บทความเกี่ยวกับอัลกอริทึม Stablecoins: ต้นกำเนิด การพัฒนา ข้อโต้แย้ง และวิวัฒนาการในอนาคต
หมายเหตุบรรณาธิการ: บทความนี้มาจากข่าวลูกโซ่ ChainNews (ID: chainnewscom)เผยแพร่โดยได้รับอนุญาต
ข่าวลูกโซ่ ChainNews (ID: chainnewscom)
ผู้เรียบเรียง: Perry Wang
ข่าวลูกโซ่ ChainNews (ID: chainnewscom)
เผยแพร่โดยได้รับอนุญาต
เขียนโดย: เบนจามิน ไซมอน นักวิจัยจาก Mechanism Capital
ผู้เรียบเรียง: Perry Wang
บทความนี้ฉบับภาษาอังกฤษเผยแพร่บน Deribit Insights ผู้เขียนและ Deribit อนุญาตให้ Lianwen แปลและจัดพิมพ์ฉบับภาษาจีน
เอกสารวิชาการ 2 ฉบับที่ตีพิมพ์ในปี 2014 มีความโดดเด่น: หนึ่งชิ้นโดย Ferdinando Ametrano ศาสตราจารย์ที่ Politecnico di Milano และอดีตผู้อำนวยการโครงการในการประชุม Bitcoin Developers Conference หัวข้อ "Hayek Money: Solutions for Cryptocurrency Price Stability (Hayek Money: The Cryptocurrency Price Stability) วิธีแก้ปัญหา) อีกอันหนึ่งโดย Robert Sams นักเศรษฐศาสตร์ cryptocurrency ที่มีประสบการณ์ 11 ปีในกองทุนเฮดจ์ฟันด์ ซึ่งมีชื่อว่า "Cryptocurrency Stability: Seignorage Shares" (หมายเหตุเกี่ยวกับการรักษาเสถียรภาพของ Cryptocurrency: Seigniorage Shares)
จากคำวิจารณ์ของนักเศรษฐศาสตร์ Friedrich Hayek เกี่ยวกับมาตรฐานทองคำ Ametrano ให้เหตุผลว่าเนื่องจากธรรมชาติของภาวะเงินฝืด Bitcoin ไม่สามารถดำเนินการตามที่เราต้องการอย่างเพียงพอสำหรับเงินเพื่อทำหน้าที่เป็นหน่วยของบัญชี เขาเสนอสกุลเงินดิจิตอลที่มีความยืดหยุ่นตามกฎและอุปทานที่สามารถ "rebase" ตามความต้องการได้ เช่น เปลี่ยนปริมาณเงินตามสัดส่วนของผู้ถือโทเค็นทั้งหมด
ในบทความเรื่อง "Seigniorage Shares" Sams ได้เสนอโมเดลที่คล้ายกันด้วยเหตุผลที่คล้ายคลึงกัน แต่มีการปรับปรุงที่สำคัญ: แทนที่จะปรับการจัดหาโทเค็นใหม่ ระบบของ Sams จะเปลี่ยนสกุลเงินที่จัดสรรในกระเป๋าเงินทั้งหมดตามสัดส่วน แทนที่จะประกอบด้วยโทเค็นสองรายการ: สกุลเงินที่มีความยืดหยุ่นในการจัดหาและการลงทุน "แบ่งปัน" ในเครือข่าย เจ้าของสินทรัพย์อย่างหลัง ซึ่ง Sams เรียกว่า Seigniorage Shares เป็นผู้รับแต่เพียงผู้เดียวในกำไรจากเงินเฟ้อจากอุปทานที่เพิ่มขึ้น และเป็นผู้รับภาระหนี้สินแต่เพียงผู้เดียวเมื่ออุปสงค์เงินลดลงและเครือข่ายหดตัว
ผู้สังเกตการณ์ cryptocurrency ที่ชาญฉลาดจะทราบทันทีว่า "Hayek money" ของ Ametrano และ "Seigniorage Shares" ของ Ametrano ไม่ใช่สิ่งที่เป็นนามธรรมทางวิชาการอีกต่อไป "Hayek money" เกือบจะเหมือนกับ Ampleforth เปิดตัวในปี 2562 แอมเพิลฟอร์ธพุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็วในเดือนกรกฎาคม 2563 ด้วยมูลค่าตลาดที่ปรับลดเต็มที่แล้วกว่า 1 พันล้านดอลลาร์ และเมื่อไม่นานมานี้ แบบจำลอง Seigniorage Shares ของ Sams ได้ทำหน้าที่เป็นพื้นฐานสำหรับ Basis, Empty Set Dollar, Basis Cash และ Frax ในระดับต่างๆ
อัลกอริทึม Stablecoins สามารถบรรลุความมีชีวิตในระยะยาวได้จริงหรือ?
พื้นหลัง Stablecoin
อัลกอริทึม Stablecoin จะอยู่ภายใต้วงจรการขยายตัวและการหดตัวที่รุนแรงตลอดไปหรือไม่?
เวอร์ชันของ Stablecoin แบบอัลกอริทึมใดที่น่าสนใจกว่า: โมเดลการรีเบสอย่างง่าย หรือระบบ "Seigniorage Shares" หลายโทเค็น หรืออย่างอื่นทั้งหมด
ในประเด็นทั้งหมดนี้ คณะลูกขุนที่เป็นที่นิยมยังไม่ทราบ และอาจใช้เวลาสักครู่เพื่อให้ได้ฉันทามติในวงกว้าง อย่างไรก็ตาม บทความนี้พยายามที่จะสำรวจคำถามพื้นฐานบางประการจากแนวทางหลักการแรก รวมทั้งข้อมูลเชิงประจักษ์จากเดือนที่ผ่านมา
พื้นหลัง Stablecoin
อัลกอริทึม Stablecoins เป็นโลกของตัวเอง แต่ก่อนที่จะเจาะลึกเกินไป คุณควรถอยออกมาหนึ่งก้าวและสำรวจภูมิทัศน์ของ Stablecoin ที่กว้างขึ้น
เมื่อ Bitcoin ถูกนำไปใช้โดยสถาบันการเงินเช่นก้อนหิมะ ตลาด DeFi ของการเงินแบบกระจายอำนาจกำลังเฟื่องฟู ควบคู่ไปกับการอัปเกรดเครือข่ายที่กำลังจะมาถึงของ Ethereum ทำให้ Stablecoins กลายเป็นที่นิยมเมื่อเร็ว ๆ นี้ โดยมีมูลค่าตลาดรวมมากกว่า 25 พันล้านเหรียญสหรัฐ การเติบโตแบบพาราโบลานี้ดึงดูดความสนใจจากคนดังนอกชุมชนการเข้ารหัส และล่าสุดยังดึงดูดความสนใจจากกลุ่มสมาชิกรัฐสภาสหรัฐฯ
USDT ยังคงเป็น Stablecoin ที่มีส่วนแบ่งตลาดสูงสุดในปัจจุบัน แต่ก็ไม่ได้หมายความว่า Stablecoin เพียงตัวเดียว กล่าวอย่างกว้างๆ เราสามารถแบ่ง Stablecoins ออกเป็นสามประเภท ได้แก่ USD-collateralized Stablecoins, Multi-Asset Pool, Over-Collateralized Stablecoins และ Algorithm Stablecoins บทความนี้มุ่งเน้นไปที่หมวดหมู่สุดท้าย ถึงกระนั้น สิ่งสำคัญคือต้องตระหนักถึงข้อดีและข้อเสียของ Stablecoins ประเภทอื่นๆ เนื่องจากการทำความเข้าใจการแลกเปลี่ยนเหล่านี้จะช่วยให้เราสามารถปรับปรุงคุณค่าที่นำเสนอของ Stablecoins แบบอัลกอริทึมได้
Stablecoins ประเภทแรก (โดยหลักคือ USDT และ USDC แต่ยังรวมถึง Stablecoin ที่ออกโดยการแลกเปลี่ยน เช่น BUSD, HUSD เป็นต้น) ได้รับการจัดการจากส่วนกลาง สนับสนุนโดยดอลลาร์สหรัฐ และแปลงสภาพได้ที่อัตราแลกเปลี่ยน 1:1 Stablecoin เหล่านี้มีข้อได้เปรียบในการประกัน Peg และมีประสิทธิภาพด้านเงินทุน (กล่าวคือ ไม่มีการ overcollateralization) แต่พวกมันได้รับอนุญาตและจัดการจากส่วนกลาง และคุณสมบัติเหล่านี้หมายความว่าผู้ใช้สามารถถูกขึ้นบัญชีดำได้ ในขณะที่อัตราแลกเปลี่ยนจะถูก Pegged เองขึ้นอยู่กับพฤติกรรมที่น่าเชื่อถือของหน่วยงานส่วนกลาง .
ประเภทที่สองคือเหรียญ Stablecoins ที่มีการค้ำประกันหลายสินทรัพย์ รวมถึง DAI ของ MakerDAO และ USD ของ Synthetix เหรียญ Stablecoin ทั้งสองนั้นถูกค้ำประกันโดยสินทรัพย์ดิจิทัลมากเกินไป และทั้งคู่พึ่งพาออราเคิลด้านราคาเพื่อรักษาหมุดของพวกเขาไว้ที่ดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งแตกต่างจากโทเค็นแบบรวมศูนย์เช่น USDT และ USDC เหรียญ Stablecoin ที่สองสามารถสร้างขึ้นได้โดยไม่ต้องขออนุญาต แม้ว่าจะเป็นที่น่าสังเกตว่าสินทรัพย์รวมศูนย์ที่ได้รับอนุญาตอย่าง USDC สามารถใช้เป็นหลักประกันในกรณีการใช้งาน DAI นอกจากนี้ ธรรมชาติของ Stablecoin ตัวที่สองที่มีการค้ำประกันมากเกินไปหมายความว่ามันต้องใช้เงินทุนมากเกินไป และธรรมชาติของสินทรัพย์ crypto ที่มีความผันผวนสูงและมีความเกี่ยวข้องกันสูงทำให้ Stablecoins เหล่านี้มีความเสี่ยงต่อแรงกระแทกที่กระเพื่อมไปทั่วตลาด crypto ในอดีต
ทั้งหมดนี้ทำให้เรามุ่งเน้นไปที่อัลกอริทึม Stablecoins มากขึ้น อัลกอริทึม Stablecoins เป็นโทเค็นที่อุปทานได้รับการปรับโดยกลไกกำหนด (เช่น การใช้อัลกอริทึม) ซึ่งออกแบบมาเพื่อย้ายราคาของโทเค็นไปยังราคาเป้าหมาย
พูดง่ายๆ ก็คือ Stablecoin แบบอัลกอริธึมจะขยายอุปทานเมื่ออยู่เหนือราคาเป้าหมาย และลดอุปทานลงเมื่อต่ำกว่าราคาเป้าหมาย
ซึ่งแตกต่างจาก Stablecoins อีกสองประเภทอื่น ๆ Stablecoins แบบอัลกอริธึมนั้นไม่สามารถแลกเปลี่ยน 1:1 กับดอลลาร์สหรัฐฯ หรือในปัจจุบันมีสินทรัพย์ crypto เป็นหลักประกัน ประการสุดท้าย และบางทีอาจสำคัญที่สุด อัลกอริทึม Stablecoins มักจะสะท้อนกลับสูง: ความต้องการส่วนใหญ่ขับเคลื่อนโดยอารมณ์และโมเมนตัมของตลาด (นักวิจารณ์อาจโต้แย้งเรื่องนี้) แรงผลักดันจากฝั่งอุปสงค์เหล่านี้จะถูกโอนไปยังอุปทานของโทเค็น ซึ่งจะสร้างโมเมนตัมทิศทางเพิ่มเติม ซึ่งสามารถสร้างกระแสตอบรับที่รุนแรงได้ในที่สุด
Stablecoin แต่ละรุ่นมีการแลกเปลี่ยนและการแลกเปลี่ยนของตัวเอง นักลงทุนที่ไม่สนใจผลกระทบของการรวมศูนย์จะไม่คิดว่า USDT และ USDC ผิดปกติ คนอื่น ๆ จะรู้สึกว่าการค้ำประกันมากเกินไปที่ไม่มีประสิทธิภาพเป็นราคาที่คุ้มค่าที่จะจ่ายสำหรับสกุลเงินที่ไม่ได้รับอนุญาต กระจายอำนาจ และเข้มงวด แต่สำหรับผู้ที่ไม่พอใจกับตัวเลือกใดตัวเลือกหนึ่งเหล่านี้ อัลกอริทึม Stablecoins เป็นทางเลือกที่น่าสนใจ
การสะท้อนกลับและความเสถียรของอัลกอริทึม Paradox
สำหรับอัลกอริทึม Stablecoins ที่จะทำงานได้ในระยะยาวนั้น จะต้องมีความเสถียร นี่เป็นงานที่ยากเป็นพิเศษสำหรับเหรียญ Stablecoin แบบอัลกอริธึมหลายตัว เนื่องจากลักษณะการสะท้อนโดยธรรมชาติของพวกมัน การเปลี่ยนแปลงอัลกอริทึมในอุปทานนั้นสวนทางกับวัฏจักร การเพิ่มอุปทานมีเป้าหมายเพื่อลดราคา และการลดลงของอุปทานมีเป้าหมายเพื่อเพิ่มราคา แต่ในทางปฏิบัติ การเปลี่ยนแปลงของอุปทานมักจะขยายโมเมนตัมทิศทางผ่านการสะท้อน โดยเฉพาะอย่างยิ่งสำหรับรูปแบบอัลกอริทึมที่ไม่เป็นไปตามรูปแบบของ "หุ้น seigniorage" ในรูปแบบหุ้น seigniorage โทเค็น Stablecoin เองและโทเค็นที่สะสมมูลค่าและการจัดหาเงินทุนเป็นสองโทเค็นที่แยกจากกัน
สำหรับเหรียญ Stablecoin ที่ไม่ใช่อัลกอริทึม การบูตเครือข่ายไม่เกี่ยวข้องกับการประสานงานตามทฤษฎีเกม เหรียญ Stablecoin แต่ละเหรียญ (อย่างน้อยในทางทฤษฎี) สามารถแลกเป็นมูลค่าเทียบเท่าดอลลาร์หรือหลักประกันรูปแบบอื่นได้ ในทางตรงกันข้าม เสถียรภาพของราคาที่ประสบความสำเร็จของ Stablecoin แบบอัลกอริทึมนั้นไม่สามารถรับประกันได้เลย เนื่องจากมันถูกกำหนดโดยจิตวิทยาตลาดโดยรวมทั้งหมด
Haseeb Qureshi หุ้นส่วนผู้จัดการของ Dragonfly Capital ชี้ว่า: “กลไกเหล่านี้ใช้ประโยชน์จากข้อมูลเชิงลึกที่สำคัญ: ในที่สุด Stablecoins ก็เป็นจุด Schelling ถ้ามีคนมากพอที่เชื่อว่าระบบสามารถอยู่รอดได้ ”
ในความเป็นจริง หากเราพิจารณาอย่างรอบคอบมากขึ้นถึงสิ่งที่จำเป็นสำหรับอัลกอริทึม Stablecoins เพื่อให้มีเสถียรภาพในระยะยาว เราจะพบความขัดแย้งที่ชัดเจน เพื่อให้บรรลุเสถียรภาพของราคา อัลกอริทึม Stablecoins จะต้องเติบโตจนมีมูลค่าตามราคาตลาดที่ใหญ่พอที่คำสั่งซื้อและขายจะไม่ทำให้เกิดความผันผวนของราคา อย่างไรก็ตาม วิธีเดียวสำหรับ Stablecoin แบบอัลกอริธึมล้วน ๆ ที่จะเติบโตเป็นขนาดเครือข่ายที่ใหญ่เพียงพอคือผ่านการซื้อขายแบบเก็งกำไรและการสะท้อนกลับ และปัญหาของการเติบโตแบบสะท้อนกลับสูงคือมันไม่ยั่งยืน และการหดตัวมักจะสะท้อนกลับเช่นกัน ดังนั้น ความขัดแย้งจึงเกิดขึ้น: ยิ่งมูลค่าเครือข่ายของ Stablecoin สูงเท่าไร ก็ยิ่งมีความยืดหยุ่นมากขึ้นต่อการกระแทกของราคาในวงกว้าง อย่างไรก็ตาม มีเพียง Stablecoin อัลกอริทึมแบบรีเฟล็กซ์ที่สะท้อนกลับสูง เช่น พวกที่มีแนวโน้มที่จะเกิดวงจรการขยายตัว/การหดตัวมากเท่านั้นที่มีแนวโน้มที่จะบรรลุการประเมินมูลค่าเครือข่ายขนาดใหญ่มากตั้งแต่แรก
Bitcoin มีความขัดแย้งแบบสะท้อนกลับที่คล้ายกัน เพื่อให้ผู้คนและองค์กรต่างๆ ใช้ Bitcoin มากขึ้น มันจะต้องมีสภาพคล่อง เสถียร และเป็นที่ยอมรับมากขึ้น ในช่วงหลายปีที่ผ่านมา คุณลักษณะเหล่านี้ของ Bitcoin ได้เติบโตขึ้น โดยนำผู้ใช้ Bitcoin จากผู้เล่น darknet เริ่มแรก ไปจนถึงนักเทคโนโลยีที่ร่ำรวย และล่าสุดคือสถาบันการเงินแบบดั้งเดิม ณ จุดนี้ Bitcoin ได้รับการต่อต้านจากการถูกจับในวงจรสะท้อนลึก ซึ่งเป็นเส้นทางที่อัลกอริทึม Stablecoin ต้องปฏิบัติตามเช่นกัน
Ampleforth: Stablecoin อัลกอริทึมที่เรียบง่ายแต่มีข้อบกพร่อง
ตอนนี้เรามาเปลี่ยนจากทฤษฎีเชิงนามธรรมไปสู่โลกแห่งความเป็นจริงของอัลกอริธึม Stablecoins โดยเริ่มจากโปรโตคอลที่ใหญ่ที่สุดแต่เรียบง่ายที่สุดที่มีอยู่: Ampleforth
ดังที่ได้กล่าวไว้ก่อนหน้านี้ Ampleforth เกือบจะเหมือนกับ "เงิน Hayek" ที่เสนอโดย Ferdinando Ametrano อุปทานของ AMPL ขยายและทำสัญญาตามกฎที่กำหนดขึ้นตามราคาถัวเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักรายวัน (TWAP): ต่ำกว่าช่วงราคาเป้าหมาย (เช่น ต่ำกว่า $0.96) สัญญาจัดหา เหนือช่วงราคาเป้าหมาย (เช่น สูงที่ $1.06 ) อุปทานเพิ่มขึ้น ที่สำคัญ กระเป๋าเงินแต่ละใบ "มีส่วนร่วม" ตามสัดส่วนของการเปลี่ยนแปลงของอุปทานแต่ละครั้ง หากอลิซถือครอง 1,000 AMPL ก่อนการรีเบส และอุปทานเพิ่มขึ้น 10% ตอนนี้อลิซถือครอง 1,100 AMPL หาก Bob เป็นเจ้าของ 1 AMPL ตอนนี้เขาเป็นเจ้าของ 1.1 AMPL
"rebase" ที่ครอบคลุมเครือข่ายทั้งหมดคือความแตกต่างระหว่างโหมดอัลกอริทึมของ Ampleforth และโหมด seigniorage share ที่นำมาใช้โดยโปรโตคอลอื่น แม้ว่าเอกสารไวท์เปเปอร์ของ Ampleforth ไม่ได้อธิบายถึงเหตุผลในการใช้การออกแบบการรีเบสแบบโทเค็นเดียวแทนที่จะใช้แนวทางแบบหลายโทเค็น แต่ดูเหมือนจะมีเหตุผลหลักสองประการสำหรับการตัดสินใจออกแบบนี้
ประการแรกคือความเรียบง่าย โดยไม่คำนึงถึงวิธีการทำงานในทางปฏิบัติ โมเดลโทเค็นเดี่ยวของ Ampleforth มีความเรียบง่ายที่สง่างามซึ่งไม่มีใครเทียบได้กับ Stablecoins อัลกอริทึมอื่นๆ
ประการที่สอง การออกแบบโทเค็นเดี่ยวของ Ampleforth อ้างว่าเป็นโมเดล Stablecoin แบบอัลกอริธึมที่ "ยุติธรรมที่สุด"
ตรงกันข้ามกับพฤติกรรมนโยบายของสกุลเงิน fiat ซึ่งให้ประโยชน์แก่บุคคลส่วนใหญ่ที่ "ใกล้เคียงที่สุด" กับแหล่งที่มาของเงิน (เช่น "ผลกระทบ Cantillon") Ampleforth ได้รับการออกแบบเพื่อให้ผู้ถือโทเค็นทั้งหมดสามารถรักษาส่วนแบ่งของ เครือข่ายไม่เปลี่ยนแปลง Ametrano กล่าวถึงประเด็นนี้ในเอกสารของเขาในปี 2014 ซึ่งเขาได้ให้รายละเอียดเกี่ยวกับ "ความไม่เท่าเทียมขั้นต้น" ของพฤติกรรมนโยบายการเงินของธนาคารกลาง และเปรียบเทียบมันกับความเป็นธรรมของ "Hayek money"
นี่คือข้อสันนิษฐานของโมเดล Ampleforth ซึ่งจำลองโดยอัลกอริธึม Stablecoins อื่น ๆ ที่ใช้หลักการ Rebase เช่น BASED และ YAM แต่ก่อนที่จะสำรวจจุดบกพร่องของโมเดล เราอาจดูข้อมูลที่เรามีเกี่ยวกับผลการดำเนินงานปีครึ่งของ Ampleforth ก่อน
ตั้งแต่กลางปี 2019 (เพียง 500 วันจนถึงปัจจุบัน) สามในสี่ของการรีเบสรายวันของ Ampleforth เป็นบวกหรือลบ กล่าวคือ มากกว่า 75% ของ TWAP ของ AMPL ตั้งแต่เปิดตัวอยู่นอกช่วงเป้าหมายการรีเบส เพื่อความแน่ใจ ข้อตกลงยังอยู่ในช่วงเริ่มต้นจนถึงตอนนี้ ดังนั้นจึงยังเร็วเกินไปที่จะยกเลิกด้วยเหตุผลเหล่านี้เพียงอย่างเดียว แต่เร็วๆ นี้เราจะดูว่าเหรียญ stablecoin seigniorage ที่ได้รับการดัดแปลงอย่าง Empty Set Dollar นั้นสามารถจัดการความเสถียรของ Ampleforth ได้มากกว่าสองเท่าในช่วงสองสามเดือนแรกได้อย่างไร
แฟนพันธุ์แท้ของ Ampleforth มักจะปฏิเสธคำกล่าวอ้างเรื่องการขาดเสถียรภาพของเหรียญ หลายคนถึงกับเกลียดป้ายชื่อ “algorithmic stablecoin” ข้อโต้แย้งของพวกเขาคือเพียงพอแล้วที่แอมเพิลฟอร์ธจะเป็น "สินทรัพย์สำรองที่ไม่เกี่ยวข้องกับสินทรัพย์ทางการเงินแบบดั้งเดิม" ในการกระจายการลงทุนในพอร์ตโฟลิโอ
อย่างไรก็ตาม ข้อเรียกร้องนี้ยังเป็นที่น่าสงสัย ตัวอย่างเช่น สกุลเงินดิจิทัลที่รีเบสทุกวันโดยอิงตามตัวสร้างตัวเลขสุ่ม เช่น Ampleforth จะมี "ร่องรอยความผันผวนที่สำคัญ" แต่มันไม่ได้มีคุณค่าด้วยเหตุผลเพียงอย่างเดียว คุณค่าที่นำเสนอของ Ampleforth นั้นขึ้นอยู่กับแนวโน้มไปสู่ดุลยภาพ ซึ่งในทางทฤษฎีอาจทำให้ AMPL เป็นสกุลเงินที่กำหนดราคาได้
แต่จะได้หรือไม่ ลองนึกดูว่าหาก Ampleforth กำจัดลักษณะที่ "ยาก" ที่เป็นอยู่ออกไป และโอนความผันผวนของราคาไปยังความผันผวนของอุปทานอย่างสมบูรณ์ เพื่อให้ราคาของ AMPL แต่ละตัวยังคงมีเสถียรภาพโดยพื้นฐาน Ampleforth ที่ "สมบูรณ์" นี้เหมาะอย่างยิ่งสำหรับการซื้อขายสกุลเงินฐานหรือไม่?
สิ่งนี้นำเราไปสู่ปมของปัญหาและข้อบกพร่องหลักของการออกแบบของ Ampleforth: แม้ว่าราคาของ AMPL จะสูงถึง 1 ดอลลาร์ กำลังซื้อของ AMPL ที่ถือโดยบุคคลจะยังคงเปลี่ยนเป็น 1 ดอลลาร์ต่อไป ย้อนกลับไปในปี 2014 Robert Sams ได้กล่าวถึงปัญหาที่แท้จริงสำหรับแนวคิดเรื่องเงินของ Hayek ของ Ametrano:
เสถียรภาพของราคาไม่ได้เกี่ยวข้องกับความมั่นคงของหน่วยบัญชีเท่านั้น แต่ยังรวมถึงความมั่นคงของหน่วยเก็บมูลค่าสกุลเงินด้วย เงิน Hayek มีเป้าหมายเพื่อจัดการกับอดีตไม่ใช่อย่างหลัง มันเพียงแค่แลกเปลี่ยนยอดคงเหลือในกระเป๋าเงินคงที่และราคาสกุลเงินที่ผันผวนเป็นราคาสกุลเงินคงที่และยอดคงเหลือในกระเป๋าเงินที่ผันผวน ผลลัพธ์ที่ได้คือกำลังซื้อของกระเป๋าเงิน Hayek มีความผันผวนพอ ๆ กับยอดคงเหลือในกระเป๋าเงิน Bitcoin
ในที่สุด ความเรียบง่ายของ Ampleforth (โมเดลรีเบสแบบโทเค็นเดียวอย่างง่าย) กลายเป็นจุดบกพร่องแทนที่จะเป็นคุณสมบัติ
โทเค็น AMPL เป็นเครื่องมือเก็งกำไรที่ให้รางวัลแก่ผู้ถือผ่านอัตราเงินเฟ้อเมื่อมีความต้องการสูงและบังคับให้ผู้ถือกลายเป็นนักการเงินตราสารหนี้เมื่ออุปสงค์ต่ำ ดังนั้นจึงเป็นเรื่องยากที่จะดูว่า AMPL สามารถบรรลุทั้งวัตถุประสงค์ในการเก็งกำไรและความเสถียรที่จำเป็นสำหรับ Stablecoin ได้อย่างไร
โครงการ "seigniorage" หลายโทเค็น
วิสัยทัศน์ "Seigniorage Shares" ของ Robert Sams ไม่เคยกลายเป็นจริง แต่คลื่นลูกใหม่ของโครงการ Stablecoin แบบอัลกอริธึมล่าสุดได้นำส่วนผสมหลักหลายอย่างมาใช้ร่วมกัน
Basis Cash ถือกำเนิดขึ้นเมื่อสัปดาห์ที่แล้ว เป็นความพยายามของสาธารณชนในการฟื้นฟู Basis ซึ่งเป็นโครงการอัลกอริทึม Stablecoin ที่ระดมทุนได้มากกว่า 100 ล้านดอลลาร์ในปี 2018 และได้รับเสียงชื่นชมอย่างมาก แต่ไม่เคยลุกจากพื้น เช่นเดียวกับ Basis Basis Cash เป็นโปรโตคอลหลายโทเค็นที่ประกอบด้วยโทเค็นสามตัว: BAC (อัลกอริทึม Stablecoin), Basis Cash Shares (ซึ่งผู้ถือสามารถได้รับจากอัตราเงินเฟ้อของ BAC ในระดับเครือข่าย) และ Basis Cash Bonds (สามารถซื้อได้ในราคาส่วนลด เมื่อเครือข่ายอยู่ในภาวะเงินฝืด และสามารถแลกเป็น BAC ได้เมื่อเครือข่ายออกจากช่วงภาวะเงินฝืด) Basis Cash ยังอยู่ในช่วงเริ่มต้นของการพัฒนาและพบอุปสรรคในการพัฒนาในระยะแรก โปรโตคอลไม่ได้ทำการเปลี่ยนแปลงอุปทานที่ประสบความสำเร็จจนถึงปัจจุบัน
แต่อีกโครงการหนึ่งเช่น Seigniorage Share, Empty Set Dollar (ESD) เริ่มใช้งานตั้งแต่เดือนกันยายนและผ่านการขยายและหดตัวหลายรอบ ในความเป็นจริง ESD มาถึงช่วงเวลาการจัดหามากกว่า 200 ครั้ง (หนึ่งครั้งทุกๆ 8 ชั่วโมง) และเกือบ 60% ของการเปลี่ยนแปลงใน TWAP ของ ESD อยู่ในช่วง $0.95 < x < $1.05 ซึ่งหมายความว่าเสถียรภาพด้านราคาของ ESD มี มากกว่าสองเท่าของ Ampleforth แม้ว่า ESD จะมีอายุการใช้งานที่สั้นกว่ามากจนถึงปัจจุบัน
เมื่อมองแวบแรก การออกแบบเชิงกลของ ESD ดูเหมือนจะเป็นลูกผสมระหว่าง Basis และ Ampleforth เช่นเดียวกับ Basis (และ Basis Cash) ESD จะจัดหาเงินทุนให้กับหนี้ของข้อตกลงด้วยพันธบัตร (คูปอง) ซึ่งต้องซื้อโดยการเบิร์น ESD (ซึ่งจะทำให้อุปทานลดลง) และสามารถแลกคืนเป็น ESD ได้หลังจากที่ข้อตกลงคืนค่าการขยายตัวของอุปทาน แต่ต่างจาก Basis ตรง ESD ไม่มีโทเค็นตัวที่สามที่ได้รับรางวัลจากอัตราเงินเฟ้อเนื่องจากเครือข่ายจ่ายหนี้เป็นสเกล ผู้ถือ ESD สามารถ "ผูกมัด" (เช่น จำนำ) ESD ของตนใน DAO องค์กรปกครองตนเองแบบกระจายศูนย์ ESD เพื่อกระจายผลประโยชน์ของอัตราเงินเฟ้อตามสัดส่วน ซึ่งคล้ายกับการรีเบสของ Ampleforth
สิ่งสำคัญคือ ESD ที่ไม่มีข้อผูกมัดจาก DAO ต้องมีระยะเวลา "การแสดงละคร" โดยที่โทเค็น ESD จะถูก "จัดเก็บ" ชั่วคราวเป็นเวลา 15 ยุค (5 วัน) ในช่วงเวลาดังกล่าว จะไม่สามารถซื้อขายหรือรับโบนัสเงินเฟ้อจากเจ้าของได้ ดังนั้น การทำงานของโหมด "การจัดเก็บชั่วคราว" ของ ESD จึงคล้ายกับ Basis Cash Shares เนื่องจากผูก ESD กับ DAO และซื้อหุ้น Basis Cash ทั้งสองมีความเสี่ยงล่วงหน้า (ความเสี่ยงด้านสภาพคล่องของ ESD ความเสี่ยงด้านราคาของ BAS) เพื่อแลกกับผลตอบแทนเงินเฟ้อในอนาคต ศักยภาพ. แท้จริงแล้ว แม้ว่า ESD จะใช้โมเดลสองโทเค็น (ESD และคูปอง) แทนโมเดลสามโทเค็นของ Basis Cash แต่ผลลัพธ์สุดท้ายของระยะเวลาการจัดเตรียมของ ESD ก็คือ ESD กลายเป็นระบบโทเค็นสามโดยพฤตินัย โดยมี ESD ผูกมัดคล้ายกับบนพื้นฐาน หุ้นเงินสด
การเปรียบเทียบรูปแบบ Stablecoin อัลกอริทึมโทเค็นแบบโทเค็นเดียวและหลายโทเค็น
เห็นได้ชัดว่าการออกแบบโทเค็นหลายโทเค็นมีส่วนประกอบของการเปลี่ยนแปลงมากกว่าโมเดลรีเบสโทเค็นเดียวของ Ampleforth ความซับซ้อนที่เพิ่มขึ้นนี้เป็นราคาเพียงเล็กน้อยสำหรับความเสถียรที่อาจเกิดขึ้น
กล่าวโดยย่อ รูปแบบการออกแบบที่นำมาใช้โดย ESD และ Bass Cash มีข้อดีคือมีการสะท้อนกลับโดยธรรมชาติของระบบ ในขณะที่ส่วน "stablecoin" ของระบบนั้น (ในระดับหนึ่ง) ได้รับฉนวนจากโมเมนตัมของตลาด นักเก็งกำไรที่แสวงหาความเสี่ยงสามารถบูตโปรโตคอลในช่วงที่อุปทานเงินหดตัวเพื่อแลกกับการกระจายผลกำไรในอนาคตจากการขยายการฟื้นตัว แต่ในทางทฤษฎีแล้ว ผู้ใช้ที่ต้องการเพียงแค่เหรียญ Stablecoin ที่มีกำลังการซื้อที่มั่นคงสามารถถือครอง BAC หรือ ESD ได้โดยไม่ต้องซื้อพันธบัตร คูปอง หุ้น หรือผูกโทเค็นเข้ากับ DAO ลักษณะที่ปราศจากการรีเบสนี้เพิ่มประโยชน์เพิ่มเติมของการรวมเข้ากับ DeFi ดั้งเดิมอื่นๆ ซึ่งแตกต่างจาก AMPL, BAC และ (ไม่ผูกมัด) ESD สามารถเดิมพันหรือยืมได้โดยไม่ต้องคำนึงถึงไดนามิกที่ซับซ้อนของการเปลี่ยนแปลงการจัดหาโทเค็นทั่วทั้งเครือข่าย
แต่การโต้เถียงของ Kuo นั้นไร้สาระ เพราะถือว่าการพึ่งพาตลาดตราสารหนี้ (เงินช่วยเหลือ) นั้นเป็นอันตรายโดยเนื้อแท้ แท้จริงแล้ว การจัดหาเงินกู้ในตลาดดั้งเดิมนั้นมีปัญหาเนื่องจากอันตรายทางศีลธรรม องค์กรขนาดใหญ่เกินไปที่จะล้มเหลวสามารถรับความเสี่ยงได้มากโดยไม่ต้องกลัวว่าจะถูกลงโทษด้วยค่าใช้จ่ายในการช่วยเหลือสังคม เหรียญ Stablecoin อัลกอริธึมอย่าง ESD และ Basis Cash นั้นไม่ได้มีความหรูหราเหมือนที่ Fannie และ Freddie ได้รับในช่วงเหตุการณ์สึนามิทางการเงินในปี 2008 สำหรับข้อตกลงเหล่านี้ ไม่มีผู้ให้กู้ที่พึ่งสุดท้าย (เช่น ผู้รับที่พึ่งสุดท้ายสำหรับค่าใช้จ่ายในการช่วยเหลือ) นอกระบบ เป็นไปได้โดยสิ้นเชิงว่า ESD หรือ Basis Cash อาจติดอยู่ในวังวนของหนี้ ซึ่งหนี้จะพอกพูนและไม่มีใครต้องการรับช่วงต่อ และโปรโตคอลก็พังทลายลง
Fractional Reserve Stablecoins: ยุคใหม่สำหรับ Algorithmic Stablecoins?
ในความเป็นจริงแล้ว แอมเพิลฟอร์ธยังกำหนดให้มีการจัดหาเงินทุนเพื่อหลีกเลี่ยงการเวียนว่ายตายเกิด ความแตกต่างก็คือการชำระหนี้นี้ถูกซ่อนไว้ไม่ให้มองเห็น เนื่องจากมีการแจกจ่ายให้กับผู้เข้าร่วมเครือข่ายทั้งหมด ซึ่งแตกต่างจาก ESD และ Basis Cash เป็นไปไม่ได้ที่จะเข้าร่วมระบบ Ampleforth โดยไม่ต้องเป็นผู้ลงทุนในโปรโตคอล การถือครอง AMPL ในขณะที่เครือข่ายหดตัวนั้นคล้ายกับการรับภาระหนี้ของเครือข่าย ("ทำหน้าที่เป็นธนาคารกลาง" ในสำนวนของ Maple Leaf Capital) เนื่องจากผู้ถือ AMPL สูญเสียโทเค็นในการรีเบสอุปทานติดลบทุกครั้ง
จากทั้งการอนุมานหลักการแรกและข้อมูลเชิงประจักษ์ เราสามารถสรุปได้ว่าโมเดลหลายโทเค็นที่ได้รับแรงบันดาลใจจาก "Seigniorage Shares" มีความเสถียรในตัวสูงกว่าแบบแผน "single-token rebase" อย่างมีนัยสำคัญ ในความเป็นจริง Ferdinando Ametrano เพิ่งอัปเดตสกุลเงิน Hayek ส่วนบุคคลของเขา "แนวคิดการใช้งานอย่างง่ายครั้งแรก" ในปี 2014 จากปัญหาข้างต้น ตอนนี้เขาชอบโมเดลที่อิงจากหลายโทเค็นและ Seigniorage Shares
แม้ว่า Stablecoins แบบอัลกอริทึมแบบหลายโทเค็นจะมีประสิทธิภาพดีกว่าแบบโทเค็นแบบโทเค็นเดี่ยว แต่ก็ไม่มีการรับประกันว่า Stablecoins แบบอัลกอริทึมแบบอัลกอริทึมเหล่านี้จะยั่งยืนในระยะยาว แท้จริงแล้ว การออกแบบกลไกพื้นฐานของ Stablecoins แบบอัลกอริธึมนั้นขัดขวางการรับประกันใดๆ ดังกล่าว เนื่องจากตามที่ระบุไว้ข้างต้น ความเสถียรของ Stablecoins แบบอัลกอริทึมจะขึ้นอยู่กับปรากฏการณ์สะท้อนกลับของการประสานกันของทฤษฎีเกม แม้แต่สำหรับโปรโตคอลเช่น ESD และ Basis Cash ที่แยกโทเค็นกำลังซื้อที่มีเสถียรภาพในการทำธุรกรรมออกจากการสะสมมูลค่าและโทเค็นการจัดหาเงินทุน Stablecoin ของพวกเขาจะยังคงมีเสถียรภาพก็ต่อเมื่อมีนักลงทุนที่ต้องการเริ่มต้นเครือข่ายเมื่ออุปสงค์ลดลง เครือข่ายหยุดยืดหยุ่นเมื่อไม่มีนักเก็งกำไรมากพอที่จะเชื่อว่าเครือข่ายมีความยืดหยุ่น
Fractional Reserve Stablecoins: ยุคใหม่สำหรับ Algorithmic Stablecoins?
ลักษณะการเก็งกำไรของ Stablecoin แบบอัลกอริทึมล้วนเป็นสิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ แต่เมื่อเร็ว ๆ นี้ มีโปรโตคอลต้นแบบจำนวนมากที่พยายามควบคุมลักษณะที่สะท้อนกลับของ Stablecoin แบบอัลกอริธึม โดยใช้การค้ำประกันสินทรัพย์แบบเศษส่วน ("การสำรองแบบเศษส่วน")
ข้อมูลเชิงลึกเกี่ยวกับปัญหานี้เป็นเรื่องง่าย ข้อสังเกตของ Haseeb Qureshi นั้นถูกต้อง: "โดยพื้นฐานแล้ว 'สินเชื่อที่อยู่อาศัย' ที่สนับสนุน Seignorage Share อาจกล่าวได้ว่ามีส่วนได้ส่วนเสียในการเติบโตของระบบในอนาคต"
เหตุใดจึงไม่เสริม "หลักประกัน" เชิงเก็งกำไรนี้ด้วยหลักประกันจริงเพื่อทำให้ระบบแข็งแกร่งขึ้น
ESD v2 และ Frax ทำเช่นนั้น ESD v2 ยังอยู่ในขั้นตอนการวิจัยและการอภิปราย หลังจากนั้นจะตัดสินชะตากรรมของมันผ่านการโหวตด้านการปกครอง หากนำไปใช้ การอัปเกรดนี้จะแนะนำการเปลี่ยนแปลงที่สำคัญหลายอย่างกับโปรโตคอล ESD ปัจจุบัน สิ่งสำคัญที่สุดคือการแนะนำ "ความต้องการสำรอง"
Frax ที่ยังไม่เปิดตัวในปัจจุบันเป็นความพยายามที่หรูหรากว่าในการสร้าง Stablecoin อัลกอริธึมหลักประกันที่เป็นเศษส่วน เช่นเดียวกับ Basis Cash Frax ประกอบด้วยสามโทเค็น: FRAX (stablecoin), Frax Shares (โทเค็นการกำกับดูแลและการสะสมมูลค่า) และ Frax Bonds (โทเค็นการจัดหาเงินทุน) อย่างไรก็ตาม ไม่เหมือนกับ Stablecoin แบบอัลกอริทึมอื่น ๆ ทั้งหมดที่กล่าวถึงข้างต้น FRAX สามารถสร้างและแลกได้ในราคา $1 เสมอ ซึ่งหมายความว่านักอนุญาโตตุลาการจะมีบทบาทอย่างแข็งขันในการทำให้ราคาของโทเค็นมีเสถียรภาพ
สรุป
กลไกการสร้างเหรียญกษาปณ์/การแลกเปลี่ยนนี้เป็นหัวใจสำคัญของเครือข่าย Frax เนื่องจากใช้ระบบสำรองเศษส่วนแบบไดนามิก ในการสร้างโทเค็น FRAX หนึ่งรายการ ผู้ใช้ต้องฝาก Frax Shares (FXS) และหลักประกันอื่น ๆ (USDC หรือ USDT) รวมเป็นมูลค่าหนึ่งดอลลาร์ อัตราส่วนของ FXS ต่อหลักประกันอื่นๆ ถูกกำหนดแบบไดนามิกโดยอุปสงค์ของ FRAX และเมื่ออุปสงค์เพิ่มขึ้น อัตราส่วนของ FXS ต่อหลักประกันอื่นๆ จะเพิ่มขึ้น การล็อค FXS เพื่อสร้างโรงพิมพ์ FRAX มีผลทำให้อุปทาน FXS ลดลง ดังนั้นเมื่อจำเป็นต้องใช้ FXS มากขึ้นในโรงพิมพ์ FRAX ความต้องการ FXS จะเพิ่มขึ้นตามธรรมชาติเมื่ออุปทานลดลง แทนที่จะเป็นบันทึกย่อของเอกสารของ Frax ในระหว่างการหดตัวของเครือข่าย “โปรโตคอล rehypothecates ระบบ ทำให้ผู้ไถ่ถอน FRAX สามารถรับ FXS ได้มากขึ้นและหลักประกันอื่น ๆ น้อยลงจากระบบ สิ่งนี้จะเพิ่มอัตราส่วนของหลักประกันในระบบต่อการจัดหา FRAX ได้รับการพิจารณา และด้วยการสนับสนุนที่แข็งแกร่งยิ่งขึ้นสำหรับ FRAX ความเชื่อมั่นของตลาดที่มีต่อ FRAX ก็เพิ่มขึ้นเช่นกัน”
การปักหลักที่มีประสิทธิภาพและไดนามิกทำหน้าที่เป็นกลไกต้านวัฏจักรที่เสถียร ทำให้โปรโตคอล Frax สามารถ "ทลายผลกระทบที่เป็นอันตรายของการสะท้อนกลับที่รุนแรง" เมื่อจำเป็น แต่ก็ยังเปิดโอกาสให้โปรโตคอลปลอดหลักประกันอย่างสมบูรณ์ในอนาคต ตราบใดที่ตลาดเลือกที่จะทำเช่นนั้น ในแง่นี้ กลไกการจำนองแบบไดนามิกของ Frax คือ "ใช้งานได้ในทุกสถานการณ์"
ทั้ง Frax และ ESD v2 ยังไม่ได้ใช้งาน ดังนั้นจึงยังคงต้องรอดูว่าพวกเขาจะประสบความสำเร็จในทางปฏิบัติหรือไม่ แต่อย่างน้อยในทางทฤษฎี โปรโตคอลสำรองแบบเศษส่วนแบบไฮบริดเหล่านี้มีแนวโน้มที่จะพยายามรวมการสะท้อนกลับเข้ากับความเสถียร ในขณะที่ยังคงใช้เงินทุนอย่างมีประสิทธิภาพมากกว่าแผนการค้ำประกันมากเกินไปเช่น DAI และ sUSD
สรุป
