัฐฯ ได้กลายเป็นเครื่องมือใหม่ในการรักษาสถานะสากลของดอลลาร์ เดิมทีอำนาจเหนือดอลลาร์ของดอลลาร์สหรัฐฯ ขึ้นอยู่กับสถานะสกุลเงินสำรอง ระบบ SWIFT และกลไกของเปโตรดอลลาร์ อย่างไรก็ตาม ในช่วงทศวรรษที่ผ่านมา แนวโน้ม "การปลดดอลลาร์" ทั่วโลก แม้จะดำเนินไปอย่างเชื่องช้า แต่ก็ได้กัดกร่อนส่วนแบ่งการชำระหนี้และน้ำหนักสำรองของดอลลาร์สหรัฐฯ อย่างต่อเนื่อง ด้วยเหตุนี้ การขยายตัวของสกุลเงินเสถียรของดอลลาร์สหรัฐฯ จึงทำให้เกิดเส้นทางที่ไม่สมมาตร หลีกเลี่ยงระบบการเงินและการควบคุมเงินทุนของรัฐ เพื่อถ่ายทอดคุณค่าของดอลลาร์สหรัฐฯ ไปยังผู้ใช้ปลายทางโดยตรง ไม่ว่าจะเป็นในประเทศที่มีอัตราเงินเฟ้อสูงอย่างเวเนซุเอลาและอาร์เจนตินา หรือในสถานการณ์การค้าข้ามพรมแดนในแอฟริกาและเอเชียตะวันออกเฉียงใต้ สกุลเงินดิจิทัลที่เสถียร (stablecoin) ได้กลายเป็น "ดอลลาร์บนเครือข่าย" ที่ประชาชนและภาคธุรกิจเลือกใช้อย่างแข็งขัน โดยแทรกซึมเข้าสู่ระบบการเงินในท้องถิ่นด้วยต้นทุนต่ำและไร้แรงเสียดทาน การเจาะตลาดนี้เกิดขึ้นโดยไม่ต้องใช้เครื่องมือทางการทหารหรือภูมิรัฐศาสตร์ แต่เกิดขึ้นผ่าน "ดิจิทัลดอลลาร์ไลเซชัน" ที่ขับเคลื่อนโดยตลาด ซึ่งช่วยขยายขอบเขตของระบบนิเวศดอลลาร์ งานวิจัยล่าสุดของเจพีมอร์แกนชี้ให้เห็นว่า การขยายตัวของสกุลเงินดิจิทัลที่เสถียรอาจนำไปสู่ความต้องการเชิงโครงสร้างเพิ่มขึ้นอีก 1.4 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐภายในปี 2570 ซึ่งช่วยชดเชยแนวโน้ม "การเลิกใช้ดอลลาร์ไลเซชัน" บางส่วนได้อย่างมีประสิทธิภาพ ซึ่งหมายความว่าสหรัฐอเมริกาได้บรรลุการขยายอำนาจทางการเงินด้วยต้นทุนต่ำผ่านสกุลเงินดิจิทัลที่เสถียรแล้ว

ประการที่สอง สกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพ (Stablecoin) สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ได้กลายเป็นผู้ซื้อรายใหม่ที่สำคัญของพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ ในระดับการคลังและการเงิน แม้ว่าความต้องการพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ ทั่วโลกจะยังคงแข็งแกร่ง แต่การขยายตัวอย่างต่อเนื่องของการขาดดุลงบประมาณและอัตราดอกเบี้ยที่ผันผวนกำลังสร้างแรงกดดันระยะยาวต่อการจัดหาเงินทุนของรัฐบาลสหรัฐฯ กลไกการออกสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพนั้นโดยเนื้อแท้แล้วขึ้นอยู่กับความต้องการเงินสำรองที่มีสภาพคล่องสูง ภายใต้ข้อกำหนดที่ชัดเจนของพระราชบัญญัติ GENIUS เงินสำรองเหล่านี้จะต้องประกอบด้วยพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ ระยะสั้นหรือเทียบเท่าเงินสดเป็นหลัก ซึ่งหมายความว่าเมื่อมูลค่าตลาดของสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพค่อยๆ เพิ่มขึ้นจากหลายแสนล้านดอลลาร์สหรัฐเป็นหลายล้านล้านดอลลาร์สหรัฐในอนาคต สินทรัพย์สำรองที่อยู่เบื้องหลังสกุลเงินดิจิทัลเหล่านี้จะกลายเป็นแรงซื้อที่มั่นคงและเติบโตอย่างต่อเนื่องในตลาดพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ โดยทำหน้าที่เป็นผู้ซื้อกึ่งธนาคารกลาง สิ่งนี้ไม่เพียงแต่จะช่วยปรับปรุงโครงสร้างอายุของพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ เท่านั้น แต่ยังอาจช่วยลดต้นทุนการจัดหาเงินทุนโดยรวม ซึ่งจะเป็น “จุดศูนย์กลางเชิงโครงสร้าง” ใหม่สำหรับนโยบายการคลังของสหรัฐฯ แบบจำลองโดยสถาบันวิจัยหลายแห่งชี้ให้เห็นว่าขนาดที่เป็นไปได้ของ stablecoin อาจสูงถึง 1.6 ล้านล้านดอลลาร์ภายในปี 2030 ก่อให้เกิดความต้องการพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ เพิ่มขึ้นหลายแสนล้านดอลลาร์ ท้ายที่สุด สหรัฐฯ ได้บรรลุการเปลี่ยนแปลงเชิงกลยุทธ์จาก "การปราบปราม" ไปสู่ "การร่วมมือ" ในระดับการออกกฎระเบียบ การตอบสนองของหน่วยงานกำกับดูแลในช่วงแรกๆ ต่อ stablecoin ไม่เป็นมิตร โดยสมาชิกสภานิติบัญญัติกังวลเกี่ยวกับภัยคุกคามต่อนโยบายการเงินและเสถียรภาพทางการเงิน อย่างไรก็ตาม ในขณะที่ตลาดยังคงขยายตัวอย่างต่อเนื่อง สหรัฐฯ ตระหนักอย่างรวดเร็วว่าไม่สามารถหยุดยั้งแนวโน้มนี้ด้วยการปราบปรามได้ จึงได้นำแบบจำลอง "การยืนยันกรรมสิทธิ์-การกำกับดูแล-การร่วมมือ" มาใช้แทน พระราชบัญญัติ GENIUS ซึ่งมีผลบังคับใช้อย่างเป็นทางการในเดือนกรกฎาคม 2025 ได้กำหนดกรอบการกำกับดูแลระดับรัฐบาลกลางที่เป็นหนึ่งเดียว พระราชบัญญัตินี้ไม่เพียงแต่กำหนดข้อกำหนดบังคับเกี่ยวกับคุณภาพเงินสำรอง สภาพคล่อง และความโปร่งใสเท่านั้น แต่ยังชี้แจงความถูกต้องตามกฎหมายของช่องทางการออกทั้งของธนาคารและที่ไม่ใช่ธนาคารอีกด้วย กฎหมายฉบับนี้ยังรวมเอาข้อจำกัดที่เข้มงวดในการปฏิบัติตามกฎระเบียบ เช่น การป้องกันและปราบปรามการฟอกเงิน (AML/KYC) กลไกการไถ่ถอน และความรับผิดชอบในการดูแล เพื่อให้มั่นใจว่าการดำเนินงานของ stablecoin ยังคงอยู่ภายใต้ขอบเขตที่ควบคุมได้ ที่สำคัญยิ่งกว่านั้น กฎหมายฉบับนี้ยังช่วยให้สหรัฐฯ ได้เปรียบในฐานะผู้นำในการกำหนดมาตรฐานสากล ด้วยผลอันเป็นแบบอย่างของกฎหมายของรัฐบาลกลาง สหรัฐฯ จะสามารถส่งออกตรรกะการกำกับดูแล stablecoin ไปยังเวทีพหุภาคีในอนาคต เช่น G20, IMF และ BIS ซึ่งจะทำให้มั่นใจได้ว่า stablecoin ที่ใช้สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ไม่เพียงแต่จะครองตลาดเท่านั้น แต่ยังจะกลายเป็น "มาตรฐานเริ่มต้น" ของสถาบันอีกด้วย

โดยสรุป ตรรกะเชิงกลยุทธ์ของสหรัฐฯ เกี่ยวกับสกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ สะท้อนให้เห็นถึงแนวทางสามประการ ได้แก่ จากมุมมองทางการเงินระหว่างประเทศ สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ถือเป็นส่วนขยายของสกุลเงินดิจิทัลดอลลาร์ ที่ช่วยรักษาและขยายอำนาจควบคุมสกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ได้อย่างมีประสิทธิภาพด้วยต้นทุนที่ต่ำ จากมุมมองทางการคลังและการเงิน สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ สร้างโอกาสใหม่ๆ ในการซื้อขายระยะยาวในตลาดพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ซึ่งช่วยลดแรงกดดันทางการคลัง ในด้านกฎระเบียบ สหรัฐฯ ได้บังคับใช้กฎหมาย GENIUS Act เพื่อจัดตั้งและรวมสกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ เข้าไว้ด้วยกัน เพื่อสร้างเสียงที่มีอิทธิพลเหนือสหรัฐฯ ในระบบการเงินดิจิทัลระดับโลกในอนาคต เสาหลักเชิงกลยุทธ์ทั้งสามนี้ไม่เพียงแต่เสริมซึ่งกันและกัน แต่ยังสะท้อนให้เห็นในทางปฏิบัติอีกด้วย เมื่อมูลค่าตลาดของสกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ขยายตัวเป็นล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ จะไม่เพียงแต่เสริมสร้างสถานะสกุลเงินระหว่างประเทศของดอลลาร์สหรัฐฯ เท่านั้น แต่ยังสนับสนุนความยั่งยืนของการจัดหาเงินทุนทางการคลังภายในประเทศ และกำหนดมาตรฐานระดับโลกในระดับกฎหมายและกฎระเบียบอีกด้วย ผลรวมของ “ความสำคัญของสถาบัน” และ “ข้อได้เปรียบของผู้บุกเบิกเครือข่าย” นี้ ทำให้ Stablecoin สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ไม่เพียงแต่เป็นผลิตภัณฑ์ทางการตลาดเท่านั้น แต่ยังเป็นเครื่องมือสำคัญในการขยายผลประโยชน์ของชาติสหรัฐฯ อีกด้วย ความได้เปรียบในการแข่งขันนี้จะคงอยู่ต่อไปในภาพรวมของ Stablecoin ระดับโลกในอนาคต แม้ว่า Stablecoin ที่ไม่ใช่สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ อาจยังมีช่องว่างสำหรับการพัฒนาในตลาดระดับภูมิภาค แต่ Stablecoin เหล่านี้ไม่น่าจะท้าทายตำแหน่งหลักของ Stablecoin สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ในระยะสั้น กล่าวอีกนัยหนึ่ง อนาคตของ Stablecoin ไม่เพียงแต่เป็นตัวเลือกทางการตลาดสำหรับการเงินดิจิทัลเท่านั้น แต่ยังเป็นกลยุทธ์ทางการเงินภายใต้การแข่งขันระหว่างมหาอำนาจ และเห็นได้ชัดว่าสหรัฐอเมริกาได้ครองตำแหน่งผู้นำในเกมนี้

3. แนวโน้มและการวิเคราะห์ของ Stablecoin ที่ไม่ใช่ USD

ภูมิทัศน์โดยรวมของ stablecoin ที่ไม่ใช่ USD กำลังแสดงรูปแบบทั่วไปของ "ความอ่อนแอทั่วโลกและความแข็งแกร่งในท้องถิ่น" ย้อนกลับไปในปี 2018 ส่วนแบ่งการตลาดของ stablecoin เหล่านี้เกือบแตะ 49% เกือบจะเท่ากับ USD อย่างไรก็ตาม ในเวลาเพียงไม่กี่ปี ส่วนแบ่งนี้กลับลดลงเหลือต่ำกว่า 1% โดยแพลตฟอร์มข้อมูลอุตสาหกรรม RWA.xyz ประเมินว่าจุดต่ำสุดที่ต่ำมากคือ 0.18% stablecoin ที่ใช้สกุลเงินยูโรเป็นสกุลเงินเดียวที่สามารถมองเห็นขนาดได้อย่างชัดเจน โดยมีมูลค่าตลาดรวมประมาณ 456 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งครองตลาด stablecoin ที่ไม่ใช่ USD ส่วนใหญ่ Stablecoin ในสกุลเงินอื่นๆ เช่น ในเอเชียและออสเตรเลีย ยังคงอยู่ในช่วงเริ่มต้นหรือระยะนำร่อง ขณะเดียวกัน รายงานในเดือนกันยายนของ AFME สมาคมอุตสาหกรรมตลาดทุนของสหภาพยุโรป ระบุว่า stablecoin USD ได้เข้าถึงส่วนแบ่งการตลาด 99.5% ซึ่งหมายความว่าสภาพคล่องภายในเครือข่ายทั่วโลกเกือบทั้งหมดเชื่อมโยงกับแหล่งที่มาของ USD เพียงแหล่งเดียว การกระจุกตัวที่มากเกินไปนี้ก่อให้เกิดความเสี่ยงเชิงโครงสร้าง ในกรณีที่เกิดภาวะช็อกอย่างรุนแรงด้านกฎระเบียบ เทคโนโลยี หรือสินเชื่อในสหรัฐอเมริกา ผลกระทบจากความผันผวนจะแพร่กระจายไปยังตลาดโลกอย่างรวดเร็วผ่านชั้นการชำระราคา ดังนั้น การส่งเสริม stablecoin ที่ไม่ใช่ดอลลาร์สหรัฐจึงไม่ใช่แค่การแข่งขันเชิงพาณิชย์ แต่เป็นสิ่งจำเป็นเชิงกลยุทธ์เพื่อรักษาความยืดหยุ่นของระบบและอธิปไตยทางการเงิน

ในบรรดา stablecoin ที่ไม่ใช่สกุลเงินดอลลาร์ ยูโรโซนถือเป็นผู้นำ การนำกฎระเบียบ MiCA ของสหภาพยุโรปมาใช้ทำให้เกิดความแน่นอนทางกฎหมายอย่างที่ไม่เคยมีมาก่อนสำหรับการออกและหมุนเวียน stablecoin Circle ประกาศว่าผลิตภัณฑ์ USDC/EURC สอดคล้องกับข้อกำหนดของ MiCA อย่างครบถ้วน และกำลังดำเนินกลยุทธ์การใช้งานแบบหลายเครือข่ายอย่างแข็งขัน สิ่งนี้ผลักดันให้มูลค่าตลาดของ stablecoin ยูโรเติบโตถึงสามหลักภายในปี 2025 โดย EURC เพียงอย่างเดียวเพิ่มขึ้น 155% จาก 117 ล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงต้นปี เป็น 298 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แม้ว่ามูลค่าโดยรวมจะน้อยกว่า stablecoin ดอลลาร์สหรัฐอย่างมาก แต่โมเมนตัมการเติบโตก็ชัดเจน รัฐสภายุโรป ESMA และ ECB กำลังดำเนินการพัฒนามาตรฐานทางเทคนิคและกฎระเบียบอย่างเข้มข้น กำหนดข้อกำหนดที่เข้มงวดสำหรับการออก การไถ่ถอน และการสำรองเงินตรา และค่อยๆ สร้างระบบนิเวศแบบ Cold-start ที่สอดคล้องและปฏิบัติตาม แนวทางของออสเตรเลียแตกต่างจากของยูโรโซน โดยสนับสนุนการทดลองแบบบนลงล่างที่นำโดยธนาคารแบบดั้งเดิม ANZ และ NAB ซึ่งเป็นสองธนาคารยักษ์ใหญ่สี่แห่ง ได้เปิดตัว A$DC และ AUDN ตามลำดับ ในตลาดค้าปลีก บริษัทผู้ให้บริการด้านการชำระเงินที่ได้รับใบอนุญาตอย่าง AUDD กำลังเติมเต็มช่องว่างนี้ โดยมุ่งเน้นไปที่การชำระเงินข้ามพรมแดนและการเพิ่มประสิทธิภาพ อย่างไรก็ตาม การพัฒนาโดยรวมยังคงอยู่ในระยะนำร่องกับสถาบันขนาดเล็กและสถานการณ์จำลองต่างๆ และยังไม่บรรลุการนำไปใช้ในวงกว้างสำหรับธุรกิจค้าปลีก ความไม่แน่นอนที่ใหญ่ที่สุดอยู่ที่การขาดกรอบกฎหมายระดับชาติที่เป็นหนึ่งเดียว ธนาคารกลางออสเตรเลีย (RBA) กำลังวิจัยดอลลาร์ออสเตรเลียดิจิทัล (CBDC) อย่างจริงจัง ซึ่งเมื่อเปิดตัวอย่างเป็นทางการแล้ว อาจเข้ามาแทนที่หรือแม้กระทั่งบีบให้สกุลเงินดิจิทัลแบบคงที่ (stablecoin) ที่มีอยู่เดิมถูกใช้งาน หากกฎระเบียบผ่อนคลายลงในอนาคต สกุลเงินดิจิทัลแบบคงที่ของดอลลาร์ออสเตรเลีย ซึ่งใช้ประโยชน์จากข้อได้เปรียบสองประการ ได้แก่ การสนับสนุนจากธนาคารและแอปพลิเคชันการชำระเงินสำหรับธุรกิจค้าปลีก มีศักยภาพในการจำลองแบบได้อย่างรวดเร็ว อย่างไรก็ตาม ประเด็นที่ยังไม่ได้รับการแก้ไขคือ สกุลเงินดิจิทัลนี้จะเข้ามาแทนที่หรือเสริม CBDC หรือไม่ ตลาดเกาหลีใต้นำเสนอความขัดแย้ง: แม้ว่าโดยรวมแล้วประเทศจะยอมรับสินทรัพย์ดิจิทัลอย่างแข็งขัน แต่การพัฒนา Stablecoin กลับแทบจะหยุดชะงัก ปัจจัยสำคัญอยู่ที่ความล่าช้าทางกฎหมายอย่างมีนัยสำคัญ โดยคาดว่ากฎหมายจะมีผลบังคับใช้อย่างเร็วที่สุดในปี 2570 ส่งผลให้กลุ่มแชโบลและแพลตฟอร์มอินเทอร์เน็ตขนาดใหญ่ต้องรอดูสถานการณ์ นอกจากนี้ การสนับสนุนด้านกฎระเบียบสำหรับ "บล็อกเชนส่วนตัวที่ควบคุมได้" และความขาดแคลนและอัตราผลตอบแทนที่ต่ำของตลาดพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้นภายในประเทศ ก่อให้เกิดข้อจำกัดสองประการสำหรับผู้ออกพันธบัตร ทั้งในแง่ของรูปแบบผลกำไรและแรงจูงใจเชิงพาณิชย์ ฮ่องกงเป็นตัวอย่างที่หาได้ยากของประเทศที่กฎระเบียบต่างๆ ก้าวหน้ากว่ามาตรฐาน ในเดือนพฤษภาคม 2568 สภานิติบัญญัติฮ่องกงได้ผ่านร่างกฎหมาย Stablecoin ซึ่งมีผลบังคับใช้อย่างเป็นทางการเมื่อวันที่ 1 สิงหาคม ทำให้ฮ่องกงเป็นศูนย์กลางทางการเงินหลักแห่งแรกของโลกที่นำกรอบการกำกับดูแล Stablecoin ที่ครอบคลุมมาใช้ ต่อมาธนาคารกลางฮ่องกงได้เผยแพร่กฎระเบียบการบังคับใช้โดยละเอียด เพื่อชี้แจงขอบเขตการปฏิบัติตามข้อกำหนดระหว่างการตรึงค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงกับการออกพันธบัตรภายในประเทศ อย่างไรก็ตาม ในระหว่างการพัฒนาระบบ ตลาดกลับเผชิญกับภาวะชะลอตัว สถาบันจีนบางแห่งซึ่งเผชิญกับมาตรการที่ระมัดระวังของหน่วยงานกำกับดูแลในจีนแผ่นดินใหญ่ เลือกที่จะใช้วิธีที่ไม่เป็นทางการหรือเลื่อนการยื่นขอออกไป ส่งผลให้ความกระตือรือร้นของตลาดลดลง คาดว่าหน่วยงานกำกับดูแลจะออกใบอนุญาตเบื้องต้นจำนวนน้อยมากภายในสิ้นปี 2568 หรือต้นปี 2569 โดยดำเนินโครงการนำร่องแบบต่อเนื่องโดยใช้แนวทาง "การดำเนินการอย่างรอบคอบและการเปิดเสรีแบบค่อยเป็นค่อยไป" ซึ่งหมายความว่าแม้ว่าฮ่องกงจะมีข้อได้เปรียบในการเป็นศูนย์กลางทางการเงินระหว่างประเทศและมีกฎระเบียบที่ทันสมัย แต่อัตราการพัฒนากลับถูกจำกัดด้วยการควบคุมเงินทุนข้ามพรมแดนและมาตรการแยกความเสี่ยงของจีนแผ่นดินใหญ่ ทำให้ขอบเขตและความเร็วในการขยายตัวของตลาดมีความไม่แน่นอน ในทางกลับกัน ญี่ปุ่นได้ใช้แนวทางที่เป็นเอกลักษณ์ในการออกแบบสถาบัน ซึ่งกลายเป็นต้นแบบนวัตกรรมสำหรับ "การกำกับดูแลที่เข้มแข็งโดยอาศัยความไว้วางใจ" ภายใต้พระราชบัญญัติการชำระหนี้ฉบับปรับปรุง ญี่ปุ่นได้กำหนดรูปแบบการกำกับดูแลโดย "การดูแลรักษาทรัสต์ + สถาบันการเงินที่ได้รับอนุญาตเป็นผู้นำ" เพื่อให้มั่นใจว่าสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพ (stablecoin) ดำเนินงานภายใต้กรอบการทำงานที่สอดคล้องและครบถ้วน ในฤดูใบไม้ร่วงปี 2568 JPYC ได้รับการอนุมัติให้เป็นสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพสกุลเงินเยนญี่ปุ่น (JPY) ตัวแรกที่สอดคล้องและออกโดยแพลตฟอร์ม Progmat Coin ของ Mitsubishi UFJ Trust โดยมีแผนการออกสกุลเงินดิจิทัลจำนวน 1 ล้านล้านเยนภายในระยะเวลาสามปี สินทรัพย์สำรองของ JPYC ยึดโยงกับเงินฝากและพันธบัตรรัฐบาลของธนาคารกลางญี่ปุ่น (JGB) โดยมีเป้าหมายเพื่อเชื่อมต่อกับการโอนเงินข้ามพรมแดน การชำระหนี้ขององค์กร และระบบนิเวศ DeFi

โดยรวมแล้ว สถานะปัจจุบันของการพัฒนา stablecoin ที่ไม่ใช่ดอลลาร์สหรัฐฯ สามารถสรุปได้ว่าเป็น "ความยากลำบากโดยรวมและความแตกต่างในระดับท้องถิ่น" ทั่วโลก การกระจุกตัวของ stablecoin ที่ใช้สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ อย่างรุนแรงได้บีบพื้นที่ของสกุลเงินอื่นๆ ส่งผลให้สัดส่วนของ stablecoin ที่ไม่ใช่ดอลลาร์สหรัฐฯ ลดลงอย่างมาก อย่างไรก็ตาม ในระดับภูมิภาค ยูโรและเยนถือเป็นแนวทางระยะยาวของ "อธิปไตยและความแน่นอนในการปฏิบัติตามกฎระเบียบ" ซึ่งให้คำมั่นว่าจะช่วยเพิ่มขีดความสามารถในการแข่งขันในด้านการชำระเงินข้ามพรมแดนและการเงินการค้า ฮ่องกงยังคงรักษาสถานะที่โดดเด่น โดยอาศัยสถานะศูนย์กลางทางการเงินและกรอบสถาบันขั้นสูง ออสเตรเลียและเกาหลีใต้ยังคงอยู่ในช่วงของการสำรวจและสังเกตการณ์ และว่าทั้งสองจะสามารถบรรลุความก้าวหน้าอย่างรวดเร็วได้หรือไม่นั้น ขึ้นอยู่กับกรอบกฎหมายและตำแหน่งของ CBDC ของพวกเขา ในระบบนิเวศ stablecoin ในอนาคต stablecoin ที่ไม่ใช่ดอลลาร์สหรัฐฯ อาจไม่จำเป็นต้องท้าทายอำนาจเหนือของดอลลาร์สหรัฐฯ แต่การดำรงอยู่ของพวกมันมีความสำคัญเชิงกลยุทธ์โดยเนื้อแท้ พวกมันสามารถทำหน้าที่เป็นเกราะป้องกันและแผนสำรองสำหรับความเสี่ยงเชิงระบบ และช่วยให้ประเทศต่างๆ รักษาอธิปไตยทางการเงินในยุคดิจิทัล

IV. แนวโน้มและความเสี่ยงในการลงทุน

ปรัชญาการลงทุนเบื้องหลัง stablecoins กำลังอยู่ในช่วงเปลี่ยนผ่านครั้งใหญ่ จากเดิมที่เน้น "coin-centric" ซึ่งเน้นราคาโทเคนและส่วนแบ่งตลาด ไปสู่กรอบการทำงานแบบ "กระแสเงินสดและกฎเกณฑ์" ที่ยึดโยงกับกระแสเงินสด สถาบัน และกฎเกณฑ์ต่างๆ การเปลี่ยนแปลงนี้ไม่เพียงแต่เป็นการยกระดับมุมมองการลงทุนเท่านั้น แต่ยังเป็นความจำเป็นที่หลีกเลี่ยงไม่ได้สำหรับอุตสาหกรรมทั้งหมด ขณะที่กำลังเปลี่ยนผ่านจากยุคคริปโทเนทีฟไปสู่โครงสร้างพื้นฐานทางการเงินที่บูรณาการมากขึ้น จากมุมมองแบบแบ่งชั้น ผู้ได้รับประโยชน์โดยตรงมากที่สุดอย่างไม่ต้องสงสัยคือผู้ออกเหรียญ ด้วยการบังคับใช้กฎหมาย GENIUS Act ในสหรัฐอเมริกา กฎหมาย MiCA ของสหภาพยุโรป และกฎหมาย Stablecoin Ordinance ของฮ่องกง ผู้ออกเหรียญ stablecoin ผู้ดูแล ผู้ตรวจสอบบัญชี และผู้จัดการเงินสำรอง ได้รับแนวทางการปฏิบัติตามกฎระเบียบที่ชัดเจนและการคุ้มครองจากสถาบัน แม้ว่าข้อกำหนดการสำรองเงินสำรองภาคบังคับและการเปิดเผยข้อมูลรายเดือนจะเพิ่มต้นทุนการดำเนินงาน แต่ก็เพิ่มอุปสรรคในการเข้าสู่ตลาด เร่งการกระจุกตัวของอุตสาหกรรมและเสริมสร้างข้อได้เปรียบด้านขนาดของบริษัทผู้ออกเหรียญชั้นนำ ซึ่งหมายความว่าสถาบันชั้นนำสามารถสร้างกระแสเงินสดที่มั่นคงได้ผ่านการกระจายอัตราดอกเบี้ย การจัดสรรสินทรัพย์สำรอง และเงินปันผลตามกฎระเบียบ ส่งเสริมภูมิทัศน์ที่ "แข็งแกร่งขึ้น แข็งแกร่งขึ้น"

นอกเหนือจากผู้ออกหลักทรัพย์แล้ว เครือข่ายการชำระเงินและการยอมรับของผู้ค้าจะเป็นพื้นที่การลงทุนที่สำคัญถัดไป ผู้ที่บุกเบิกการผสานรวม Stablecoin ขนาดใหญ่เข้ากับระบบ ERP ขององค์กรและเครือข่ายการชำระเงินข้ามพรมแดน จะสามารถสร้างกระแสเงินสดที่ยั่งยืนผ่านค่าคอมมิชชั่นการชำระเงิน ค่าธรรมเนียมการชำระเงิน และบริการจัดการเงินทุนหมุนเวียน ศักยภาพของ Stablecoin ขยายออกไปไกลกว่าการแลกเปลี่ยนแบบ on-chain แต่อยู่ที่ความสามารถในการกลายเป็น "เครื่องมือทางการเงินในชีวิตประจำวัน" ในการดำเนินธุรกิจ เมื่อการผสานรวมนี้สำเร็จ จะปลดล็อกกระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้ในระยะยาว คล้ายกับคูน้ำที่บริษัทเครือข่ายการชำระเงินสร้างขึ้น อีกด้านที่ควรให้ความสำคัญคือการแปลงสินทรัพย์จริง (RWA) และหนี้ระยะสั้นเป็นโทเคน เมื่อ Stablecoin ขยายตัว กองทุนสำรองย่อมจำเป็นต้องแสวงหาช่องทางในการสร้างผลตอบแทนอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ การแปลงพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้นและกองทุนตลาดเงินเป็นโทเคนไม่เพียงแต่เป็นไปตามข้อกำหนดด้านการปฏิบัติตามข้อกำหนดด้านเงินสำรองเท่านั้น แต่ยังสร้างสะพานเชื่อมที่มีประสิทธิภาพระหว่าง Stablecoin และตลาดการเงินแบบดั้งเดิมอีกด้วย ท้ายที่สุดแล้ว คาดว่าจะเกิดวงจรปิดระหว่าง Stablecoin, โทเคนตราสารหนี้ระยะสั้น และตลาดระดมทุน ซึ่งจะทำให้เส้นโค้งสภาพคล่องของดอลลาร์สหรัฐฯ บนเครือข่ายโดยรวมมีความสมบูรณ์ยิ่งขึ้น นอกจากนี้ เทคโนโลยีการปฏิบัติตามกฎระเบียบและการจัดการข้อมูลประจำตัวบนเครือข่ายก็เป็นอีกประเด็นที่ควรศึกษา พระราชบัญญัติ GENIUS ของสหรัฐอเมริกา, EU MiCA และกฎหมายฮ่องกง ล้วนเน้นย้ำถึงความสำคัญของการรู้จักลูกค้า (Know Your Customer: KYC), การต่อต้านการฟอกเงิน (AML) และการจัดการบัญชีดำ ซึ่งเป็นสัญญาณที่แสดงให้เห็นถึงความเห็นพ้องต้องกันของอุตสาหกรรมเกี่ยวกับ "บล็อกเชนสาธารณะแบบเปิดที่มีกฎระเบียบและกำกับดูแล" บริษัทเทคโนโลยีที่ให้บริการโมดูลการระบุตัวตนและการปฏิบัติตามกฎระเบียบบนเครือข่ายจะมีบทบาทสำคัญในระบบนิเวศ Stablecoin ในอนาคต ในระดับภูมิภาค ตลาดสหรัฐฯ ถือเป็นตลาดที่มีส่วนแบ่งตลาดมากที่สุดอย่างไม่ต้องสงสัย ข้อได้เปรียบของดอลลาร์สหรัฐฯ ในฐานะผู้บุกเบิกตลาด และความชัดเจนของกฎหมายของรัฐบาลกลาง ทำให้ธนาคาร บริษัทยักษ์ใหญ่ด้านการชำระเงิน และแม้แต่บริษัทเทคโนโลยีสามารถเจาะลึกตลาด Stablecoin ได้ เป้าหมายการลงทุนประกอบด้วยทั้งผู้ออกหลักทรัพย์และผู้สร้างโครงสร้างพื้นฐานทางการเงิน โอกาสในสหภาพยุโรปอยู่ที่การชำระเงินแบบ B2B ระดับสถาบันและระบบนิเวศ DeFi ที่ใช้สกุลเงินยูโร กรอบการปฏิบัติตามข้อกำหนดของ MiCA และคำมั่นสัญญาของเงินยูโรดิจิทัลกำลังกำหนดทิศทางตลาดที่มุ่งเน้น "ความมั่นคงและการปฏิบัติตามข้อกำหนด" ฮ่องกงซึ่งมีข้อได้เปรียบเชิงสถาบันในด้านการรับรองแบบมาก่อนได้ก่อนและทรัพยากรระหว่างประเทศ กำลังเตรียมพร้อมที่จะเป็นสะพานเชื่อมสำหรับเงินหยวนนอกประเทศ ดอลลาร์ฮ่องกง และการจัดสรรสินทรัพย์ข้ามพรมแดน โดยเฉพาะอย่างยิ่งด้วยความก้าวหน้าอย่างไม่หยุดยั้งของสถาบันในจีน สถาบันการเงินทั้งในประเทศและต่างประเทศอาจเข้าถึงได้เร็วขึ้น ญี่ปุ่นได้สร้างรูปแบบที่มีความปลอดภัยสูงผ่านรูปแบบ "ที่ยึดหลักความน่าเชื่อถือและกฎระเบียบที่เข้มงวด" หาก JPYC และผลิตภัณฑ์อื่นๆ ที่ตามมาสามารถบรรลุระดับการออกผลิตภัณฑ์มูลค่าถึงล้านล้านเยน ก็อาจเปลี่ยนแปลงโครงสร้างอุปสงค์และอุปทานของพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น (JGB) บางประเภทได้ ออสเตรเลียและเกาหลีใต้ยังคงอยู่ในระยะเริ่มต้น โดยโอกาสการลงทุนส่วนใหญ่เกิดขึ้นจากโครงการนำร่องขนาดเล็กและโอกาสหลังจากการประกาศจ่ายเงินปันผลตามนโยบาย สำหรับกรอบการประเมินมูลค่าและการกำหนดราคา โมเดลรายได้ของผู้ออกตราสารสามารถสรุปได้โดยการนำรายได้ดอกเบี้ยจากสินทรัพย์สำรองคูณด้วยสินทรัพย์ภายใต้การบริหาร (AUM) ซึ่งปรับตามอัตราส่วนค่าคอมมิชชั่นและต้นทุนจูงใจ ขนาด ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ย อัตราการไถ่ถอน และต้นทุนการปฏิบัติตามกฎระเบียบ เป็นปัจจัยสำคัญในการกำหนดความสามารถในการทำกำไร รายได้จากเครือข่ายการชำระราคาและการยอมรับส่วนใหญ่มาจากค่าคอมมิชชั่นการชำระเงิน ค่าธรรมเนียมการชำระราคา และมูลค่าเพิ่มทางการเงิน ตัวแปรสำคัญ ได้แก่ ความหนาแน่นของผู้ค้า ความลึกของการผสานรวมระบบ ERP และอัตราการสูญเสียการปฏิบัติตามกฎระเบียบ รายได้จากตลาดเงินทุนแบบออนเชนมีความสัมพันธ์โดยตรงกับส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยสุทธิ มูลค่าหุ้นสินเชื่อที่ตั้งโปรแกรมได้ และผลตอบแทนจากเงินทุนที่ปรับตามความเสี่ยง ปัจจัยสำคัญอยู่ที่ความมั่นคงของแหล่งที่มาของสินทรัพย์และประสิทธิภาพของการแก้ไขปัญหาการผิดนัดชำระหนี้

อย่างไรก็ตาม ไม่ควรมองข้ามความเสี่ยงของภาคส่วน Stablecoin ความเสี่ยงหลักอยู่ที่การกระจุกตัวของระบบ ปัจจุบัน Stablecoin ที่ใช้สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ คิดเป็นสัดส่วนถึง 99.5% ของตลาด ทำให้สภาพคล่องทั่วโลกบนเครือข่ายเกือบทั้งหมดขึ้นอยู่กับดอลลาร์สหรัฐฯ เพียงจุดเดียว การกลับรายการทางกฎหมายครั้งใหญ่ การควบคุมกฎระเบียบที่เข้มงวดขึ้น หรือเหตุการณ์ทางเทคนิคในสหรัฐอเมริกา อาจกระตุ้นให้เกิดปฏิกิริยาลูกโซ่ของการลดภาระหนี้ทั่วโลก ความเสี่ยงจากการปรับราคาใหม่โดยหน่วยงานกำกับดูแลก็ยังมีเช่นกัน แม้จะมีพระราชบัญญัติ GENIUS ของสหรัฐอเมริกาแล้ว แต่รายละเอียดการบังคับใช้และการประสานงานระหว่างหน่วยงานอาจยังคงเปลี่ยนแปลงเส้นโค้งต้นทุนและขอบเขตของผู้ออกที่ไม่ใช่ธนาคาร กฎระเบียบ MiCA ที่เข้มงวดของสหภาพยุโรปอาจบังคับให้ผู้ออกในต่างประเทศบางรายต้องออกจากสหภาพยุโรปหรือเปลี่ยนไปใช้รูปแบบที่จำกัด ค่าใช้จ่ายในการปฏิบัติตามกฎระเบียบที่สูง การควบคุมอย่างเข้มงวด และข้อกำหนดเพิ่มเติมในฮ่องกงและญี่ปุ่น เพิ่มอุปสรรคทางการเงินและเทคโนโลยีในการเข้าสู่ตลาด ไม่ควรมองข้ามผลกระทบจากการเบียดเบียนที่อาจเกิดขึ้นจาก CBDC เมื่อยูโรดิจิทัลและดอลลาร์ออสเตรเลียดิจิทัลถูกนำมาใช้ อาจสร้างอคติต่อสถาบันในด้านบริการสาธารณะ ภาษี และสวัสดิการ ทำให้พื้นที่สำหรับ stablecoin ส่วนบุคคลที่มีมูลค่าเป็นสกุลเงินท้องถิ่นลดลง ความเสี่ยงด้านปฏิบัติการก็ปรากฏให้เห็นเช่นกัน เหตุการณ์ล่าสุดที่ผู้ออกเหรียญแต่ละรายผลิตเหรียญมากเกินไป แม้ว่าจะถูกยกเลิกอย่างรวดเร็ว แต่กลับชี้ให้เห็นถึงความจำเป็นในการตรวจสอบแบบเรียลไทม์เกี่ยวกับความเข้มงวดของกลไกการกระทบยอดเงินสำรอง การผลิต และการทำลาย ความไม่ตรงกันของอัตราดอกเบี้ยและอายุครบกำหนดก็เป็นความเสี่ยงที่อาจเกิดขึ้นอีกประการหนึ่ง หากผู้ออกเหรียญไม่ตรงกับสินทรัพย์และภาระผูกพันในการไถ่ถอนเพื่อให้ได้ผลตอบแทน อาจทำให้เกิดภาวะธนาคารแห่ถอนและความผันผวนของตลาด นอกจากนี้ ความเสี่ยงด้านภูมิรัฐศาสตร์และการปฏิบัติตามมาตรการคว่ำบาตรก็เพิ่มขึ้นเช่นกัน ในฐานะส่วนขยายของดอลลาร์สหรัฐ stablecoin ต้องเผชิญกับแรงกดดันด้านการปฏิบัติตามกฎระเบียบที่เพิ่มขึ้นและความท้าทายในการจัดการบัญชีดำในบางสถานการณ์ โดยรวมแล้ว การลงทุนใน stablecoin มีศักยภาพมหาศาล แต่ไม่ใช่แค่การเดิมพันแบบขยายขนาดอีกต่อไป แต่กลับเกี่ยวข้องกับเกมที่ซับซ้อนของกระแสเงินสด กฎเกณฑ์ และความแน่นอนของสถาบัน นักลงทุนจำเป็นต้องให้ความสำคัญกับหน่วยงานที่สามารถสร้างแบบจำลองกระแสเงินสดที่มั่นคงภายในกรอบการทำงานที่สอดคล้อง ภูมิภาคใดที่สามารถปลดล็อกโอกาสเชิงโครงสร้างผ่านกฎระเบียบที่เปลี่ยนแปลงไป และภาคส่วนใดที่สามารถสร้างมูลค่าระยะยาวผ่านการขยายตัวของเทคโนโลยีการปฏิบัติตามกฎระเบียบและสินเชื่อแบบออนเชน ในขณะเดียวกัน เราต้องเฝ้าระวังผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นจากการกระจุกตัวของระบบและการกำหนดราคาใหม่โดยหน่วยงานกำกับดูแล โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อพิจารณาถึงอิทธิพลของดอลลาร์สหรัฐฯ และการพัฒนา CBDC ที่รวดเร็วขึ้นในหลายประเทศ

V. บทสรุป

วิวัฒนาการของ Stablecoin ได้มาถึงจุดเปลี่ยนสำคัญ ไม่ใช่แค่คำถามที่ว่า "มูลค่าตลาดจะเพิ่มขึ้นได้สูงแค่ไหน" อีกต่อไป แต่ Stablecoin กำลังเปลี่ยนผ่านจากโทเคนดอลลาร์ไปสู่ระบบปฏิบัติการทางการเงินระดับโลก โดยเริ่มจากการเป็นสินทรัพย์ ทำหน้าที่พื้นฐานสำหรับธุรกรรมแบบออนเชนที่เป็นกลางในตลาด ต่อมา Stablecoin ได้เข้าสู่ตลาด B2B และ B2C ระดับโลกสำหรับการชำระเงินความถี่สูงขนาดเล็ก ผ่านเครือข่าย ท้ายที่สุด ด้วยกฎเกณฑ์และหลักปฏิบัติ Stablecoin ได้พัฒนาเป็นชั้นเงินสดที่สามารถตั้งโปรแกรมได้ สามารถรองรับบริการทางการเงินที่ซับซ้อน เช่น สินเชื่อ หลักทรัพย์ค้ำประกัน ตั๋วเงิน และการจัดหาเงินทุนสินค้าคงคลัง ด้วยความพยายามร่วมกันของกรอบการเงิน การคลัง และกฎระเบียบ สหรัฐอเมริกาได้พัฒนา Stablecoin ที่ใช้สกุลเงินดอลลาร์เป็นเครื่องมือสำหรับสถาบันในการส่งออกเงินดอลลาร์ดิจิทัล ส่งผลให้เงินดอลลาร์เข้าถึงตลาดโลกมากขึ้น สร้างเสถียรภาพให้กับความต้องการพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ และสร้างอิทธิพลในระดับนานาชาติ แม้ว่า Stablecoin ที่ไม่ใช่สกุลเงินดอลลาร์จะต้องเผชิญกับผลกระทบจากเครือข่ายและความแตกต่างของอัตราดอกเบี้ยโดยธรรมชาติ แต่การดำรงอยู่ของ Stablecoin เหล่านี้ก็ช่วยสนับสนุนอธิปไตยทางการเงินและความยืดหยุ่นของระบบในภูมิภาค ภูมิภาคต่างๆ เช่น สหภาพยุโรป ญี่ปุ่น และฮ่องกง กำลังสร้างช่องทางเฉพาะของตนเองผ่านแนวทางการปฏิบัติตามกฎระเบียบ หรือการออกแบบเชิงสถาบัน สำหรับนักลงทุน กุญแจสำคัญคือการเปลี่ยนมุมมอง จากการมุ่งเน้นไปที่ราคาและส่วนแบ่งตลาด ไปสู่การตรวจสอบความถูกต้องของโมเดลธุรกิจผ่านกระแสเงินสด กฎเกณฑ์ และเทคโนโลยีการปฏิบัติตามกฎระเบียบ ในอีกสองถึงสามปีข้างหน้า Stablecoin จะทำให้การนำ Stablecoin ไปใช้งานจริงในหลายเขตอำนาจศาลเสร็จสมบูรณ์ โดยพัฒนาจาก "สินทรัพย์ช่องทางซื้อขายนอกตลาด" ไปสู่ "รากฐานของระบบปฏิบัติการทางการเงินระดับโลก" ซึ่งจะเปลี่ยนแปลงเส้นทางการส่งผ่านทางการเงินและรูปแบบการผลิตบริการทางการเงินอย่างลึกซึ้ง