은빛 달이 하늘에 걸려 있는데, 은은 얼마나 더 오를까?

원문 제목: Silver Moon

원문 저자: @abcampbell, Ex Bridgewater

원문 번역: SpecialistXBT, BlockBeats

편집자 주: 본문은 되돌릴 수 없는 산업 수요, 경직된 공급 병목, 그리고 전략적 자본 유동이 어떻게 은 가격 급등의 원동력이 되었는지를 분석하고, 달러 반등, 기술 대체 등의 잠재적 위험을 냉정하게 지적하며, 투자자들에게 시장의 진짜 강세와 약세를 관찰할 수 있는 '바람개비'를 제공합니다.

다음은 원문 내용입니다:

우리가 마지막으로 은에 대해 논의한 지 한 달이 지났습니다.

한 달 전, 은 가격의 연간 상승률은 45%였습니다.

제가 상황이 곧 '소름 끼치게' 될 것이라고 말한 것 기억하시나요?

지난 한 해 동안, 은 거래는 무명에서 눈에 띄는 강세장을 거쳐 역사의 흐름을 바꿀 만한 거대한 변혁을 경험했습니다. 우리가 수년 전 지적했던 그 동인들—태양광으로 인한 경직된 수요, 광업 역학으로 인한 경직된 공급, 베블런식 투기 자금 유동, 투자자들의 달러 위험 분산을 위한 전략적 구매, 은행 시스템에 대한 우려로 인한 신흥 시장 자본 도피, 그리고 전략적 비축 행동—이 이제 모두 나타나 전진하고 있습니다.

그러나 이번 상승세는 축제 같지 않고, 종말 시계가 똑딱거리는 것과 더 닮았습니다. 이는 은 자체에 대한 것이 아니라, 달러와 그것이 떠받치는 세계 질서에 대한 것입니다. 이것은 우리 자손이 살게 될 세계가 우리 부모 세대의 세계와 완전히 다를 것임을 예고하는 신호입니다.

옵션 시장은 앞으로 몇 달간 일일 변동성이 4%를 넘을 것으로 가격을 책정하고 있으며, 가까운 미래에도 3% 변동성을 유지할 것으로 보고 있습니다. 이는 이미 실현 변동성으로 확인되었습니다. 기록된 역사에서 은 변동성이 더 높았던 시기는 단 두 번뿐입니다: 1981년 헌트 형제의 공매도 조작 시기와 미국 독립 전쟁 시기(당시 변동성은 금속 자체 가격 변동이 아니라 현지 통화의 파운드화 붕괴에서 비롯됨)였습니다.

금 변동성도 상승했습니다—이는 더 광범위한 통화 평가절하 거래, 신흥 시장 통화에서 유출되는 다각화 자금, 그리고 각국이 준비금 포트폴리오에서 국채 대안을 모색하는 추세와 일치합니다.

간단히 말해서: 우리는 금 포지션을 재조정했으며, 지난주 현물 가격이 중간 행사가를 돌파했을 때 버터플라이 스프레드 포지션의 절반 조금 넘는 부분을 청산했고, 현재는 여전히 롱 포지션을 유지하고 있습니다.

동시에, 우리는 미국 주식, 미국 채권/신용에 대한 숏 포지션과, 금속 포지션에 내재된 일부 달러 숏 위험을 헷지하기 위한 소액의 달러 롱 포지션을 유지하고 있습니다.

동인은 무엇인가

태양광/AI 수요로 인한 구조적 공급 부족 시장에서 중국 자본 도피는 여전히 핵심 단기 동인입니다.

우리가 왜 이 거래에 진입했는지 돌아보면—중국 자본 도피로 인해 가치가 상승할 자산을 찾기 위해서였습니다. 재활용을 포함해 전 세계 연간 은 공급량은 약 10억 온스에 불과합니다. 온스당 100달러로 계산하면 이는 천억 달러 규모의 시장입니다. 반면 중국의 '인쇄기'는 매년 약 3조 달러의 은행 예금을 새로 창출합니다. 이제 부동산이 더 이상 안전한 부의 저장 수단이 아니라는 비밀이 모두에게 알려졌으므로, 저축 행동의 미세한 변화만으로도 은 시장을 뒤집기에 충분합니다.

이것이 바로 여러분이 지금 목격하고 있는 것입니다.

만약 여러분이 부유한 중국 가정이라면, 수조 달러의 숨은 손실을 안고 있는 좀비 은행 시스템에 더 많은 돈을 맡기고 싶으신가요? 아니면 높은 가격에 실물 은을 구매하고 30% 하락 위험을 감수하시겠어요? 다른 선택지가 기술적으로 파산 상태인 은행에 예금하는 것뿐일 때, 답은 명백합니다.

중국 부동산 채권이 다시 매각되고 있습니다. 우리의 '중국 최악의 은행' 바스켓에 포함된 주식도 하락세로 돌아섰습니다.

인도와 중동의 자금도 유입되고 있습니다. 만약 여러분이 인도의 과두 정치인이었다면, 2020년 이후 달러 대비 20% 이상 평가절하된 통화로 부를 보유하고 싶으시겠어요?

유럽 기관들이 마침내 눈을 떴습니다. 만약 여러분이 자산의 40%를 미국 채권과 주식(그중 많은 부분이 유동성이 낮고 과대평가됨—예: 사모펀드, 벤처캐피털, 사모 신용)에 배분한 유럽 연금 기금이라면, 여러분은 수년간 금속을 저평가 배분해왔습니다. 이제 여러분은 정치적 다각화 이유도 있고, 투자자들은 왜 이번 상승세를 놓쳤는지 질문하고 있습니다.

공식 구매는 불가피해 보입니다. 아시아 수요는 무한한 것 같습니다. 작년 말 소매 수요를 억제했던 재조정 거래는 지나갔습니다. ETF 자금 유입은 강하지만, 여전히 역사적 고점보다는 낮습니다.

이제 문제는 정부가 은 전략 비축을 구축할지 여부가 아니라, 언제 시작할지입니다.

왜 우리는 여전히 롱 포지션을 유지하는가

프리미엄이 지속되고 있습니다.

상하이: 114달러/온스. COMEX: 103달러/온스. 프리미엄이 10%를 넘습니다. 지속적입니다. 구조적입니다.

실물 가격과 종이(파생상품) 가격이 이렇게 벌어질 때, 둘 중 하나는 틀린 것입니다. 역사는 틀린 쪽이 보통 실물이 아니라고 가르칩니다.

COMEX 재고가 급락하고 있습니다.

현재의 소비 속도로는, COMEX 재고는 7월에 역사적 저점을 기록하고, 9월 이전에 기능적으로 고갈될 것입니다.

연간 변동성이 70%인 시장에서는 그렇게 먼 미래를 보기 어렵습니다. 하지만 방향은 명확합니다.

ETF 자금 흐름에 여전히 여유가 있습니다.

미국 은 ETF 지분은 증가하고 있지만, 여전히 2021년 최고점보다 약 20% 낮습니다. 우리는 아직 광란 단계에 도달하지 않았습니다.

투기 포지션이 혼잡하지 않습니다.

서양 투기자들은 실제로 가격이 역사적 고점을 돌파했을 때 롱 포지션을 줄이고 숏 포지션을 유인했습니다. 포지션이 극단적이지 않습니다.

광업주가 뒤쳐지고 있습니다.

광업주가 따라잡고 있지만, 여전히 기초 상품 자체보다는 뒤처집니다. 만약 에너지 가격이 저렴하게 유지된다면(호르무즈 해협을 주목하세요), 광업주는 따라잡기 상승세를 보일 수 있습니다. 우리는 옵션이 아닌 주식을 통해 초기 광업사에 롱 포지션을 취하고 있습니다—광업사 옵션의 변동성은 실현 변동성에 비해 비쌉니다.

AI 가속, 그리고 더 빠른 가속

Claude Code와 그 모방자들/포크들(Codex, Ralph Wiggins, Clawdbot)이 '에이전트'의 진짜 모습을 보여주고 있습니다. 핵심은 복잡한 워크플로우가 아니라, 신뢰의 문턱을 넘는 것입니다: 여러분은 기계에게 여러분의 컴퓨터, 파일, 애플리케이션에 대한 완전한 접근 권한을 부여합니다. 해커와 애호가들이 Mac Mini를 사기 위해 경쟁하고 있습니다. 저는 에이전트 프레임워크를 구축했습니다(이번 달에 공개되길 바랍니다). RAM이 매진되었습니다. 임대 가격이 치솟고 있으며, 전통적인 SaaS 사업은 위축되고 있습니다. 아마도 소프트웨어가 세계를 집어삼켰고, GPU가 소프트웨어를 집어삼킨 것일지도 모릅니다.

현금 흐름이 실현되기까지는 시간이 걸리겠지만, 기계의 시대가 왔습니다. 더 많은 기계는 더 많은 데이터 센터를 의미합니다. 더 많은 데이터 센터는 더 많은 전력 수요를 의미합니다. 더 많은 전력 수요는 더 많은 태양광을 의미합니다.

더 많은 태양광은 더 많은 은을 의미합니다.

잠재적 위험

달러 강세는 근시일적 위험입니다.

최근의 상승세는 달러 약세로 인해 악화되었습니다. 만약 미국 경제가 계속 강력하게 성장한다면, 2년물 금리 커브에 내재된 상당한 금리 인하 기대가 제거되어 달러를 상승시킬 수 있습니다. 지난 며칠간의 달러 약세는 확실히 최근의 이번 상승세를 악화시켰습니다.

달러 강세 + 높은 가격 = 약한 보유자들의 공황 매도. 100달러 이상에서 따라 매수한 투기자들은 30달러부터 축적해온 중국 가정들과 다릅니다. 약한 보유자들은 격렬한 반전 시 손실을 인정하고 매도할 것입니다. 아래 차트가 맞다면, 우리는 금속 가격과 손익분기 인플레이션율 사이의 괴리가 극단적인 수준에 도달하는 것을 보고 있습니다. 이는 금리/달러 상승과 금속 가격 하락을 통해 재조정될 수 있습니다.

은 가격이 태양광 산업 이익을 침식하기 시작하고 있습니다.

103달러/온스 가격에서, 이는 패널 제조업체에게 무시할 수 없는 오차가 아닙니다. 우리는 고통의 역치에 접근하고 있습니다.

28달러/온스(2024년 평균 가격)일 때, 이 산업의 이익은 310억 달러였습니다. 오늘날 103달러에서는 이익이 80-100억 달러로 축소될 수 있습니다. 손익분기점은 134달러/온스입니다—현재 가격에서 단지 30% 떨어져 있습니다. 연간 변동성 70%의 시장에서, 이는 편안한 완충재가 아닙니다.

구리 대체가 가속화되고 있습니다.

현재 가격은 125달러(이 가격에서 구리 대체 투자 회수 기간이 1년 이내로 단축됨)보다 22달러 낮습니다. 그때가 되면, 모든 이사회 회의에서 전환 문제가 논의될 것입니다.

경제성이 "지금 당장 전환하라"고 외치고 있습니다. 하지만 물리학은 우리에게 절반 전환에 도달하는 데는 여전히 몇 년이 더 걸릴 것이라고 말합니다. 이것이 바로 시간 창입니다.

한계 공급은 어디서 올 것인가?

광업사에서 오지 않습니다—공급은 경직되어 있고 수년이 걸립니다. 숏 포지션에서 오지 않습니다—이것은 실물 시장이고, 고평가된 주식을 발